陶娟

每一天，中國有超過2億個快遞包裹在路上奔跑。而10年前，日均不足1000萬。過去10年，快遞公司堪稱成長型企業(yè)的典型代表，但A股快遞公司帶給投資者的回報并不佳，韻達、圓通、申通等公司市值從最高點下行最高達7成以上，順豐股價2021年亦遭遇腰斬。

2016年，順豐、圓通、韻達、申通在A股借殼，中通和百世在美股IPO，構(gòu)筑起4500億的行業(yè)市值，募資超過250億元。此后，各家產(chǎn)能大擴張，在“倉、運、配”三個環(huán)節(jié)大幅改善效率，以規(guī)模效應和自動化設備壓降成本，同時降低了對人工的依賴，2016-2020年間，四通一達的總資產(chǎn)擴張1000億元，順豐擴張670億元；同時期6家公司業(yè)務量之和從200億件漲至近700億件，員工總數(shù)僅上升1成。

多年來，阿里嫡系百世以總虧損70億元的代價獲得了10%以上市場份額，甘當行業(yè)鯰魚；2018年通達系退出豐巢，加倉菜鳥，與阿里實現(xiàn)交叉持股，并逐漸攫取7成以上市場份額；2020年，極兔入網(wǎng)，在義烏將快遞單價最低下殺至1元之下，阻斷了通達系寡頭壟斷的態(tài)勢。這一年，全國快遞平均單價下降10.6%，為近年來降幅最大的一年，全行業(yè)收入因降價減少了超過1000億元。

快遞從來不是獨立的行業(yè)，電商巨頭的舉動對此影響深遠。馬云組建菜鳥，是為了“全國24小時必達”，備戰(zhàn)日單1億的大時代，讓淘寶的物流體驗趕上京東，卻不料，正是充沛、便宜又快捷的快遞產(chǎn)能，讓拼多多從農(nóng)產(chǎn)品成功切入。2020年全網(wǎng)快遞增量198億件中，184億件來自拼多多，馬云苦心孤詣搭建的物流之局，為他人作了嫁衣。浙江反傾銷大棒舉起，拼多多如何維系低運費環(huán)境，令人遐想。

極兔新獲18億美元融資，目標沖擊日單4000萬，順豐降維切入電商件，京東物流成功上市，讓整個快遞市場的未來更加撲朔迷離。價格戰(zhàn)，或許是下一輪并購整合的前兆。

商流的背后是物流，快遞行業(yè)，是電商巨頭的必爭之地。

這是一個充分競爭的行業(yè)，但已逐漸走到寡頭壟斷的關鍵節(jié)點。

80%的市場份額，已向頭部的八大玩家集中。順豐控股（002352）多年來在王衛(wèi)帶領下特立獨行，劉強東決意打造的重資產(chǎn)京東物流（02618. HK）成功上市，市值突破2500億港元，而阿里巴巴（BABA.N/09988. HK）在馬云的布局下，已逐漸攢齊四通一達的股權(quán)乃至控股權(quán)，盡管這把愈磨愈鋒利的寶劍，不經(jīng)意間成了拼多多撕開淘寶包圍圈的利器。命運的琴弦無聲撥弄，令人訥言。

百世集團（BEST.N）和極兔速遞，一個為阿里嫡系部隊，一個由段永平的弟子操刀，與拼多多的義烏突圍戰(zhàn)關系匪淺，亦是行業(yè)最大的兩條新鯰魚。

這是一個看似由巨量勞動力推進的行業(yè)，但上市資產(chǎn)已經(jīng)被鍛塑成類TMT屬性的技術(shù)密集型企業(yè)。

根據(jù)國家郵政局公布的數(shù)據(jù)，最近10年，中國快遞行業(yè)業(yè)務量從23億件增至834億件，劇增35倍；與此同時，快遞行業(yè)收入從570億元漲至8800億元，漲了15倍（圖1、2）。

此外，快遞業(yè)這幾年的時效和質(zhì)量改善肉眼可見。不少普通快遞件也已能做到兩三天送達，且全程可視化可追溯，丟失率大幅下降。

30%-40%的業(yè)務年增速，不斷改善的消費者體驗，背后是高強度的固定資產(chǎn)投入、持續(xù)降低的人力成本。2016-2020年間，通達系總資產(chǎn)擴張了1000億元，而順豐擴張了670億元， 6家企業(yè)業(yè)務量從200億件增至700億件，員工總數(shù)增長僅1成。信息化智能化，已成快遞行業(yè)的根本特質(zhì)。

圖1： 2010-2020年中國規(guī)模以上快遞企業(yè)業(yè)務量

圖2： 2010-2020年中國規(guī)模以上快遞企業(yè)收入

圖3： 借殼上市時估值漲幅最為耀眼的圓通速遞，此后股價跌得最慘

這是一個充分資本化的行業(yè)，但過去5年給予投資者的回報與其成長并不匹配。

從經(jīng)營的基本面看，快遞公司可以說是成長型企業(yè)的典型代表了，但A股快遞公司帶給投資者的回報并不佳。

以2016年末借殼上市成功的韻達股份（002120）為例，其股價從2019年8月28日最高的30.55元/股下降到2021年4月19日最低的12.6元/股，降幅高達6成。事實上，即使韻達近期價格略有回升，仍低于其借殼后新發(fā)行股份上市第一天的收盤價（2016年12月23日，前復權(quán)價格為17.81元/股）。

不單是韻達，圓通速遞（600233）股價從2016年末最高點的38.42元/股下降到如今的11.78元/股，降幅7成。申通快遞（002468）從2016年1月最高點的45.52元/股下降到了如今的8.2元/股，降幅超過8成。順豐控股2020年股價表現(xiàn)耀眼，但進入2021年后的第一個季度，巨虧10億元，王衛(wèi)都出面表態(tài)，不會有下一次。其股價相對最高點，已是腰斬。

快遞公司于2016年先后密集借殼上市，成為當年A股一景，然而投資者若在這一成長行業(yè)持股5年，竟只會是白白陪跑一場。

快遞行業(yè)究竟怎么了？

快遞價格戰(zhàn)為何越打越兇？菜鳥的出現(xiàn)，與豐巢的決裂，在多大程度上影響了中通快遞（ZTO.N/02057. HK）、韻達股份、申通快遞、圓通速遞等公司的發(fā)展？當阿里逐漸掌控四通一達的股權(quán)，而這5家企業(yè)又已占據(jù)快遞行業(yè)7成市場份額后，快遞行業(yè)是否已走到變盤時點？

一切要從2016年快遞企業(yè)的集體上市說起。

2016

2016年。幾家主要的快遞企業(yè)趕在一起上市了。其中，順豐、圓通、韻達、申通均為A股借殼，并集中在2016年10月至2017年1月的3個月時間里上市。而中通和百世則在美股實現(xiàn)IPO。

借殼之時，圓通、韻達、申通的估值作價基本都在170億元左右，而順豐作價433億元。待到了新發(fā)行股份上市日，市場掀起了狂歡。順豐當日收盤市值達到了1678億元，約為借殼時估值的4倍。而韻達、申通上市首日市值約為借殼時估值的2.8倍。

拿下“快遞上市第一股”名號的圓通則最為夸張，上市首日市值達到了801億元，幾乎是韻達、申通上市后市值的2倍，接近順豐的一半。此時的圓通春風得意。2014年，圓通完成快遞量18.57億件，同比增長45%；2015年業(yè)務量達到30.32億件，同比增長63%，市場份額高達14.67%，躍居行業(yè)第一。

圓通的市值狂飆，除了“第一股”的先發(fā)因素外，云鋒基金和阿里創(chuàng)投的背書是一個重要因素。當時，中通、韻達、申通股權(quán)均為創(chuàng)始家族把控。中通上市前收購了部分網(wǎng)點股權(quán)，并引入渠道商成為公司股東，建立了同享機制；而圓通借殼時，引入了云鋒基金、阿里作為持股5%以上的戰(zhàn)略股東。

表1：2016年主要快遞公司上市方案

對比各家的借殼上市方案，圓通最為激進（表1）。順豐、韻達置入上市公司時，都接受了原有殼資產(chǎn)的置換，差額部分再發(fā)行股份收購；而圓通借殼大楊創(chuàng)世，殼資產(chǎn)是由蛟龍集團（圓通實控人喻會蛟、張小娟夫婦控制）、云鋒基金聯(lián)手花費12億元現(xiàn)金收購，這意味著圓通股東方將獲得更高的股份發(fā)行。

此外，在募集配套資金一環(huán)，順豐、申通的發(fā)行對象，均為外部機構(gòu)，且申通實控人還借機套現(xiàn)了20億元；而圓通募集配套的23億元資金，也主要由喻會蛟、張小娟、阿里等認購。這意味著，在整個借殼方案的實施中，圓通實控人、云鋒基金、阿里寧愿花錢，也要獲得盡可能多的上市公司股份。

這種“要股票不要現(xiàn)金”的姿態(tài)傳達給市場很強的信念。此外，四通一達均以電商件為主營業(yè)務，2014-2015年時，圓通業(yè)務量甚至在中通之上，市場份額第一，再加上阿里入股圓通，似乎意味著圓通日后有望獲得阿里更多的資源傾斜，拿下更高的市場份額。

但后來各家的業(yè)務發(fā)展和股價走勢，只能說，投資者想多了。

圓通2016年9月29日新增發(fā)股份上市，11月4日股價到達迄今為止的最高點38.42元/股，如今只剩11.33元/股（前復權(quán)價格，2021年5月7日收盤價），暴跌7成，幾乎是這些快遞上市公司中表現(xiàn)最差的一家（圖3）。

快遞公司集體上市，包括曾經(jīng)誓言“不上市”的順豐，都“跟風上市”，與行業(yè)發(fā)展大勢有關。

1985年，中國郵政成立EMS（中國速遞服務公司），后者是中國第一家從事快遞業(yè)務的企業(yè)。此后，國際快遞巨頭如DHL、TNT、FedEx及UPS等紛紛通過合資、委托代理等方式進入中國。隨著市場經(jīng)濟進一步發(fā)展，民營快遞企業(yè)發(fā)掘到其中機遇，迅速崛起。1993年，順豐速運和申通快遞分別在珠三角、長三角成立，1994年初，宅急送在北京成立。

2003年，阿里巴巴投資1億元設立淘寶網(wǎng)，開啟了B2C電商大發(fā)展的時代。此后的10余年，是中國民營快遞業(yè)的黃金發(fā)展時期。中國郵政局的數(shù)據(jù)顯示，2007至2016年，中國快遞業(yè)務量由12億件增至312.8億件，年均復合增速為43.66%；全國快遞業(yè)務收入由342.6億元增至3974.4億元，年均復合增速31.3%。

在中國，和電商一起快速發(fā)展的行業(yè)，或者說對電商快速發(fā)展起到巨大功勞的行業(yè)，快遞可算一個。

這一時期，與早期順豐、宅急送主導的直營模式不同的是，通達系以加盟的輕資產(chǎn)模式迅速擴張。2015年末，中國設有快遞服務營業(yè)網(wǎng)點18.3萬處，平均每一網(wǎng)點服務人口約0.75萬?？梢哉f，有效需求區(qū)域已基本滲透。

2014年，中國快遞業(yè)務量已趕超美國規(guī)模，成為全球第一，但2016年中國人均快遞業(yè)務量約23件，仍低于美國，有較大上升空間。而當時國家郵政局對行業(yè)的規(guī)劃則是，至2020年，快遞年業(yè)務量達500億件（人均36件），年業(yè)務收入達8000億元（復合增速為26%），支撐網(wǎng)絡零售交易額突破10萬億元，日均服務用戶2.7億人次以上。

國家郵政局希望，“十三五”期間形成3-4家年業(yè)務量超百億件或年業(yè)務收入超千億元的快遞企業(yè)集團，培育2個以上具有國際競爭力和良好商譽度的世界知名快遞品牌。

上市，才能有力借助資本杠桿，壯大自身實力，躋身航母快遞，以大吃小。不上市的代價則可能是被超越，被吞并。市場這么大，誰不想當最終的王者？

至2017年10月，百世集團在美上市，快遞市場主要玩家已在資本市場集結(jié)完畢。6家上市快遞公司總市值達到了4500億元，且在借殼或IPO中合計募集到了251億元。

到2020年，誰能拿下百億單的規(guī)模？誰能成為市場期許的航母快遞？

至此，歲月安好的局面消失了，大規(guī)模軍備賽進入熱身階段……給4年后的價格戰(zhàn)奠定了開打的硬件條件和資金支持。

2018

擴張產(chǎn)能，提高效率降低成本，成為這一時期各家快遞企業(yè)的主題詞。

這有多方面的合力。其一，是電商行業(yè)增速要求快遞業(yè)的產(chǎn)能配套擴張。其次，美國快遞巨頭UPS、FedEX的成長歷史顯示，規(guī)模與成本成反比。從行業(yè)地位來看，誰能拿到更高的市場份額，將可以換回更低的成本，從而進入良性循環(huán)。最后，電子面單的引入，使得機器化、信息化成為效率革新的主抓手。

表2：韻達股份2015-2020年間投資狀況

表3：順豐重大資產(chǎn)變化的說明

統(tǒng)一信息流

電子面單的出臺，對快遞行業(yè)智能化改造的功勞，再怎么高贊也不為過。

菜鳥董事長童文紅曾將中國物流行業(yè)的痛點提煉成“信息化程度低、缺乏統(tǒng)一標準、服務水平低下”等。菜鳥成立之初，馬云就闡釋過它的終極目的：希望通過建設中國智能骨干網(wǎng)，幫助商家貨通天下，全國24小時必達，全球72小時必達。這無疑是個偉大夢想。在另一次公開演講中，馬云則具體了一些，他說，中國一定會在幾年后進入日處理包裹1億件的時代，而快遞企業(yè)完全沒有做好這個準備，阿里作為平臺，責無旁貸需要站出來，整合社會資源去迎接那個新時代。

據(jù)童文紅自述，最初的兩三年，菜鳥內(nèi)部就是吵架：這個方向行不行？那個方向值不值得一試？而夢想到落地的關鍵一步，是菜鳥電子面單，它統(tǒng)一了面單信息的行業(yè)標準，并打通了商家、消費者、快遞公司及購物平臺的快遞信息流，使得快遞行業(yè)的自動化、智能化、信息化成為可能。

在賣家端，菜鳥開發(fā)了統(tǒng)一電子面單平臺，上面集合了四通一達、EMS、宅急送、德邦、優(yōu)速、天天、快捷、全峰等常用的快遞公司，商家可以接入指定快遞商家系統(tǒng)，電子打印批量出單，并具有充當揀貨單、有效維權(quán)等多重好處；消費者端，快遞物流動態(tài)可見，包裹丟失率也大幅下降；對于快遞企業(yè)而言，由于具有統(tǒng)一格式的條形碼，配合自動分揀中心和掃描設備，大大降低填單、中轉(zhuǎn)、簽收、售后各環(huán)節(jié)的人工成本。

隨之而來的是全行業(yè)智能設備的加注、服務效率的大大提升，和消費者申訴率的極度下降。

自動化產(chǎn)能大擴張

電子面單是推動快遞業(yè)自動化產(chǎn)能擴張的主要功臣。通過掃描電子面單二維碼、條形碼等，自動化分揀系統(tǒng)能快速識別、處理、配送快遞。

如韻達的第一套分揀交叉帶的使用是2012年，但第二套卻要到2016年左右，這并不是交叉帶不好用，而是前端信息化程度不夠，導致這些自動化設備用不起來。隨著菜鳥推廣電子面單和韻達自身的投入，2017年韻達電子面單達到了90%以上的滲透率，這讓交叉帶大規(guī)模使用成為現(xiàn)實。相比人工分揀，自動分揀的效率可以提升60%以上。

同時期，同樣的革新也發(fā)生在中通。2018年一季度，中通電子面單的使用率提升到了94%。2017年3月末，中通一共只有17條自動分揀設備，到了2018年同期，已增加到了59條，這使其在包裹量同比增長36%的時候，分撥中心的平均人員僅增加7%。而到了2019年3月31日，中通的自動分揀設備達到了130條。

電子面單逐漸普及，IPO之后各公司糧草充足，主要動作基本一致：擴充樞紐中轉(zhuǎn)中心，買地，上設備進行信息化、智能化。

A股各家快遞公司的“投資狀況分析詳情”中，韻達披露的數(shù)據(jù)相對具體。按投資金額來核算，2017-2020年，韻達在分揀中心上投入了合計94億元，車輛投入25億元，土地投入14億元，IT設備及服務投入8億元（表2）。

表4：上市后，韻達、圓通、申通等產(chǎn)能大擴張（單位：億元）

這些投資的成果主要反映在資產(chǎn)負債表中的三個子項目中，即“固定資產(chǎn)”（中轉(zhuǎn)場、車輛、機器設備等）、“在建工程”（未完工狀態(tài)下的固定資產(chǎn)）、“無形資產(chǎn)”（土地及軟件）。

即使是行業(yè)一哥順豐，每年“重大資產(chǎn)變化”的相應說明中，主要也是在這幾塊資產(chǎn)包上進行拓展（表3）。不同的是，由于順豐主打商務件的定位區(qū)隔，其在建工程增長除了中轉(zhuǎn)場投入，還有飛機改裝項目及產(chǎn)業(yè)園項目等。2015年，順豐固定資產(chǎn)、在建工程、無形資產(chǎn)規(guī)模分別是78億、16億、23億元，到了2020年末已擴張成224億、54億、106億元。

再來觀察“通達系”中在A股上市的韻達、申通、圓通三者的資產(chǎn)負債表的擴張?？梢钥吹?，上市后，幾家公司均保持了高強度的投入。而2018年成為一個明顯分水嶺。

2018年，3家公司固定資產(chǎn)、在建工程等普遍猛漲，如韻達固定資產(chǎn)當年同比增長67%，在建工程則同比增長高達148%，可見投入力度之大。而申通、圓通2018年固定資產(chǎn)同比分別擴張了106%、81%。

事實上，2018-2020年的短短3年時間，韻達的“固定資產(chǎn)+在建工程+無形資產(chǎn)”這三項資產(chǎn)之和從37億元漲到了139億元，擴張了整整100億元。而圓通（從55億元到145億元）、申通（23億元到68億元）也各自增加了90億、45億元（表4）。

人力成本高企？偽命題！

產(chǎn)能大擴張，讓快遞行業(yè)人力成本的高企，變成了偽命題。

在國內(nèi)快遞市場，順豐以自營為主，負責攬收、中轉(zhuǎn)運輸、派送全部環(huán)節(jié)。而韻達、申通等四通一達，末端網(wǎng)點的經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)是獨立第三方持有，通達系等只負責干線運輸及中轉(zhuǎn)服務。2016年集體上市后，快遞行業(yè)大規(guī)模自動化、信息化，大大緩解了對人力的需求。

以韻達股份為例。

2015-2018年間，職工薪酬在其營業(yè)成本中的占比從17%下降到了4.7%，是各類成本支出中占比縮水最厲害的一項（表5）。

從絕對金額看，韻達職工薪酬支出在2015年，為5.9億元，到了2018年，只有4.7億元。

2018年，韻達快遞單量幾乎是2015年的4倍，但運輸成本只有3倍（20億到58億元）；值得關注的是，其職工薪酬反而下降了20%（從5.9億到4.7億元）。這說明人力成本極大地被壓縮了。如果處理相同的單量，在效率沒有提升的情況下，理論上，職工薪酬開支要從2015年的5.9億元上漲到23.6億元才合理，這里面節(jié)省了近19億元的人力開支。

這兩塊成本，如果2018年是線性模擬2015年的成本，4倍單量情況下，運輸成本將是80億元，人工成本是24億元，合共達到104億元，但實際上，其2018年這兩塊成本加起來僅63億元，最大的兩塊成本節(jié)省了40億元之高。

表5：2015-2018年間韻達細分成本上漲情況

與此同時，2015-2018年間，韻達的裝卸掃描費從1.2億元上升到了10.25億元，主要是2016年從1.2億元漲到了5.7億元，后來的漲幅和單量的增幅基本同步。這塊成本增長，主要源于自動化分揀中心的建立、電子面單的推廣。

而折舊攤銷的成本也上去了，從0.93億漲到了6.1億元，主要是因為固定資產(chǎn)如機器設備、智能設備、運輸車輛等的規(guī)模上升，從而導致折舊上升。

不過，裝卸掃描與折舊攤銷，總成本也僅從2.1億元上升到16.3億元。按線性推廣的模式，2018年4倍單量對應8.4億元成本的話，這兩塊開支僅比舊模式下增加了8億元。

兩相對比，40億元的運輸成本與人力成本節(jié)約，明顯優(yōu)于8億元的裝卸掃描與折舊攤銷的開支增加。這一局，機器贏了，但逐年攀升的資產(chǎn)規(guī)模，很快將迫使各家加入到價格戰(zhàn)中。

二選一：菜鳥驛站PK順豐豐巢

在看得見的轟轟烈烈的行業(yè)大擴產(chǎn)之余，看不見的勢力劃分也在悄然進行。

隨著快遞單量每年超高速增長，超百億單的增量，依靠快遞員挨家挨戶上門每單派送入戶，已然不太現(xiàn)實。除了大規(guī)模投建樞紐中轉(zhuǎn)場、自動分揀設備、自有車隊，如何改善末端派送效率，也一直是各家巨頭所關心的。

在終端，快遞柜和驛站是兩種解決方式。這兩種思路的主導者一是順豐，一是菜鳥。

阿里巴巴公告顯示，2014年3月，菜鳥網(wǎng)絡成立，阿里巴巴投入24億元，占股48%。順豐、申通、圓通、中通、韻達分別持股1%。復星、銀泰、富春控股亦為其重要外部股東。

2016年3月，菜鳥融資百億元，知名私募股權(quán)投資基金如新加坡政府投資公司（GIC）、淡馬錫控股等參與，阿里持股略降為47%；2017年9月，阿里巴巴宣布以53億元增持菜鳥，增資后，其持有菜鳥股權(quán)將增加到51%，并新增一個董事席位，從而占董事會7個席位中的4席。2019年11月，阿里再次投入233億元，將在菜鳥的持股權(quán)從51%提升至63%。

而2015年6月深圳市豐巢科技有限公司（簡稱“豐巢”）成立時，初期投資額為5億元，順豐持股35%。申通、中通、韻達、萬科旗下的物流服務商普洛斯等亦共同投資參與創(chuàng)建。

無論是驛站還是快遞柜，通達系兩頭同時押注，與菜鳥、豐巢之間均存在密切合作關系。如韻達股份在2016年年報中提及，當年度已相繼完成對菜鳥、豐巢的投資增資行為，且“公司已和深圳豐巢、速遞易、云柜、中集、富友等各大智能快遞柜公司開展合作，合計日均投遞量可達55萬件”。

然而，同時耕耘終端市場，且對物流行業(yè)有勃勃雄心的菜鳥和順豐，幾乎勢不兩立。2017年6月，順豐與菜鳥就上演過一次“相互封殺”。菜鳥公告稱順豐關閉了對接菜鳥的物流數(shù)據(jù)接口，停止給淘寶平臺上的包裹回傳物流信息，順豐則稱菜鳥以安全為由單方面切斷豐巢的信息接口。騰訊、京東、美團、圓通、蘇寧、網(wǎng)易也迅速表明態(tài)度“站隊”。最后雙方在國家郵政局斡旋干預之下，恢復合作。

表6：2018年1月，韻達、中通、申通依然是豐巢的重要股東

2016年，快遞行業(yè)格局基本是“順豐主營中高端商務件、通達系經(jīng)營電商件、八名開外小型快遞”的三層結(jié)構(gòu)。但鯰魚始終存在。

在全國快遞價格最低的金華市，2021年4月因“低價傾銷”被郵政局處罰的極兔、百世，和中國兩大主要電商平臺之間頗有淵源。

百世是阿里嫡系，2007年在杭州成立，次年就獲得了阿里巴巴和富士康A輪融資1500萬美元。根據(jù)阿里歷年年報，2017年9月，百世上市時，阿里投資了17.29億元，持股達到了23%；2019年9月，阿里認購了其6.8億元可轉(zhuǎn)債；2020年6月，阿里再次認購其10.2億元可轉(zhuǎn)債。從時點來觀察，這兩筆可轉(zhuǎn)債的發(fā)行，正對應著國內(nèi)快遞價格戰(zhàn)開始啟動與最激烈的時候。

表10：百世集團的業(yè)務表現(xiàn)

表11：百世集團的財務基本面（單位：億元）

圖8： 2013年至2021年一季度，中國快遞行業(yè)CR8

圖9： 2020年快遞公司單票價格均快速下滑

百世2020年報顯示，目前阿里持股的投票權(quán)已經(jīng)微弱超過了百世創(chuàng)始人周韶寧。截至2021年2月28日，阿里巴巴（包括菜鳥網(wǎng)絡）總共持有百世17.3%的A類股（對應1份投票權(quán)）和100%的B類股（對應15份投票權(quán)），約占公司46.7%投票權(quán)；而周韶寧持有100%的C類股（對應30份投票權(quán)），約占總投票權(quán)的46.4%。阿里與周韶寧各擁有2個董事會席位提名權(quán)。

在經(jīng)營上，百世主要涉足供應鏈服務、快遞、快運三大業(yè)務。2020年財報顯示，作為阿里嫡系，其不可避免地承擔著一些“系統(tǒng)任務”，如在東南亞擴張，承接Lazada（來贊達為阿里巴巴收購的電商平臺，此前為東南亞電商一哥，后被騰訊為第一大股東的Shopee即蝦皮反超）的部分物流業(yè)務，2020年菜鳥為百世貢獻了8.08億元營收，而Lazada則貢獻了1.26億元。

與此同時，百世也是低價策略的忠實執(zhí)行者。從財報表現(xiàn)不難看出，沖業(yè)務量而非盈利，才是其主要的經(jīng)營KPI。2016-2020年間，百世快遞的包裹量從21.66億件升至85.35億件，增長了3倍，而全行業(yè)同時期業(yè)務增幅僅1.6倍（313.5億件到833.6億件）。2014至2020年的7年時間，百世營收翻了10倍，但市場份額擴大的背后，是累計凈虧損71億元。在價格戰(zhàn)最為慘烈的2020年，百世足足虧損了20億元（表10、11）。

極兔，是殺起價來不亞于百世的新鯰魚。盡管拼多多拒不承認與極兔有股權(quán)上的關系，或是獨家合作協(xié)議等，但極兔的旋風式打法，和拼多多如出一轍。

極兔成立于2015年8月，最早在印尼布局。極兔的創(chuàng)始人李杰，和黃崢一樣，亦是段永平弟子。他是OPPO印尼的創(chuàng)始人、前任CEO，極兔最開始的業(yè)務就是配送OPPO。OPPO一直是東南亞第一大中國手機品牌，擁有成熟的營銷網(wǎng)絡。

2017年，極兔已成為東南亞排名第二的快遞公司，此后相繼在越南、馬來西亞、菲律賓、泰國等地開展業(yè)務。成立僅4年時間，極兔速遞業(yè)務已覆蓋東南亞全境，擁有100多家大型轉(zhuǎn)運中心、600多臺自動分揀設備、3500多輛自有車輛，同時還運營4500多個自營網(wǎng)點和1000多個加盟網(wǎng)點，員工數(shù)量超過6萬名，2019年收派包裹超過7億個，約占當?shù)?0%市場份額。

2019年，極兔殺回最肥美的中國市場，通過收購上海龍邦速運，取得快遞經(jīng)營資質(zhì)和網(wǎng)絡，并在2020年3月正式起網(wǎng)。僅6個月時間，極兔網(wǎng)絡實現(xiàn)全國省市核心城市覆蓋，日訂單量一路高歌猛進，從500萬迅速躥升至1000萬、2000萬。

在極兔的凌厲攻勢下，快遞市場份額向頭部企業(yè)集中的態(tài)勢，被迫中斷。2016-2019年間，中國快遞服務品牌集中度指數(shù)CR8（前八大品牌市占率）從76.7%上升至82.5%；在2020年，由于極兔蠶食市場份額，CR8微降至82.2%；而到了2021年一季度，CR8進一步下降為80.5%（圖8）。

價格戰(zhàn)：殘酷內(nèi)卷

價格戰(zhàn)究竟是誰引起的，似乎已無足輕重了。但分析各家立場，博弈的結(jié)局都將導向價格戰(zhàn)。極兔、百世的廝殺，將價格底線一再下拉，逼迫其他友商隨同虧損。

本身具有成本優(yōu)勢的中通、韻達等，有理由為了維持相對份額排名，主動發(fā)起價格戰(zhàn)。

如2020年，韻達單票收入下降了21%，而其單票成本下降了27%。在價格戰(zhàn)中，為了穩(wěn)住網(wǎng)點，2019年，韻達甚至開始改變營收模式。此前，韻達只收取中轉(zhuǎn)運輸費用和面單費用等，而派送費用由派送網(wǎng)點向攬收網(wǎng)點直接收取，韻達只是居間結(jié)算。2019年開始，韻達統(tǒng)一攬收，再統(tǒng)一向加盟網(wǎng)點采購派送服務。2019年，韻達派送服務成本174億元，收入 155億元，意味著通過總部補貼派送服務，向末端讓利。

而中通單票成本在2020年四季度同比下降了12%，至1.08元；單票收入同比則下降了足足20%，至1.41元。在成本優(yōu)勢下，中通有更多空間主動下調(diào)價格。在激烈的價格戰(zhàn)中，中通竟然還在2020年成功將市場份額提升了1.3個百分點，至20.4%。

而2020年單票降價幅度僅5%的申通，在這一年足足喪失了1個點的市場份額（圖9）。

此外，由于商務件增速緩慢，一哥順豐上市后業(yè)務量和營收增速均低于行業(yè)平均水平，2019年5月其針對電商市場推出特惠專配產(chǎn)品，和中通、韻達等一起內(nèi)卷，進一步加重了競爭態(tài)勢。

2020年一季度，疫情封門，唯有順豐的單量逆勢同比增長77%。2020年全年，順豐以電商件為主的經(jīng)濟件板塊業(yè)務實現(xiàn)不含稅營業(yè)收入 441億元，同比增長64%，業(yè)務量同比增長156%，成為順豐整體業(yè)務量規(guī)模增長的最主要動力。2020年二季度，順豐之外的各家快遞企業(yè)為了補量，完成全年目標任務，進一步觸發(fā)了價格戰(zhàn)。

2020年，全國快遞平均單價下降10.6%（或1.25元/件），為近年來降幅最大的一年。這既有上半年成本的因素，也受整體競爭格局的影響。若按全年834億件快遞量來計算，由于價格下降，全行業(yè)收入減少了超過1000億元。

集中趨勢被截斷

價格戰(zhàn)，影響著快遞業(yè)和電商勢力的重新劃分。

在物流行業(yè)，阿里是投資最為執(zhí)著的巨頭之一。除了一早布局百世與圓通，2018年6月，阿里用11億美元認購中通快遞11%股權(quán)，成為其二股東；2019年7月，阿里獲得申通控股大股東上海德殷德潤實業(yè)發(fā)展有限公司49%股權(quán)，并獲得剩余51%股權(quán)優(yōu)先購買權(quán)；2019年韻達年報中，阿里創(chuàng)投作為第七大股東現(xiàn)身，目前持股占比2%；2020年，阿里再次斥資66億元向圓通實控人喻會蛟收購12%股權(quán)，目前阿里巴巴、阿里創(chuàng)投分別為圓通第二、三大股東。

再加上通達系普遍持有菜鳥網(wǎng)絡、菜鳥驛站等的股權(quán)，一方面，阿里與通達系之間實現(xiàn)完全的交叉持股；另一方面，雙方在菜鳥裹裹、電子面單平臺、驛站等業(yè)務上亦頗有交集，阿里系從戰(zhàn)略、從業(yè)務、從股權(quán)上已深度滲透通達系。

上市之后，通達系五虎將的市占率從2016年底的56%上升至2019年底的73%，對順豐、京東快遞構(gòu)成極大的壓制力（表12）。

事實上，通過大規(guī)模的智能化運營，與2015年相比，通達系不僅是市占率有了提升，資產(chǎn)規(guī)模加總已超過了順豐：4年時間，通達系總資產(chǎn)擴張了1000億元，而順豐僅增加了670億元（表13）。在送達時效、申訴率等方面，通達系與順豐在經(jīng)濟件上的差距也已經(jīng)不大了，電商購物體驗有了顯著上升。

如果不是2020年疫情期間，直營模式的郵政、順豐和京東堅持經(jīng)營，順豐市占率趁勢提高了2個百分點；如果不是極兔在2020年橫刺里沖將出來，一己之力攪局成功，拉動全行業(yè)巨頭價格跳水，2020年，極有可能是通達系再擴大戰(zhàn)績的一年。

2020年，中通、韻達、申通凈利潤分別下降了24%、47%、97%，百世的虧損更是擴大了9倍，而順豐凈利潤上漲了26%，其年度市值漲幅高達145%，韻達、申通、百世市值則分別下滑了39%、48%、66%。到2020年末，年度營收達300億元的百世只落得了52億元的市值，只剩上市時的2成（表14）。

表12：阿里系入股的快遞企業(yè)，已占據(jù)7成以上市場份額

表13：通達系與順豐的總資產(chǎn)比較（單位：億元）

表14：各快遞公司2020年市值及凈利潤表現(xiàn)（單位：億元）

表15：2020年，拼多多貢獻了快遞行業(yè)9成以上業(yè)務增量

反殺局中局

從馬云那個“全國24小時必達”的偉大夢想出發(fā)，快遞行業(yè)有了脫胎換骨的變化。

馬云改造快遞，是為了更好賣貨，但快遞改造好，比他更會賣貨的人卻出現(xiàn)了——2015-2020年間，物流效率提升、網(wǎng)絡下沉、成本下降，最大受益者不是阿里，是2015年方才成立的拼多多。

切開天貓和淘寶的口子，拼多多的核武器是農(nóng)產(chǎn)品。而農(nóng)產(chǎn)品上行的硬件基礎，正是廉價且快捷的快遞。這可太有意思了。

黃崢曾就拼多多的競爭格局打過一個比方，“好比一桌人吃飯，淘寶剛起來時桌子是空的，而拼多多起來時，已經(jīng)有5個人在桌上了，你在桌下硬要上去吃飯，但桌上的人不愿意你上來，桌下的人也不愿意你上去，我必然會受到雙重打擊”。

要破此局，拼多多找到的切入口是農(nóng)產(chǎn)品。這個連著生產(chǎn)者和消費者最多的品類，在以前的電商發(fā)展史上卻處于極度邊緣的位置，因為農(nóng)民既沒有錢買流量，也承擔不了高昂的快遞成本，消費者也難以忍受四五天才到貨的農(nóng)產(chǎn)品發(fā)臭損壞。快遞的提速，讓拼多多得以從這里一刀下去，切走了阿里的大塊蛋糕。

農(nóng)（副）產(chǎn)品是拼多多平臺上增長最快的品類。19.9元10斤的桃子、紅薯、梨子、蘋果，筆者都在拼多多買過，便宜到你感覺像是只出了個郵費。2020年，有超過1200萬農(nóng)戶通過拼多多銷售自己的農(nóng)產(chǎn)品，當年拼多多的農(nóng)（副）產(chǎn)品成交額為2700億元，規(guī)模同比翻倍，占整個平臺全年成交額的16.2%，遠高于行業(yè)3%左右的平均占比。

某種意義上，正是馬云本人，一手打造了讓拼多多勝出的最重要的生態(tài)環(huán)境；而拼多多，也給快遞物流行業(yè)貢獻了最大的增量。

2018年，拼多多產(chǎn)生111億個訂單包裹數(shù)。

2019年，拼多多產(chǎn)生197億個訂單包裹數(shù)，同比增長77%。同一年，快遞行業(yè)平均增速為25%，拼多多的單量占到了快遞行業(yè)整體的31%。

2020年，拼多多共計產(chǎn)生383億個訂單包裹數(shù)，同比增長94%，而行業(yè)增速為31%。

拼多多單價低，商家對郵費成本更為敏感，2020年拼多多訂單增速甚至超過了2019年，這和2020年兇猛的快遞價格戰(zhàn)不無關系。2020年疫情期間，1月，拼多多宣布對堅持發(fā)貨的商家給予物流補貼，每筆訂單補貼獎勵金2-3元。2月13日起，補貼進一步升級，商家只要發(fā)貨就可獲得4元獎勵金/單。

更可怕的是，2020年，拼多多新增包裹數(shù)為186億件，而全網(wǎng)新增也只有198億件，拼多多增量貢獻了快遞全網(wǎng)增量的94%（表15）。勢如破竹的發(fā)展態(tài)勢，豈能不讓阿里心驚？

即使韻達、申通、圓通默契地不在年報里具體提及拼多多的名字，而是用拼購電商來指稱，但拼多多成為快遞增量業(yè)務主要甚至唯一來源，已是鐵一般的事實。

2019年4月的股東信里，黃崢稱，拼多多的物流電子面單系統(tǒng)，在短時間內(nèi)已成為中國乃至世界第二大電子面單系統(tǒng)。2020財年，拼多多活躍用戶數(shù)量首次超過阿里巴巴。

快遞行業(yè)按照馬云的意愿改造了，發(fā)起菜鳥時，阿里占有大約6成的B2C和9成的C2C市場，他料到了快遞行業(yè)迎來每天1億個包裹的時代（2017年實現(xiàn)了），他為之竭盡全力，推動行業(yè)革新，推動行業(yè)擴產(chǎn)，卻不曾料到，增量的時代由他人主宰……而屠龍之刀，由自己鍛造。

拼多多的橫空出世，讓快遞行業(yè)的格局演化，出現(xiàn)了更為復雜的影響因子。作為電商平臺，在沒有參股快遞企業(yè)的情況下，它沒有任何動力坐觀快遞企業(yè)提價。人們懷疑拼多多與極兔的關系，是因為，拼多多的確需要一個極兔，來維持現(xiàn)有的低價局面。

浙江反傾銷

2021年一季度，惡戰(zhàn)還在繼續(xù)。中國的快遞定價權(quán)在浙江，而浙江定價權(quán)又在金華（全球最大的小商品集散地義烏，即隸屬金華市）。2021年一季度，浙江省快遞業(yè)務量和業(yè)務收入分別占全國的21%、12%，僅次于廣東，平均單價僅5.7元，僅為全國平均水平（10.2元）的56%，也遠低于廣東的9.2元/件。

快遞業(yè)務量前50大城市中，浙江省占據(jù)8個，分別為金華（義烏）、杭州、溫州、寧波、臺州、嘉興、紹興、湖州，價格洼地和虹吸效應明顯。其中，2021年1-4月份，金華快遞業(yè)務量高達32.66億單，遠超所有一線城市。

從不同城市的快遞單價看，上海單價最高，達44.11元，這是因為上海坐擁中通、圓通、韻達總部收入，造成數(shù)據(jù)偏差。而深圳、杭州、東莞、蘇州每單快遞價格均在11元左右；廣州、成都相對較低，分別為8.7元/單，9.4元/單（表16）。

到了金華（義烏）這個地方，每單均價低至2.84元，為廣州的1/3，深杭蘇莞等地的近1/4，相比2020年再度下跌。零售的利潤率很薄，巨大的物流價格優(yōu)勢讓更多商家選擇將倉庫放在義烏，從義烏發(fā)貨，賺快遞的差價。

表16：2021年1-4月全國快遞業(yè)務前十名城市情況

極兔攪局，正從義烏開始。2020年，極兔在義烏的快遞價格一度低至每單0.8元，而被罰之前，極兔每單價格多在1元，有時候是1.2-1.3元。據(jù)媒體報道，在4月9日因低價傾銷被浙江省義烏市郵政管理局處罰后，極兔隨即將每單快遞價格漲了0.4-0.5元，達到1.4-1.5元。此后極兔多次漲價，現(xiàn)在最低每單1.65元。低于1000票，每單價格則要1.8元左右。

相應地，申通、百世、圓通、中通等公司也進行了多次漲價，各家每單漲幅在0.3元-0.5元。2021年一季度，中通、韻達等財報數(shù)據(jù)普遍回暖。

但價格戰(zhàn)會就此終結(jié)嗎？不一定。

融資、并購、整合，硬仗或?qū)⒗^續(xù)

從美國的經(jīng)驗看，價格戰(zhàn)是快遞行業(yè)高增長時期難以避免的宿命， FedEx等巨頭是在歐美快遞業(yè)經(jīng)歷近20年的增長進入成熟期后，基本完成行業(yè)整合，才占定市場份額，逐漸釋放利潤的。安信證券、中金公司相關研報指出，價格戰(zhàn)中，由于技術(shù)落后、服務較差、成本難以控制等原因，市場份額較低的公司在時效、價格上都弱于頭部公司，并會逐漸退出市場。

競爭激烈階段，頭部公司利潤率受到擠壓，落后公司均出現(xiàn)虧損，并通過兼并收購或轉(zhuǎn)型等方式逐步退出，隨后行業(yè)見底。對于頭部公司而言，發(fā)展初期各有優(yōu)勢，但在后期業(yè)務模式會互相滲透，在這一過程中依然存在低價策略，能否做好內(nèi)部產(chǎn)品定位和分層以順應甚至創(chuàng)造市場需求是關鍵。

待格局穩(wěn)定后，快遞公司的單票利潤會企穩(wěn)回升，龍頭企業(yè)現(xiàn)金流充沛，回報率高并且存在壁壘。以UPS為例，過去10年，其單票凈利潤逐步回升，扣非凈利潤率圍繞8%的中樞穩(wěn)步小幅提高，并且現(xiàn)金流充沛；在業(yè)務成熟階段，其自由現(xiàn)金流與凈利潤基本相當（即資本開支與折舊相抵），ROIC（資本回報率）從10%左右提升并且穩(wěn)定在20%-25%水平。

表17：快遞業(yè)并購整合開始加速

表18：2016-2020年，各家快遞公司的凈利潤表現(xiàn)（單位：億元）

在此過程中，根據(jù)安信證券的觀察，快遞公司的市值與業(yè)務量基本呈正比。

在中國高增速的快遞市場，在價格戰(zhàn)與市場份額的爭奪壓力中，并購整合正趨于加速。2018年，順豐吃下敦豪中國區(qū)業(yè)務；2020年，京東收購跨越速運；2021年，韻達成為德邦二股東。而順豐則對嘉里物流發(fā)出要約收購（表17）。一些經(jīng)營不善、十名開外的快遞公司如全峰快遞、速爾快遞，則瀕于破產(chǎn)邊緣。

極兔入場之前，除了百世，其他快遞企業(yè)都賺到了一些錢，攢下了一定家底（表18）。如韻達2019年末理財產(chǎn)品有近70億元之巨。而申通剛剛發(fā)完讓人大跌眼鏡的2020年報，又提交了一份利用閑置資金購買不高于30億元理財?shù)墓妗?/p>

而大規(guī)模的融資支持和資本開支也在路上。

極兔速遞于2021年4月17日，宣布完成18億美元戰(zhàn)略融資，領投方為博裕資本，跟投方為紅杉資本、高瓴資本。而據(jù)報道，極兔為2021年定下的目標是4000萬日單。這意味著，短期內(nèi)極兔想完成目標，還可能將依靠低價補貼策略。而眼下被現(xiàn)金流匱乏折磨的百世集團，也被傳出將回港二次上市。

攪局者來勢洶洶，頭部企業(yè)則早已備好糧草。2020年，中通回港上市，再次募資98億港元。其為2021年設定的目標是完成229.5至238億件的包裹量，對應同比增長35%-40%。

韻達2018年定增募資39億元，2019年后通過中短期票據(jù)又陸續(xù)融資30億元。順豐上市時募資80億元，2019年通過可轉(zhuǎn)債募資58億元，眼下又在開啟新一輪200億元的募資，以投向鄂州機場、設備自動化等項目。

此外，2021年，京東物流成功IPO，市值突破2500億港元，募資247億港元。在2018-2020年期間，京東物流的A輪戰(zhàn)略投資者累計為其提供超25億美元融資，包括中國人壽、平安、工商銀行、中國銀行等巨頭。京東快遞的能力也已從內(nèi)部服務到對外開放，其2018-2020年間收入分別為379、498、734億元，而京東集團及其關聯(lián)人產(chǎn)生的收入占比則分別為70%、62%及54%。多年前，劉強東曾在接受央視采訪時，信心十足地說，未來能在國內(nèi)物流業(yè)立足的，只有順豐、京東兩家。

從市場各方的姿態(tài)看，雖有漲價的動作，但完全沒有躺平的想法，進一步的內(nèi)卷在前方等待。

中信證券也預計，激烈的價格戰(zhàn)仍將貫穿2021年全年?！靶袠I(yè)大體格局確定前，任何價格停戰(zhàn)動作都被證明無效。”

快遞從來不是一個獨立的行業(yè)。電商競爭本質(zhì)是供應鏈競爭，供應鏈競爭是要實現(xiàn)商流、物流、信息流、資金流的多維一體，缺乏任何一維，都無法贏得競爭。反壟斷法的緊箍咒之下，阿里是否會繼續(xù)加強對通達系的控制，也未可知。即使阿里能夠進一步加強對通達系的控制權(quán)，形成默契全行業(yè)漲價，但極兔會答應嗎？拼多多會答應嗎？

復雜的博弈盤面下，誰將最終成為勝者？對電商版圖的影響又將如何？我們繼續(xù)觀察。