彭琳 劉平安

政府引導(dǎo)基金發(fā)揮著鏈接資本和實(shí)業(yè)，提升企業(yè)核心競爭力，促進(jìn)我國產(chǎn)業(yè)升級的重要作用。本文分析了政府引導(dǎo)基金的運(yùn)營管理模式，揭示了其運(yùn)作中的問題，包括缺乏市場化團(tuán)隊(duì)、缺乏監(jiān)管機(jī)制、缺乏對管理機(jī)構(gòu)的激勵(lì)和約束機(jī)制，通過研究湖北長江產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的三層架構(gòu)體系，提出了建立切實(shí)發(fā)揮實(shí)效的績效考核體系和市場化運(yùn)作機(jī)制，從而推動(dòng)引導(dǎo)基金規(guī)范化高質(zhì)量發(fā)展。

一、引言

縱觀我國股權(quán)投資的發(fā)展歷程，從1984年國家開始由政府推動(dòng)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展開始，各級政府一直在積極探索和尋找國有資本與股權(quán)投資行業(yè)結(jié)合的運(yùn)作模式和方式。時(shí)至今日，以政府引導(dǎo)基金為代表的國有資本已成為我國股權(quán)投資行業(yè)重要的推動(dòng)力，發(fā)揮著鏈接資本和實(shí)業(yè)，提升企業(yè)核心競爭力，促進(jìn)我國產(chǎn)業(yè)升級的重要作用。經(jīng)過多年發(fā)展，政府引導(dǎo)基金經(jīng)歷了探索起步、逐步試點(diǎn)、規(guī)范化運(yùn)作、全面發(fā)展四個(gè)階段，已成為創(chuàng)投生態(tài)不可或缺的重要參與力量，然而在現(xiàn)階段存量引導(dǎo)基金規(guī)范化高質(zhì)量發(fā)展的態(tài)勢下，其自身運(yùn)作也暴露出一些問題。

二、政府引導(dǎo)基金的作用

如今在我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入“雙循環(huán)”的背景下，通過政策創(chuàng)新及金融創(chuàng)新支持企業(yè)發(fā)展成為實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換和高質(zhì)量發(fā)展的重要策略，政府引導(dǎo)基金作為政策性金融支持工具，其作用日益凸顯。

一是政府引導(dǎo)基金是資本與實(shí)體產(chǎn)業(yè)的連接器，是市場資源和產(chǎn)業(yè)資本的有效配置手段。金融是實(shí)體的血脈，產(chǎn)業(yè)的發(fā)展離不開金融的支持。過去，我國是以商業(yè)銀行為主的間接融資金融體系，銀行對于產(chǎn)業(yè)發(fā)展通常只會(huì)“錦上添花”而不能“雪中送炭”。當(dāng)前我國正處于增加國產(chǎn)替代、增強(qiáng)價(jià)值鏈韌性、提升要素生產(chǎn)力的產(chǎn)業(yè)升級關(guān)鍵階段，對于部分高風(fēng)險(xiǎn)的科技企業(yè)，特別是處于創(chuàng)業(yè)期的初創(chuàng)企業(yè)，長期穩(wěn)定的股權(quán)資本的注入更加重要。而政府引導(dǎo)基金正是能長期穩(wěn)定的進(jìn)行股權(quán)投資，因此可扮演資本與產(chǎn)業(yè)的鏈接角色，促進(jìn)資源的有效配置。

二是政府引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)母基金對促進(jìn)我國產(chǎn)業(yè)升級、補(bǔ)足產(chǎn)業(yè)鏈短板、加速產(chǎn)業(yè)鏈聚集融合發(fā)揮了非常重要的作用。根據(jù)清科研究中心統(tǒng)計(jì)，截至2020年第一季度國內(nèi)共設(shè)立1，741支政府引導(dǎo)基金，目標(biāo)規(guī)模超過10萬億，實(shí)際已到位規(guī)模4.76萬億元人民幣，主要以母基金（Fund of Funds）形式為主，占比達(dá)到了47.9%。這些母基金大多由國家部委、各地政府發(fā)起設(shè)立，其中單支基金規(guī)模超過100億的有233家，這樣大體量的基金能在深度和廣度上對產(chǎn)業(yè)升級、區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到導(dǎo)向性作用。目前最典型的案例就是2014年9月成立的國家集成電路產(chǎn)業(yè)基金，該基金由工信部、財(cái)政部牽頭發(fā)起，實(shí)際到位資金達(dá)1387.2億人民幣，出資人包括國家財(cái)政360億人民幣，國開金融320億人民幣，亦莊國投代表北京市及北京經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)100億人民幣，社會(huì)資本420億人民幣。該母基金投資方式多樣，已投資包括贏富泰克等在內(nèi)的8支專注于集成電路投資的子基金，投資了包括三安光電、紫光展銳、中芯國際在內(nèi)的56家產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)，參與了長川科技、通富微電等5家上市公司的8起并購。國家集成電路基金一期現(xiàn)已全部投資完畢，正在進(jìn)行二期的投資運(yùn)作。正是有了大基金這樣的長期、穩(wěn)定、低成本的資本扶持，才能支持我國在中美貿(mào)易戰(zhàn)的背景下，實(shí)現(xiàn)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的彎道超車。

三、政府引導(dǎo)基金的運(yùn)營管理模式

（一）常見的政府引導(dǎo)基金運(yùn)營管理模式

在運(yùn)作管理方面，政府引導(dǎo)基金常以如下六種模式進(jìn)行運(yùn)營管理：委托地方政府平臺(tái)公司負(fù)責(zé);委托地方國有創(chuàng)投企業(yè)負(fù)責(zé);委托外部市場化專業(yè)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé);成立獨(dú)立事業(yè)法人負(fù)責(zé);成立獨(dú)立的引導(dǎo)基金管理公司負(fù)責(zé);公司型引導(dǎo)基金自行組建團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)等六種主要模式。在各種模式中，因?yàn)閷φ褪袌龅倪吔缃缍ú磺逦葐栴}，往往導(dǎo)致運(yùn)作方式行政化，效率較低。權(quán)責(zé)不清，監(jiān)管機(jī)制不完善，缺乏合理有效的績效評價(jià)機(jī)制和市場化薪酬等激勵(lì)措施，導(dǎo)致政府引導(dǎo)基金往往無法組建專業(yè)化的團(tuán)隊(duì)進(jìn)行長期管理。

（二）政府引導(dǎo)基金的三層運(yùn)作架構(gòu)——以湖北省長江經(jīng)濟(jì)帶產(chǎn)業(yè)基金為例

湖北省長江經(jīng)濟(jì)帶產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金通過三層運(yùn)作架構(gòu)的設(shè)計(jì)，很好的解決了團(tuán)隊(duì)不市場、決策不科學(xué)的問題。該基金成立于2015年11月，通過400億元的財(cái)政資金吸引了超過1600億的社會(huì)資本，共同組成了一個(gè)規(guī)模超過2000億元的產(chǎn)業(yè)基金群。產(chǎn)業(yè)基金再通過設(shè)立子基金或重大項(xiàng)目直接投資的方式，最終形成約10000億元的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)落地湖北。

該基金為三層架構(gòu)：第一層級是引導(dǎo)基金，湖北省財(cái)政將400億元財(cái)政資金注入引導(dǎo)基金，交由該引導(dǎo)基金的管理公司管理，該管理公司為混合所有制，由40名公開招募的社會(huì)股東構(gòu)成，其中湖北省級投資平臺(tái)占股26%，央企占股12%，市場化投資機(jī)構(gòu)占股29%，銀行占股33%。高管團(tuán)隊(duì)中省政府只委派一名董事長兼法人，其他管理人員均由市場化招聘組成，真正實(shí)現(xiàn)了市場化運(yùn)作、專業(yè)化管理的運(yùn)行機(jī)制。引導(dǎo)基金的出資決策機(jī)制方面，通過市場化方式，遴選子基金的管理人，因此吸引了包括紅杉等在內(nèi)的國際一流投資機(jī)構(gòu)。第二層級是分期母基金和直投基金，通過引入優(yōu)先級和劣后級資金，組建了約2000億元規(guī)模的產(chǎn)業(yè)基金群;第三層級是子基金和直投項(xiàng)目，通過母基金出資，聯(lián)合社會(huì)資本，成立了約4000億元規(guī)模的產(chǎn)業(yè)投資子基金群。通過三層架構(gòu)設(shè)計(jì)，該基金實(shí)際實(shí)現(xiàn)了投資回報(bào)和投資風(fēng)險(xiǎn)的差異化安排，有助于提高基金群的資金運(yùn)作效率，增強(qiáng)不同類別基金運(yùn)作的專業(yè)程度;同時(shí)，基金通過結(jié)構(gòu)化分級，可以滿足不同出資人的投資訴求，最終增大了募資的規(guī)模。

四、政府引導(dǎo)基金的運(yùn)行問題

（一）缺乏市場化團(tuán)隊(duì)和科學(xué)的決策機(jī)制

政府引導(dǎo)基金的運(yùn)作模式?jīng)Q定了其往往自身運(yùn)作不市場，機(jī)制不健全，考核不科學(xué)。如上文分析，正是因?yàn)閷φ褪袌龅倪吔缃缍ú磺逦葐栴}，往往導(dǎo)致運(yùn)作方式行政化，效率較低。此外，因基金的權(quán)責(zé)關(guān)系模糊，也無法根據(jù)基金業(yè)務(wù)的特點(diǎn)制定合理有效的的績效評價(jià)機(jī)制和市場化薪酬等激勵(lì)措施，導(dǎo)致政府引導(dǎo)基金往往無法組建專業(yè)化的團(tuán)隊(duì)進(jìn)行長期管理?？己朔矫嬉矌в袧夂竦男姓剩喊茨甓冗M(jìn)行考核缺乏長期綜合考核機(jī)制;投資項(xiàng)目投十賺九但仍然對虧一進(jìn)行問責(zé)，過度關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)，缺乏“容錯(cuò)機(jī)制”的考核理念等，例如西安市人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)于2020年8月印發(fā)的《西安市屬企業(yè)違規(guī)經(jīng)營投資責(zé)任追究實(shí)施辦法》中規(guī)定市屬企業(yè)經(jīng)營管理人員在經(jīng)營投資中造成國有資產(chǎn)損失的，將對相關(guān)責(zé)任人實(shí)施終身追責(zé)。

（二）缺乏監(jiān)管機(jī)制

我國國家層面比較重視政府引導(dǎo)基金的政策目標(biāo)及相關(guān)考核指引，相繼出臺(tái)了一系列管理辦法，如國家發(fā)展改革委于2008年10月頒布的《關(guān)于創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立于運(yùn)作的指導(dǎo)意見》及2016年12月頒布的《政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》、財(cái)政部于2015年12月頒布的《政府投資基金暫行管理辦法》及《關(guān)于財(cái)政資金注資政府投資基金支持產(chǎn)業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見》等。然而，上述辦法只是在頂層設(shè)計(jì)角度規(guī)定了大的監(jiān)督管理框架，從財(cái)政資金監(jiān)管角度提出了考核評價(jià)，但均沒有涉及具體的操作指引和監(jiān)管實(shí)施部門，制度建設(shè)方面內(nèi)容存在盲區(qū)，監(jiān)管鏈條不完整。因此，地方政府實(shí)際出資參與引導(dǎo)基金的具體工作無章可循，如缺乏基金管理人的甄選制度、重大投資項(xiàng)目的投后管理稽查制度、基金投資效益的考核評價(jià)制度等。制度不健全致使引導(dǎo)基金存在違規(guī)操作的空間，不利于規(guī)避道德風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)。

（三）缺乏對引導(dǎo)基金管理機(jī)構(gòu)及人員的激勵(lì)和約束機(jī)制

一方面，引導(dǎo)基金的管理機(jī)構(gòu)多為國有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，投委會(huì)委員多為政府直接委派。2016年審計(jì)署抽查了235只政府投資基金，其中122只基金（占比52%）的管理公司由政府部門直接指定，多為政府直接下轄的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，103只基金（占比44%）的管理公司有342名高管或投委會(huì)成員由政府部門直接指定或委派。這些直接委派的投資管理團(tuán)隊(duì)或是來自財(cái)政部門人員兼職，或是來自地方國企，直接委派的管理團(tuán)隊(duì)的專業(yè)經(jīng)驗(yàn)一般會(huì)相對欠缺，這種“模式有利于保證引導(dǎo)基金的政策性，可以有效地保證引導(dǎo)基金的非營利性，但專業(yè)性不足，不利于引導(dǎo)基金市場化運(yùn)作”?！皼Q策委員會(huì)內(nèi)部經(jīng)常會(huì)因政策性目標(biāo)與安全性目標(biāo)之間的沖突而影響引導(dǎo)基金決策”。另一方面，在實(shí)際操作中，引導(dǎo)基金的投資決策主要由基金投資決策委員會(huì)負(fù)責(zé)，引導(dǎo)基金管理機(jī)構(gòu)自主決策權(quán)有限，客觀上導(dǎo)致其對引導(dǎo)基金運(yùn)行監(jiān)管不積極，部分基金管理機(jī)構(gòu)人員在決策及管理方面往往“不求有功、但求無過”，積極性不強(qiáng)，對引導(dǎo)基金投資的項(xiàng)目運(yùn)行疏于監(jiān)管，導(dǎo)致政府資金的安全性和收益性下降。國有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)也缺乏對團(tuán)隊(duì)的超額收益獎(jiǎng)勵(lì)、項(xiàng)目跟投等激勵(lì)措施，必然會(huì)影響引導(dǎo)基金的管理水平和投資效果。

五、建議

（一）設(shè)置科學(xué)的績效考核標(biāo)準(zhǔn)，切實(shí)讓績效考核體系發(fā)揮作用

政府引導(dǎo)基金源自公共財(cái)政，屬于公共政策考核評價(jià)內(nèi)容，雖然帶有政策性目的，但在投資的過程中依然存在商業(yè)行為，可分別予以評價(jià)。首先，可根據(jù)政府引導(dǎo)基金種類，分別設(shè)置不同的績效評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。如果該基金出資全部源于財(cái)政，那在投資時(shí)，就該以“強(qiáng)鏈、補(bǔ)鏈”為投資策略，重點(diǎn)投資產(chǎn)業(yè)鏈薄弱環(huán)節(jié)和地方重點(diǎn)發(fā)展領(lǐng)域，不再過分追逐短期經(jīng)濟(jì)效益，而應(yīng)著眼于長期目標(biāo)，從社會(huì)公共利益、產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)、就業(yè)提升等投資判斷項(xiàng)目，建立容錯(cuò)機(jī)制，對于產(chǎn)業(yè)關(guān)鍵共性技術(shù)、經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)等市場投入不足領(lǐng)域，真正發(fā)揮財(cái)政引導(dǎo)效果。如果該基金有社會(huì)資本參與，那應(yīng)市場化運(yùn)作，通過財(cái)政出資人對社會(huì)出資人的讓利，引導(dǎo)基金投向重點(diǎn)發(fā)展領(lǐng)域。這樣合理劃分政府引導(dǎo)基金種類，切實(shí)讓績效評價(jià)體系發(fā)揮作用。其次，還需細(xì)化政府引導(dǎo)基金考核內(nèi)容，結(jié)合政府引導(dǎo)基金設(shè)立的目的，細(xì)化產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向指標(biāo)、支持方向指標(biāo)、杠桿效應(yīng)指標(biāo)、價(jià)值指標(biāo)、風(fēng)險(xiǎn)控制效果指標(biāo)，準(zhǔn)確評估政府引導(dǎo)基金運(yùn)行實(shí)效。第三，真正使績效評價(jià)對基金存續(xù)和管理費(fèi)構(gòu)成實(shí)質(zhì)性影響。組織實(shí)施全過程績效評價(jià)，評價(jià)結(jié)果要對基金的存續(xù)（政府投資基金的存續(xù)及退出）構(gòu)成實(shí)質(zhì)性影響，也會(huì)影響到管理費(fèi)的計(jì)算和計(jì)提。

（二）建立市場化運(yùn)作機(jī)制

建立政府引導(dǎo)基金市場化運(yùn)作的管理機(jī)制獲取子基金的投資業(yè)績，即在政府引導(dǎo)基金投資子基金時(shí)，以市場化機(jī)制來甄選子基金的管理人，通過子基金管理人過往管理的基金的IRR（內(nèi)部收益率）、DPI（投入資本分紅率）等來判斷其投資業(yè)績，真正保證子基金投資的經(jīng)濟(jì)效益。

（作者單位：西安高新金融控股集團(tuán)有限公司;陜西省產(chǎn)業(yè)投資有限公司）