劉天晴，徐 凌

（中國石油大學(xué)（華東）經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，山東青島 266580）

節(jié)能減排對(duì)企業(yè)而言會(huì)耗用大量資源，導(dǎo)致成本費(fèi)用上升，但依據(jù)近年來全球CDP報(bào)告顯示，相對(duì)于消極應(yīng)對(duì)減排的企業(yè)，積極自愿進(jìn)行碳減排的企業(yè)越來越多.波特假說認(rèn)為，企業(yè)之所以自愿承擔(dān)減排責(zé)任是由于這有助于業(yè)績(jī)提升［1］.故對(duì)企業(yè)而言，提升碳績(jī)效是否有利于改善財(cái)務(wù)績(jī)效，是本文關(guān)注的首要問題.

國內(nèi)外研究經(jīng)歷了從企業(yè)社會(huì)責(zé)任到環(huán)境績(jī)效、到碳績(jī)效3個(gè)研究階段［2］，除探討碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效的直接關(guān)系外，許多研究都選擇引入第三者來探究二者間關(guān)系的作用機(jī)理.有研究認(rèn)為，碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效間的關(guān)系一直存在爭(zhēng)議是由于過往研究缺少未知的解釋性元素［3］，Al-Tuwaijri等［4］、何玉等［2］由此引入信息披露變量，通過構(gòu)建聯(lián)立方程模型控制變量間內(nèi)生性得出可靠結(jié)論.此外，近年來政府部門也一直關(guān)注企業(yè)碳信息披露，2016年8月31日，《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》發(fā)布，明確提出對(duì)上市公司和發(fā)債企業(yè)實(shí)行強(qiáng)制性環(huán)境信息披露［5］，2020年12月30日，《環(huán)境信息依法披露制度改革方案》審議通過，促使企業(yè)進(jìn)行更加自律、有效的環(huán)境信息披露.故本文研究的第二個(gè)主要內(nèi)容為通過建立新三維框架模型，尋找缺失的解釋性元素，探究其對(duì)碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系的影響.

本文貢獻(xiàn)和創(chuàng)新主要有3個(gè)方面：①對(duì)碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效間關(guān)系的缺失元素進(jìn)行補(bǔ)充、定義及度量.②在原有三維模型基礎(chǔ)上建立新三維概念模型，引入調(diào)節(jié)變量探究影響機(jī)理.③使用當(dāng)前最具權(quán)威性的獨(dú)立非營(yíng)利組織CDP發(fā)布報(bào)告中最新碳排放和碳信息披露數(shù)據(jù)，增強(qiáng)實(shí)證結(jié)果的準(zhǔn)確性.

1 文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

1.1 碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響

國內(nèi)外學(xué)者對(duì)于碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系的研究經(jīng)歷以下3個(gè)階段：①社會(huì)績(jī)效階段.社會(huì)績(jī)效是一個(gè)組織對(duì)預(yù)期或現(xiàn)有社會(huì)需求的反映，代表企業(yè)社會(huì)責(zé)任觀念，通過聲譽(yù)量表或CEP環(huán)境績(jī)效評(píng)級(jí)來度量，影響企業(yè)績(jī)效［6］.早期以世界財(cái)富500強(qiáng)企業(yè)作為樣本、探究社會(huì)績(jī)效與經(jīng)濟(jì)績(jī)效關(guān)系的文獻(xiàn)中，10篇文章中有7篇顯示二者間存在正相關(guān)［3］.②環(huán)境績(jī)效階段.Al-Tuwaijri在Ullmann概念框架基礎(chǔ)上首次提出采用聯(lián)立方程方法進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明環(huán)境績(jī)效正向影響財(cái)務(wù)績(jī)效［4］.③碳績(jī)效階段.Hoffmann最早對(duì)碳績(jī)效進(jìn)行研究［7］，周志方等最先選取CDP數(shù)據(jù)探討碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效的相關(guān)性［1］.此后，對(duì)二者關(guān)系的研究更加深入，有研究提出過程碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效負(fù)相關(guān)，終端碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效正相關(guān)［8］；碳績(jī)效與短期經(jīng)濟(jì)績(jī)效不相關(guān)，與長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)績(jī)效正相關(guān)［1］；最新觀點(diǎn)認(rèn)為，在控制變量?jī)?nèi)生性后，碳績(jī)效正向影響財(cái)務(wù)績(jī)效［2］.

推行節(jié)能減排意味著企業(yè)需花費(fèi)資源來減少碳排放，依據(jù)資源稟賦理論，企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)、未來價(jià)值會(huì)受影響［2］.但適當(dāng)?shù)沫h(huán)境規(guī)制可以促使企業(yè)進(jìn)行更多創(chuàng)新活動(dòng)，提高企業(yè)生產(chǎn)力，增強(qiáng)盈利能力［1］.同時(shí)提升企業(yè)形象，獲得社會(huì)信任與國家政策扶持，從而吸引投資者，增加企業(yè)價(jià)值［9］.此外，企業(yè)提高碳績(jī)效能降低環(huán)境污染帶來的訴訟風(fēng)險(xiǎn)、潛在罰金等［10］.依據(jù)波特假說和前人研究，本文認(rèn)為，企業(yè)提升碳績(jī)效可以促進(jìn)創(chuàng)新、提高生產(chǎn)力，抵消由環(huán)境保護(hù)帶來的成本并增強(qiáng)企業(yè)盈利能力，故提出假設(shè)H1——企業(yè)碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效正向影響.

1.2 新三維概念框架模型

1.2.1 碳信息披露 碳信息披露報(bào)告等行為會(huì)如何影響財(cái)務(wù)績(jī)效一直存在爭(zhēng)議.Hughes等［11］觀察到環(huán)境績(jī)效較差的美國企業(yè)往往做出較多披露以挽救企業(yè)聲譽(yù)；但Clarkson等［12］以美國污染最嚴(yán)重五大行業(yè)的191家企業(yè)為樣本，卻發(fā)現(xiàn)環(huán)境績(jī)效好的企業(yè)更愿意披露自身的碳信息.也有學(xué)者從社會(huì)責(zé)任的角度探究發(fā)現(xiàn)，環(huán)境信息披露與環(huán)境績(jī)效之間存在正向影響，但對(duì)企業(yè)績(jī)效影響并不顯著［4］；而何玉等［2］發(fā)現(xiàn)，碳信息披露多的企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效更好.李秀玉和史亞雅［13］認(rèn)為，企業(yè)通過披露報(bào)告降低環(huán)境信息不確定性，向外界傳達(dá)企業(yè)減排成果，可獲得信任和青睞.可見現(xiàn)有研究大多集中于碳信息披露對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的直接影響，對(duì)其在碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效間發(fā)揮的作用關(guān)注有限.依據(jù)信號(hào)傳遞理論，企業(yè)怎樣進(jìn)行碳減排、履行多少環(huán)保責(zé)任，是企業(yè)利益相關(guān)者決策的重要依據(jù)，但外界一般難以直接獲取減排情況，這就需要良好的信息披露報(bào)告來傳遞企業(yè)綠色形象，以獲得社會(huì)與投資者的認(rèn)可［13］.何玉等［2］指出自愿披露理論和合法性理論存在的競(jìng)爭(zhēng)性矛盾，指出碳信息披露影響二者關(guān)系的關(guān)鍵在于其是否能將企業(yè)碳行為及成果有效傳遞給利益相關(guān)者，從而促進(jìn)業(yè)績(jī)提升.故企業(yè)通過完善社會(huì)責(zé)任報(bào)告、主動(dòng)答復(fù)CDP組織問卷提升碳信息披露水平，可以使企業(yè)的碳減排獲得更高的業(yè)績(jī)效益.綜上，提出假設(shè)H2——企業(yè)碳信息披露在碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效中起著正向調(diào)節(jié)作用.

1.2.2 利益相關(guān)者權(quán)力 利益相關(guān)者的重要性來自他們擁有控制組織所需資源的權(quán)力，影響組織管理［14］，故可能會(huì)對(duì)碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系產(chǎn)生影響［15］.以往的研究認(rèn)為，利益相關(guān)者權(quán)力是指各利益相關(guān)者集團(tuán)對(duì)企業(yè)施加的影響，這些集團(tuán)通常包括股東、債權(quán)人、政府和特殊利益集團(tuán)［16］.有研究發(fā)現(xiàn)，政府和審計(jì)師的影響較弱，而股東權(quán)力顯著負(fù)向影響企業(yè)碳行為，隨著利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任行為的關(guān)注加劇，在探索企業(yè)環(huán)境績(jī)效方面，首次關(guān)注到債權(quán)人力量［16］.最近有研究認(rèn)為，政府和債權(quán)人的影響占主導(dǎo)地位［17］.政府有權(quán)通過立法迫使企業(yè)對(duì)環(huán)境負(fù)責(zé)［16］，亦能通過法律實(shí)施來平衡社會(huì)利益和政府利益，而債權(quán)人的影響與此相反［18］.由于本文選用的世界500強(qiáng)均受到政府法規(guī)影響，政府權(quán)力受到控制，故債權(quán)人力量占據(jù)主要地位.依據(jù)利益相關(guān)者理論，債權(quán)人力量對(duì)企業(yè)生存起著重要作用：一方面，債權(quán)人力量越大，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越高，須支付的本金和利息越高，企業(yè)利潤(rùn)越低；另一方面，債權(quán)人更看重企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)和償債能力，故企業(yè)花費(fèi)成本減排會(huì)危及債權(quán)人利益［17］.可見債權(quán)人在企業(yè)中話語權(quán)越大，越不利于企業(yè)通過減排提升績(jī)效.綜上分析，利益相關(guān)者權(quán)力影響企業(yè)減排決策，在碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響中起調(diào)節(jié)作用，故提出假設(shè)H3——利益相關(guān)者權(quán)力負(fù)向調(diào)節(jié)碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響.

1.2.3 戰(zhàn)略態(tài)勢(shì) 戰(zhàn)略態(tài)勢(shì)是指組織決策者對(duì)社會(huì)需求的反映模式，其積極與否影響著企業(yè)的社會(huì)形象［19］.Klassen和McLaughlin認(rèn)為，企業(yè)應(yīng)設(shè)立一個(gè)管理社會(huì)責(zé)任的專門單位，有助于其履行社會(huì)責(zé)任［20］.制定社會(huì)責(zé)任計(jì)劃及報(bào)告披露［21］、在企業(yè)內(nèi)設(shè)立首席戰(zhàn)略官職位，均能展現(xiàn)積極戰(zhàn)略姿態(tài)，幫助企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任［22］.這說明以往研究主要集中在企業(yè)是否設(shè)立有關(guān)部門或崗位，這對(duì)于當(dāng)下全球性企業(yè)而言幾乎是必備.現(xiàn)有研究認(rèn)為，不同行業(yè)企業(yè)的戰(zhàn)略態(tài)勢(shì)顯著不同，碳排放密集行業(yè)和高訴訟風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)最受關(guān)注.其中，為避免潛在訴訟，高訴訟風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)更愿意推行低碳減排，戰(zhàn)略態(tài)勢(shì)積極［23］.周志方等通過實(shí)證檢驗(yàn)提出能源密集型企業(yè)與其余企業(yè)之間在碳披露方面沒有顯著差異［1］.因受日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的碳排放需求影響，碳密集企業(yè)的減排需在維持日常經(jīng)營(yíng)與違規(guī)管制成本間做出權(quán)衡［12］.Magness［19］認(rèn)為，積極的戰(zhàn)略態(tài)勢(shì)在于企業(yè)向利益相關(guān)方展示在環(huán)境責(zé)任履行方面的實(shí)力.此外，提高企業(yè)環(huán)境聲譽(yù)能夠提升股價(jià)［4］.故積極戰(zhàn)略態(tài)勢(shì)能夠更好地促進(jìn)碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，故提出假設(shè)H4——積極的戰(zhàn)略態(tài)勢(shì)正向調(diào)節(jié)碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響.具體可表現(xiàn)在以下兩個(gè)假設(shè)中：一是高訴訟風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)的企業(yè)，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的正向影響更顯著（H4a）；二是碳密集排放行業(yè)的企業(yè)，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的正向影響更不顯著（H4b）.

本文構(gòu)建了新三維概念框架模型的變量影響示意圖，具體如圖1所示.

圖1 研究框架Fig.1 Research framework

2 數(shù)據(jù)來源與變量說明

2.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

考慮數(shù)據(jù)可獲取性，以2011—2013年世界500強(qiáng)企業(yè)為樣本，選用CDP官方最新公開的碳信息披露打分、碳排放量對(duì)碳信息披露、碳績(jī)效兩個(gè)變量進(jìn)行度量；從COMPUSTAT數(shù)據(jù)庫中獲得2010—2014年企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效與控制變量進(jìn)行度量，最終選出樣本804個(gè)，涉及43個(gè)行業(yè).采用Stata15.0進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，所有連續(xù)變量（1%，99%）縮尾處理.

2.2 變量說明

2.2.1 被解釋變量—財(cái)務(wù)績(jī)效（FP）以往的研究主要采用會(huì)計(jì)和市場(chǎng)兩類指標(biāo)，會(huì)計(jì)指標(biāo)有總資產(chǎn)報(bào)酬率、凈資產(chǎn)報(bào)酬率等，市場(chǎng)指標(biāo)有股本報(bào)酬率［24］、市盈率［25］等.考慮到樣本來自不同行業(yè)，選擇經(jīng)行業(yè)調(diào)整的Tobin’s Q值進(jìn)行度量.

2.2.2 解釋變量—碳績(jī)效（CP）通過主營(yíng)業(yè)務(wù)收入（單位：百萬美元）與碳排放總額（直接排放和間接排放之和）比值進(jìn)行度量［9］.依據(jù)Clarkson等提出以污染物排放量與銷售額之比進(jìn)行度量環(huán)境績(jī)效演化而來［12］.

2.2.3 調(diào)節(jié)變量及控制變量 具體說明見表1.

表1 變量符號(hào)及度量Tab.1 Symbols and measurements of variables

2.3 描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示.在804個(gè)樣本中，碳績(jī)效的中位數(shù)0.01，表明對(duì)于研究樣本，每噸含碳?xì)怏w排放可以產(chǎn)生1萬美元營(yíng)業(yè)收入，其標(biāo)準(zhǔn)差1.16，說明樣本碳排放水平存在不小差異，最小值接近0，最大值7.85；財(cái)務(wù)績(jī)效標(biāo)準(zhǔn)差0.11，均值0.11，說明世界500強(qiáng)企業(yè)業(yè)績(jī)較好、差異不大，用于投資支出的資金較多；碳信息披露標(biāo)準(zhǔn)差14.79，范圍36～100，中位數(shù)83，可見即使在世界500強(qiáng)企業(yè)中，碳信息披露水平也有較大差異；碳披露程度、碳績(jī)效分組指數(shù)及碳密集程度均值約為0.5，符合三者定義，高訴訟風(fēng)險(xiǎn)均值0.13，說明在研究樣本中，高訴訟風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)約占13%，側(cè)面印證世界500強(qiáng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)訴訟風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小.上述結(jié)果均符合現(xiàn)實(shí)中的企業(yè)治理情況.

表2 描述性統(tǒng)計(jì)Tab.2 Descriptive statistics

3 模型設(shè)定和回歸結(jié)果分析

首先研究碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，然后分析4個(gè)調(diào)節(jié)變量對(duì)二者間關(guān)系是否有調(diào)節(jié)效應(yīng)，最后進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn).模型結(jié)果均采用Stata15.0進(jìn)行多元線性回歸得到.

3.1 碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響

為了考察碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，根據(jù)Al-Tuwaijri等［4］、何玉等［2］的研究，構(gòu)建模型（1）和（2），計(jì)算結(jié)果如表3.

表3 多元回歸結(jié)果Tab.3 The results of multiple regression

模型（1）中，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響系數(shù)為0.003，且在1%水平上顯著，說明碳績(jī)效正向影響財(cái)務(wù)績(jī)效，即碳績(jī)效好的企業(yè)有更好的財(cái)務(wù)績(jī)效，H1成立.控制變量方面，籌資活動(dòng)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效有顯著正向影響，資本密集度對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效有顯著負(fù)向影響，表明不同財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效影響不同；模型（1）回歸結(jié)果還表明，碳信息披露的替代變量碳披露程度對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響系數(shù)為-0.006且不顯著.此外，本文對(duì)考察碳信息披露對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效影響的模型（2）進(jìn)行回歸，結(jié)果表明，碳信息披露對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響系數(shù)為-0.001，在5%水平上顯著，初步表明碳信息披露對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效有負(fù)向影響，企業(yè)碳信息披露越多，財(cái)務(wù)績(jī)效越差.績(jī)效降低的原因一方面是碳信息披露導(dǎo)致成本消耗更高，另一方面是企業(yè)公開披露碳信息，一些負(fù)面信息被消費(fèi)者得知，從而影響了企業(yè)的營(yíng)收.

3.2 碳信息披露的調(diào)節(jié)作用

為了進(jìn)一步檢驗(yàn)碳信息披露是否具有調(diào)節(jié)作用，引入碳績(jī)效與碳信息披露的交乘項(xiàng)，建立模型（3）和（4），計(jì)算結(jié)果見表4.

表4 調(diào)節(jié)作用回歸結(jié)果（Ⅰ）Tab.4 Regression results of moderating effect（Ⅰ）

模型（3）中，碳信息披露對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響系數(shù)為-0.001，且在5%水平上顯著，說明碳信息披露對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效有著負(fù)向影響.模型（4）中，交乘項(xiàng)（CP×CD）與財(cái)務(wù)績(jī)效的回歸系數(shù)為-0.005，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的回歸系數(shù)為0.009，均不顯著，說明H2不成立，即碳信息披露的調(diào)節(jié)作用不成立.考慮到選取的樣本為世界500強(qiáng)企業(yè)，具有完善的環(huán)境責(zé)任報(bào)告，積極參與CDP調(diào)查問卷的行為表明均自愿進(jìn)行碳信息披露，因此存在對(duì)碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系的影響差異不大的情況是合理的.

3.3 利益相關(guān)者權(quán)力的調(diào)節(jié)作用

為了繼續(xù)檢驗(yàn)利益相關(guān)者權(quán)力的調(diào)節(jié)效應(yīng)是否成立，引入碳績(jī)效與利益相關(guān)者權(quán)力的交乘項(xiàng)，依據(jù)Ullmann［3］和Orbaningsih［17］研究建立模型（5）和（6），計(jì)算結(jié)果見表4.

模型（5）中，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響系數(shù)為0.003，在1%水平上顯著；從模型（6）結(jié)果可知，引入交乘項(xiàng)后，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響系數(shù)變?yōu)?.025>0，在1%水平上顯著，交乘項(xiàng)（CP×LEV）對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的回歸系數(shù)為-0.031<0，且在1%水平上顯著，系數(shù)均顯著且方向相反.據(jù)模型（6），引入交乘項(xiàng)后，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響為（0.025-0.031×LEV），而根據(jù)表2，利益相關(guān)者權(quán)力（LEV）的取值范圍為［0.18，0.97］，因此影響的方向會(huì)隨著調(diào)節(jié)變量中的LEV的取值而改變，為了進(jìn)一步驗(yàn)證H3，對(duì)其進(jìn)行了邊際效應(yīng)分析（見圖2）.

圖2 利益相關(guān)者權(quán)力邊際效應(yīng)圖Fig.2 Marginal effect of stakeholder power

由圖2可知，當(dāng)LEV<0.612時(shí)，隨著權(quán)力增加，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的邊際效應(yīng)逐漸減小并顯著；當(dāng)利益相關(guān)者權(quán)力大于0.612時(shí)，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的邊際效應(yīng)逐漸減小且不顯著.這說明當(dāng)債權(quán)人控制權(quán)力在一定程度內(nèi)時(shí)，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效有顯著正向影響，但該影響隨著債權(quán)人控制權(quán)力的增大而減小，即債權(quán)人力量對(duì)碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系具有負(fù)向調(diào)節(jié)作用；當(dāng)債務(wù)占比超過一定數(shù)值，債權(quán)人力量對(duì)碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系的負(fù)向調(diào)節(jié)作用下，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響由正向減少至0（LEV=0.81），進(jìn)而變?yōu)樨?fù)向但不顯著，在驗(yàn)證了H3的同時(shí)，也帶來新的發(fā)現(xiàn).

3.4 戰(zhàn)略態(tài)勢(shì)的調(diào)節(jié)作用

為了繼續(xù)檢驗(yàn)戰(zhàn)略態(tài)勢(shì)對(duì)碳績(jī)效和財(cái)務(wù)績(jī)效是否具有調(diào)節(jié)作用，分別引入碳績(jī)效與高訴訟風(fēng)險(xiǎn)的交乘項(xiàng)、碳績(jī)效與碳密集程度的交乘項(xiàng)，研究建立模型（7）～（10），計(jì)算結(jié)果如表5.

表5 調(diào)節(jié)作用回歸結(jié)果（Ⅱ）Tab.5 Regression results of moderating effect（Ⅱ）

模型（7）和（8）中，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響系數(shù)為0.003，在1%水平上顯著，交乘項(xiàng)（CP×LITIGATION）系數(shù)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的回歸系數(shù)為0.023>0，且在5%的水平上顯著，二者結(jié)果均顯著且方向相同，這說明越處于高訴訟風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)的企業(yè)，其碳績(jī)效提升能對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效帶來更強(qiáng)的正向影響，H4a成立.模型（9）和（10）中，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效影響系數(shù)為0.003，1%水平上顯著，交乘項(xiàng)（CP×INTENSITY）系數(shù)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的回歸系數(shù)為-0.007<0，在5%水平上顯著，二者結(jié)果均顯著且方向相反.實(shí)際影響系數(shù)為（0.004-0.007×INTENSITY），進(jìn)行邊際效應(yīng)分析發(fā)現(xiàn)，在碳密集程度的取值范圍內(nèi)，碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的正向影響均成立，說明處于碳密集程度較高行業(yè)的企業(yè)，其碳績(jī)效提升對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效帶來正向影響會(huì)被削弱，H4b成立.

3.5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

3.5.1 會(huì)計(jì)指標(biāo)度量——財(cái)務(wù)績(jī)效 選取凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率等會(huì)計(jì)基礎(chǔ)指標(biāo)度量財(cái)務(wù)績(jī)效［3］，進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，結(jié)果與原回歸一致.

3.5.2 其他碳績(jī)效度量指標(biāo) 替換原碳績(jī)效度量中分子，將主營(yíng)業(yè)務(wù)收入替換為營(yíng)業(yè)成本以衡量碳績(jī)效［2］，進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，結(jié)果與原回歸一致.

3.5.3 內(nèi)生性檢驗(yàn) 針對(duì)許多研究提出碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效間存在內(nèi)生性的問題，引入碳信息披露建立聯(lián)立方程模型（11-1、11-2、11-3）控制內(nèi)生性［28］，結(jié)果見表6.結(jié)果顯示碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效仍顯著正影響（系數(shù)0.016 4，在5%水平顯著），與主回歸基本一致.

表6 內(nèi)生性檢驗(yàn)Tab.6 Regression results of endogeneic test

4 結(jié)論與展望

實(shí)證分析了碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，發(fā)現(xiàn)碳績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效有著顯著正向影響，這說明企業(yè)通過推行低碳減排，有利于提高自身財(cái)務(wù)績(jī)效.

基于前人的三維概念框架，提出影響碳績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系的新三維框架，即3個(gè)調(diào)節(jié)因素：碳信息披露、利益相關(guān)者權(quán)力及戰(zhàn)略態(tài)勢(shì).通過實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)：①碳信息披露雖與財(cái)務(wù)績(jī)效存在顯著負(fù)相關(guān)，但其調(diào)節(jié)作用不成立，說明碳信息披露對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)的影響應(yīng)該是直接的.②利益相關(guān)者權(quán)力會(huì)抑制企業(yè)通過低碳減排提升財(cái)務(wù)績(jī)效，即企業(yè)花費(fèi)成本進(jìn)行減排時(shí)會(huì)威脅債權(quán)人利益，說明政府推行強(qiáng)制性措施是必要的.③戰(zhàn)略態(tài)勢(shì)分解為高訴訟風(fēng)險(xiǎn)和碳密集程度，二者調(diào)節(jié)效應(yīng)均成立且方向相反.企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)越高，推行低碳減排時(shí)越能促進(jìn)業(yè)績(jī)改善，這是由于規(guī)避了訴訟成本.對(duì)于碳密集型企業(yè)，碳減排帶來的財(cái)務(wù)績(jī)效提升小于非碳密集型企業(yè)，這是由于碳密集程度較高企業(yè)其發(fā)展對(duì)碳的消耗是必需的，節(jié)能減排一定程度上會(huì)對(duì)日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)帶來影響.

未來研究存在3個(gè)方向：①國內(nèi)對(duì)綠色發(fā)展的重視，使企業(yè)碳減排意識(shí)增強(qiáng)，CDP報(bào)告回復(fù)率逐漸提高，至目前已有百余家中國企業(yè)回復(fù)問卷，未來可獲取更多數(shù)據(jù)證明本研究理論成立.②考慮到政府近年來在推行低碳減排方面的重要作用，政府力量和強(qiáng)制性碳信息披露未來更加值得關(guān)注.③現(xiàn)有的三維架構(gòu)無法完全解釋企業(yè)碳行為與業(yè)績(jī)之間關(guān)系，缺失元素有待進(jìn)一步探究.