熊穎

2021年上半年，在“房住不炒”等多項(xiàng)降溫政策的影響下，我國(guó)重點(diǎn)城市的住宅成交面積依舊創(chuàng)下近5年來(lái)的最好成績(jī)。然而，和成交成績(jī)截然相反的是，當(dāng)前，地產(chǎn)板塊估值仍處于近10年以來(lái)的較低水平。

地產(chǎn)板塊的表現(xiàn)欠佳，受ROE、毛利率一路走低的影響。有職業(yè)投資人表示，地產(chǎn)估值基本已經(jīng)觸底， 預(yù)計(jì)下半年行情有所好轉(zhuǎn)。

在職業(yè)投資人看來(lái)，處于估值低谷的地產(chǎn)板塊仍然具有投資價(jià)值，但機(jī)會(huì)仍在龍頭。

投資人分析估值基本已觸底中報(bào)毛利率回升程度預(yù)期樂(lè)觀

2021年上半年，地產(chǎn)板塊市值普遍縮水。東方證券研報(bào)指出，2020 年上半年，申萬(wàn)地產(chǎn)指數(shù)上半年絕對(duì)漲幅-9.2%，跑輸滬深300指數(shù)10.9個(gè)百分點(diǎn)，在28個(gè)行業(yè)中排名倒數(shù)第六，僅僅超過(guò)了鋼鐵、交運(yùn)、非銀、金融和采掘行業(yè)，而排名前五的醫(yī)藥、休閑、電子、食品飲料、計(jì)算機(jī)5個(gè)行業(yè)漲幅均在20%以上。國(guó)信證券則指出，縱向來(lái)看，目前地產(chǎn)板塊估值仍處于近10年較低水平。

那么，為何投資人卻普遍對(duì)地產(chǎn)板塊不看好？

鵬華基金權(quán)益投資一部副總經(jīng)理/基金經(jīng)理伍旋告訴《紅周刊》記者，地產(chǎn)板塊的估值水平非常低，PE倍數(shù)集中在2～4倍的房企較多。目前針對(duì)地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控政策一直在持續(xù)推進(jìn)，無(wú)論是從去年開(kāi)始的“三條紅線”，還是今年推出的“兩集中”政策，都在控制和影響著地產(chǎn)行業(yè)的增速和發(fā)展。對(duì)開(kāi)發(fā)商而言，拿地成本呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，住宅銷(xiāo)售又有限價(jià)壓力，這使得整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的ROE水平處于一個(gè)持續(xù)下降的通道，所以股價(jià)表現(xiàn)也處在一個(gè)比較弱的狀態(tài)。

職業(yè)投資人、資深房地產(chǎn)從業(yè)者朱酒向《紅周刊》記者表示，現(xiàn)在房地產(chǎn)的核心問(wèn)題其實(shí)就是毛利率問(wèn)題。2020年年報(bào)發(fā)布后，房地產(chǎn)毛利率大幅下降，使得投資人對(duì)整個(gè)行業(yè)的實(shí)際利潤(rùn)產(chǎn)生懷疑，認(rèn)為地產(chǎn)行業(yè)只賺流水，但沒(méi)有收入，并不賺錢(qián)，因而估值遭到打壓。

不過(guò)朱酒判斷，地產(chǎn)估值基本已經(jīng)觸底，不會(huì)比2020年年報(bào)表現(xiàn)再惡化。但后續(xù)估值的回升仍然需要一個(gè)過(guò)程，也不會(huì)出現(xiàn)立馬觸底反彈的情況。

他表示，“從行業(yè)整體來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在跌的都有些過(guò)了，大家是按照破產(chǎn)價(jià)去算的。至于（估值）能否出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，則要看中報(bào)毛利率是否有明顯回升。我認(rèn)為地產(chǎn)板塊（今年）下半年、四季度的行情會(huì)有所好轉(zhuǎn)，但真正熬出頭可能還要等2022年年報(bào)出來(lái)，彼時(shí)房企的毛利率水平應(yīng)該會(huì)有一個(gè)相對(duì)較好的表現(xiàn)。”

值得一提的是，近期，房企開(kāi)始陸續(xù)發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告。其中，招商蛇口預(yù)計(jì)公司歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)錄得37億～47億元，同比增長(zhǎng)305.04%～414.51%;金融街預(yù)計(jì)2021年上半年凈利潤(rùn)約5.78億～6.28億元，同比增長(zhǎng)130%～150%，上半年業(yè)績(jī)預(yù)期增速較明顯。

此外，朱酒還表示，2021年房企分化會(huì)比較明顯，在2020年選擇計(jì)提減值的房企反而會(huì)輕松上陣，而那些藏問(wèn)題較多的房企則容易更加嚴(yán)重。《紅周刊》記者梳理發(fā)現(xiàn)，2020年，萬(wàn)科各項(xiàng)減值準(zhǔn)備合計(jì)83.6億元，其中存貨跌價(jià)準(zhǔn)備41.8億元;金茂計(jì)提資產(chǎn)減值損失43.69億元，是房企計(jì)提減值較多的房企。

頭部房企仍具投資價(jià)值中小房企或面臨陸續(xù)出清和退出

據(jù)中國(guó)平安研報(bào)數(shù)據(jù)，2021Q1末基金房地產(chǎn)行業(yè)持倉(cāng)占比1.68%，較2020年末降0.09個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)五個(gè)季度下滑，已處于2013年有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)以來(lái)最低水平，相對(duì)標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)配置比例低配1.07個(gè)百分點(diǎn)。不難看出，地產(chǎn)板塊已逐漸被邊緣化。

不過(guò)值得一提的是，據(jù)媒體報(bào)道，公募基金最近四年（2017～2020年）持倉(cāng)超過(guò)100億市值的個(gè)股，一共有7只。除貴州茅臺(tái)、美的集團(tuán)、格力電器、隆基股份、?？低曂?，還包含地產(chǎn)板塊的萬(wàn)科A和保利地產(chǎn)。

此外，2021年一季度，明星基金經(jīng)理董承非于一季度大幅加倉(cāng)萬(wàn)科A、保利地產(chǎn)。不過(guò)由于2021年上半年，萬(wàn)科A、保利地產(chǎn)股價(jià)表現(xiàn)一般，董承非在管的興全新視野虧4.2%，輸基準(zhǔn)7.2%。

為何在地產(chǎn)板塊不被看好的大背景下，部分龍頭房企仍舊能夠獲得青睞？伍旋告訴《紅周刊》記者，在相對(duì)惡劣的行業(yè)環(huán)境和較為嚴(yán)苛的政策調(diào)控之下，資質(zhì)較好、運(yùn)營(yíng)杠桿相對(duì)較低、品牌優(yōu)勢(shì)較明顯的這一類(lèi)大型開(kāi)發(fā)商受影響可能性較小。而他們經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性以及信用風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)可控讓投資機(jī)構(gòu)覺(jué)得，在估值較低的時(shí)候入手，或許是一個(gè)比較好的選擇。

伍旋還表示，房企的頭部集中化趨勢(shì)較為明顯。而相對(duì)而言，很多地區(qū)的中型或中小房企面臨著陸續(xù)出清和退出的一個(gè)過(guò)程，市場(chǎng)份額將逐漸向頭部房企所聚攏。

朱酒也向《紅周刊》記者表示，雖然房地產(chǎn)快速增長(zhǎng)的時(shí)代已經(jīng)不復(fù)存在，但是對(duì)于優(yōu)質(zhì)的頭部房企來(lái)說(shuō)，僅依靠存量的“大魚(yú)吃小魚(yú)”也足夠，這些優(yōu)秀房企未來(lái)十年的增長(zhǎng)空間就像白酒一樣，雖然白酒行業(yè)總體產(chǎn)量繼續(xù)下降，但茅臺(tái)仍能占據(jù)高端白酒一半以上的市場(chǎng)份額。

因而在房企的選擇標(biāo)準(zhǔn)上，朱酒表示，首先得有規(guī)模，地產(chǎn)的規(guī)模決定一切，沒(méi)有規(guī)模連貸款都困難;其次，財(cái)務(wù)要安全，負(fù)債不能太高;最后，存量時(shí)代，大家對(duì)住房的尋求從剛需變成改善型住房，因而要有足夠強(qiáng)的產(chǎn)品力，滿(mǎn)足上述三點(diǎn)的頭部房企仍具投資價(jià)值。

此外，朱酒認(rèn)為，雖然股價(jià)屬于業(yè)績(jī)乘以估值，但從投資心態(tài)上來(lái)講，看地產(chǎn)板塊要多關(guān)注企業(yè)業(yè)績(jī)而不是估值。那些業(yè)績(jī)不漲，估值漲的企業(yè)遲早會(huì)掉下來(lái);而那些業(yè)績(jī)持續(xù)上漲的企業(yè)，估值回歸也只是早晚問(wèn)題。比如，茅臺(tái)在2007～2014年8年間股價(jià)幾乎沒(méi)漲，但伴隨業(yè)績(jī)的持續(xù)上漲，他的估值才是穩(wěn)定的。

而從這一邏輯出發(fā)，地產(chǎn)股雖然現(xiàn)在多跌破凈資產(chǎn)值，但不管業(yè)績(jī)?cè)鏊倩蚩旎蚵?，還是在真金白銀地賺錢(qián)。即便是在房企盈利能力普遍大幅縮水的2020年，中國(guó)海外發(fā)展依舊實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)439.04億元;萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)415.2億元;融創(chuàng)中國(guó)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)356.44億元，歸母凈利潤(rùn)破百億的房企共有13家。

（文中提及個(gè)股僅做舉例，不做買(mǎi)入或賣(mài)出推薦。）

附表 規(guī)模房企2021年上半年市值變化