黃劍輝

提 要：全球經(jīng)濟2020年四季度復(fù)蘇勢頭有所減弱。受疫情進一步蔓延和防控措施收緊拖累，全球經(jīng)濟復(fù)蘇勢頭略有減弱。美國經(jīng)濟改善步伐放緩，美聯(lián)儲繼續(xù)維持零利率和每月1200億美元QE規(guī)模；歐元區(qū)經(jīng)濟復(fù)蘇受疫情拖累，英國脫歐貿(mào)易協(xié)定達成，歐央行認為有必要加大寬松而英央行按兵不動；日本經(jīng)濟緩慢復(fù)蘇，貨幣政策寬松力度保持不變；新興市場經(jīng)濟復(fù)蘇分化明顯，寬松貨幣政策繼續(xù)暫緩降息。展望2021年，預(yù)計全球經(jīng)濟增長將繼續(xù)回升，寬松貨幣政策繼續(xù)托底。

一、全球宏觀經(jīng)濟形勢分析

2020年四季度以來，盡管全球疫情仍在加速蔓延，一些國家重新收緊防控措施，經(jīng)濟復(fù)蘇勢頭有所減弱。2020年12月摩根大通全球制造業(yè)PMI為53.8%，與上月持平，連續(xù)6個月位于擴張區(qū)間；服務(wù)業(yè)PMI下降0.4個百分點至51.8%；綜合PMI下降0.4個百分點至52.7%。主要經(jīng)濟體經(jīng)濟邊際好轉(zhuǎn)，OECD綜合領(lǐng)先指標12月為99.58，連續(xù)八個月上升。

分國別來看，美國經(jīng)濟改善步伐放緩，美聯(lián)儲維持近零利率；歐元區(qū)疫情拖累經(jīng)濟復(fù)蘇，英國脫歐貿(mào)易協(xié)定達成，歐央行認為有必要擴大寬松力度，英央行按兵不動；日本經(jīng)濟緩慢復(fù)蘇，貨幣政策寬松力度保持不變；新興市場經(jīng)濟復(fù)蘇分化明顯，繼續(xù)維持寬松政策。

（一）美國：經(jīng)濟改善步伐放緩，美聯(lián)儲維持寬松基調(diào)

1.美國經(jīng)濟改善步伐放緩。美國2020年三季度實際GDP年化季環(huán)比終值33.4%，較二季度大幅回升64.8個百分點，創(chuàng)1947年統(tǒng)計以來最高水平。從四季度情況看，受第三波疫情和各州重新封鎖影響，零售銷售表現(xiàn)低迷，勞動力市場改善步伐放緩，經(jīng)濟增長動能減弱。但年末疫苗和財政刺激均出現(xiàn)利好，經(jīng)濟狀況改善預(yù)期有所增強，疫情防控下整體經(jīng)濟活動繼續(xù)反彈。從全年表現(xiàn)來看，2020年經(jīng)濟總體將呈現(xiàn)“V型”復(fù)蘇（圖1-圖4）。

2.制造業(yè)景氣度穩(wěn)中有升。四季度景氣度指數(shù)繼續(xù)保持在榮枯線以上，制造業(yè)投資樂觀情緒穩(wěn)中有升。其中Markit制造業(yè)PMI于12月達57.1%，創(chuàng)近六年來新高，同期ISM制造業(yè)PMI錄得60.7%，為近兩年半來峰值。防疫引起非制造業(yè)景氣度小幅下滑，12月Markit服務(wù)業(yè)PMI為54.8%，從近五年半高位回落，但同期ISM非制造業(yè)PMI回升至57.2%。零售銷售增速急劇放緩。疫情反撲導(dǎo)致四季度零售銷售接連降溫，數(shù)據(jù)自10月起超預(yù)期下滑。12月零售銷售、核心零售銷售環(huán)比分別下跌0.7%、1.4%，后者為4月疫情高峰以來最大降幅。2021年1月密歇根大學消費者信心指數(shù)為79.2，未達市場預(yù)估，近月該指標呈上下波動態(tài)勢。工業(yè)投資繼續(xù)反彈。四季度以來，不同于運輸類行業(yè)的疲軟，復(fù)工復(fù)產(chǎn)、居家工作帶動工業(yè)投資和辦公類電子產(chǎn)品等持續(xù)反彈。11月耐用品訂單環(huán)比增長0.9%，同期扣除飛機等非國防資本耐用品訂單環(huán)比上漲0.4%，已連續(xù)第七個月正增長，但復(fù)蘇速度持續(xù)減緩。房地產(chǎn)市場略有降溫。隨著天氣轉(zhuǎn)冷及房價走高（11月NAHB房價指數(shù)90，再創(chuàng)歷史新高），美國樓市有所降溫。11月NAR季調(diào)后成屋銷售指數(shù)、新屋開工指數(shù)分別環(huán)比下滑2.6%、11.0%，均弱于預(yù)期，在連續(xù)7個月抬升后高位回落。

3.勞動力改善步伐持續(xù)趨緩，物價走勢小幅上揚。12月非農(nóng)就業(yè)人口意外減少14萬人，新增人數(shù)在連續(xù)第六個月回落后首次出現(xiàn)負增長，為疫情發(fā)生以來次低。同期失業(yè)率錄得6.7%。此外，平均時薪同比和環(huán)比分別增長5.1%、0.8%，由低收入人群嚴重失業(yè)導(dǎo)致的就業(yè)結(jié)構(gòu)性失衡問題存隱憂。受能源價格恢復(fù)性上漲影響，12月CPI同比增長1.4%，高于前值0.1個百分點；核心CPI同比上漲1.6%，符合預(yù)期與前值持平。總體通脹小幅上揚，但尚未回歸正軌。

4.美聯(lián)儲維持利率近零并開始設(shè)計量化寬松縮減路徑。美聯(lián)儲11、12月議息會議均決定維持聯(lián)邦基金利率在0-0.25%區(qū)間，后次會議承諾將以每月至少800億、400億美元速度增持國債、機構(gòu)抵押貸款支持證券。美聯(lián)儲官員預(yù)測，2020、2021年經(jīng)濟實際GDP增速中值為-2.4%、4.2%（相較9月預(yù)測分別上調(diào)1.3、0.2個百分點），失業(yè)率為6.7%、5.0%（下調(diào)0.8、0.4個百分點）。會議紀要一是肯定了疫苗研發(fā)取得積極進展，將為中期家庭支出形成支撐，但提示冬季疫情加劇擔憂，短期通脹疲軟及就業(yè)市場復(fù)蘇漸緩狀態(tài)或持續(xù)；二是繼續(xù)根據(jù)通脹和就業(yè)目標的實質(zhì)性進展適時開展資產(chǎn)購買，同時大多與會者認為當前執(zhí)行節(jié)奏較為合適；三是該文件首次出現(xiàn)“taper”一詞，參會者認為逐漸縮減量化寬松應(yīng)建立在盡力緩和短期沖擊和市場恐慌前提上。此外，美聯(lián)儲主席鮑威爾就疫情應(yīng)對措施第三次于國會作證，主要提及與整體經(jīng)濟狀況一致，勞動力市場改善步伐也出現(xiàn)放緩跡象，在確保廣泛經(jīng)濟活動安全之前，不太可能出現(xiàn)全面復(fù)蘇。針對市場關(guān)注的加息事宜，鮑威爾多次表示，直到通脹回歸正軌前都不會實施加息，因此該時機“不會很快到來”。

5.拜登正式贏得2020年美國大選。2021年1月6日，參眾兩院舉行聯(lián)席會議，依據(jù)憲法認定各州選舉人團計票結(jié)果。拜登于1月20日政權(quán)交接后入職白宮。民主黨同時控制了眾議院和參議院，這為拜登后期出臺刺激政策提供了便利，美國10年期國債收益率持續(xù)回升，并帶動美元指數(shù)反彈。此外，因為國會大廈的抗議沖突事件，導(dǎo)致特朗普再遭彈劾（美國歷史上首位在任期間兩次遭彈劾的總統(tǒng)），與首次結(jié)果一致，眾議院通過對特朗普的彈劾案，指稱其“煽動叛亂”。

6.美國FDA批準新冠疫苗緊急使用授權(quán)申請。2020年12月11日，美國食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）批準美國輝瑞（Pfizer）和德國生物新技術(shù)公司（BioNTech）聯(lián)合研發(fā)的新冠疫苗緊急使用授權(quán)申請。隨后，美國陸續(xù)開啟四階段疫苗接種活動（史上最大規(guī)模疫苗接種），有望于2021年年中實現(xiàn)群體免疫。

（二）歐洲：疫情拖累經(jīng)濟復(fù)蘇，英國脫歐貿(mào)易協(xié)定達成

1.二次疫情拖累經(jīng)濟復(fù)蘇。作為新冠肺炎疫情“震中”，2020年歐元區(qū)在發(fā)達經(jīng)濟體中受沖擊最大，一、二、三季度GDP同比增速分別為-3.2%、-14.7%和-4.3%。進入四季度，隨著歐元區(qū)疫情二次反彈、病毒變異和疫情持續(xù)擴散升級，歐洲各國相繼加緊防疫措施，歐元區(qū)經(jīng)濟在冬季的恢復(fù)受到顯著拖累，但經(jīng)濟并未像二季度疫情第一次爆發(fā)時那般疲軟。據(jù)歐央行2020年12月發(fā)布的最新預(yù)測，預(yù)計歐元區(qū)2020年GDP將同比增長-7.3%，較9月預(yù)期的-8%上調(diào)0.7個百分點（圖5-圖8）。

2.制造業(yè)加快擴張，服務(wù)業(yè)持續(xù)收縮。歐元區(qū)2020年12月制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI終值雙雙較初值有所下調(diào)，制造業(yè)PMI錄得55.2%，不及預(yù)期，但高于前值53.8%，為2018年5月以來最高水平，自2020年下半年以來連續(xù)擴張，主要源于德國對歐元區(qū)制造業(yè)拉動作用明顯。歐元區(qū)2020年12月服務(wù)業(yè)PMI錄得46.4%，不及預(yù)期，但仍顯著好于前值41.7%，連續(xù)4個月位于收縮區(qū)間。

3.需求驟降。受疫情復(fù)燃使歐元區(qū)各國再度加緊防疫管控措施影響，歐元區(qū)2020年11月零售環(huán)比和同比增速雙雙顯著不及預(yù)期，均創(chuàng)2020年4月以來新低，環(huán)比增長-6.1%，不及預(yù)期值-3.4%和前值-1.4%；同比增速由正轉(zhuǎn)負，由上月的4.2%降至-2.9%，不及預(yù)期值0.8%。

4.勞動力市場持續(xù)改善。歐元區(qū)2020年11月失業(yè)率錄得8.3%，好于預(yù)期值8.5%和前值8.4%，為2020年下半年以來最低水平，連續(xù)4個月改善。通脹持續(xù)負增長。歐元區(qū)2020年12月CPI同比增長-0.3%，不及預(yù)期值-0.2%，持平上月，連續(xù)5個月負增長。

5.歐央行會議紀要認為有必要擴大寬松力度，關(guān)注歐元升值風險。在2020年 12月召開的貨幣政策會議上，歐央行如期擴大并延長寬松，將緊急抗疫購債計劃（PEPP）總體規(guī)模增加5000億歐元至1.85萬億歐元，并將該計劃延長9個月至2022年3月。最新公布的12月會議紀要顯示，歐央行決策者們認為，在當前高度不確定性的疫情風險影響下，PEPP比降息更有效。委員們普遍認為，擴大經(jīng)濟刺激計劃是合適的。部分委員主張更溫和地增加PEPP的額度，但有些委員則強調(diào)不一定用盡PEPP的額度。受歐元對美元匯率持續(xù)升值影響，貨幣政策委員們在紀要中還表達了對歐元匯率相關(guān)風險的擔憂，認為這些風險可能對通脹前景產(chǎn)生負面影響。歐央行指出，基于模型的證據(jù)表明，全球經(jīng)濟更快復(fù)蘇的前景促使風險情緒改善，進而成為近期推動歐元升值的主要因素。

6.中歐投資協(xié)定談判如期完成。中歐投資協(xié)定談判于2013年啟動，歷經(jīng)7年，在舉行35輪談判后，最終于2020年12月30日由中歐領(lǐng)導(dǎo)人共同宣布如期完成談判。作為中國與歐盟27個成員國達成的全面覆蓋歐盟的投資協(xié)定，中歐投資協(xié)定將取代現(xiàn)有的中國與除愛爾蘭之外的歐盟26個成員國之間在不同時間簽署、內(nèi)容不一、部分條約較為落后的雙邊投資條約。協(xié)定著眼于制度型開放，涉及領(lǐng)域遠遠超越傳統(tǒng)雙邊投資協(xié)定，談判成果涵蓋市場準入承諾、公平競爭規(guī)則、可持續(xù)發(fā)展和爭端解決四方面內(nèi)容。

7.英國央行按兵不動。2020年12月17日，英央行貨幣政策委員會一致同意維持基準利率在0.1%不變，維持資產(chǎn)購買總規(guī)模在8950億英鎊不變，維持央行企業(yè)債購買規(guī)模200億英鎊不變，同意將中小企業(yè)定期融資機制延長6個月，符合市場預(yù)期。英央行表示，資產(chǎn)購買速度最初可能會保持在當前水平左右，如有需要，隨時準備加快資產(chǎn)購買的步伐。如果前景惡化，英央行還有足夠空間進一步強化經(jīng)濟刺激，其中的措施可能包括實施負利率。

8.英國脫歐貿(mào)易協(xié)定達成。2020年12月24日，距離英國脫歐過渡期最后期限僅剩一周之際，英國與歐盟最終就英國脫歐貿(mào)易問題達成協(xié)議。英國首相約翰遜宣布，該協(xié)議是雙方簽署的最大雙邊貿(mào)易協(xié)議，涵蓋2019年價值6680億英鎊（約合5.9萬億元人民幣）的貿(mào)易。據(jù)報道，英國在談判中做出了“巨大讓步”，且主要是在捕魚領(lǐng)域。協(xié)議在貨物貿(mào)易方面約定，英國商品繼續(xù)享有零關(guān)稅、零配額。然而，額外增加的檢驗檢疫等要求仍將無形中增加英國出口商品的時間和資金成本，削弱其在歐盟的競爭力。英國脫歐過渡期于2020年12月31日結(jié)束，英國隨之退出歐洲單一市場和關(guān)稅同盟。英國和歐盟在最后關(guān)頭達成了英國脫歐后的貿(mào)易協(xié)議，使英國成功擺脫了無貿(mào)易協(xié)議“硬脫歐”的巨大風險。

（三）日本：經(jīng)濟緩慢復(fù)蘇，貨幣政策寬松力度保持不變

2020年11月以來，日本遭受“第三波”疫情考驗，進入12月后，情況愈發(fā)嚴重，單日新增人數(shù)一度刷新紀錄。鑒于歐美疫情蔓延波及出口，國內(nèi)疫情反彈拖累消費，2020年四季度GDP增速繼續(xù)放緩，經(jīng)濟恢復(fù)至疫前水平尚需時日。

1.制造業(yè)、服務(wù)業(yè)延續(xù)改善。2020年10-12月，日本制造業(yè)PMI分別為48.7%、49.0%、50.0%，自2019年4月以來首次觸及50%的榮枯線，結(jié)束了有記錄以來持續(xù)時間最長的下降，表明制造商正在擺脫新冠病毒大流行的負面影響；服務(wù)業(yè)PMI分別為47.7%、47.8%、47.7%，整體高于三季度水平；綜合PMI分別為48.0%、48.1%、48.5%，連續(xù)三個月回升。生產(chǎn)好轉(zhuǎn)。2020年10、11月，工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)分別同比下降3.0%、3.4%，降幅較三季度顯著縮小。日本經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)省對工礦業(yè)生產(chǎn)基本情況的判斷為“正在恢復(fù)”。消費疲弱。2020年10、11月，家庭月消費性支出實際同比分別增長1.9%、1.1%，連續(xù)兩個月保持增長，但受疫情惡化影響，11月消費增速有所回落（圖9-圖10）。

2.通縮風險持續(xù)升高。2020年10、11月，核心CPI同比分別下降0.7%、0.9%，降幅持續(xù)擴大，距離2%的政策目標漸行漸遠。失業(yè)率處于高位，有效求人倍率處于低位，就業(yè)形勢分化。2020年10、11月，季調(diào)后失業(yè)率分別為3.1%、2.9%，有效求人倍率分別為1.04、1.06。疫情在日本各地擴散程度不同加劇了就業(yè)形勢的分化。在疫情嚴重的東京、大阪等地，有效求人倍率跌至1以下，出現(xiàn)求職難現(xiàn)象；而在疫情相對平穩(wěn)的地區(qū)則出現(xiàn)招工難。

3.日本央行宣布延長企業(yè)融資優(yōu)惠政策期限。2020年12月18日，日本央行公布利率決議，宣布保持當前貨幣政策寬松力度，維持利率水平不變，同時決定把將于2021年3月底到期的企業(yè)融資優(yōu)惠政策期限延長半年至2021年9月底，如有需要會繼續(xù)延長，以支持企業(yè)資金周轉(zhuǎn)和穩(wěn)定金融市場。

4.出臺新一輪經(jīng)濟刺激計劃。為緩解疫情反彈對經(jīng)濟的沖擊，夯實經(jīng)濟復(fù)蘇基礎(chǔ)，日本政府2020年12月8日推出新一輪經(jīng)濟刺激計劃，總規(guī)模為73.6萬億日元。其中，財政支出部分達40萬億日元。經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型成為本次經(jīng)濟刺激計劃的重中之重，與其相關(guān)的各種對策項目總規(guī)模為51.7萬億日元，約占計劃總規(guī)模的七成。經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型主要著眼于日本首相菅義偉力推的中長期增長戰(zhàn)略，通過設(shè)立基金等一系列扶助手段引導(dǎo)和推動產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟向零排放的綠色經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，同時推動日本經(jīng)濟向數(shù)字經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。

（四）新興經(jīng)濟體：復(fù)蘇分化明顯，寬松繼續(xù)暫緩

2020年四季度以來，疫情形勢有所反復(fù)，以金磚國家為代表的新興市場經(jīng)濟體經(jīng)濟復(fù)蘇分化明顯，寬松政策繼續(xù)暫緩。增長方面，印度持續(xù)復(fù)蘇，巴西形勢復(fù)雜，俄羅斯復(fù)蘇脆弱，南非前景堪憂；通脹方面，除印度外，其余國家通脹均有所上升，部分國家通脹水平高于通脹目標（圖11-圖12）。貨幣政策方面，受通脹因素限制，寬松進程繼續(xù)暫緩。

1.印度經(jīng)濟持續(xù)改善。2020年三季度，印度GDP同比下滑7.5%，降幅較一季度收窄16.4個百分點。進入四季度，經(jīng)濟景氣有所提高。 10、11、12月制造業(yè)PMI分別為58.9%、56.3%、56.4%，服務(wù)業(yè)PMI分別為54.1%、53.7%、52.3%，分別連續(xù)5個月和3個月保持在榮枯線以上。生產(chǎn)端再度放緩。10、11月工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)分別為129.2和126.3，同比增速分別為4.2%和-1.9%。失業(yè)率有所下降。10、11月失業(yè)率分別為7%、6.5%，為年內(nèi)最低水平。通脹觸頂回落。10、11、12月CPI分別同比上升7.6%、6.9%、4.6%，高于4%中值、低于6%上限。央行維持利率不變。2020年12月4日貨幣政策會議上，印度央行決定基準回購利率維持在4%不變，符合市場預(yù)期。2020年下半年以來，印度經(jīng)濟持續(xù)恢復(fù)，但依舊疲軟，且通脹壓力高企。印度央行表示，當前寬松貨幣政策立場至少將保持到下一財政年度開始（2021年4月）。

2.巴西復(fù)蘇形勢復(fù)雜。2020年三季度，巴西GDP同比下滑3.9%，降幅較二季度收窄7.0個百分點。進入四季度，經(jīng)濟景氣繼續(xù)回升。10、11、12月制造業(yè)PMI分別為66.7%、64%、61.5%，服務(wù)業(yè)PMI分別為52.3%、50.9%、51.1%，分別連續(xù)7個月和4個月保持在榮枯線以上。生產(chǎn)端繼續(xù)修復(fù)。10、11月工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)分別同比增長0.3%和2.8%，連續(xù)三個月保持增長。需求端信心走低。10、11、12月消費者信心指數(shù)分別為85、83.7、80.6，逐漸下行。失業(yè)率出現(xiàn)回落。10月末失業(yè)率14.3%，較9月末的史上最高水平回落0.3個百分點。通脹繼續(xù)上漲。10、11、12月廣義消費者物價指數(shù)分別同比增長3.9%、4.3%、4.5%，高于目標中值4%。央行維持利率不變。2020年12月9日，巴西央行宣布維持基準利率2%不變，符合市場預(yù)期。巴西央行表示，隨著通脹接近目標值，承諾長時間維持低利率的前瞻性指引很快將不再適用，不過經(jīng)濟仍然需要大量貨幣刺激措施，市場解讀認為這并不意味著央行將立即加息。

3.俄羅斯經(jīng)濟復(fù)蘇脆弱。2020年三季度，俄羅斯GDP同比下滑3.4%，降幅較二季度收窄 4.6個百分點。進入四季度，經(jīng)濟景氣震蕩回落。10、11、12月制造業(yè)PMI分別為46.9%、46.3%、49.7%，服務(wù)業(yè)PMI分別為46.9%、48.2%、48%，分別連續(xù)4個月和3個月位于榮枯線以下。生產(chǎn)端和需求端逐漸緩慢。10、11月工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)降幅分別為5.5%、2.6%，降幅呈收窄態(tài)勢；零售業(yè)營業(yè)額同比降幅分別為1.4%和3.1%，降幅呈擴大態(tài)勢。失業(yè)率出現(xiàn)回落。10、11月失業(yè)率分別為6.3%和6.1%，已降至2019年5月以來最低水平。通脹有所上升。10、11、12月CPI分別同比上升4%、4.4%、4.9%，延續(xù)年初以來上升態(tài)勢。央行維持利率不變。2020年12月18日，俄羅斯央行決定維持目前4.25%的基準利率不變，符合市場預(yù)期。居民和企業(yè)通脹預(yù)期上升以及供給側(cè)約束的背景下，一次性因素對物價上行影響更為顯著和持久。由于疫苗取得進展，預(yù)計世界經(jīng)濟將更快復(fù)蘇，外部金融和大宗商品市場的情況有所改善。

4.南非經(jīng)濟前景堪憂。2020年三季度，南非GDP同比下滑6.1%，降幅較二季度回落11.5個百分點。進入四季度，經(jīng)濟景氣逐漸回落。10、11、12月PMI分別為63.4%、58.7%、49.1%，再次落入榮枯線以下。供給端和需求端逐漸修復(fù)。10、11月制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比下滑3.2%和2.6%，10月零售銷售同比下滑1.8%，降幅持續(xù)收窄。失業(yè)率大幅上升。官方失業(yè)率從二季度末的23.3%升至三季度末的30.8%，為2008年有季度數(shù)據(jù)以來最高水平。通脹繼續(xù)上升。10、11月CPI同比增速分別為3.3%和3.2%，較三季度繼續(xù)上升。央行維持利率不變。2020年11月19日，南非宣布維持3.5%政策利率不變，符合市場預(yù)期。南非央行表示，該國通脹前景溫和，但新冠疫情不確定性仍揮之不去；預(yù)測模型顯示，短期內(nèi)不會進一步降低回購利率，并將在2021年下半年開始提高利率。

二、2021年展望

IMF預(yù)計，2021年全球經(jīng)濟增速將由-4.4%回升至5.21%。展望2021年一季度，預(yù)計全球經(jīng)濟增長將繼續(xù)回升，寬松貨幣政策繼續(xù)托底。

分國別來看，美國經(jīng)濟將延續(xù)修復(fù)態(tài)勢，貨幣政策繼續(xù)保持寬松，美聯(lián)儲考慮適時調(diào)整資產(chǎn)購買計劃；歐元區(qū)經(jīng)濟保持增長勢頭依然可期，但疫情復(fù)燃、病毒變異和疫苗接種問題仍將給歐元區(qū)經(jīng)濟復(fù)蘇帶來挑戰(zhàn)，短期內(nèi)經(jīng)濟恐難見顯著起色；日本新冠疫情不斷蔓延，經(jīng)濟或?qū)⒋蠓禄胄袃?yōu)化貨幣政策框架，政策力度將保持不變；新興經(jīng)濟體經(jīng)濟將繼續(xù)保持復(fù)蘇態(tài)勢，貨幣政策寬松姿態(tài)繼續(xù)保持。

（一）美國： 拜登新政推出，經(jīng)濟延續(xù)修復(fù)

隨著美國正式進入拜登時代，主動防疫及修復(fù)經(jīng)濟將同步進行，財政刺激政策的提振作用愈加凸顯，加之疫苗推廣利好影響，2021年上半年美國經(jīng)濟或延續(xù)修復(fù)態(tài)勢，下半年有望實現(xiàn)強勢反彈。美聯(lián)儲預(yù)測2021年GDP增速中值為4.2%，較9月預(yù)測上調(diào)0.2個百分點。

1.經(jīng)濟延續(xù)修復(fù)態(tài)勢。一方面，特朗普已簽署的2.3萬億美元刺激法案（含約9000億美元新冠紓困法案和1.4萬億美元政府支出撥款）將挽回部分疫情傷害和維持政府運轉(zhuǎn)。另一方面，根據(jù)當選總統(tǒng)拜登“重建更好未來”方案，已公布的1.9萬億美元抗疫紓困計劃及未來即將公布的經(jīng)濟復(fù)蘇計劃會極大提振市場信心，減緩疫情對失業(yè)民眾和商業(yè)等造成的反復(fù)沖擊，同時解決就業(yè)創(chuàng)造、基礎(chǔ)設(shè)施改革和種族平等等長期問題，有助于推升美國經(jīng)濟復(fù)蘇。與此同時，盡管民主黨和共和黨之間關(guān)系依舊緊張，但鑒于民主黨已同時獲得白宮和參眾兩院控制權(quán)，拜登任內(nèi)施政或?qū)⒏昧Γ罄m(xù)有望催化更多刺激措施落地。此外，仍不可忽視疫苗分發(fā)混亂、接種率低下等問題。

2.貨幣政策繼續(xù)保持寬松，美聯(lián)儲考慮適時調(diào)整資產(chǎn)購買計劃。2020年年末兩次FOMC會議紀要均顯示，美國經(jīng)濟尚未完全復(fù)蘇，近來改善步伐有所減慢，中期經(jīng)濟前景仍存在部分風險。在疫苗接種剛剛開啟、關(guān)鍵經(jīng)濟數(shù)據(jù)趨向疲軟的情況下，美聯(lián)儲維持寬松貨幣政策的態(tài)度預(yù)計不會改變?？紤]到“接觸性”服務(wù)再度受限、裁員潮持續(xù)，恢復(fù)增長尚需時日，同時個人消費支出出現(xiàn)松動，美聯(lián)儲預(yù)判貨幣政策工具的邊際效用或加速減弱，承諾以一定速度增持國債和機構(gòu)抵押貸款支持證券的做法難以支撐經(jīng)濟強勁復(fù)蘇。對此，美聯(lián)儲后續(xù)或在適時擴大債券購買力度的基礎(chǔ)上，對債券久期進行調(diào)整，通過增加長久期債券占比、降低長端收益率以強化前瞻指引。

（二）歐洲：經(jīng)濟復(fù)蘇緩慢，短期難見起色

鑒于近期歐元區(qū)制造業(yè)大幅反彈并持續(xù)擴張、工業(yè)生產(chǎn)動能持續(xù)增強、經(jīng)濟景氣有所回升、失業(yè)率持續(xù)下降，2021年歐元區(qū)經(jīng)濟保持增長勢頭依然可期，但疫情復(fù)燃、病毒變異和疫苗接種問題仍將給歐元區(qū)經(jīng)濟復(fù)蘇帶來挑戰(zhàn)，短期內(nèi)經(jīng)濟恐難見顯著起色。歐央行2020年12月發(fā)布的最新預(yù)測顯示，2021年歐元區(qū)GDP將增長3.9%，較9月預(yù)期的5%大幅下調(diào)1.1個百分點。

1.歐元區(qū)經(jīng)濟短期內(nèi)恐難見顯著起色。從疫情管控角度來看，如果不能一次到位管控好疫情，而是任由其不斷反復(fù)，終將拖累社會生產(chǎn)與需求。從疫苗接種角度來看，雖然歐盟委員會主席馮德萊恩表示，2021年底前，歐盟擁有的疫苗數(shù)將超過歐盟總?cè)丝?，但在接種過程中，歐洲多國仍存在交貨延遲及民眾對疫苗的不信任問題。因此，疫情對歐元區(qū)經(jīng)濟的影響恐難在短期內(nèi)結(jié)束。

2.歐央行一季度或?qū)幢粍?，延續(xù)鴿派立場。近期歐央行行長拉加德表示，2021年歐元區(qū)經(jīng)濟開局比一些人認為的更積極，PEPP關(guān)鍵在于保持其靈活性。如果確有需要更多PEPP額度，將重新對PEPP額度做出必要調(diào)整。歐央行將繼續(xù)非常謹慎地監(jiān)控歐元匯率走勢，而不是將其作為貨幣政策目標。歐央行執(zhí)委施納貝爾則指出，預(yù)計歐元區(qū)通脹將在2021年上升，短期通脹上升不會改變歐央行的貨幣政策立場。結(jié)合2020年12月歐央行會議紀要來看，除了決策者們更多暗示歐央行正在密切關(guān)注歐元匯率升值問題以外，并沒有太多跡象表明歐央行目前會繼續(xù)加碼寬松。因此，預(yù)計在1月的貨幣政策會議上，歐央行大概率將按兵不動，僅通過前瞻指引繼續(xù)釋放鴿派信號。

3.英國經(jīng)濟仍面臨重重挑戰(zhàn)。英歐雙方就英國脫歐貿(mào)易協(xié)定達成一致的好處，更多在于能夠減少英國退出歐盟的損失，并且排除市場面臨的一大不確定性。但隨著2021年1月1日開始，英國退出歐盟單一市場和關(guān)稅同盟以及所有歐盟政策和國際協(xié)議，英國和歐盟之間人員、貨物、服務(wù)和資本的自由流動結(jié)束，未來英國在貨物和服務(wù)貿(mào)易中仍面臨諸多不利因素，恐將使當前本已因疫情管控升級而遭受沖擊的英國經(jīng)濟雪上加霜。同時，作為英國服務(wù)業(yè)核心的金融業(yè)將失去在歐盟的服務(wù)許可，面臨不同歐盟國家的約束，業(yè)務(wù)開展牌照將不同程度受限，從業(yè)者也面臨諸如簽證、從業(yè)資格等更多阻礙，進而可能對倫敦作為金融中心的地位造成一定沖擊。為彌補與歐盟“分手”后的貿(mào)易損失，預(yù)計未來英國將積極尋求與美國和中國等大型經(jīng)濟體達成自貿(mào)協(xié)定。

（三）日本：經(jīng)濟或?qū)⒋蠓禄?，央行?yōu)化政策框架

面對不斷蔓延的新冠肺炎疫情，日本政府再次宣布部分地區(qū)進入緊急狀態(tài)，結(jié)束期限為2021年2月7日。為減少對經(jīng)濟的影響，本次緊急狀態(tài)的措施比第一次更為克制，重點針對被認為加劇疫情擴散的餐飲業(yè)，幼兒園和中小學不需停課，商店也將繼續(xù)開放。此舉或拖累日本經(jīng)濟大幅下滑。

1.投資保持恢復(fù)態(tài)勢。繼2020年10月環(huán)比上升17.1%后，2020年11月核心機械訂單額經(jīng)季節(jié)調(diào)整后環(huán)比上升1.5%。其中，制造業(yè)在上月上升的基礎(chǔ)上有所回落，但仍保持穩(wěn)定，非制造業(yè)也出現(xiàn)復(fù)蘇跡象。日本內(nèi)閣府在報告中對機械訂單基本情況的判斷由“停止下降”上調(diào)為“有恢復(fù)跡象”，連續(xù)第2個月上調(diào)判斷基調(diào)。疫情擴散遏制消費。由于消費者減少外出，加之店鋪歇業(yè)或縮短營業(yè)時間，日本家庭消費支出將顯著減少。2020年12月消費者信心指數(shù)季調(diào)后為31.8%，終止連續(xù)3個月反彈的趨勢。日本內(nèi)閣府對消費者信心的判斷基調(diào)從2020年10月、11月的“雖然形勢嚴峻，但回升趨勢仍在繼續(xù)”下調(diào)為“停滯”。外貿(mào)形勢嚴峻。全球疫情反撲導(dǎo)致海外需求低迷，出口將繼續(xù)承壓。但國際市場能源價格下降和日本國內(nèi)內(nèi)需低迷，使得進口降幅大于出口降幅，貿(mào)易收支將繼續(xù)保持順差。

2.日本央行將調(diào)整政策路線，減少其負面影響。日本央行行長黑田東彥2020年12月18日在記者會上表示，央行將評估當下政策措施，包括資產(chǎn)購買操作和收益曲線控制措施，從而探討更有效、更可持續(xù)的寬松政策，目標是將短期和長期政策利率保持在當前或更低的水平，結(jié)果將于2021年3月公布。政策力度方面保持不變。鑒于當前物價持續(xù)下跌，通縮壓力加大，而且經(jīng)濟復(fù)蘇前景仍面臨不確定性，預(yù)計日本央行會維持現(xiàn)行貨幣政策寬松力度。

（四）新興經(jīng)濟體：經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇，疫情風險仍大

受益于寬松貨幣政策和經(jīng)濟刺激計劃延續(xù)，新興經(jīng)濟體經(jīng)濟將繼續(xù)保持復(fù)蘇態(tài)勢，疊加2020年同期基數(shù)較低，一季度或?qū)⑵毡槌霈F(xiàn)較快增長。但地區(qū)之間將繼續(xù)分化，以中國為核心的全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈將會平穩(wěn)運行，產(chǎn)業(yè)鏈上的亞洲新興經(jīng)濟體也有望獲得快速擴張；全球復(fù)蘇共振帶動大宗商品價格上漲，對于拉美、中東、非洲等地區(qū)的經(jīng)濟增長有利；2020年以來復(fù)蘇進程緩慢的俄羅斯和南非等國，依舊面臨較為復(fù)雜的環(huán)境。

短期內(nèi)，新冠疫情仍然對新興市場脆弱的復(fù)蘇構(gòu)成風險。新冠疫情方面，新興市場疫情未見好轉(zhuǎn)、疫情沖擊仍在延續(xù)，巴西、俄羅斯、墨西哥、南非等國疫情再度出現(xiàn)擾動，新增病例高居榜首。由于檢測和治療能力相對落后，人口結(jié)構(gòu)相對更加復(fù)雜，疫情可能成為新興經(jīng)濟體發(fā)展的掣肘。

貨幣政策方面，預(yù)計新興經(jīng)濟體貨幣政策將保持觀望態(tài)勢，寬松姿態(tài)繼續(xù)保持、但是降息步伐繼續(xù)暫停。一方面，新冠疫情仍在蔓延，復(fù)蘇前景仍偏脆弱，需要政策保持寬松；另一方面，物價或?qū)㈦S大宗商品價格走高而繼續(xù)回升，貨幣政策空間受到限制。

（作者為中國民生銀行研究院院長）