王秋月

上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況與股價(jià)密切相關(guān)，而企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表所提供的財(cái)務(wù)信息能夠直接反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況，也是投資者進(jìn)行投資決策重要的依據(jù)。而具有“三高”特點(diǎn)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，其公布的財(cái)務(wù)信息與股價(jià)的關(guān)系更受到廣泛投資者關(guān)注。本文通過(guò)相關(guān)性分析與回歸分析方法，對(duì)隨機(jī)抽取的100家創(chuàng)業(yè)板上市公司2015-2018年的股價(jià)與財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息進(jìn)行實(shí)證研究，得出結(jié)論，為投資者提供票價(jià)值投資分析依據(jù)。

一、研究背景與目的

（一）研究背景

隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的完善以及人們投資理念的進(jìn)步，更多投資者的投資方式從單純看股價(jià)的上漲或下跌趨勢(shì)選擇買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出的投機(jī)性投資，逐漸開(kāi)始關(guān)注企業(yè)整體價(jià)值，分析企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展?fàn)顩r選擇是否投資。

企業(yè)的價(jià)值與發(fā)展?jié)摿梢酝ㄟ^(guò)分析企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況體現(xiàn)。財(cái)務(wù)報(bào)告能夠直接反應(yīng)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，同時(shí)也是投資者唯一可以通過(guò)公開(kāi)渠道獲取的公司財(cái)務(wù)資料。因此，在眾多影響股價(jià)波動(dòng)的因素中，上市公司財(cái)務(wù)信息成為了投資者研究分析某個(gè)企業(yè)、進(jìn)而做出投資決策的重要依據(jù)與主要信息來(lái)源。但股價(jià)與各個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)之間的關(guān)聯(lián)程度、受各財(cái)務(wù)指標(biāo)影響程度以及企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告反應(yīng)的信息是否能充分反映股價(jià)的變動(dòng)趨勢(shì)，值得更進(jìn)一步研究。

（二）研究對(duì)象

創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)對(duì)企業(yè)上市標(biāo)準(zhǔn)要求不高、上市條件相對(duì)低。由于處于創(chuàng)業(yè)板的中小企業(yè)規(guī)模相對(duì)較小、業(yè)績(jī)相對(duì)不突出，大多從事高科技業(yè)務(wù)，涉及多個(gè)行業(yè)，對(duì)投資者而言，投資創(chuàng)業(yè)板的風(fēng)險(xiǎn)也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于主板的成熟企業(yè)，但同時(shí)巨大的風(fēng)險(xiǎn)也帶來(lái)同樣巨大的收益，具有高風(fēng)險(xiǎn)性、高收益性、高成長(zhǎng)性、高發(fā)行價(jià)、高超募資金等“多高”特點(diǎn)。本文選擇創(chuàng)業(yè)板上市公司作為研究對(duì)象，研究創(chuàng)業(yè)板上市公司財(cái)務(wù)信息與股價(jià)的相關(guān)程度，在理論上與實(shí)踐上都具有顯著意義。

本文將通過(guò)軟件從757只有效創(chuàng)業(yè)板股票中隨機(jī)抽取100 只進(jìn)行實(shí)證分析，充分探索能夠影響股票價(jià)格的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)，通過(guò)相關(guān)性分析和回歸分析，以探究所篩選的指標(biāo)對(duì)投資價(jià)值的影響程度，希望以此為證券投資者們提供分析篩選高投資價(jià)值公司股票的方法。

（三）研究目的與意義

近年來(lái)，對(duì)股票價(jià)值投資分析的研究仍在不斷豐富與完善，國(guó)內(nèi)學(xué)者關(guān)于上市公司財(cái)務(wù)狀況的相關(guān)性探索已經(jīng)取得一定突破，研究領(lǐng)域也越來(lái)越豐富多樣。但仍然存在著對(duì)財(cái)務(wù)信息理解、利用不充分，且大部分研究仍過(guò)于關(guān)注主板市場(chǎng)。

研究以證券投資分析中廣泛采用的業(yè)績(jī)指標(biāo)作為基本架構(gòu)，并在其中引入有效市場(chǎng)理論以及杜邦分析理論，揭示了上市公司的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)對(duì)其證券價(jià)值變動(dòng)的影響作用。并針對(duì)性的對(duì)研究所采用的創(chuàng)業(yè)板數(shù)據(jù)加入發(fā)展性指標(biāo)以及現(xiàn)金投資型指標(biāo)，通過(guò)比較其模型與常見(jiàn)的主板評(píng)價(jià)模型，以分析創(chuàng)業(yè)板上市公司業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的特性。試圖為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)投資分析提供方法通過(guò)研究創(chuàng)業(yè)板上市公司的各種財(cái)務(wù)信息指標(biāo)與其股價(jià)變動(dòng)的相關(guān)性，揭示其簡(jiǎn)單的數(shù)據(jù)指標(biāo)以何種程度作用其市值，為投資者提供一種有效分析績(jī)優(yōu)股和績(jī)差股的方法。

（四）研究思路

二、 創(chuàng)業(yè)板上市公司業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)體系構(gòu)建、模型構(gòu)建

（一）公司財(cái)務(wù)狀況評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的構(gòu)建

綜合選取財(cái)務(wù)指標(biāo)全面性、可量化性以及可獲取性原則，提取相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)并編號(hào)，分別為：

1.盈利能力：每股收益（X1）、每股凈資產(chǎn)（X2）、凈資產(chǎn)收益率（X3）、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率（X4）;

2.資金貨物周轉(zhuǎn)能力：存貨周轉(zhuǎn)率（X5）、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（X6）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X7）;

3.現(xiàn)金流：每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流（X8）;

4.償債能力：資產(chǎn)負(fù)債率（X9）、流動(dòng)資產(chǎn)償債能力（X10）;

5.發(fā)展前景：總資產(chǎn)增長(zhǎng)率（X11）、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（X12）、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（X13）。

（二）樣本數(shù)據(jù)來(lái)源

在證券市場(chǎng)中，上市公司信息將直接影響到投資者的心理預(yù)期，而投資者的心理預(yù)期也將直接影響到上市公司股價(jià)。在所有的證券信息中，財(cái)務(wù)信息是獲取難度最低、獲取最直接的方式，也是最能體現(xiàn)上市公司運(yùn)營(yíng)狀況的證券信息。其中，上市公司年報(bào)所包含的財(cái)務(wù)信息最為完整、規(guī)范。在國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)中，選取2015年至2018年共計(jì)4年，半年為一周期共計(jì)8組數(shù)據(jù)，剔除掉在此期間數(shù)據(jù)不完整（股票停牌財(cái)務(wù)信息異常或披露不完全、重大重組事項(xiàng)）的創(chuàng)業(yè)板上市公司，最后共計(jì)757家，采用R軟件sample（1：347，100） 函數(shù)等概率抽取其中100 家上市公司，將4年共8個(gè)時(shí)期每一期的股票日收盤(pán)價(jià)的平均值作為因變量，Yi將隨機(jī)抽取的100家上市公司對(duì)應(yīng)時(shí)期財(cái)務(wù)報(bào)告內(nèi)的財(cái)務(wù)信息指標(biāo)平均值作為自變量，Xi運(yùn)用SPSS軟件以及Eviews軟件進(jìn)行財(cái)務(wù)信息與股價(jià)的實(shí)證分析。

三、 財(cái)務(wù)指標(biāo)影響因素的相關(guān)性分析和回歸分析

（一）研究假設(shè)

基于上市公司投資價(jià)值影響因素、有效市場(chǎng)理論及杜邦分析理論，研究將基于以下假設(shè)：

1.證券市場(chǎng)股票價(jià)格變化與財(cái)務(wù)信息的公布存在顯著相關(guān)性。

2.研究處于一個(gè)宏觀(guān)穩(wěn)定投資環(huán)境，即宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)因素、行業(yè)整體變化、公司重大事項(xiàng)等宏觀(guān)不可測(cè)因素公司股價(jià)造成影響暫不考慮。

3.研究采集的國(guó)泰安創(chuàng)業(yè)板數(shù)據(jù)真實(shí)可靠，即上市公司通過(guò)公開(kāi)渠道公布的財(cái)務(wù)信息與真是運(yùn)營(yíng)狀況基本相匹配。

（二）指標(biāo)的相關(guān)性分析

1.相關(guān)性分析概述

相關(guān)性：變量間最基礎(chǔ)的關(guān)系，用以描述變量之間互相關(guān)聯(lián)的程度。研究將采用Pearson相關(guān)系數(shù)說(shuō)明選取的財(cái)務(wù)指標(biāo)與股價(jià)的相關(guān)程度。

2.樣本數(shù)據(jù)的相關(guān)性分析

使用SPSS對(duì)2015-2018年的8個(gè)半年報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)分析，檢驗(yàn)結(jié)果如下表所示：

3.相關(guān)性分析小結(jié)

通過(guò)分析隨機(jī)選取的創(chuàng)業(yè)板上市公司2015年至2018年8個(gè)時(shí)期對(duì)應(yīng)數(shù)據(jù)，可知各財(cái)務(wù)指標(biāo)與股價(jià)間相互依賴(lài)情況。各個(gè)維度指標(biāo)與股價(jià)的相關(guān)性排列順序大體為：盈利能力>發(fā)展前景>償債能力>現(xiàn)金流≥資金貨物周轉(zhuǎn)能力。

（三）指標(biāo)的逐步回歸分析

1.回歸分析概述

回歸分析是指在多個(gè)相關(guān)變量中根據(jù)實(shí)際情況對(duì)單變量或多變量進(jìn)行與其余變量的相關(guān)性研究。本研究將采用常見(jiàn)的單因素多元回歸方式對(duì)財(cái)務(wù)信息指標(biāo)進(jìn)行探究，即將股價(jià)作為唯一因變量。

逐步回歸分析：逐個(gè)選擇自變量并進(jìn)行檢驗(yàn)，最終建立最優(yōu)的回歸方程。在處理多個(gè)自變量的多元回歸時(shí)，為了找到真正影響顯著的因素，將自變量按偏相關(guān)系數(shù)由大到小的順序逐個(gè)引入回歸方程進(jìn)行分析?；貧w方程在每引入一次新的變量后，通過(guò)F檢驗(yàn)判斷新引入的變量是否顯著，若顯著，則將此變量留下，若不顯著，則將此變量剔除，然后繼續(xù)引入其他新變量，直到所有變量都顯著不能被剔除同時(shí)又沒(méi)有新的變量再引入時(shí)結(jié)束。

2.樣本數(shù)據(jù)的逐步回歸分析

根據(jù)2.1中選取并已編號(hào)的13個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)依次與各個(gè)時(shí)期股票日收盤(pán)價(jià)的平均值進(jìn)行逐步回歸分析，所得結(jié)果如下表所示：

分析可得，在上述8個(gè)時(shí)期的逐步回歸過(guò)程中中，每股凈資產(chǎn)X2出現(xiàn)頻率最高，其次是每股收益X1、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率X11和凈資產(chǎn)收益X3率頻率較高，而資產(chǎn)負(fù)債率X9、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率X12和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率X13均出現(xiàn)了兩次。且8個(gè)回歸方程在解釋變量增加造成的影響后的調(diào)整可決系數(shù)大體處于[0.69，0.72]區(qū)間，表明回歸方程對(duì)股價(jià)影響因素的解釋能力較強(qiáng)。綜上所述，每股凈資產(chǎn)對(duì)于解釋創(chuàng)業(yè)板上市公司股價(jià)的解釋能力最強(qiáng)，其表示的盈利能力指標(biāo)對(duì)股價(jià)的影響力巨大，同時(shí)，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率的解釋能力也不容忽視，即發(fā)展前景同樣對(duì)股價(jià)產(chǎn)生了巨大影響。

3.回歸分析小結(jié)

企業(yè)的盈利能力是投資者投資的首要依據(jù)也是其取得投資收益的最大保證，同時(shí)企業(yè)良好的發(fā)展?jié)摿σ彩峭顿Y者關(guān)注的另外一個(gè)重點(diǎn)，其保證了投資者的長(zhǎng)期投資回報(bào)。而償債能力并不具有絕對(duì)的判斷性，雖然可以進(jìn)行量化，但若要準(zhǔn)確判斷其優(yōu)劣，技術(shù)門(mén)檻較高，對(duì)一般投資者而言操作難度較大，可行性較低。資金貨物周轉(zhuǎn)率對(duì)不同行業(yè)有不同要求，針對(duì)同一行業(yè)內(nèi)不同上市公司進(jìn)行比較，資金貨物周轉(zhuǎn)率才具有一定意義發(fā)揮一定作用，因此該指標(biāo)在使用時(shí)限制條件較多。最后，根據(jù)現(xiàn)金流指標(biāo)與股票價(jià)格之間的關(guān)聯(lián)性并不太顯著，說(shuō)明廣大投資者對(duì)該指標(biāo)重要性認(rèn)識(shí)仍不夠，還是過(guò)于看重每股收益等盈利能力類(lèi)指標(biāo)。且現(xiàn)金流對(duì)于未進(jìn)行過(guò)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)知識(shí)、對(duì)該類(lèi)指標(biāo)使用較少的廣大投資者而言也具有一定的難度，使得投資者對(duì)現(xiàn)金流關(guān)注仍然不夠。

另外，從時(shí)間維度分析，2015年至2018年的回歸結(jié)果呈現(xiàn)出回歸方程中回歸因子逐漸豐富，呈現(xiàn)出多樣性趨勢(shì)。說(shuō)明我國(guó)投資者在選取創(chuàng)業(yè)板上市公司的評(píng)價(jià)指標(biāo)上也在不斷進(jìn)步，不再局限于最初的盈利指標(biāo)作用，日漸開(kāi)始關(guān)注其他更新、更豐富多樣的評(píng)價(jià)指標(biāo)，同時(shí)開(kāi)始合理、充分構(gòu)建以?xún)r(jià)值投資為導(dǎo)向的多維度綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，也說(shuō)明了我國(guó)投資者對(duì)于上市公司各方面綜合實(shí)力情況的關(guān)注度在不斷增大，對(duì)于整個(gè)證券市場(chǎng)的發(fā)展具有重要意義。

四、結(jié)語(yǔ)

通過(guò)以上分析研究結(jié)果可以看到，在所選取的指標(biāo)中，財(cái)務(wù)指標(biāo)每股收益、每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率對(duì)股價(jià)有較強(qiáng)的正相關(guān)性，是影響股價(jià)的重要因素，而隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展，資產(chǎn)負(fù)債率、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率等指標(biāo)也逐漸開(kāi)始對(duì)股價(jià)產(chǎn)生影響但顯著程度并不明顯。

在所選五個(gè)維度的指標(biāo)中，盈利能力指標(biāo)與所選上市公司的股價(jià)呈正相關(guān)關(guān)系，且盈利能力指標(biāo)的影響在這幾個(gè)維度中占主要地位，企業(yè)盈利能力越強(qiáng)，股價(jià)就越高，同時(shí)也說(shuō)明目前普遍投資者仍然是以企業(yè)盈利能力作為重要的投資依據(jù)。而屬于發(fā)展能力指標(biāo)中的總資產(chǎn)增長(zhǎng)率在此次回歸分析中屬于較大程度影響股價(jià)的重要因素，說(shuō)明企業(yè)的發(fā)展能力越來(lái)越受到大眾關(guān)注，逐漸成為投資者分析企業(yè)價(jià)值、做出投資決策的重要關(guān)注面。

根據(jù)研究表明上市公司的投資價(jià)值很大程度上取決于企業(yè)財(cái)務(wù)信息，然而現(xiàn)實(shí)中股市受到眾多因素影響。我國(guó)目前仍然處于證券市場(chǎng)不斷發(fā)展、完善階段，不同于國(guó)外成熟市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者占絕大部分，以投機(jī)為目的的臨時(shí)散戶(hù)投資者在我國(guó)當(dāng)下的投資系統(tǒng)中仍然發(fā)揮主導(dǎo)作用，但由于該類(lèi)投資者普遍存在著不夠理性、分析能力較弱、信息理解利用較差等特點(diǎn)，使得研究中盈利能力指標(biāo)和發(fā)展前景指標(biāo)異常突出，而本應(yīng)該得以考慮的償債能力指標(biāo)和資金貨物周轉(zhuǎn)能力指標(biāo)等相關(guān)性較弱。

相比起國(guó)內(nèi)學(xué)者大多關(guān)注主板市場(chǎng)盈利能力的研究分析，研究所選取的創(chuàng)業(yè)板的業(yè)績(jī)股價(jià)研究中企業(yè)發(fā)展前景指標(biāo)也同樣發(fā)揮了巨大作用，這說(shuō)明了在創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行投資的投資者在一定程度上能夠抓住創(chuàng)業(yè)板上市公司的特性，即投資標(biāo)的進(jìn)行分析投資。

（作者單位：西南大學(xué)）