陸正華 陳敏儀

【摘要】從融資約束理論和委托代理理論角度， 結(jié)合技術(shù)創(chuàng)新理論， 提出穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略下技術(shù)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的作用機(jī)理。 以華興源創(chuàng)作為案例， 研究發(fā)現(xiàn)： 內(nèi)源融資和股權(quán)融資相結(jié)合的融資策略， 可以以低資本成本為技術(shù)創(chuàng)新提供充足的持續(xù)性現(xiàn)金流; 技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)既能緩解融資約束， 又能提供融資空間， 為技術(shù)創(chuàng)新設(shè)計(jì)出相應(yīng)的激勵(lì)機(jī)制， 從而創(chuàng)造出良性循環(huán)機(jī)制; 穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略不僅能直接為研發(fā)投入提供充足資金， 且隨著公司治理結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化， 還能間接促進(jìn)研發(fā)創(chuàng)新意愿增強(qiáng)、公司研發(fā)力度加大及技術(shù)創(chuàng)新效率提升， 從而實(shí)現(xiàn)科創(chuàng)型企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)和市場(chǎng)價(jià)值維護(hù)。

【關(guān)鍵詞】穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略;技術(shù)創(chuàng)新;持續(xù)性現(xiàn)金流;企業(yè)價(jià)值;科創(chuàng)型企業(yè)

【中圖分類(lèi)號(hào)】 F275? ? ?【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A? ? ? 【文章編號(hào)】1004-0994（2020）21-0013-8

一、引言

在世界格局變動(dòng)、經(jīng)濟(jì)增速放緩和科技產(chǎn)業(yè)變革蓄勢(shì)待發(fā)的大背景下， 創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)成為國(guó)家優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和提升經(jīng)濟(jì)發(fā)展層次的新動(dòng)力， 同時(shí)也是科創(chuàng)型企業(yè)實(shí)現(xiàn)卓越績(jī)效和創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值的源泉。 然而， 技術(shù)創(chuàng)新在具有豐厚預(yù)期回報(bào)的同時(shí)存在初始資本投入大、不確定性高以及開(kāi)發(fā)周期長(zhǎng)的特征， 因此技術(shù)創(chuàng)新只有順利轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品和服務(wù)， 才能帶來(lái)最優(yōu)的生產(chǎn)效益和財(cái)務(wù)效益。 財(cái)務(wù)資源的適配程度是技術(shù)創(chuàng)新帶動(dòng)質(zhì)量和效益提升、實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)的重要影響因素之一， 而企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略從發(fā)展戰(zhàn)略的高度決定著財(cái)務(wù)資源的統(tǒng)籌安排和優(yōu)化配置。 有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)， 偏重科技創(chuàng)新的企業(yè)傾向于通過(guò)以低資產(chǎn)負(fù)債率為特征的穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略來(lái)維持適度的財(cái)務(wù)柔性， 從而保障持續(xù)平穩(wěn)的創(chuàng)新投入[1] 。 科創(chuàng)板上市公司的研發(fā)投入和負(fù)債狀況驗(yàn)證了這一觀點(diǎn)， 2019年科創(chuàng)板上市公司的研發(fā)強(qiáng)度（研發(fā)投入/營(yíng)業(yè)收入）均值（10.46%）遠(yuǎn)高于A股上市公司（4.65%）， 而資產(chǎn)負(fù)債率均值（24.08%）卻遠(yuǎn)低于A股上市公司（45.13%）。 科創(chuàng)型企業(yè)為何要選擇穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略呢？穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略又是如何支撐企業(yè)持續(xù)性的研發(fā)投入和研發(fā)創(chuàng)新的推廣， 從而提高技術(shù)創(chuàng)新資源轉(zhuǎn)化為企業(yè)價(jià)值的效率？

目前學(xué)術(shù)界關(guān)于財(cái)務(wù)戰(zhàn)略和技術(shù)創(chuàng)新關(guān)系的研究成果相對(duì)較少， 而深入探究財(cái)務(wù)戰(zhàn)略如何推動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新， 進(jìn)而實(shí)現(xiàn)科創(chuàng)型企業(yè)價(jià)值的作用機(jī)理的案例研究更為鮮見(jiàn)。 鑒于此， 本文以科創(chuàng)板首家上市公司蘇州華興源創(chuàng)科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱“華興源創(chuàng)”）為例， 考察其財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的制定原因及對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的推動(dòng)作用， 揭示兩者驅(qū)動(dòng)下企業(yè)價(jià)值實(shí)現(xiàn)的作用機(jī)理， 力圖在回答上述問(wèn)題的基礎(chǔ)上， 為科創(chuàng)型企業(yè)如何為創(chuàng)新活動(dòng)的具體運(yùn)作合理配置適當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)戰(zhàn)略提供有價(jià)值的實(shí)踐參考。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）財(cái)務(wù)戰(zhàn)略與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新

技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)是知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代科創(chuàng)型企業(yè)的重心、增加公司市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的基石以及維持公司長(zhǎng)期盈利能力的保障， 要成功實(shí)施研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)需要一系列職能層次戰(zhàn)略特別是公司財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的支持。 財(cái)務(wù)戰(zhàn)略， 是指企業(yè)在剖析宏微觀層面各要素對(duì)公司現(xiàn)金流影響的基礎(chǔ)上， 從戰(zhàn)略和全局的高度精心規(guī)劃和管理公司的資金流， 其目的在于保障資金流的有效循環(huán)和資金鏈的安全， 實(shí)現(xiàn)公司可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)， 增強(qiáng)企業(yè)價(jià)值。 Jordan等[2] 的研究表明， 激進(jìn)型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略有損企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)， 創(chuàng)新型企業(yè)一般保持較低的資產(chǎn)負(fù)債率。 汪曉春[3] 對(duì)此做出解釋， 認(rèn)為高負(fù)債企業(yè)對(duì)于創(chuàng)新投資決策更為慎重， 導(dǎo)致在未來(lái)與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的差異化競(jìng)爭(zhēng)中居于弱勢(shì)地位。 根據(jù)信息不對(duì)稱理論和融資優(yōu)序理論， 創(chuàng)新投資由于其特殊性質(zhì)會(huì)造成信息不對(duì)稱問(wèn)題， 致使企業(yè)難以獲得債權(quán)人的資金， 而優(yōu)先考慮內(nèi)源融資可避免道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇， 從而提高創(chuàng)新積極性[4] 。 張一林等[5] 的研究表明， 除了內(nèi)部資金， 外部股權(quán)融資相比于債務(wù)融資更有利于促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新， 原因在于股權(quán)融資的潛在高額回報(bào)特征與企業(yè)研發(fā)不確定性高且周期長(zhǎng)的特點(diǎn)相適應(yīng)。 因此， 以低負(fù)債為特征的穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的實(shí)施更有利于提供持續(xù)穩(wěn)定的資金流， 提高企業(yè)的創(chuàng)新投入。

（二）技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價(jià)值

根據(jù)熊彼特的技術(shù)創(chuàng)新理論， 技術(shù)創(chuàng)新在為企業(yè)帶來(lái)超額收益的同時(shí)也會(huì)帶來(lái)高風(fēng)險(xiǎn)和高失敗， 對(duì)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)建立和長(zhǎng)期價(jià)值提升具有至關(guān)重要的影響。 關(guān)于技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系， 大部分學(xué)者的研究表明技術(shù)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)價(jià)值具有顯著正向影響[6，7] 。 企業(yè)創(chuàng)新模式一般分為突破式創(chuàng)新（顛覆式創(chuàng)新）和漸進(jìn)式創(chuàng)新兩大類(lèi)[8] 。 其中：突破式創(chuàng)新通過(guò)新技術(shù)的產(chǎn)品化和服務(wù)化改變?cè)挟a(chǎn)品性能和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)規(guī)范[9] ， 提高利基市場(chǎng)績(jī)效和擴(kuò)大主流市場(chǎng)份額， 從而提高企業(yè)的市場(chǎng)地位[10] ; 而漸進(jìn)式創(chuàng)新通過(guò)改進(jìn)、完善現(xiàn)有產(chǎn)品和技術(shù)， 形成標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)模式， 提高公司的技術(shù)轉(zhuǎn)化效率， 增強(qiáng)公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)[11] ， 從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造。 另外， 也有部分學(xué)者[12] 的研究支持技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)價(jià)值之間不存在關(guān)系甚至關(guān)系為負(fù)的結(jié)論， 認(rèn)為在考慮技術(shù)創(chuàng)新的預(yù)期收益之外， 還需要考慮其高度不確定性和不可預(yù)見(jiàn)性導(dǎo)致的高研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)對(duì)相關(guān)者利益可能造成的損害。 孫瑩[13] 則認(rèn)為技術(shù)創(chuàng)新具有延遲效應(yīng)， 對(duì)企業(yè)短期績(jī)效呈負(fù)向影響， 但對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效呈正向影響。 本文認(rèn)為， 雖然研發(fā)創(chuàng)新具有較高的不確定性， 卻是企業(yè)形成獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、保持核心競(jìng)爭(zhēng)力的重要驅(qū)動(dòng)因素， 對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值存在正向影響。

（三）文獻(xiàn)評(píng)述

近年來(lái)， 學(xué)者們對(duì)于技術(shù)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響進(jìn)行了深入的研究， 但未對(duì)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略如何推動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)創(chuàng)造價(jià)值給出完整解釋。 以往與創(chuàng)新相關(guān)的學(xué)術(shù)研究主要有以下兩個(gè)局限性：一是主要從實(shí)證角度探究技術(shù)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響， 無(wú)法解答其背后可能的作用機(jī)制;二是較少關(guān)注與之密切相關(guān)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略， 特別是財(cái)務(wù)戰(zhàn)略導(dǎo)引下的技術(shù)創(chuàng)新資源如何轉(zhuǎn)化為企業(yè)價(jià)值的路徑。 因此， 本文以財(cái)務(wù)戰(zhàn)略為切入點(diǎn)， 考察科創(chuàng)型企業(yè)選擇穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的原因， 進(jìn)一步研究穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的支撐作用， 剖析穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略導(dǎo)引下技術(shù)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響及其路徑， 見(jiàn)圖1。

三、研究方法與案例選擇

（一）研究方法

本文采用探索型單案例研究方法， 該方法適用于研究“HOW（如何）”范疇的學(xué)術(shù)問(wèn)題， 通過(guò)對(duì)詳實(shí)定性定量資料的收集和現(xiàn)象背后的機(jī)理分析， 探索穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略如何為技術(shù)創(chuàng)新賦能， 進(jìn)而推動(dòng)企業(yè)價(jià)值實(shí)現(xiàn)的規(guī)律和邏輯。

本文之所以選擇華興源創(chuàng)作為案例企業(yè)， 主要是因?yàn)橐韵氯c(diǎn)：一是華興源創(chuàng)作為科創(chuàng)板第一股， 具備科創(chuàng)型企業(yè)的高研發(fā)特征， 其2016 ～ 2019年的研發(fā)費(fèi)用均值達(dá)1.18億元， 年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)59.32%， 研發(fā)強(qiáng)度均值（11.30%）遠(yuǎn)高于同行業(yè)（專用設(shè)備制造業(yè)）均值（6.27%）， 持續(xù)性資金需求量大;二是華興源創(chuàng)在此期間通過(guò)制定穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略緩解了融資約束， 并通過(guò)優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)來(lái)激勵(lì)技術(shù)創(chuàng)新， 實(shí)現(xiàn)了技術(shù)突破及戰(zhàn)略性業(yè)務(wù)布局;三是華興源創(chuàng)自上市以來(lái)被投資者看好， 發(fā)行市盈率（41.08） 遠(yuǎn)高于同行業(yè)平均靜態(tài)市盈率（31.11）， 總市值也遠(yuǎn)高于同行業(yè)均值。 該案例的選擇符合典型性和理論抽樣等原則， 為厘清穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略導(dǎo)引下技術(shù)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)價(jià)值的作用機(jī)制提供了豐富的研究素材， 具有分析價(jià)值和標(biāo)桿意義。

（二）案例描述

華興源創(chuàng)成立于2005年， 于2019年7月成為科創(chuàng)板首家上市公司， 是全球高端手機(jī)顯示及觸控檢測(cè)裝備的主要供應(yīng)商， 也是國(guó)內(nèi)平板顯示檢測(cè)設(shè)備及技術(shù)進(jìn)口替代國(guó)產(chǎn)化的行業(yè)領(lǐng)先者， 同時(shí)致力于成為集成電路檢測(cè)行業(yè)中國(guó)智能制造衛(wèi)士。

華興源創(chuàng)在成立初期主要致力于LCD領(lǐng)域的平板顯示檢測(cè)單賽道發(fā)展， 憑借著液晶面板檢測(cè)設(shè)備的仿制創(chuàng)新享受到了從功能機(jī)向智能手機(jī)躍遷的時(shí)代紅利， 在平板顯示檢測(cè)領(lǐng)域保持著技術(shù)和產(chǎn)品的領(lǐng)先地位。 2016年， 隨著平板檢測(cè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的日益激烈和振興國(guó)產(chǎn)科學(xué)儀器產(chǎn)業(yè)政策的陸續(xù)頒布， 華興源創(chuàng)制定了“強(qiáng)化面板檢測(cè)優(yōu)勢(shì)賽道+開(kāi)拓半導(dǎo)體檢測(cè)新賽道” 雙賽道并進(jìn)的發(fā)展戰(zhàn)略， 向檢測(cè)領(lǐng)域進(jìn)行相關(guān)多元化拓展， 用技術(shù)創(chuàng)新落實(shí)業(yè)務(wù)布局， 進(jìn)一步提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。 在此期間， 穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的實(shí)施使得華興源創(chuàng)加大研發(fā)投入， 實(shí)現(xiàn)了以平板檢測(cè)和集成電路為主、以新能源汽車(chē)電子事業(yè)以及通信事業(yè)為輔的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。 其總資產(chǎn)和營(yíng)業(yè)收入高速增長(zhǎng)， 總資產(chǎn)從2016年的7.09億元增加到2019年的21.37億元， 年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)44.45%， 營(yíng)業(yè)收入從2016年的5.16億元增加到2019年的12.57億元， 年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)34.58%， 同時(shí)毛利率和凈利率遠(yuǎn)高于同行業(yè)均值。

1. 公司穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略情況。 華興源創(chuàng)制定和落實(shí)穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的原因主要有以下三點(diǎn)：一是緩解融資約束、提供自由現(xiàn)金流， 以滿足戰(zhàn)略調(diào)整后的業(yè)務(wù)布局需要。 財(cái)務(wù)戰(zhàn)略作為企業(yè)職能型戰(zhàn)略之一， 服務(wù)于企業(yè)整體發(fā)展戰(zhàn)略， 通過(guò)統(tǒng)籌企業(yè)資金和提高財(cái)務(wù)資源配置效率實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)。 隨著公司的相關(guān)多元化拓展， 公司經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流逐漸滿足不了投資需要， 出現(xiàn)了融資約束。 由表1可知， 2016年公司經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流用于投資活動(dòng)的盈余為1.14億元， 2017 ～ 2018年資金盈余迅速減少， 2019年出現(xiàn)資金缺口7.97億元。 二是激勵(lì)研發(fā)創(chuàng)新， 以滿足下游行業(yè)應(yīng)用領(lǐng)域多元化、迭代快的需求。 公司下游的主要客戶基本都是兩年一次大改進(jìn)， 每年都進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新， 這需要公司的技術(shù)與時(shí)俱進(jìn)， 否則將會(huì)被淘汰。 與同行業(yè)相比， 華興源創(chuàng)2016年的研發(fā)強(qiáng)度（9.25%）略高于同行業(yè)均值（6.16%）， 不足以構(gòu)建深厚的技術(shù)壁壘。 三是維持穩(wěn)定、合理的整體風(fēng)險(xiǎn)。 根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)中性理論， 企業(yè)為了維持穩(wěn)定合理的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)， 需要在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行權(quán)衡。 由于雙賽道并進(jìn)發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)施及研發(fā)項(xiàng)目的高風(fēng)險(xiǎn)特征， 華興源創(chuàng)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高， 需要保持較低的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 根據(jù)分析得知， 華興源創(chuàng)需要進(jìn)行適度融資和技術(shù)投資， 但不適合進(jìn)行激進(jìn)式融資和擴(kuò)張， 因此穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略是華興源創(chuàng)調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略、提高創(chuàng)新效率、穩(wěn)步提升經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的最優(yōu)選擇。

由表2可知， 與同行業(yè)相比， 華興源創(chuàng)的穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略實(shí)施表現(xiàn)出兩大特征：第一， 低資產(chǎn)負(fù)債率， 且融資來(lái)源以內(nèi)源融資為主。 根據(jù)信息不對(duì)稱理論， 由于科創(chuàng)型企業(yè)的有形資產(chǎn)較少， 不足以進(jìn)行抵押， 且研發(fā)項(xiàng)目信息無(wú)法完全披露， 債權(quán)投資人要求獲得高水平的投資回報(bào)率， 因此華興源創(chuàng)為降低融資成本， 采取了低負(fù)債融資策略， 其資產(chǎn)負(fù)債率均值（19.58%）遠(yuǎn)低于同行業(yè)均值（39.94%）， 符合穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略特征。 華興源創(chuàng)的融資來(lái)源以內(nèi)源融資為主， 同時(shí)配以部分股權(quán)融資， 于2017年進(jìn)行股東增資且于2019年公開(kāi)發(fā)行股票。 第二， 適度利潤(rùn)分配。 除2016年以當(dāng)年及以前年度的留存收益進(jìn)行巨額股利分配以外， 華興源創(chuàng)保持著與行業(yè)水平相當(dāng)?shù)墓衫峙洌?既提高了股東收益率， 又向外界傳遞出積極信號(hào)， 提高了投資者的預(yù)期。

2. 穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略下公司技術(shù)創(chuàng)新情況。 在穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的導(dǎo)引下， 華興源創(chuàng)投入了大量的研發(fā)資源。 由表3可知， 其研發(fā)費(fèi)用從2016年的4771.98萬(wàn)元增長(zhǎng)到2019年的1.93億元， 年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)59.31%， 2019年的研發(fā)強(qiáng)度（15.34%）遠(yuǎn)高于同行業(yè)均值（6.95%）。 同時(shí)， 華興源創(chuàng)建立了四百多人的研發(fā)團(tuán)隊(duì)和高效的研發(fā)體系， 研發(fā)人員比例超過(guò)40%， 核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定。 在此期間， 華興源創(chuàng)科技競(jìng)爭(zhēng)力領(lǐng)先行業(yè)前沿， 是國(guó)內(nèi)少數(shù)通過(guò)積累自主研發(fā)經(jīng)驗(yàn)逐步掌握平板檢測(cè)領(lǐng)域核心技術(shù)的企業(yè)之一， 打破了在LCD和柔性O(shè)LED檢測(cè)領(lǐng)域核心技術(shù)一直被國(guó)外少數(shù)廠商壟斷的慣例， 改變了我國(guó)下游廠商一直依賴國(guó)外進(jìn)口檢測(cè)設(shè)備的現(xiàn)象， 也是國(guó)內(nèi)少數(shù)自主研發(fā)SOC芯片測(cè)試設(shè)備的企業(yè)之一， 其核心技術(shù)指標(biāo)達(dá)到國(guó)際前沿水平， 且具有較高的性價(jià)比。 由于華興源創(chuàng)具備較強(qiáng)的技術(shù)產(chǎn)業(yè)化能力， 將自主研發(fā)的核心技術(shù)充分應(yīng)用到產(chǎn)品上， 核心技術(shù)產(chǎn)品收入占總收入的85%以上， 毛利率也遠(yuǎn)高于同行業(yè)。 技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)為華興源創(chuàng)帶來(lái)了具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)品及多元化的完整測(cè)試解決方案能力， 并為其獲得檢測(cè)領(lǐng)域的領(lǐng)頭羊地位和新的成長(zhǎng)空間提供了有力的保障。

3. 穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略下公司業(yè)績(jī)及市值情況。 華興源創(chuàng)為通過(guò)實(shí)施穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略募集資金以緩解融資約束， 為技術(shù)創(chuàng)新提供動(dòng)能， 使得公司獲得行業(yè)領(lǐng)先的技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)， 從而帶領(lǐng)公司營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)。 由表4可知， 公司的營(yíng)業(yè)收入從2016年的5.16億元提升到2019年的12.58億元， 年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)34.58%， 毛利率均值（51.47%）遠(yuǎn)高于同行業(yè)均值（33.10%）， 受到新業(yè)務(wù)開(kāi)拓的影響， 雖然凈利率有所波動(dòng)下降， 但仍高于同行業(yè)。

隨著企業(yè)績(jī)效的穩(wěn)定增長(zhǎng)， 華興源創(chuàng)于2019年7月上市， 股價(jià)和總市值一直圍繞著企業(yè)價(jià)值波動(dòng)， 呈現(xiàn)出遠(yuǎn)高于同行業(yè)的態(tài)勢(shì)， 見(jiàn)圖2。

四、案例分析：資本如何為創(chuàng)新賦能

（一）穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的支撐作用

穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的支撐作用主要體現(xiàn)在為技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)緩解融資約束、提供充足的持續(xù)性現(xiàn)金流， 并同時(shí)為技術(shù)創(chuàng)新設(shè)計(jì)出相應(yīng)的激勵(lì)機(jī)制， 從而創(chuàng)造出良性循環(huán)機(jī)制。

1. 充?，F(xiàn)金流支撐研發(fā)投入。 根據(jù)融資約束理論， 當(dāng)公司內(nèi)部現(xiàn)金流不足， 同時(shí)又無(wú)法獲得充足的外部融資時(shí)， 將會(huì)被迫放棄一些優(yōu)質(zhì)的投資項(xiàng)目。 以研發(fā)為重的科創(chuàng)型企業(yè)通常會(huì)儲(chǔ)備大量的現(xiàn)金， 用持有現(xiàn)金彌補(bǔ)現(xiàn)金流的不足， 為公司的投資項(xiàng)目提供足夠穩(wěn)定的資金來(lái)源， 從而避免由于融資約束而出現(xiàn)抑制研發(fā)投資的情況[14] 。

華興源創(chuàng)在實(shí)施穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的過(guò)程中， 始終保持著較高的現(xiàn)金儲(chǔ)備， 年現(xiàn)金持有量維持在3億元以上， 既可用于維持研發(fā)支出， 又可保持財(cái)務(wù)彈性。 通過(guò)表5可以發(fā)現(xiàn)：華興源創(chuàng)貨幣資金占流動(dòng)資產(chǎn)比率的均值為46.48%， 而短期借款占流動(dòng)負(fù)債比率的均值為10.07%， 兩者相差較大， 表明華興源創(chuàng)充沛的貨幣資金并非通過(guò)大量債權(quán)借款維持， 不存在通過(guò)舉債維持貨幣資金流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)。 那么， 華興源創(chuàng)是如何維持充沛現(xiàn)金持有量的呢？華興源創(chuàng)充沛現(xiàn)金持有量的背后其實(shí)是以內(nèi)源融資為主、股權(quán)融資為輔的融資策略。

首先， 主業(yè)突出帶來(lái)高利潤(rùn)和經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流， 以內(nèi)源融資支撐研發(fā)投入。 在雙賽道并進(jìn)發(fā)展戰(zhàn)略下， 華興源創(chuàng)從2016年開(kāi)始優(yōu)化業(yè)務(wù)布局， 圍繞下游客戶的需求， 重點(diǎn)進(jìn)行相關(guān)多元化業(yè)務(wù)拓展和先進(jìn)技術(shù)的探索和落實(shí)， 充分發(fā)揮技術(shù)優(yōu)勢(shì)， 提高自身獲利能力。 由表6可知， 其凈利潤(rùn)從2016年的1.8億元提升到2018年的2.43億元， 2019年回落到1.76億元。 隨著發(fā)展戰(zhàn)略的貫徹落實(shí)， 集成電路業(yè)務(wù)產(chǎn)品逐漸釋放利潤(rùn)， 華興源創(chuàng)的凈利潤(rùn)將超過(guò)創(chuàng)新成本， 獲取超額利潤(rùn)。 在穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略下， 華興源創(chuàng)加強(qiáng)自身“造血”能力， 將高額凈利潤(rùn)迅速轉(zhuǎn)化為企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流， 使企業(yè)能以內(nèi)生資金為主的資金流支撐企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)及研發(fā)投資。

其次， 股權(quán)融資保持低資本成本， 彌補(bǔ)內(nèi)源融資的不足。 新產(chǎn)品的研發(fā)是公司構(gòu)建技術(shù)優(yōu)勢(shì)的必要支出， 為進(jìn)一步打造行業(yè)技術(shù)領(lǐng)先地位， 華興源創(chuàng)的研發(fā)費(fèi)用從2016年的4771.98萬(wàn)元迅速增長(zhǎng)到2019年的1.93億元， 增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)超凈利潤(rùn)， 此時(shí)單單采取內(nèi)源融資已不足以支撐研發(fā)支出。 相對(duì)于債務(wù)融資， 股權(quán)融資具有更高的失敗容忍度， 其風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)和剩余收益分割性質(zhì)更有利于企業(yè)從事具有不確定性的技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)品創(chuàng)新活動(dòng)。 華興源創(chuàng)在充分考量自身?xiàng)l件的基礎(chǔ)上， 于2017年獲得股東增資3.61億元， 2019年首次公開(kāi)發(fā)行獲得股權(quán)融資凈額8.81億元， 以較低的資本成本（見(jiàn)表7）進(jìn)行外源融資， 提高資源配置效率， 為企業(yè)創(chuàng)造了更高的創(chuàng)新績(jī)效以及財(cái)務(wù)流動(dòng)性。

綜上所述， 雄厚穩(wěn)定的資金供給是研發(fā)創(chuàng)新活動(dòng)得以順利開(kāi)展的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)， 而穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略確定以內(nèi)源融資為主、以股權(quán)融資為輔的融資策略， 以高盈利能力帶來(lái)較高的經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流以維持內(nèi)源融資， 以較低的資本成本獲得股權(quán)融資， 最終維持充沛的現(xiàn)金持有量， 緩解融資約束， 保證研發(fā)創(chuàng)新資金的穩(wěn)定供給。

2. 公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化強(qiáng)化研發(fā)創(chuàng)新意愿。 根據(jù)委托代理理論， 公司所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離使在公司經(jīng)營(yíng)管理中處于實(shí)際控制地位的管理者更傾向于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。 由于研發(fā)創(chuàng)新項(xiàng)目的高風(fēng)險(xiǎn)和不確定性， 委托代理問(wèn)題更多地體現(xiàn)為管理層為自身利益進(jìn)行高消費(fèi)和“帝國(guó)”建設(shè)， 放棄需長(zhǎng)時(shí)間巨額投資的研發(fā)項(xiàng)目， 為此科創(chuàng)型企業(yè)應(yīng)緩解委托代理問(wèn)題， 增強(qiáng)高層管理人員的研發(fā)創(chuàng)新意愿。 華興源創(chuàng)通過(guò)穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略間接維持適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)集中度和股權(quán)激勵(lì)方案， 使公司高管和核心技術(shù)人員愿意創(chuàng)新。

由表8可知， 在進(jìn)行股權(quán)融資的過(guò)程中， 華興源創(chuàng)的股權(quán)集中度逐漸降低。 由于第一大股東源華創(chuàng)興的股東仍是陳文源、張茜夫婦， 因此在公司股權(quán)逐漸分散化的情況下， 陳文源、張茜夫婦2019年通過(guò)直接和間接持股的方式合計(jì)持有公司83.84%的股份， 依然掌握實(shí)際控制權(quán)， 股權(quán)結(jié)構(gòu)還是絕對(duì)集中。 一般來(lái)說(shuō)， 大股東會(huì)更關(guān)注公司的長(zhǎng)期價(jià)值和可持續(xù)發(fā)展能力， 為了獲得更豐厚的回報(bào)， 也會(huì)更熱衷于投資研究開(kāi)發(fā)項(xiàng)目， 通過(guò)參與公司治理和重大決策影響公司技術(shù)創(chuàng)新水平。 華興源創(chuàng)的股權(quán)結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單、集中， 作為實(shí)際控制人之一的陳文源同時(shí)是公司創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理， 內(nèi)部的委托代理沖突較小， 大股東會(huì)監(jiān)督并鼓勵(lì)管理層實(shí)施有助于增加股東價(jià)值的決策， 在創(chuàng)新中投入充足的財(cái)力， 從而使華興源創(chuàng)保持技術(shù)上的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

由表9可知， 華興源創(chuàng)在2016 ～ 2019年進(jìn)行了巨額現(xiàn)金分紅， 數(shù)額高達(dá)6.89億元。 其中， 華興源創(chuàng)以2016 年及以前年度實(shí)現(xiàn)的未分配利潤(rùn)為基礎(chǔ)進(jìn)行5.63億元的巨額現(xiàn)金分紅后， 陳文源、張茜夫婦于2017年打造了蘇州源華創(chuàng)興投資管理公司和蘇州源奮、蘇州源客兩個(gè)員工持股平臺(tái)， 對(duì)公司進(jìn)行增資并實(shí)施股權(quán)激勵(lì)方案， 除實(shí)際控制人陳文源、張茜夫婦之外的90名管理層及核心員工共持有華興源創(chuàng)6.85%的股權(quán)， 由此推測(cè)2016年華興源創(chuàng)進(jìn)行巨額現(xiàn)金分紅的目的在于提高原有股東投資收益， 進(jìn)行再融資及實(shí)施股權(quán)激勵(lì)， 捆綁公司核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)與管理層。 在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)之后， 公司的研發(fā)費(fèi)用于2017年同比增長(zhǎng)了95.95%， 隨后兩年以43.65%的年均復(fù)合增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。 股權(quán)激勵(lì)方案的實(shí)施使得管理層及核心人員可以從創(chuàng)新活動(dòng)實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的過(guò)程中獲取相應(yīng)的收益， 緩解委托代理問(wèn)題， 促使管理層加大研發(fā)投資， 核心研發(fā)人員深入?yún)⑴c公司技術(shù)研發(fā)及項(xiàng)目開(kāi)發(fā)， 充分激發(fā)他們的創(chuàng)造力， 使其為公司創(chuàng)造卓越績(jī)效和長(zhǎng)期價(jià)值。

除2016年的利潤(rùn)分配方案之外， 2017年和2019年的兩次現(xiàn)金分紅總額分別占當(dāng)年凈利潤(rùn)的30%左右， 符合《上市公司證券發(fā)行管理辦法》中關(guān)于上市公司現(xiàn)金分紅的規(guī)定。 根據(jù)信號(hào)傳遞理論， 在信息不對(duì)稱的經(jīng)營(yíng)環(huán)境中， 具有高質(zhì)量投資機(jī)會(huì)的高層管理人員可以運(yùn)用股利政策向外界傳達(dá)公司未來(lái)預(yù)期收益、發(fā)展前景和趨勢(shì)較好的內(nèi)部信息。 由于我國(guó)企業(yè)的分紅政策基本是由高管層的意愿決定， 適當(dāng)分紅的股利政策有利于傳遞公司盈利能力強(qiáng)、現(xiàn)金流充裕的積極信息， 從而吸引投資者， 預(yù)留公司再融資的空間與可能性。

綜上， 華興源創(chuàng)通過(guò)實(shí)施穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略影響公司的治理結(jié)構(gòu)， 保持絕對(duì)的股權(quán)集中度， 同時(shí)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)方案， 使得管理層的利益與公司利益趨于一致， 以此緩解委托代理矛盾、加強(qiáng)高管層的研發(fā)創(chuàng)新意愿， 同時(shí)通過(guò)適當(dāng)?shù)默F(xiàn)金分紅向投資者釋放積極信號(hào)， 吸引投資者關(guān)注， 創(chuàng)造再融資的空間。

（二）穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略下技術(shù)創(chuàng)新價(jià)值創(chuàng)造

從上述分析可以看出， 穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略主要從資金支持和加強(qiáng)研發(fā)意愿兩個(gè)角度引導(dǎo)技術(shù)創(chuàng)新。 那么， 技術(shù)創(chuàng)新又如何為公司帶來(lái)財(cái)務(wù)績(jī)效與市場(chǎng)價(jià)值， 從而驗(yàn)證創(chuàng)新活動(dòng)會(huì)帶來(lái)長(zhǎng)期回報(bào)？

1. 突破式與漸進(jìn)式研發(fā)創(chuàng)新對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。 對(duì)于科創(chuàng)型企業(yè)來(lái)說(shuō)， 長(zhǎng)期巨額的創(chuàng)新研發(fā)投資是提高創(chuàng)新效率的基石。 華興源創(chuàng)以內(nèi)源融資為主、股權(quán)融資為輔的穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略降低了企業(yè)的籌資成本， 提供了穩(wěn)定充沛的資金流， 增加了創(chuàng)新研發(fā)投入。 由表3可知， 華興源創(chuàng)2016 ～ 2019年的研發(fā)費(fèi)用年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)59.31%， 研發(fā)強(qiáng)度從9.25%增長(zhǎng)至15.34%， 遠(yuǎn)高于同行業(yè)均值。 同時(shí)， 股權(quán)融資的資金提供者對(duì)投資項(xiàng)目高利潤(rùn)回報(bào)需求和高風(fēng)險(xiǎn)接受程度與公司研發(fā)投入投資規(guī)模大、期限長(zhǎng)和回報(bào)高的特性相匹配， 有利于公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)更高、競(jìng)爭(zhēng)力更強(qiáng)的突破式創(chuàng)新[15] 。 華興源創(chuàng)2016 ～ 2019年申請(qǐng)獲批的專利達(dá)76個(gè)， 其中突破性創(chuàng)新（發(fā)明專利）占比均值達(dá)17.11%。 具體見(jiàn)表10。

那么， 華興源創(chuàng)又是如何通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新引領(lǐng)公司財(cái)務(wù)績(jī)效的呢？

首先， 華興源創(chuàng)根據(jù)雙賽道并進(jìn)發(fā)展戰(zhàn)略選擇相關(guān)多元化技術(shù)投資， 在深耕平板顯示檢測(cè)技術(shù)的基礎(chǔ)上進(jìn)行集成電路檢測(cè)領(lǐng)域的開(kāi)拓式創(chuàng)新研發(fā)， 將公司新技術(shù)產(chǎn)品化并開(kāi)拓新市場(chǎng)， 增強(qiáng)了公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)， 實(shí)現(xiàn)了銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)。 由表4可知， 華興源創(chuàng)2016 ～ 2019年?duì)I業(yè)收入的年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)34.58%， 同時(shí)通過(guò)資源共享和技術(shù)協(xié)同， 提高了創(chuàng)新產(chǎn)品轉(zhuǎn)化效率， 毛利率均值達(dá)51.47%。 其中， 公司的現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)即平板顯示檢測(cè)業(yè)務(wù)收入占據(jù)總銷(xiāo)售收入的70%以上， 而作為公司明星業(yè)務(wù)的集成電路檢測(cè)業(yè)務(wù)于2019年成功突破億元銷(xiāo)售大關(guān)， 全新產(chǎn)品BMS電池芯片檢測(cè)設(shè)備新增收入3.32億元， 占比26.41%， 同比增長(zhǎng)率約達(dá)85倍， 從而打開(kāi)了新市場(chǎng)， 打造了新業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)極。

其次， 華興源創(chuàng)堅(jiān)持“一切以客戶為中心”的理念， 在客戶集群城市建立營(yíng)銷(xiāo)總部和技術(shù)支持中心， 針對(duì)客戶需求不斷進(jìn)行漸進(jìn)式創(chuàng)新， 對(duì)現(xiàn)有產(chǎn)品實(shí)施改造升級(jí)， 從而優(yōu)化了業(yè)務(wù)， 提高了成本控制能力。 華興源創(chuàng)強(qiáng)大的研發(fā)投入力度推動(dòng)了生產(chǎn)技術(shù)的標(biāo)準(zhǔn)化和通用化， 保證了產(chǎn)品質(zhì)量， 降低了生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)， 從而加大了對(duì)生產(chǎn)成本的控制力度。 由表11可知， 華興源創(chuàng)2016 ～ 2019年的營(yíng)業(yè)成本率均值（48.54%）遠(yuǎn)低于同行業(yè)均值（66.90%）， 說(shuō)明其營(yíng)業(yè)成本總體管控水平較高。 由于開(kāi)拓新業(yè)務(wù)和研發(fā)全新產(chǎn)品， 其期間費(fèi)用特別是研發(fā)費(fèi)用和銷(xiāo)售費(fèi)用始終保持著大額投入， 2016 ～ 2019年期間費(fèi)用率均值僅維持在與同行業(yè)相當(dāng)?shù)乃剑?且期間費(fèi)用的年復(fù)合增長(zhǎng)率（60.47%）遠(yuǎn)超過(guò)營(yíng)業(yè)收入（34.58%）， 對(duì)利潤(rùn)釋放形成了明顯的壓制， 生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率和凈利潤(rùn)率出現(xiàn)暫時(shí)下滑跡象。

華興源創(chuàng)強(qiáng)大的研發(fā)投資力度保證了研發(fā)活動(dòng)的順利開(kāi)展， 提高了創(chuàng)新研發(fā)成果轉(zhuǎn)化效率。 一方面， 通過(guò)突破式創(chuàng)新帶來(lái)新產(chǎn)品， 獲取新的競(jìng)爭(zhēng)力， 提高銷(xiāo)售收入和利潤(rùn)率， 實(shí)現(xiàn)精實(shí)增長(zhǎng);另一方面， 通過(guò)漸進(jìn)式創(chuàng)新改進(jìn)升級(jí)原有產(chǎn)品和技術(shù)， 提高成本控制能力。 高研發(fā)費(fèi)用雖然會(huì)減少短期利潤(rùn)， 但作為長(zhǎng)期價(jià)值投資， 對(duì)公司未來(lái)樹(shù)立比較競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、加強(qiáng)技術(shù)壁壘和實(shí)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造具有重大意義。

2. 持續(xù)創(chuàng)新對(duì)維護(hù)市場(chǎng)價(jià)值的影響。 對(duì)于普通投資者而言， 公司掌握該行業(yè)的核心技術(shù)及研發(fā)新技術(shù)項(xiàng)目都是公司獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和未來(lái)長(zhǎng)期收益的標(biāo)志。 與一般項(xiàng)目相比， 科創(chuàng)型企業(yè)的研發(fā)項(xiàng)目運(yùn)作周期較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)較大。 如果研發(fā)信息披露過(guò)少， 則難以吸引外界投資者關(guān)注; 如果披露過(guò)多， 又會(huì)加大信息泄露風(fēng)險(xiǎn)， 被同行探知或者模仿。 根據(jù)信號(hào)傳遞理論， 普通投資者與公司之間存在信息不對(duì)稱問(wèn)題， 處于信息劣勢(shì)， 公司可以通過(guò)公開(kāi)發(fā)行股票、年報(bào)等途徑搭建信息傳遞的橋梁， 適當(dāng)向投資者傳遞未來(lái)收益高、質(zhì)量好的信息， 展示自身良好形象， 有效降低信息不對(duì)稱程度， 從而建立投資者信心， 吸引社會(huì)資金， 維護(hù)公司市場(chǎng)價(jià)值。

華興源創(chuàng)除了強(qiáng)制性的信息披露， 還在招股說(shuō)明書(shū)及年報(bào)中適當(dāng)披露了核心技術(shù)與研發(fā)進(jìn)展情況， 包括核心技術(shù)及其先進(jìn)性、研發(fā)成果、研發(fā)投入、在研項(xiàng)目和研發(fā)人員， 讓投資者充分了解公司的研發(fā)進(jìn)展、研發(fā)成果及經(jīng)營(yíng)管理情況， 以做出適當(dāng)?shù)膬r(jià)值判斷。 同時(shí)， 將研發(fā)支出全部費(fèi)用化處理， 以避免過(guò)多披露技術(shù)成果的詳細(xì)內(nèi)容而被競(jìng)爭(zhēng)者模仿。 此外， 還通過(guò)各種渠道進(jìn)行自愿性信息披露， 例如網(wǎng)上投資者交流會(huì)、公司官網(wǎng)平臺(tái)和微信公眾號(hào)推送等， 有利于維護(hù)投資者關(guān)系。 除了公司的信息披露， 機(jī)構(gòu)和媒體也對(duì)華興源創(chuàng)進(jìn)行了相關(guān)研究和報(bào)道。 其中， 從華興源創(chuàng)申報(bào)上市至2019年底， 各證券機(jī)構(gòu)共發(fā)布了48份關(guān)于華興源創(chuàng)的深度研究報(bào)告， 絕大部分看好華興源創(chuàng)的前景， 其中有11份給予推薦或買(mǎi)入等積極報(bào)告評(píng)級(jí)。

在穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略指導(dǎo)下穩(wěn)步進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新， 并通過(guò)適當(dāng)?shù)某掷m(xù)性信息披露傳遞出未來(lái)利潤(rùn)增長(zhǎng)信號(hào)， 能增強(qiáng)公司對(duì)投資者的吸引力， 影響投資者的投資決策， 從而優(yōu)化公司在資本市場(chǎng)的價(jià)值體現(xiàn)。 由表12可知， 自2019年7月上市以來(lái)， 華興源創(chuàng)的總市值以自身內(nèi)在價(jià)值為軸心線波動(dòng)， 但始終高于行業(yè)總市值均值， 同時(shí)其市盈率、市凈率和市銷(xiāo)率也高于行業(yè)均值， 說(shuō)明在市場(chǎng)投資者的眼中， 華興源創(chuàng)的市場(chǎng)價(jià)值遠(yuǎn)高于其行業(yè)所帶來(lái)的價(jià)值， 公司獨(dú)特性價(jià)值較高， 發(fā)展前景良好。 高市值是華興源創(chuàng)一系列戰(zhàn)略布局下盈利能力和發(fā)展?jié)摿Φ姆从常?也是公司向外傳遞積極信號(hào)、維護(hù)投資者關(guān)系、促進(jìn)內(nèi)在價(jià)值在資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)的結(jié)果。

五、研究結(jié)論

本文以華興源創(chuàng)作為案例研究的樣本， 以穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的特征作為研究突破點(diǎn)， 分析科創(chuàng)型企業(yè)采用穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略如何支撐技術(shù)創(chuàng)新， 以及資本為科創(chuàng)型企業(yè)賦能， 從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)與市場(chǎng)價(jià)值的作用機(jī)理。

通過(guò)案例分析發(fā)現(xiàn)， 穩(wěn)健型財(cái)務(wù)戰(zhàn)略對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的影響核心價(jià)值表現(xiàn)為：第一， 相較于傳統(tǒng)企業(yè)， 科創(chuàng)型企業(yè)采用內(nèi)源融資和股權(quán)融資相結(jié)合的融資策略， 以低資本成本為技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)提供充足的持續(xù)性現(xiàn)金流。 第二， 融資結(jié)構(gòu)決定公司的控制權(quán)和利潤(rùn)分配進(jìn)而影響公司治理結(jié)構(gòu)， 科創(chuàng)型企業(yè)通過(guò)保持實(shí)際控制權(quán)和股權(quán)激勵(lì)機(jī)制設(shè)計(jì)， 間接為技術(shù)創(chuàng)新提供充足的創(chuàng)新激勵(lì)， 從而激發(fā)管理層加大對(duì)創(chuàng)新活動(dòng)的投入。 第三， 公司強(qiáng)大的研發(fā)投資力度保證了研發(fā)活動(dòng)的順利開(kāi)展， 提高了創(chuàng)新研發(fā)成果轉(zhuǎn)化的市場(chǎng)效率和公司的財(cái)務(wù)績(jī)效， 實(shí)現(xiàn)了公司業(yè)績(jī)的精實(shí)增長(zhǎng)以及良好的成本結(jié)構(gòu)控制， 并通過(guò)資本市場(chǎng)適時(shí)、持續(xù)性的研發(fā)信息披露傳遞出未來(lái)利潤(rùn)增長(zhǎng)信號(hào)， 以改善投資者的業(yè)績(jī)預(yù)期， 持續(xù)維護(hù)公司的市場(chǎng)價(jià)值， 促進(jìn)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的良性循環(huán)。

【 主 要 參 考 文 獻(xiàn) 】

[1] Obrien J.. The Capital Structure Implications of Pursuing a Strategyof Innovation[ J].Strategic Management Journal，2003（5）：415 ～ 431.

[2] Jordan J.， Lowe J.， Taylor P. J.，? et al.. Strategy and Financial?Policy in UK Small Firms[ J].Journal of Business Finance & Accounting，? 1998（1-2）：1 ～ 27.

[3] 汪曉春.企業(yè)創(chuàng)新投資決策的資本結(jié)構(gòu)條件[ J].中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2002（10）：89 ～ 95.

[4] 胡恒強(qiáng)，范從來(lái)，杜晴.融資結(jié)構(gòu)、融資約束與企業(yè)創(chuàng)新投入[ J].中國(guó)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，2020（1）：27 ～ 41.

[5] 張一林，龔強(qiáng)，榮昭.技術(shù)創(chuàng)新、股權(quán)融資與金融結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型[ J].管理世界，2016（11）：65 ～ 80.

[6] 孟楓平，張莉莉.農(nóng)業(yè)上市公司技術(shù)創(chuàng)新能力與企業(yè)價(jià)值關(guān)系研究[ J].科技管理研究，2015（18）：90 ～ 93.

[7] 孫晶.技術(shù)資本對(duì)企業(yè)價(jià)值及其差異影響——基于創(chuàng)新型企業(yè)的實(shí)證研究[ J].科研管理，2019（9）：120 ～ 129.

[8] 崔新坤，韓德昌.客戶組合特征對(duì)突破性創(chuàng)新與漸進(jìn)性創(chuàng)新的影響機(jī)制研究[ J].科學(xué)學(xué)與科學(xué)技術(shù)管理，2016（9）：129 ～ 142.

[9] 付玉秀，張洪石.突破性創(chuàng)新：概念界定與比較[ J].數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究，2004（3）：73 ～ 83.

[10] 吳佩，姚亞偉，陳繼祥.后發(fā)企業(yè)顛覆性創(chuàng)新最新研究進(jìn)展與展望[ J].軟科學(xué)，2016（9）：108 ～ 111.

[11] Atuahenegima K.. Resolving the Capability—Rigidity Paradox?in New Product Innovation[ J].Journal of Marketing，2005（4）：61 ～ 83.

[12] 陳海聲，盧丹.研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性研究[ J].軟科學(xué)，2011（2）：20 ～ 23.

[13] 孫瑩.戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)公司治理、研發(fā)投入延遲效應(yīng)與企業(yè)績(jī)效關(guān)系研究[ J].科技進(jìn)步與對(duì)策，2017（5）：66 ～ 72.

[14] Brown J.? R.， Petersen B. C.. Cash Holdings and R&D Smoo-thing[ J].Journal of Corporate Finance，2011（3）：694 ～ 709.

[15] 劉家樹(shù)，張娟.股權(quán)融資對(duì)創(chuàng)新模式選擇的影響效應(yīng)研究——基于創(chuàng)新投入的中介作用[ J].科學(xué)管理研究，2019（6）：105 ～ 112.