張俊鳴

上周收盤后，全面降準(zhǔn)的消息提振投資者士氣，這一據(jù)說會釋放萬億資金的“大利好”讓各方對本周A股表現(xiàn)充滿期待。不過，把降準(zhǔn)視為天降甘霖的投資者卻有些失望了，盡管本周一各指數(shù)都跳空高開并以上漲報收，但持續(xù)性的帶量上攻并未出現(xiàn)，反而是公認(rèn)藍(lán)籌股云集的上證50指數(shù)本周再創(chuàng)本輪調(diào)整的新低。面對全面降準(zhǔn)的大利好，為何A股表現(xiàn)淡定？筆者認(rèn)為，降準(zhǔn)對股市的利好效應(yīng)偏重于長期，對市場整體的估值支持將會起到明顯的“托底”效果，對立足公司基本面進行挖掘價值的作用將逐步顯現(xiàn)。

全面降準(zhǔn)對A股的“溢出效應(yīng)”

從政策取向來看，盡管此次降準(zhǔn)是“全面降準(zhǔn)”，但并非大水漫灌，而是很明顯針對實體經(jīng)濟特別是融資困難的中小企業(yè)。在近期A股表現(xiàn)相對平穩(wěn)，創(chuàng)業(yè)板甚至創(chuàng)出年內(nèi)新高的情況下，全面降準(zhǔn)也不存在“救市”的附加效果，可以說股市在此次降準(zhǔn)中的影響因素幾乎沒有。因此，市場在短暫高開上沖之后回到原本運行的節(jié)奏，沒有過度解讀這一利好，也算是中規(guī)中矩的合理走勢。

不過，盡管全面降準(zhǔn)不是沖著股市來的，但無疑對A股存在相當(dāng)程度的利好。從此次降準(zhǔn)樂觀預(yù)期可以釋放萬億資金來看，雖然不存在大規(guī)模流入股市的可能，但或多或少會對股市的流動性產(chǎn)生正面的效果，至少有助于市場交投的活躍，而流動性的增強即使沒有大幅度推動股指上揚，也會有利于在市場中形成結(jié)構(gòu)性機會，進一步吸引場外資金入市。另一方面，上市公司也是實體經(jīng)濟的一部分，雖然每家公司未必會直接受惠于降準(zhǔn)帶來的信貸資金釋放，但從上市公司整體以及上下游產(chǎn)業(yè)鏈來看，流動性的改善必然對提升業(yè)績、改善現(xiàn)金流有正面的作用。雖然本周市場對此反應(yīng)不算熱烈，但卻不會改變降準(zhǔn)是股市利好的本質(zhì)，通過各種渠道實現(xiàn)的“溢出效應(yīng)”，將會使A股在流動性和基本面感受到政策暖風(fēng)。

反向解讀？長期利好將逐步顯現(xiàn)

雖然降準(zhǔn)理論上來說是股市的利好，但從最近十年的降準(zhǔn)周期來看，未必是“一降準(zhǔn)就漲”，反而是存在“先跌為敬”的反向走勢。比如，2001年底到2012年中，三次降準(zhǔn)并未改變當(dāng)時市場的弱勢，上證指數(shù)在降準(zhǔn)期間依然反復(fù)震蕩下行;2015年到2016年初的降準(zhǔn)周期，上證指數(shù)在初期延續(xù)牛市氣勢大幅上沖，但此后的大跌也無法通過降準(zhǔn)來扭轉(zhuǎn);2018-2019年的降準(zhǔn)周期，一開始也是出現(xiàn)大幅調(diào)整，后來才在2440點附近實現(xiàn)牛熊轉(zhuǎn)折。因此，面對此次全面降準(zhǔn)的利好，市場做出謹(jǐn)慎的反應(yīng)，在某種程度上也是“總結(jié)歷史”所得出來的結(jié)論。

出現(xiàn)上述現(xiàn)象，可以解釋為影響股市走勢的因素很多，單一利好未必會對股指走高產(chǎn)生立竿見影的效果。也有觀點認(rèn)為利好應(yīng)當(dāng)“反向解讀”，因為只有在中小企業(yè)出現(xiàn)困難的時候，政策指向才會如此明確進行支持，因此降準(zhǔn)恰恰在一定程度上反映實體經(jīng)濟表現(xiàn)并不是很理想，對股市基本面自然也不是很好的訊號。雖然這一“反向解讀”不能說完全沒有道理，但筆者認(rèn)為忽視了上市公司和實體經(jīng)濟特別是中小企業(yè)的區(qū)別。雖然上市公司本身是實體經(jīng)濟的一環(huán)，但無論是整體盈利水平還是抗風(fēng)險能力，都在全社會企業(yè)中排名靠前，即使有部分中小企業(yè)有困難，也不會成為上市公司的主流，這點從眾多公司的中報預(yù)喜可見一斑。而只要全面降準(zhǔn)助力中小企業(yè)的政策落實到位，上市公司面對上下游產(chǎn)業(yè)鏈的風(fēng)險將進一步降低，也有助于更進一步釋放業(yè)績。因此，在內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境沒有太大改變的情況下，降準(zhǔn)的長期利好效應(yīng)將逐步顯現(xiàn)，有利于提升上市公司的內(nèi)在價值和市場估值。

結(jié)構(gòu)性機會中“順勢而為”和“逆向布局”

在短期市場的分歧中，對利好的解讀產(chǎn)生了結(jié)構(gòu)性的機會。一方面，以創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板為代表的中小創(chuàng)新型企業(yè)，被認(rèn)為受益于全面降準(zhǔn)的成分更大，出現(xiàn)了持續(xù)活躍、迭創(chuàng)新高的強勢行情;而被認(rèn)為受益程度較小的藍(lán)籌股則表現(xiàn)平淡，甚至還逆勢下跌。這一正一反當(dāng)中，都孕育著投資者布局的機會。從“順勢而為”的角度來看，在創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板連續(xù)拉升之后，一些存在類似邏輯的指數(shù)也存在補漲的動能，典型如中證500、巨潮小盤、中證1000等。除了布局相關(guān)指數(shù)基金之外，一些估值適中、底部蓄勢充分且和創(chuàng)業(yè)板重疊的品種，也存在一定的關(guān)注價值。筆者重點觀察的品種有：銀江股份、贏時勝、長信科技等。

另一方面，在藍(lán)籌股的持續(xù)調(diào)整中，也存在被錯殺的“逆向布局”機會，典型如銀行股，雖然有增加對中小企業(yè)放款之后壞賬率可能提升的顧慮，但降準(zhǔn)直接釋放的資金，將使銀行系統(tǒng)可以減少對央行中期借貸便利（MLF）的依賴，對降低銀行運營成本、提升利潤水平將有直接的幫助。特別是在降準(zhǔn)增加流動性、降低市場無風(fēng)險利率之后，銀行的低估值、高股息將成為許多長期資金配置的重要選擇，優(yōu)勢將逐步顯現(xiàn)，一些抗風(fēng)險能力較強、“大到不能倒”的大型銀行，適合耐得住寂寞的投資者逆向布局，作為參與打新的配置。

（本文提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）