李成云，殷菊萍

（貴州財經大學，貴陽 550025）

0 引言

主營業(yè)務是一家公司的立身之本，發(fā)展之源，因此如何做大做強公司的主營業(yè)務成為公司管理的重點。鑒于“不要把雞蛋放在同一個籃子里”的投資理念，大部分公司會選擇將主營業(yè)務的范圍進行擴充，以規(guī)避和減小風險。然而，不同于當下大多數(shù)公司執(zhí)行的業(yè)務多元化戰(zhàn)略，中國旅游集團中免股份有限公司（以下簡稱“中國中免”）另辟蹊徑，主張業(yè)務集中，將其業(yè)務重點聚焦于免稅業(yè)務。2020 年10 月30 日，珠海免稅與格力地產重組，免稅概念大火，相關板塊漲勢喜人，其中表現(xiàn)最為突出的當屬中國中免。中國中免股價的增幅和增速并非出乎意料之外，而在情理之中。免稅業(yè)務是一個門檻較高的業(yè)務，當前我國僅有7 家企業(yè)擁有免稅業(yè)務牌照，由此可見要想進入這一行業(yè)并非易事。同時，一旦進入免稅業(yè)務也意味著公司能夠分享免稅業(yè)務的高回報。

1 公司情況介紹

1.1 基本情況

中國中免于2009 年10 月15 日在上海證券交易所正式掛牌上市，進入A 股市場，股票代碼：601888。在2018 年以前，公司主營業(yè)務是旅游服務和商品銷售。2019 年2 月起，公司的主營業(yè)務轉變?yōu)槊舛惿唐蜂N售和相關旅游項目投資，不再經營旅游服務業(yè)。2020 年6 月18 日，為突出公司免稅主業(yè)特征，將公司證券簡稱變更為“中國中免”。公司的母公司是中國旅游集團有限公司，公司最終控制人為國務院國有資產監(jiān)督管理委員會。

1.2 財務特征

1.2.1 免稅業(yè)務相關特征

免稅商品特許經營費，按免稅商品銷售收入的1%或者4%計繳。由于存在匯率問題，每年匯兌損益高達數(shù)億元。

1.2.2 其他特征

全年利息收入高達數(shù)億元，來源于受限制的貨幣資金（各種保證金）。賒購方式占比較大，易形成應付賬款。庫存商品是存貨的主要內容。

1.2.3 不同業(yè)務毛利率

2016－2019 年，免稅商品銷售業(yè)務的毛利率是最高的，一直維持在45%以上的水平。有稅商品銷售的毛利率不斷提高，從22.04%提高至31.59%，旅游服務業(yè)務的毛利率也在不斷提高，從8.92%提高至11.44%。

2 業(yè)務集中舉措

2.1 企業(yè)合并

2018 年3 月，購買日上免稅行（上海）有限公司（簡稱：日上上海）51%的股權，產生8.22 億元商譽。2018 年10 月，承受控股股東（中國旅游集團有限公司）持有的海南省免稅品有限公司（簡稱：海免）51%的股份。至此，中國中免旗下的免稅公司包括：中免、日上上海免稅行、海免。在總共七家擁有免稅業(yè)牌照的企業(yè)之中，中國中免就布局了三家，由此可見其業(yè)務集中的程度。

2.2 出售旅行社業(yè)務

2019 年，公司將主要從事旅行社業(yè)務的國旅總社轉給控股股東，以優(yōu)化業(yè)務結構，聚焦免稅主業(yè)，提升盈利能力，解決本公司與控股股東之間的同業(yè)競爭。

3 業(yè)務集中成果

3.1 股價

2019 年7 月31 日，中國中免的收盤價243 元，股價達到上市以來最高點。從公司股價的整體走勢來看，股價走勢向好。在2018 年之前，公司股價增速保持在20%～35%，在2018年到2019 年年末，公司股價增速明顯提高。在2020 年第一季度之后，公司股價的增長速度相較于以往有了很大程度的提升，甚至高達130.60%。從公司的股價走勢我們可以看出投資者對中國中免是持樂觀態(tài)度，并看好其發(fā)展前景和態(tài)勢。除了對中國中免發(fā)展前景看好之外，中國中免的大手筆分紅也為其股價增速錦上添花。2019 年10 派7.20 元；2018 年10 派5.50元；2017 年10 派5.2 元；2016 年10 轉10 派10 元。截至2020年11 月19 日，中國中免2020 年的累計漲幅為106.86%，而滬深300 指數(shù)累計漲幅為20.30%，不及中國中免漲幅的1／5。如圖1 所示。

圖1 2016-2020 年的公司股價（分季度）

3.2 經營業(yè)績

3.2.1 扣非凈利潤（扣除非經常性損益后的凈利潤）

從趨勢上看，扣非凈利潤呈上升趨勢，且在2018 年前后差異明顯。2018 年公司單季度的扣非凈利潤突破10 億元，相較于往年增加了近五成，同時單季度的扣非凈利潤均有不同程度的增加，說明公司的業(yè)務集中成果開始顯現(xiàn)?；诼糜涡袠I(yè)淡旺季的特點，公司扣非凈利潤最值之間差距明顯，第一季度的貢獻一直最大，第四季度最少，二三季度差距不大。而這主要是因為第一季度的中國傳統(tǒng)節(jié)日多，再加上公司主營業(yè)務多布局在南方，氣候適合出行消費（如圖2 所示）。

圖2 2016-2019 年的扣非凈利潤（分季度） 單位：億元

3.2.2 營業(yè)收入

整體來說，公司的主營業(yè)務收入總額一直處于增加的狀態(tài)。與扣非凈利潤相同，公司營業(yè)收入也呈現(xiàn)出季度分布不均的特點，不同的是，在2016－2018 年間，第三季度對公司營業(yè)收入的貢獻最大，到了2019 年則易主為第一季度。分階段來看，我們發(fā)現(xiàn)2018 年是一個明顯的分界點。2018 年公司單季度的營業(yè)收入突破100 億元大關，且單季度最低營業(yè)收入都高于往年最高單季度營業(yè)收入，說明公司的業(yè)務集中成果顯著（如圖3 所示）。

圖3 2016-2019 年的營業(yè)收入（分季度） 單位：億元

3.2.3 其他指標

加權凈資產收益率由2016 年的15.26%提高至2019 年的25.61%；毛利率由2016 年 的25.07%提高至2019 年的49.40%；凈利率由2016 年的9.09%提高至2019 年的11.29%?？傮w來看，公司的盈利能力一直處于穩(wěn)步提升狀態(tài)，且2018 年是一個明顯的分界點。其中，毛利率在分界點前后的變化最為明顯，相較于去年同期，2018 年的毛利率增加了10%以上，證明了公司將業(yè)務集中于免稅業(yè)務的前瞻性和正確性。

4 結論

在比較中國中免實行業(yè)務集中戰(zhàn)略前后的股價和業(yè)績表現(xiàn)之后，我們發(fā)現(xiàn)相較于集中免稅業(yè)務以前，公司集中精力發(fā)展免稅業(yè)務（主要是免稅商品銷售）之后，公司股價和經營業(yè)績有了很大程度的提升，說明公司在經營過程中要精準把握主營業(yè)務的定位和發(fā)展方向，不能隨大流，應該積極探索，尋求適合本公司實際情況的業(yè)務戰(zhàn)略，這樣才能在日益激烈的競爭中和暗潮洶涌的資本市場中站穩(wěn)腳跟，實現(xiàn)可持續(xù)健康發(fā)展。滴水穿石并非一日之功，企業(yè)要想成功地實施業(yè)務集中戰(zhàn)略，就必須要及早地進行長遠規(guī)劃和布局。此外，公司在謀劃業(yè)務集中時要認真分析行業(yè)發(fā)展前景，尋找存在一定門檻限制的行業(yè)，不利于新競爭者的加入，以更好地保持主營業(yè)務的盈利能力，為進一步實現(xiàn)公司價值創(chuàng)造有利條件。