施 軍 吳 佩

（上海師范大學旅游學院，上海 201234）

隨著信息技術、網(wǎng)絡技術的迅猛發(fā)展以及廣泛應用，我國積極推進信息化建設，不斷加大對信息技術服務業(yè)的政策扶持和資金支持，極大地促進了信息技術服務產(chǎn)業(yè)的科技創(chuàng)新活動。然而，我國信息技術服務產(chǎn)業(yè)現(xiàn)在仍然存在著基礎領域內(nèi)創(chuàng)新能力較低，核心工業(yè)軟件對外依賴程度較大等問題，自主研發(fā)創(chuàng)新能力依舊面臨著較為薄弱的境遇。企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新離不開研發(fā)投入的支持。因此，如何提高企業(yè)的研發(fā)投入是信息技術服務業(yè)面臨的一大難題。

與傳統(tǒng)行業(yè)相比，信息技術服務企業(yè)技術更新?lián)Q代快，研發(fā)創(chuàng)新成為該行業(yè)的核心環(huán)節(jié)。然而，研發(fā)創(chuàng)新活動存在著研發(fā)周期久、成本大、結果不確定等問題?；诖?，企業(yè)應該怎樣提高研發(fā)投入，增強自己的自主創(chuàng)新能力？目前，國內(nèi)外關于研發(fā)投入的研究已取得了較多成果，大多從企業(yè)內(nèi)部治理機制或外部宏觀環(huán)境兩方面[1]來探討某一種或兩種因素，關于多因素協(xié)同作用對研發(fā)投入影響的研究還需進一步深入。因此，本文通過運用模糊集定性比較分析（fsQCA）方法，從企業(yè)實際控制人兩權分離的角度出發(fā)，基于公司內(nèi)部人員治理和外部融資渠道分析各要素間的協(xié)同作用對研發(fā)投入的影響。本文的研究結論有助于信息技術企業(yè)構建研發(fā)投入路徑，為上市公司未來的內(nèi)部治理和外部融資提供更為有效的參考。

一、文獻綜述與模型構建

1.兩權分離

基于我國特殊的制度背景，我國上市公司內(nèi)部的股權結構大多較為集中。在金字塔持股、交叉持股等方式下，企業(yè)實際控制人的現(xiàn)金流權與控制權更容易發(fā)生分離[2],并且兩權分離的大小會產(chǎn)生兩種不同的效應。當兩權分離中現(xiàn)金流權占比較高時，兩權分離對實際控制人表現(xiàn)為“激勵”效應，可以激勵實際控制人增加對管理層的監(jiān)督，緩解與管理層的代理沖突。當兩權分離的控制權較高時，企業(yè)實際控股人可能通過“隧道挖掘”的行為來謀求自己的不正當利益[3]，產(chǎn)生“塹壕”效應。這不僅會降低企業(yè)的經(jīng)營績效，也會造成企業(yè)現(xiàn)金流的不足，降低了企業(yè)的研發(fā)投入?；谏鲜龇治?，本文認為實際控制人兩權分離度的大小會對企業(yè)的高研發(fā)投入產(chǎn)生影響。

2.高管激勵

（1）薪酬激勵

已有研究認為，高管薪酬激勵與企業(yè)研發(fā)投入具有正相關關系。朱晉偉等[4]研究發(fā)現(xiàn)，對于平均年齡較大和教育水平較高的高管團隊，薪酬激勵能夠增加企業(yè)技術的創(chuàng)新投入。因此，出于追求短期績效的目的，高管可能會壓縮企業(yè)的研發(fā)支出，從而導致研發(fā)投入的不足。對于信息技術服務企業(yè)來說，技術的更新?lián)Q代需要進行大量的研發(fā)投入，本文認為薪酬激勵有利于企業(yè)的高研發(fā)投入。

（2）股權激勵

已有學者對于股權激勵與研發(fā)投入兩者間關系存在兩種不同的結論。一部分學者認為兩者具有正相關關系。股權激勵作為企業(yè)中長期的激勵制度，有助于將企業(yè)與股東的利益與高管自身利益捆綁在一起，從而使得高管能夠從企業(yè)長期可持續(xù)發(fā)展的角度來考慮研發(fā)投入，減少機會主義行為，做出最優(yōu)的決策[5]。另一部分學者認為兩者間呈現(xiàn)倒U型曲線。然而，我國資本市場的發(fā)展還不夠完善，上市公司股權激勵的程度遠低于倒U型曲線中20%的零界點[6]。因此，在我國制度背景下，高管股權激勵主要發(fā)揮利益趨同效應，信息技術服務企業(yè)可以通過股權激勵的方式提高企業(yè)的研發(fā)投入。

3.外部融資方式

（1）債權融資

基于我國特有的金融體系，銀行借款成為許多上市公司的主要融資方式。然而，研發(fā)投入的不確定性和高風險性使得企業(yè)容易產(chǎn)生逆向選擇和道德風險的問題[7]，從而加大了企業(yè)的融資約束，提高債權融資成本。即便企業(yè)通過債權融資獲取了資金，過高的債權融資成本不僅會增加研發(fā)投入的成本，也會為企業(yè)后續(xù)的還本付息帶來現(xiàn)金流的壓力，從而不利于企業(yè)的研發(fā)投入?；谏鲜龇治?，本文認為債權融資不利于企業(yè)的高研發(fā)投入。

（2）股權融資

股權融資通常不需要企業(yè)進行資產(chǎn)抵押或第三方擔保。因此，中小企業(yè)更愿意選擇以出售股權的方式對研發(fā)項目進行融資[8]。同時，股權融資有助于企業(yè)緩解研發(fā)投入帶來的財務風險，促使其對有限的資源進行合理配置。股權投資者需要按照股權比例進行分紅，這有利于提高外部投資者對企業(yè)內(nèi)部的監(jiān)督力度，促使企業(yè)能夠合理利用融資資金研發(fā)投入。李真等[9]通過建立研發(fā)投資中最優(yōu)模型發(fā)現(xiàn)，股權融資對企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新貢獻最大，其次是政府財政補貼。與其他行業(yè)相比，信息技術服務業(yè)的企業(yè)擁有的無形資產(chǎn)比重較大，相較于其他外部融資渠道，股權融資使其更容易獲得研發(fā)資金。因此，本文認為股權融資有利于信息技術服務企業(yè)進行高研發(fā)投入。

（3）政府補貼

當企業(yè)存在內(nèi)部現(xiàn)金流不足和外部融資約束時，政府補貼作為直接的現(xiàn)金流能夠很好地緩解這一問題。許多學者研究發(fā)現(xiàn)，政府補貼對企業(yè)研發(fā)投入具有激勵作用[10]。首先，政府補貼可以提供企業(yè)所需的研發(fā)要素，降低研發(fā)要素成本，提高企業(yè)的研發(fā)投入水平。其次，政府補貼的信號傳遞作用可以提高外部投資人的投資意愿，降低外部融資成本，促使企業(yè)獲得更多研發(fā)資金。相比于制造業(yè)等大規(guī)模行業(yè)，信息技術服務企業(yè)規(guī)模較小，外部融資約束較高，因此通過政府補貼對企業(yè)的高研發(fā)投入有積極影響。

基于上述理論分析，本文構建了圖1所示的研發(fā)投入組態(tài)分析模型。

圖1 兩權分離、高管激勵與外部融資的組態(tài)效應對研發(fā)投入的影響模型

二、研究設計

1.研究方法

20世紀80年代Ragin[11]提出了定性比較分析法（QCA）。QCA不僅可以用來探討不同前因變量間的組合路徑對結果變量的影響，也適用小樣本的案例分析。QCA共有3種類型。相較于csQCA與mvQCA，fsQCA通過引入隸屬度的概念，模糊了理論案例中集合的界限，可以分析前因變量程度的變化與結果變量間的關系，有效地解決了矛盾組態(tài)的問題。

2.數(shù)據(jù)來源

本文選取2014年～2019年我國滬深兩所信息技術服務業(yè)上市公司為研究對象。研究所需的薪酬激勵、股權激勵、股權融資、債權融資、政府補貼和研發(fā)投入均來自Wind數(shù)據(jù)庫，兩權分離度則通過2019年各公司年報計算獲得。在剔除被ST、*ST的公司等公司樣本后，本文最終獲得64家樣本公司，448個觀測值。本文通過Excel進行數(shù)據(jù)整理，通過fsQCA3.0進行數(shù)據(jù)分析。

3.變量測量與校準

（1）結果變量

研發(fā)費用是衡量企業(yè)研發(fā)投入的關鍵指標。企業(yè)規(guī)模的不同和資金的實力差異會對企業(yè)的研發(fā)費用產(chǎn)生影響。因此本文用研發(fā)支出與營業(yè)收入的比值來橫向比較企業(yè)研發(fā)投入的強度。

（2）前因變量

兩權分離度。根據(jù)Claessens等[12]的計算方式，控制權是股權結構圖中企業(yè)實際控制人在控制層中擁有的最小控制權比例之和，現(xiàn)金流權是所有控制鏈條上控制人持股比例乘積的總和。兩權分離度是指實際控制人控制權與現(xiàn)金流權的差值。

薪酬激勵。本文選取企業(yè)年報中的“高管薪酬總額”并對其進行自然對數(shù)處理。

股權激勵。我國上市公司主要通過授予企業(yè)高管一定持股比例進行激勵。因此，本文將管理層持有的總股本數(shù)與企業(yè)總股本的比值作為股權激勵的測量指標。

債權融資。目前我國上市公司主要的負債來自于銀行借款，考慮到并不是所有企業(yè)都發(fā)行債券。因此本文用企業(yè)資產(chǎn)負債表中的短期借款、長期借款和應付債券三者之和與企業(yè)總資產(chǎn)的比值作為測量指標。

股權融資。本文將資產(chǎn)負債表中股本和資本公積之和與企業(yè)總資產(chǎn)的比值作為測量指標。

政府補貼。本文選取Wind數(shù)據(jù)庫中政府對企業(yè)補助金額并對其進行自然對數(shù)處理。

（3）數(shù)據(jù)校準

與傳統(tǒng)分析方法相比，QCA需要先對前因和結果變量進行校準處理，從而將原始數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)換為布爾代數(shù)邏輯下的0-1集合數(shù)據(jù)，給變量賦予集合隸屬[13]。本文參考Ragin[11]的研究，將95%，50%，5%作為6個連續(xù)變量的3個錨點進行校準。兩權分離度則通過判斷其差值進行校準，若大于0，說明實際控制人存在兩權分離的現(xiàn)象，賦值為“1”；若等于0，說明實際控制人不存在兩權分離，賦值為“0”。各變量校準錨點如表1所示。

表1 各變量校準錨點

三、結果分析

1.必要條件分析

首先，對已校準過的單個變量是否為研發(fā)投入的必要條件進行分析，結果如表2所示。在fsQCA中，當單個前因變量的一致性超過0.9時，可以認為該變量是結果變量的必要條件。從表中可知，本文的6個前因變量的一致性水平都低于0.9，均不屬于必要條件，因此進一步采用組態(tài)分析的方法研究高研發(fā)投入各觸發(fā)要素的組合。

表2 高研發(fā)投入的必要條件分析

2.條件組態(tài)分析

本文在進行數(shù)據(jù)分析時，將軟件中的頻數(shù)閾值設為1，一致性閾值設為0.85，高于建議的最低閾值0.75[11]。同時為了減少潛在矛盾組態(tài)，將PRI小于0.75的真值表行排除[13]。通過對真值表進行標準分析后，共得出4條高研發(fā)投入的組態(tài)路徑如表3所示。4條組態(tài)中一致性最小的為0.894，最高的為0.946，說明這4種組態(tài)是產(chǎn)生企業(yè)高研發(fā)投入的充分條件。總體組態(tài)的一致性為0.903，表明在滿足這4種組態(tài)的案例中，有90.3%的企業(yè)表現(xiàn)出高研發(fā)投入行為。總體組態(tài)的覆蓋度為0.565，表明4種組態(tài)共同解釋了56.5%的案例。本文解的一致性和覆蓋度均高于臨界值，表明實證分析有效?；?種條件組態(tài)路徑，我們可以進一步分析企業(yè)內(nèi)部人員治理和融資方式在提高企業(yè)研發(fā)投入中的差異化適配關系。

表3 高研發(fā)投入組態(tài)

在組態(tài)1中，雖然企業(yè)沒有對高管實施股權激勵，但當實際控制人不存在兩權分離時，其謀私的可能性較低。此時，實際控制人與企業(yè)間存在相同的利益目標。實際控制人為了提高企業(yè)績效會積極進行研發(fā)投入活動。同時，信息技術服務企業(yè)的規(guī)模較小，有著較高的債權融資約束。因此，企業(yè)更容易通過政府補貼和股權融資的方式獲得研發(fā)資金。政府補貼作為該組態(tài)的核心條件，不僅可以給予企業(yè)部分研發(fā)資金，還能夠向外部投資者傳遞出積極信號，緩解外部投資者與企業(yè)間信息不對稱的情況，從而有利于企業(yè)通過股權融資獲取更多研發(fā)資金，實現(xiàn)企業(yè)的高研發(fā)投入。

在組態(tài)2中，當企業(yè)不存在兩權分離時，實際控制人與其他中小股東保持一致的利益。此時，企業(yè)內(nèi)主要存在第一類代理問題。企業(yè)通過對高管實施薪酬激勵，有利于較快調(diào)動高管工作的積極性，促使其將自身利益與公司利益保持一致，從而可以彌補高管出于研發(fā)投入不確定性和高風險性的特征而放棄投入成功后帶來高收益的損失。此外，組態(tài)2中股權激勵能夠使得高管從企業(yè)長期績效出發(fā)，積極開展有利于企業(yè)長期發(fā)展的研發(fā)活動。同時，企業(yè)通過薪酬激勵和股權激勵的組合激勵方式，可以降低股東與高管間信息不對稱問題，提高外部市場及投資者的預期，吸引更多投資者進行股權投資，促使企業(yè)獲得更多的研發(fā)資金進行研發(fā)創(chuàng)新。在此路徑中，本文發(fā)現(xiàn)，對于信息技術服務類企業(yè)來說，在不確定是否有政府補貼的情況下，與于債權融資相比，企業(yè)通過選擇股權融資的方式更能夠促進企業(yè)的研發(fā)投入活動。

本文通過對比組態(tài)1和組態(tài)2發(fā)現(xiàn)，當企業(yè)沒有兩權分離，也不沒有通過債權融資和股權融資時，企業(yè)既通過政府補貼提高研發(fā)投入；也可以通過對高管實施組合激勵提高研發(fā)投入。組態(tài)1的唯一覆蓋度和一致性略高于組態(tài)2。由此可見，對于信息技術服務企業(yè)來說，相比于薪酬激勵和股權激勵的組合激勵，政府補貼對高研發(fā)投入的影響更具解釋力。

在組態(tài)3中，當企業(yè)不存在兩權分離和薪酬激勵時，一方面，企業(yè)可以通過股權激勵將高管自身利益與企業(yè)利益綁定在一起，有助于高管充分利用企業(yè)已有資源進行研發(fā)投入。另一方面，由于企業(yè)與政府間存在信息不對稱的情況，使得企業(yè)在運用政府補貼時存在逆向選擇和道德風險的問題。此時，企業(yè)通過對高管實施股權激勵，有助于提升高管的責任感和使命感，促使高管合理運用政府補貼和現(xiàn)有資源進行研發(fā)創(chuàng)新?；诮M態(tài)3，本文發(fā)現(xiàn)股權激勵能夠提高政府補貼對研發(fā)投入的促進效果，股權激勵與政府補貼對企業(yè)的高研發(fā)投入具有協(xié)同作用。

在組態(tài)4中，當企業(yè)不存在兩權分離時，實際控制人可能通過較高的控制權非法侵占公司和其他中小股東的利益，從而降低外部投資者的投資意愿。同時，實際控制人的“掏空行為”也會增加銀行的監(jiān)督成本和面臨的違約風險，提高了企業(yè)的債權融資成本。因此，沒有政府補貼的企業(yè)通常會選擇融資成本較低的股權融資。此外，股權激勵使得高管作為公司受益人之一，可以在一定程度上緩解實際控制人的“掏空行為”，降低兩權分離對研發(fā)投入的消極作用。同時，高管持股具有信號傳遞的作用，可以向外部投資者傳達企業(yè)發(fā)展?jié)摿兔篮们熬暗确e極消息，有利于吸引外部投資者投資，為企業(yè)籌得更多資金進行研發(fā)投入。

四、結論與討論

本文以2014年～2019年滬深兩所信息技術服務業(yè)的上市公司為樣本，運用fsQCA方法，通過分析6個前因變量間的協(xié)同作用對企業(yè)高研發(fā)投入的影響。通過分析，本文得出以下結論：（1）當企業(yè)不存在兩權分離、股權激勵和債權融資時，企業(yè)通過政府補貼既可以獲得研發(fā)資金，也能夠釋放積極信號，增加企業(yè)股權融資的機會，提高研發(fā)投入。（2）當企業(yè)不存在兩權分離和債權融資時，可以通過對高管實施薪酬激勵和股權激勵的方式降低股權融資約束，從而有利于企業(yè)通過股權融資獲取更多資金開展研發(fā)活動。（3）當企業(yè)不存在兩權分離、薪酬激勵、債權融資和股權融資時，可以通過股權激勵和政府補貼的協(xié)同作用實現(xiàn)高研發(fā)投入。（4）當企業(yè)存在兩權分離，但沒有薪酬激勵和政府補貼時，股權激勵既可以減少兩權分離對研發(fā)投入的消極作用，也可以降低融資約束，有利于企業(yè)通過股權融資和債權融資提高研發(fā)投入。

基于上述結論，本文的實踐啟示在于：首先，從企業(yè)層面考慮。雖然在兩權分離的情況下，企業(yè)也存在高研發(fā)投入的組態(tài)，但該組態(tài)只占1/4，可見較高的兩權分離度對研發(fā)投入確實存在消極作用。因此，企業(yè)可以通過對高管實施有效的激勵，增加對企業(yè)關鍵信息披露等方式加強對實際控制人的監(jiān)督行為。其次，政府需要加強對企業(yè)的監(jiān)管力度，加大對實際控制人掏空行為的處罰，促使企業(yè)實際控股股東能夠得到有效的監(jiān)督和控制。同時，對于需要大量資金進行研發(fā)投入的高新技術企業(yè)來說，政府需要將財政補貼與金融市場相結合，增加企業(yè)的融資渠道，降低企業(yè)的融資成本，拉動更多社會資本來支持該行業(yè)企業(yè)的研發(fā)投入。