張啟揚(yáng)

摘 要：2014年到2017年四年間，險(xiǎn)資舉牌成為資本市場(chǎng)上受廣泛關(guān)注的事件。險(xiǎn)資頻頻舉牌上市公司，對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生了不小的沖擊，這期間上市公司和監(jiān)管部門對(duì)待險(xiǎn)資的態(tài)度不斷變化，中國(guó)證監(jiān)會(huì)和中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)相繼出臺(tái)相關(guān)文件規(guī)范險(xiǎn)資舉牌的行為，為今后保險(xiǎn)資金進(jìn)入資本市場(chǎng)規(guī)范了途徑和標(biāo)的要求。但對(duì)險(xiǎn)資在資本市場(chǎng)中的作用以及長(zhǎng)期的監(jiān)管態(tài)度和監(jiān)管思路仍存在分歧。本文以險(xiǎn)資舉牌的相關(guān)數(shù)據(jù)為依據(jù)，對(duì)集中出現(xiàn)險(xiǎn)資舉牌的年份進(jìn)行反思，分析其對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生的影響，為保險(xiǎn)資金今后在資本市場(chǎng)合理規(guī)范入市提出監(jiān)管方面的建議。

關(guān)鍵詞：險(xiǎn)資舉牌;險(xiǎn)資規(guī)范;監(jiān)管政策

一 險(xiǎn)資舉牌標(biāo)的特征、動(dòng)因

（一） 險(xiǎn)資舉牌標(biāo)的選擇

在險(xiǎn)資舉牌大軍中，安邦人壽、前海人壽等保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)占據(jù)主力地位，從險(xiǎn)資舉牌的標(biāo)的企業(yè)來看，以2015年為例進(jìn)行分析，安邦人壽集中舉牌板塊為房地產(chǎn)板塊（萬科A）、商品零售板塊（大商股份、）;前海人壽集中舉牌板塊為房地產(chǎn)板塊（萬科A）、公共事業(yè)（明星電力）及建材板塊（南玻A）。從上述企業(yè)可以發(fā)現(xiàn)，險(xiǎn)資舉牌的對(duì)象多為低估值高ROE藍(lán)籌股或者擁有良好盈利能力和現(xiàn)金流的公司，同時(shí)不集中持股，這方便增持后提升對(duì)目標(biāo)公司的把控度，兼顧舉牌金融板塊中表現(xiàn)強(qiáng)勁、具有良好市場(chǎng)前景的優(yōu)質(zhì)股票，以此謀求稀缺的金融牌照，為建設(shè)大規(guī)模的保險(xiǎn)集團(tuán)打基礎(chǔ)。由此觀之，中小型保險(xiǎn)公司頻頻舉牌的目的，旨在提高保險(xiǎn)公司品牌的國(guó)民認(rèn)可度以及加強(qiáng)不同業(yè)務(wù)之間的協(xié)作。

（二）險(xiǎn)資舉牌動(dòng)因

1.保險(xiǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展

改革開放的30年里，我國(guó)金融行業(yè)蓬勃發(fā)展，其中保險(xiǎn)業(yè)作為金融業(yè)的三大支柱之一，其資本得到快速積累。保費(fèi)收入和資產(chǎn)總量連年上漲。1980年至2016年，保險(xiǎn)業(yè)累計(jì)總資產(chǎn)超過15萬億元，資產(chǎn)總量也在逐年上升。資本積累為保險(xiǎn)業(yè)調(diào)整自身資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)、尋求更高的資產(chǎn)保值和增值途徑提供了條件。

2.尋求補(bǔ)充資本以及財(cái)務(wù)投資機(jī)會(huì)

舉牌險(xiǎn)企中的多數(shù)沒有上市，面對(duì)資本補(bǔ)充的巨大壓力，無法依靠資本市場(chǎng)進(jìn)行融資。因此，調(diào)整投資戰(zhàn)略就成了險(xiǎn)企補(bǔ)充資本的備選方案之一，且這種方式效率更快。此外，由會(huì)計(jì)核算規(guī)則可知，當(dāng)險(xiǎn)資持某公司股票比例大于5%且駐派董事會(huì)董事時(shí)，其股票投資記賬方式可由公允價(jià)值法轉(zhuǎn)為權(quán)益法，投資額可以在財(cái)務(wù)報(bào)表中表現(xiàn)為長(zhǎng)期股權(quán)投資，可以減少因股價(jià)不穩(wěn)定對(duì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)報(bào)表的影響，增加保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)收益率。因此，保險(xiǎn)企業(yè)為了應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的總體環(huán)境以及保持自身利潤(rùn)的增長(zhǎng)的需求，選擇舉牌上市公司。

二 ?險(xiǎn)資舉牌對(duì)資本市場(chǎng)的影響

（一）調(diào)動(dòng)市場(chǎng)熱情

被舉牌上市公司因?yàn)槠鋬敻赌芰凸芾砟芰Φ瘸霰姷陌l(fā)展?jié)摿土己玫氖袌?chǎng)前景而被舉牌方看好，對(duì)于資方，這是一種理性投資的決策。舉牌之后，市場(chǎng)就會(huì)受到一種“該公司被低估”的信號(hào)，通過二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行大規(guī)模的股票交易，吸引來自資本市場(chǎng)的大量目光。因此，也吸引著股市中的普通中小投資者跟進(jìn)并帶來獲利的可能性。

（二）促進(jìn)市場(chǎng)回歸價(jià)值投資

相對(duì)于市場(chǎng)上充斥的其它可使用資金，保險(xiǎn)資金續(xù)存時(shí)間長(zhǎng)、穩(wěn)定、數(shù)額巨大，這使其成為了相對(duì)優(yōu)質(zhì)的長(zhǎng)線投資資金。目前，我國(guó)的資本市場(chǎng)里依然是中小投資者占據(jù)大多數(shù)，往往他們對(duì)投資方向沒有合理的判斷，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)也缺乏正確的認(rèn)知，部分投資者在選擇投資組合時(shí)會(huì)跟隨險(xiǎn)資。從而險(xiǎn)資的投資理念對(duì)資本市場(chǎng)中的資金流向起到了巨大的引導(dǎo)作用。若險(xiǎn)資刻意引導(dǎo)價(jià)值投資，則險(xiǎn)資的入市必然會(huì)向資本市場(chǎng)傳遞出長(zhǎng)期投資、穩(wěn)健運(yùn)作的信號(hào)。中小投資者跟隨保險(xiǎn)資金投資的方向，也會(huì)逐漸樹立價(jià)值投資的觀念，一定程度上抑制跟風(fēng)炒作的投資行為，促使市場(chǎng)回歸理性價(jià)值投資。

（三）促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展

舉牌解決了被舉牌企業(yè)融資的困境，帶來來自保險(xiǎn)業(yè)的穩(wěn)定注資，同時(shí)提升了上市公司再融資的能力。另一方面，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)舉牌上市公司后，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)獲得在該公司設(shè)立常設(shè)股東的權(quán)利，有利于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)關(guān)注參與被舉牌公司的經(jīng)營(yíng)，對(duì)原本經(jīng)營(yíng)效率比較低的企業(yè)來說，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的加入有利于其幫助其自身進(jìn)行整合提高經(jīng)營(yíng)效率;對(duì)原本經(jīng)營(yíng)良好的企業(yè)來說，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的加入有利于企業(yè)利用保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)掌握的穩(wěn)定長(zhǎng)期資金，并為后續(xù)的資金注入提供了保證。險(xiǎn)資在舉牌前后過程中扮演的不同角色都對(duì)上市公司產(chǎn)生了積極作用。因此不得不說險(xiǎn)資舉牌對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有促進(jìn)作用。

三 監(jiān)管建議

（一）明確對(duì)險(xiǎn)資舉牌的態(tài)度

險(xiǎn)資舉牌上市公司是出于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)自身發(fā)展而做出的行為。保險(xiǎn)資金投資股票市場(chǎng)可以使保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)獲得更高的投資收益，同時(shí)對(duì)于被舉牌的上市公司來說，舉牌行為完善的是上市公司的治理結(jié)構(gòu)，為該公司注入全新的活力的經(jīng)營(yíng)策略。同時(shí)為上市公司提供長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金，有利于公司利用保險(xiǎn)資金進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)和市場(chǎng)擴(kuò)張。我國(guó)股票市場(chǎng)存在穩(wěn)定性差、換手率高的問題，不利于股市長(zhǎng)期健康發(fā)展。而保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)作為機(jī)構(gòu)投資者，會(huì)給市場(chǎng)發(fā)出積極信號(hào)，使一些在觀望的投資者更加堅(jiān)定進(jìn)入市場(chǎng)的信心，從而有利于資本市場(chǎng)的活躍。

（二）建立分級(jí)管理制度

寶萬之爭(zhēng)中的杠桿收購(gòu)給上市公司造成了很大的危機(jī)感，但實(shí)際上大多數(shù)險(xiǎn)資舉牌案例并非惡性的控制權(quán)之爭(zhēng)。保險(xiǎn)資金舉牌上市公司的主要目的是財(cái)務(wù)投資，在此情況下，分級(jí)監(jiān)管制度顯得各為必要。對(duì)于舉牌行為，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)符合保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)指導(dǎo)政策規(guī)定的不應(yīng)對(duì)其做過多要求，由保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)根據(jù)資本市場(chǎng)行情及自身情況選擇舉牌標(biāo)的以及舉牌的時(shí)機(jī)，但同時(shí)應(yīng)在實(shí)施舉牌行為時(shí)發(fā)布相關(guān)公告，保護(hù)中小投資者利益，杜絕內(nèi)幕交易行為。對(duì)于杠桿收購(gòu)行為，我認(rèn)為有關(guān)部門應(yīng)出臺(tái)相關(guān)法律對(duì)杠桿資金比例做出規(guī)定，在可控范圍內(nèi)允許保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)使用杠桿資金。

（三）強(qiáng)化信息披露

舉牌過程中的信息披露措施要做到位，提升市場(chǎng)信息透明度。如果保險(xiǎn)公司并購(gòu)的目的是控股，那么應(yīng)當(dāng)告知中小投資者其長(zhǎng)期戰(zhàn)略規(guī)劃，而不僅是披露財(cái)務(wù)狀況。其次，對(duì)舉牌保險(xiǎn)公司的資金來源應(yīng)該進(jìn)行清晰解釋。當(dāng)前，保險(xiǎn)公司的資金來源主要有三個(gè)途徑：自有資金、保險(xiǎn)責(zé)任準(zhǔn)備金、其他資金。保險(xiǎn)公司應(yīng)該對(duì)舉牌的資金來源分別予以解釋說明，不能故意誤導(dǎo)中小投資者;最后，舉牌的保險(xiǎn)公司要公開披露其關(guān)聯(lián)方、一致行動(dòng)人，不得刻意隱瞞和暗箱操作。如果舉牌過程中不披露一致行動(dòng)人的情況，保險(xiǎn)公司很容易通過關(guān)聯(lián)公司共同舉牌來規(guī)避法律的規(guī)定。