黎亞云 楊竹節(jié) 鄒勝

[摘 要]隨著我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度的提高，人民幣匯率對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響越來越長遠(yuǎn)。由于當(dāng)今國際國內(nèi)形勢越發(fā)嚴(yán)峻，并且人民幣成為世界貨幣，人民幣匯率的走勢也影響著人們的生活。文章以1994年人民幣匯率的相關(guān)數(shù)據(jù)為基期，結(jié)合匯率決定的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，并根據(jù)我國經(jīng)濟(jì)增長速度的快慢、外匯儲(chǔ)備狀況和央行的匯率政策等影響因素對匯率體制改革之后的人民幣匯率的走勢進(jìn)行了預(yù)測。自“811”匯改以后，人民幣匯率發(fā)生了很大的變化，富有彈性和市場化是重要特征，企業(yè)面臨的匯率市場的風(fēng)險(xiǎn)也越來越大，如何規(guī)避這些潛伏的風(fēng)險(xiǎn)，幫助央行制定正確的匯率政策成為迫在眉睫的問題。通過對人民幣匯率未來走勢的分析預(yù)測，將有助于這一問題的解決。

[關(guān)鍵詞]人民幣匯率;匯改;影響因素;走勢

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2021.08.005

1 前言

1.1 理論文獻(xiàn)回顧

1994年，我國外匯匯率形成機(jī)制進(jìn)入了新的軌道，即“以市場供求為基礎(chǔ)，單一的、有管理的浮動(dòng)匯率”，但這一固定匯率制度很容易受到國際動(dòng)蕩和經(jīng)濟(jì)混亂的影響。2005年“811”匯率體制改革以來，人民幣放棄了釘住美元的單一的匯率制，開始實(shí)行“以市場供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，有管理的浮動(dòng)匯率制”，自此以后，人民幣匯率制度有序的過渡，變的過程中更加主動(dòng)和漸進(jìn)運(yùn)行。分析人民幣匯率的走勢對于更好地配置國內(nèi)國際資源有很大益處，不僅可以優(yōu)化資本配置的效能，還可以鞏固人民幣浮動(dòng)的彈性。

國際上比較著名的關(guān)于外匯匯率的決定理論有購買力平價(jià)理論、利率平價(jià)理論、國際收支理論等。購買力平價(jià)理論的中心思想是“一價(jià)定律”，它假定存在這樣的前提條件：市場的完全競爭性、信息的充分性和商品的同質(zhì)性，若相同商品在不同國家的市場上賣出，當(dāng)以同一種貨幣計(jì)價(jià)時(shí)，則不同國家市場的相同商品的價(jià)格相同。利率平價(jià)理論由英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯于1923年提出，這一理論是指遠(yuǎn)期匯率的決定因素取決于短期利率之間的差額，因此，如果投資國外資產(chǎn)，匯率波動(dòng)對國外資產(chǎn)的價(jià)格具有重要影響，這正是與投資國內(nèi)資產(chǎn)所不同的;國際收支理論是各國當(dāng)局分析國際收支不平衡、實(shí)施合理的匯率政策的理論依據(jù)，它闡述了外匯匯率變動(dòng)與外匯供求狀況之間的關(guān)系。

1.2 國內(nèi)外研究現(xiàn)狀

國內(nèi)關(guān)于人民幣匯率走勢這一主題的研究主要有兩種方法：一是對比均衡匯率和現(xiàn)實(shí)匯率;二是以通過計(jì)算有效匯率指數(shù)來分析匯率走勢，再判斷調(diào)整方向。2003年，張曉樸又一次運(yùn)用基本均衡理論對人民幣的基本均衡匯率進(jìn)行計(jì)算，發(fā)現(xiàn)“人民幣匯率水平大致是合理的，即便是存在低估，幅度也不一定大”這一現(xiàn)象。吳安兵、金春雨在2019年通過STAR模型和LT-TVP-VAR模型的實(shí)證研究得出結(jié)論，貨幣政策與產(chǎn)出沖擊對人民幣實(shí)際匯率波動(dòng)的影響具有顯著的時(shí)變特征，擴(kuò)張性貨幣政策對人民幣實(shí)際匯率波動(dòng)的正向作用效果強(qiáng)于緊縮性貨幣政策對人民幣實(shí)際匯率波動(dòng)的負(fù)向作用效果;相比正向產(chǎn)出沖擊，負(fù)向產(chǎn)出沖擊對人民幣實(shí)際匯率波動(dòng)作用效果更強(qiáng)。

Williamso以及他的合作團(tuán)隊(duì)在2003年采用FEER計(jì)算人民幣均衡匯率，得出了“人民幣明顯處在被低估狀態(tài)，不管是考慮內(nèi)部因素還是外部因素，中國都可以從貨幣升值中受益，人民幣需要升值20%～25%，這次升值對中國和其他國家都有益處”這一結(jié)論。

2 匯改前后人民幣匯率的走勢狀況

2.1 匯改前人民幣匯率的走勢狀況

1994年，我國外匯匯率形成機(jī)制進(jìn)入了新的軌道，即“以市場供求為基礎(chǔ)，單一的、有管理的浮動(dòng)匯率”。之所以稱這一匯率制度是單一的，原因在于它以釘住美元的浮動(dòng)為基礎(chǔ)，在適度的浮動(dòng)范圍內(nèi)調(diào)節(jié)。這一固定匯率制有利有弊，雖然有利于國際貿(mào)易的發(fā)展和避免匯率風(fēng)險(xiǎn)，但很容易受到國際動(dòng)蕩和經(jīng)濟(jì)混亂的影響。1994年我國外匯交易中心正式形成，人民幣匯率在這一平臺上形成，這一事件對于人民幣未來的國際化具有深遠(yuǎn)影響。雖然1994年的匯改對于維持人民幣幣值穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展具有重要意義，但是它無法解決對外貿(mào)易中所產(chǎn)生的矛盾和問題，制約了外匯市場的發(fā)展。

1994—1998年人民幣匯率處于不斷升值的狀態(tài)，1994—1995年美元貶值幅度最大，這說明1994年的匯率政策改革效果較顯著。1998年以后，為了應(yīng)對金融危機(jī)，我國主動(dòng)承擔(dān)了人民幣貶值的責(zé)任。1998—2004年這段時(shí)間，人民幣匯率保持平穩(wěn)運(yùn)行的走勢，變動(dòng)幅度較小。

2.2 匯改后人民幣匯率的走勢狀況

2005年“811”匯率體制改革以來，人民幣放棄了釘住美元的單一的匯率制，開始實(shí)行“以市場供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，有管理的浮動(dòng)匯率制”，自此以后，人民幣匯率制度有序的過渡，變的過程中更加主動(dòng)和漸進(jìn)運(yùn)行。由于中國經(jīng)濟(jì)深層次發(fā)展，經(jīng)濟(jì)全球化越來越廣泛，人民幣匯率的市場化已經(jīng)是改革的必然之路。截至2005年年末，我國的外匯儲(chǔ)備達(dá)到7110億美元，我國的金融體制改革已經(jīng)取得實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。

2005年后的十年間人民幣匯率總體上處于升值的狀態(tài)，這一變化足以見改革的成效之大。匯改以來至2011年，人民幣匯率兌美元匯率累計(jì)升值30.22%。2012年5月2日，人民幣兌美元匯率升破6.27，創(chuàng)下了2005年匯改以來的歷史新高。2014年匯率中間價(jià)跌至最低，2015年則有所上浮。2005—2008年期間人民幣升值幅度最大，2008年，正值全球金融危機(jī)，為了減少金融危機(jī)帶來的消極因素，我國主動(dòng)承擔(dān)責(zé)任，因而2008—2010年三年間匯率中間價(jià)波動(dòng)幅度較小。人民幣匯率的變化正是順應(yīng)了經(jīng)濟(jì)和金融市場發(fā)展的要求，完善了價(jià)格發(fā)現(xiàn)這一功能。

另外，2015年匯改以來，人民幣便開始了持續(xù)的貶值趨向。隨后，2016年10月，人民幣正式納入SDR這一創(chuàng)舉為實(shí)現(xiàn)人民幣匯率的長期穩(wěn)定帶來了有利的條件。從人民幣正式入籃成為世界貨幣，再到2017年個(gè)人購匯政策的頒布，人民幣匯率開始雙向波動(dòng)并開啟了向市場化邁進(jìn)的步伐。2018年，在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、貨幣政策整體趨緊的大背景下，由于市場上各方對于中國經(jīng)濟(jì)增長速度、美元匯率走勢、國內(nèi)外物價(jià)水平和中國經(jīng)濟(jì)政策的松緊程度存在較大的分歧，人民幣匯率呈現(xiàn)總體貶值的態(tài)勢，而2019年人民幣匯率總體保持穩(wěn)定，表現(xiàn)出了“雙向波動(dòng)” 的特點(diǎn)。

3 人民幣匯率的預(yù)期走勢

3.1 走勢結(jié)論

人民幣匯率不具備長期貶值的基礎(chǔ)，雙向波動(dòng)仍然是常態(tài)。人民幣匯率未來波幅大小應(yīng)與2019年相當(dāng)，并且保持在一定的彈性空間內(nèi)穩(wěn)中有升的態(tài)勢。

3.2 判斷依據(jù)

一般認(rèn)為，我國經(jīng)濟(jì)增長的快慢、人民幣匯率政策的演變、國際收支差額的狀況、央行的貨幣政策的變化以及外匯儲(chǔ)備的狀況都會(huì)影響一國的匯率水平。

從我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平來看，由于一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)增長的基礎(chǔ)性作用，宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是決定一國匯率水平的基本因素。近三年來，我國經(jīng)濟(jì)增長的速度分別為6.9%、6.6%和6.3%，小幅波動(dòng)的同時(shí)維持在合理的范圍之內(nèi)。近年來我國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)減緩的趨勢，經(jīng)濟(jì)增長力求高質(zhì)量發(fā)展，我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)。我國經(jīng)濟(jì)總體向好、穩(wěn)步發(fā)展的格局依然存在，因而我國人民幣匯率的變化將保持在一定的彈性空間內(nèi)。

從我國外匯儲(chǔ)備來看，自1994年我國外匯體制改革以來，對外貿(mào)易規(guī)模不斷增加，外匯儲(chǔ)備量也大幅度增長。至1996年時(shí)，儲(chǔ)備量已突破1000億美元，而到了2005年，仍然保持增長勢頭，我國外匯儲(chǔ)備規(guī)模達(dá)到8188.72億美元，自此以后，我國超過日本成為全球最大的外匯儲(chǔ)備國。自2014年以來，我國外匯儲(chǔ)備呈現(xiàn)回落的趨勢，說明外匯儲(chǔ)備規(guī)模未來的趨勢是逐漸減少的。這在很大程度上歸功于央行吸納市場上超額外匯供給的行動(dòng)，然而這必然導(dǎo)致大量的基礎(chǔ)貨幣從金融系統(tǒng)中流出。2015年，我國外匯儲(chǔ)備量減少了5127億美元，這與8月的匯改有很大關(guān)系。外匯儲(chǔ)備的大幅度減少對人民幣的國際化具有里程碑式的意義，12月IMF正式將人民幣納入特別提款權(quán)。近年來，我國外匯儲(chǔ)備總體比較穩(wěn)定，特別是2019年表現(xiàn)出了穩(wěn)中有升的特點(diǎn)。外匯對匯率具有重要的調(diào)節(jié)作用，而外匯儲(chǔ)備的總體穩(wěn)定必將對匯率產(chǎn)生一定的積極作用。

從國際收支狀況來看，21世紀(jì)以來，我國經(jīng)濟(jì)增長迅猛，中國產(chǎn)品在國際市場上的競爭力逐步增強(qiáng)，出口貿(mào)易的持續(xù)增長形成高額的貿(mào)易順差，加之較好的政治和投資環(huán)境，外商投資迅速增加，我國商品出口量也不斷增長，形成了逐年順差的局面。當(dāng)外匯供給大于需求時(shí)，人民幣可能會(huì)面臨增值;而當(dāng)外匯供不應(yīng)求時(shí)，人民幣則會(huì)相應(yīng)的貶值。近年來，我國國際收支保持平穩(wěn)運(yùn)行的局面，經(jīng)常賬戶的差額也維持在合理的順差區(qū)間。從國際收支平衡表中的資本項(xiàng)目來看，我國境內(nèi)大好投資機(jī)會(huì)的存在將影響海外資金大量流入中國，我國“大順差”的格局將依然存在。2019年我國國際收支保持基本平衡，因而未來我國國際收支也將保持總體穩(wěn)定的態(tài)勢。

從央行的貨幣政策來看，“811”人民幣匯率制度改革以來，央行實(shí)施較為寬松的貨幣政策，人民幣匯率出現(xiàn)持續(xù)3天貶值超過3%的幅度，這一現(xiàn)象將對人民幣的國際化歷程產(chǎn)生不利影響。2015年，我國召開人民銀行工作會(huì)議，中國人民銀行表示貨幣政策仍然要以穩(wěn)健為主，以達(dá)到穩(wěn)中求進(jìn)的目的，促進(jìn)銀行體系的合理運(yùn)轉(zhuǎn)。這一決定將會(huì)引導(dǎo)社會(huì)融資的平穩(wěn)增長，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長，最終促進(jìn)社會(huì)就業(yè)。近年來，央行仍然以穩(wěn)健的貨幣政策為主，并適當(dāng)進(jìn)行靈活的調(diào)節(jié)，以利率市場的穩(wěn)定帶動(dòng)匯率市場的穩(wěn)定。另外，匯率的市場化改革將引導(dǎo)人民幣業(yè)務(wù)和資本業(yè)務(wù)相輔相成，提高人民幣跨境流動(dòng)的積極性。2020年我國經(jīng)濟(jì)需求結(jié)構(gòu)性走弱，貨幣政策的逆周期調(diào)節(jié)加強(qiáng)，在新形勢的眾多因素影響下，央行將繼續(xù)保持貨幣供給的穩(wěn)定增長，推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，為經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展提供一個(gè)較好的貨幣政策環(huán)境。

4 總結(jié)

進(jìn)入“十三五”規(guī)劃的收官之年，2020年規(guī)劃中的“六大建設(shè)”的舉措將統(tǒng)籌推進(jìn)，人民幣匯率在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的環(huán)境下將繼續(xù)呈現(xiàn)“雙向波動(dòng)、穩(wěn)中有升”的態(tài)勢。

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