王丹

2020年12月12日，“第十四屆賣方分析師水晶球獎(jiǎng)”榜單發(fā)布活動(dòng)在三亞舉辦，來自獲獎(jiǎng)研究所的領(lǐng)導(dǎo)、分析師和銷售經(jīng)理，以及上市公司、審計(jì)機(jī)構(gòu)和主辦方嘉賓，現(xiàn)場見證了全部獎(jiǎng)項(xiàng)的發(fā)布。

中國經(jīng)濟(jì)一枝獨(dú)秀A股漲結(jié)構(gòu)化行情“股王”發(fā)力

2020年對于中國經(jīng)濟(jì)和A股市場來說，是不尋常的一年。在成功控制新冠病毒疫情后，中國經(jīng)濟(jì)在全球一枝獨(dú)秀，將成為主要經(jīng)濟(jì)體中唯一正增長的國家。

A股市場也表現(xiàn)良好，在經(jīng)歷了一季度的探底之后，一路穩(wěn)步上揚(yáng)。截至12月9日，上證指數(shù)年內(nèi)漲幅達(dá)到11.32%，創(chuàng)業(yè)板綜合指數(shù)更是大漲44.09%。

在指數(shù)上漲的同時(shí)，A股市場的穩(wěn)定性也大幅提高，并且一改牛短熊長的痼疾，截至12月9日，當(dāng)年除1月、3月和9月外，其余月份上證指數(shù)均錄得漲幅，為近年來少見。

同時(shí)，以行業(yè)和業(yè)績?yōu)樽兞?，行情結(jié)構(gòu)化特征明顯。

一方面是行業(yè)分化嚴(yán)重，截至12月9日，在申萬28個(gè)一級行業(yè)指數(shù)中，食品飲料、電氣設(shè)備、休閑服務(wù)、汽車和醫(yī)藥生物排名前五位，漲幅均超過40%;而房地產(chǎn)、銀行、通信、采掘和建筑裝飾排名后五位，均出現(xiàn)了個(gè)位數(shù)的下跌。s

另一方面，行業(yè)龍頭股在資金扎堆效應(yīng)加持下，繼續(xù)一路強(qiáng)勢。例如，A股“股王”貴州茅臺（600519.SH）續(xù)演不敗神話，在2019年上漲100%的基礎(chǔ)上，截至12月9日，2020年再漲56.55%，股價(jià)摸高1875元，迫近2000元大關(guān)。作為A股第一高價(jià)股，貴州茅臺的強(qiáng)勢帶動(dòng)了一批高價(jià)股，科技、消費(fèi)、醫(yī)藥等行業(yè)中出現(xiàn)了大量百元股。

二級市場上漲的同時(shí)，2020年IPO融資規(guī)模爆發(fā)，橫向來比穩(wěn)坐全球第一，縱向來比為歷史最高，A股上市公司數(shù)量也因此突破4000家。

市場制度建設(shè)2020年也大步邁進(jìn)，繼科創(chuàng)板推出之后，創(chuàng)業(yè)板也實(shí)現(xiàn)了注冊制，全市場注冊制穩(wěn)步推進(jìn)。

作為對股市繁榮的側(cè)面反映，可轉(zhuǎn)債市場交易火爆。

2020年表現(xiàn)較差的是信用債和港股。由于一些公司違約爆雷，信用債市場出現(xiàn)了階段性的風(fēng)聲鶴唳;而港股在A股和美股均強(qiáng)勢上漲的夾擊之下，卻表現(xiàn)出較弱的市況，并導(dǎo)致A-H股比價(jià)價(jià)差持續(xù)擴(kuò)大，給未來A股的市場表現(xiàn)抹上了些許陰影。

機(jī)構(gòu)化“利好”賣方研究研究方法和水平日臻完善

2020年行情從投資者構(gòu)成愈加機(jī)構(gòu)化和市場結(jié)構(gòu)分化等多方面促成了賣方研究重要性的提升。

公募基金無疑是賣方研究最重要的產(chǎn)業(yè)鏈“下游”和最大的需求方。2020年新基金發(fā)行異?；鸨?，根據(jù)財(cái)匯數(shù)據(jù)，截至2020年10月末，年內(nèi)新成立的基金規(guī)模已突破2.52萬億元，數(shù)量達(dá)1202只，規(guī)模和數(shù)量均已超過歷史最高發(fā)行記錄2015年的1.65萬億元和2016年的1173只，2020年因此成為新發(fā)基金的“雙料冠軍”。

多年來，公募基金規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)張一直在間接擴(kuò)大著賣方研究的影響力。因此，2020年公募基金規(guī)模的上佳表現(xiàn)對賣方研究是一個(gè)顯著“利好”。

另外，在龍頭股強(qiáng)者恒強(qiáng)等結(jié)構(gòu)化行情特征的背景下，對高水平賣方研究的需求愈加殷切、其作用越發(fā)顯著，以專業(yè)研究能力服務(wù)于機(jī)構(gòu)的賣方研究正好發(fā)揮所長。而行業(yè)分化嚴(yán)重，則使得“銀行研究員”的自嘲段子廣泛流傳。

2015年以來，被稱為“聰明錢”的北向資金持續(xù)流入A股，并逐漸取得了與其市值占比不相匹配的巨大市場影響。和賣方研究對國內(nèi)買方機(jī)構(gòu)的高覆蓋和緊密聯(lián)系相比，賣方研究在北向資金的運(yùn)作鏈條中似乎仍告缺失，不能不說是一個(gè)遺憾。

賣方研究行業(yè)伴隨中國股市成長壯大，對A股的起起落落和結(jié)構(gòu)變遷極為敏感，在行情中更是引導(dǎo)市場預(yù)期的急先鋒。

過去一年，機(jī)構(gòu)所占市場份額日益增加，以公募基金等機(jī)構(gòu)為主要客戶的賣方研究機(jī)構(gòu)，因此獲得了更高的話語權(quán)。

總體上，隨著A股市場上機(jī)構(gòu)投資者占比的擴(kuò)大，國內(nèi)賣方研究的話語權(quán)在不斷提升，其研究方法和研究水平也在十多年的發(fā)展過程中日臻完善，并在2020年再上一個(gè)臺階。

展望未來，結(jié)構(gòu)化行情的格局短期內(nèi)很難改變，賣方研究的重要性日益彰顯，賣方分析師將以專業(yè)化的研究，為投資者創(chuàng)造更大價(jià)值。

榜單格局趨于穩(wěn)定集中于頭部研究所

從供給看，賣方研究和買方研究互為補(bǔ)充，形成了A股研究供給的基本盤。

其中，賣方研究已經(jīng)走過了初創(chuàng)期和高速發(fā)展期，進(jìn)入成熟期。在經(jīng)歷了數(shù)年前各家研究所爭相高投入和大舉擴(kuò)張之后，賣方研究的“勢力”基本塵埃落定，領(lǐng)先梯隊(duì)經(jīng)歷幾番沉浮，相對穩(wěn)定在了目前格局。

“第十四屆賣方分析師水晶球獎(jiǎng)榜單”顯示，長江證券、廣發(fā)證券、申萬宏源、海通證券和興業(yè)證券摘取了“本土金牌研究團(tuán)隊(duì)”的前五名，再加上只參加“債券”評選的中金公司，以及未參加評選的中信證券和國泰君安，構(gòu)成了國內(nèi)賣方研究的第一梯隊(duì)。

其中，長江證券在2017-2020年水晶球“本土金牌研究團(tuán)隊(duì)”獎(jiǎng)項(xiàng)排名分別是第五、第二、第三和第一;廣發(fā)證券排名分別是第一、第一、第二和第二;申萬宏源排名分別是第八、第七、第一和第三;海通證券排名分別是第三、第四、第四和第四;興業(yè)證券排名分別是第二、第三、第五和第五。

單項(xiàng)獎(jiǎng)方面，榜單格局基本穩(wěn)定。廣發(fā)證券郭磊團(tuán)隊(duì)蟬聯(lián)“宏觀”獎(jiǎng)項(xiàng)第一名;廣發(fā)證券戴康團(tuán)隊(duì)奪得“策略”獎(jiǎng)項(xiàng)第一名;中金公司陳健恒團(tuán)隊(duì)仍為“債券”獎(jiǎng)項(xiàng)第一名。在其他行業(yè)獎(jiǎng)項(xiàng)中，傳統(tǒng)研究實(shí)力領(lǐng)先的團(tuán)隊(duì)也多數(shù)占先。

從本屆“賣方分析師水晶球獎(jiǎng)”榜單來看，獲獎(jiǎng)團(tuán)隊(duì)仍集中于幾家頭部研究所，綜合分前五名機(jī)構(gòu)的得分率達(dá)到了58.74%。

賣方分析高“含金”入行難功成名就更難

近些年來，隨著證券市場的高速發(fā)展，券商行業(yè)成為人才匯聚的熱門行業(yè)，賣方分析師更是其中的翹楚。

中國證券業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至12月9日，125家券商擁有執(zhí)業(yè)資格的從業(yè)人員共計(jì)33.25萬人，其中擁有證券投資咨詢（分析師）執(zhí)業(yè)資格的僅有3472人，占比1.04%，比保薦代表人少40%。這足以證明賣方分析師這一身份的“含金量”。

不過，與保薦人團(tuán)隊(duì)做項(xiàng)目拿承銷費(fèi)的清晰收入模式相比，賣方研究收入高度依賴于買方機(jī)構(gòu)對研究水平和服務(wù)水平的外部評價(jià)。這也對賣方分析師研究的獨(dú)立性提出了挑戰(zhàn)。在股價(jià)每天起起落落的大潮中、在基金派點(diǎn)和內(nèi)部打分的短期評價(jià)鞭策中，賣方分析師如何自處，便成為從業(yè)者的一個(gè)難題。

交銀國際的明星分析師洪灝在“論一名優(yōu)秀賣方研究員的自我修養(yǎng)”一文中寫道：“問卷調(diào)查發(fā)現(xiàn)，大部分優(yōu)秀的研究員有如下特征：1）善于獨(dú)處，我行我素、脾氣急躁;2）獨(dú)立思考;3）好奇心強(qiáng)，總是在問為什么。第一組形容詞，在普通人看來，用來形容的個(gè)體是可圈可點(diǎn)的。然而，恰恰是優(yōu)秀的研究員孤芳自賞，敢于逆流而上，挑戰(zhàn)權(quán)威，并承擔(dān)失敗的風(fēng)險(xiǎn)，方能成就他們最終的優(yōu)秀。想要獲得多大的榮譽(yù)，就要承擔(dān)多大的風(fēng)險(xiǎn)。這些在普通人身上性格的獨(dú)特性，反而成為了他們作為一個(gè)好的賣方研究員的優(yōu)勢。”

“如果性格（好奇心、獨(dú)處、脾氣）決定成敗，而本性難移于江山，那么一個(gè)優(yōu)秀的研究員很可能很大一部分就是天生的-無論后天如何努力。這是一個(gè)殘酷的推論。然而，從實(shí)際經(jīng)驗(yàn)觀察看來，這個(gè)推論很可能是正確的……我每天目睹著年輕研究員人來人往。來的時(shí)候躊躇滿志，但很多都不能貫徹始終……盡管如此，從研究中學(xué)習(xí)到的方法和知識，足以讓那些即便是不合格的研究員也受用終身?！?h3>主動(dòng)“占領(lǐng)”傳播陣地少數(shù)研報(bào)受到監(jiān)管警示

除了研究能力和服務(wù)能力，賣方分析師“自帶”的傳播屬性，也越來越被看重。由于信息傳播進(jìn)入了自媒體時(shí)代，賣方分析師也意識到了網(wǎng)上大眾傳播的重要性。有不少賣方分析師在新浪微博等社交網(wǎng)站上經(jīng)常發(fā)表觀點(diǎn)，贏得了大量的關(guān)注。

而網(wǎng)絡(luò)傳播自有其規(guī)律，股市中的信息，其內(nèi)容的重要性與傳播力相對來說是兩個(gè)獨(dú)立變量——重要的信息不一定有很強(qiáng)傳播力;產(chǎn)生“病毒式”傳播效果的未必都是重要新聞。

從某種程度上說，信息的專業(yè)性對傳播力有著巨大的“傷害”，這正是賣方研究報(bào)告的劣勢所在。一份好的研究報(bào)告，如果未能有效傳播，就不能影響股價(jià)。所謂有效傳播，并不是說發(fā)布了就算，甚至不完全取決于被多少人看見，而是真的引起關(guān)注。殊不知有多少報(bào)告，讀者只瞄了一眼標(biāo)題就不再關(guān)注，時(shí)間、精力、心智資源的有限，決定了讀者對大多數(shù)信息視若無睹。

為了適應(yīng)網(wǎng)上信息傳播的要求，以及取悅于80后-90后這新一代投資者，少數(shù)賣方分析師開始做出大膽嘗試，對傳統(tǒng)研究報(bào)告從形式到內(nèi)容均有所突破。

不過，對傳播性和影響股價(jià)對追求，也帶來了一系列副作用。2020年中國證券業(yè)協(xié)會(huì)接連出手，對一些偏離規(guī)范的研究報(bào)告作者以及所屬單位進(jìn)行警示，有力地維護(hù)了賣方研究的平穩(wěn)發(fā)展。

分析師加大量化研究力度機(jī)器代替分析師還要多久？

隨著資本市場改革的深化，特別衍生品逐漸豐富，各種原來無法實(shí)現(xiàn)的投資方法變得可行，這會(huì)分流一部分資金轉(zhuǎn)向其他投資策略。

近年來，許多傳統(tǒng)行業(yè)形態(tài)接連被互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)顛覆，接下來大型互聯(lián)網(wǎng)公司將目標(biāo)瞄向了金融行業(yè)。后者無論商業(yè)價(jià)值的體量，還是互聯(lián)網(wǎng)化可提升的空間，都有利于變革性應(yīng)用的開發(fā)。

投資者情緒的重要作用早就被市場重視，但苦于無法量化，也就難以分析和應(yīng)用。隨著大數(shù)據(jù)技術(shù)的成熟，基于投資者情緒量化的投資策略得以實(shí)現(xiàn)。

未來隨著更多技術(shù)被應(yīng)用在投資領(lǐng)域，公募基金在策略上將更加多樣化，對于賣方研究的需求也會(huì)發(fā)生變化。

一葉知秋，預(yù)計(jì)未來隨著更多技術(shù)被應(yīng)用在投資領(lǐng)域，公募基金在策略上將更加多樣化，對于賣方研究的需求也會(huì)發(fā)生變化。近年賣方研究也在加大量化研究的力度，從“水晶球”榜單來看，各家券商的金融工程研究團(tuán)隊(duì)人數(shù)遠(yuǎn)超其他團(tuán)隊(duì)。

而對于近期被熱議的“機(jī)器代替分析師還要多久”的話題，中金公司表示，“在投研領(lǐng)域機(jī)器人替代人可能會(huì)沿著從高頻到低頻，從結(jié)構(gòu)化到非結(jié)構(gòu)化數(shù)據(jù)的路徑逐步發(fā)展，在數(shù)據(jù)采集，清洗與加工，數(shù)據(jù)分析，到結(jié)果展示在內(nèi)的投研工作的各個(gè)環(huán)節(jié)逐步得到應(yīng)用。其中令人印象深刻的是，基于衛(wèi)星影像數(shù)據(jù)解析的宏觀與行業(yè)趨勢分析，以及利用自然語言處理和圖像合成技術(shù)實(shí)現(xiàn)的虛擬分析師等產(chǎn)品。相信隨著人工智能技術(shù)的運(yùn)用，分析師工作在未來五年會(huì)迎來較大變化。”

完善規(guī)則合規(guī)舉辦水晶球評選在路上

“賣方分析師水晶球獎(jiǎng)”評選活動(dòng)由《證券市場周刊》于2007年正式發(fā)起，每年舉辦一次，至今已經(jīng)舉辦了14屆。

從第一屆開始，主辦方就邀請了普華永道會(huì)計(jì)師事務(wù)所作為獨(dú)立計(jì)票機(jī)構(gòu)。并由晨星（2007-2014年）、格上理財(cái)（2015-2020年）作為協(xié)辦方提供合資格私募基金投票人名單。

參加“賣方分析師水晶球獎(jiǎng)”評選活動(dòng)的候選機(jī)構(gòu)主要為開展賣方研究業(yè)務(wù)的券商研究所。參加“賣方分析師水晶球獎(jiǎng)”評選活動(dòng)的候選人主要賣方分析師和銷售經(jīng)理，經(jīng)過規(guī)范后，要求分析師在報(bào)名時(shí)需要具有證券投資咨詢（分析師）執(zhí)業(yè)資格，并且沒有受到過證監(jiān)會(huì)和協(xié)會(huì)的處罰。主辦方對照報(bào)名名單，通過證券業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站確認(rèn)候選人的相關(guān)資格。

參加“賣方分析師水晶球獎(jiǎng)”評選活動(dòng)的投票機(jī)構(gòu)主要為A股二級市場買方，主要類型包括：公募基金、合資格（規(guī)模以上）私募基金和其他類型機(jī)構(gòu)。近幾年來，投票人數(shù)連續(xù)增加。

活動(dòng)流程包括：確定候選人、確定投票人、印制投票手冊、發(fā)放投票手冊、投票人投票、投票人寄回、普華永道計(jì)票、公布結(jié)果。

活動(dòng)的初衷在于鼓勵(lì)分析師提升研究水平和強(qiáng)化與買方機(jī)構(gòu)的溝通。從效果來看，在各種賣方分析師評選的推動(dòng)下，各家研究所展開了良性競爭，共同將賣方研究這一細(xì)分市場做大做強(qiáng)，成為證券投資行業(yè)最為令人矚目的領(lǐng)域之一，從分析師和銷售經(jīng)理的數(shù)量到研究報(bào)告數(shù)量，都呈現(xiàn)幾何級數(shù)增長。

2020年，主辦方繼續(xù)以合規(guī)為導(dǎo)向，進(jìn)一步提高活動(dòng)組織水平、完善活動(dòng)規(guī)則、加強(qiáng)信息披露。