楊典

雙因子增長模型只能回答目標(biāo)公司理論上長期可能增長多少倍，而不能回答目標(biāo)公司能不能實(shí)現(xiàn)這個(gè)潛在倍數(shù)問題。那么，如何進(jìn)一步確定目標(biāo)公司是否有很高概率實(shí)現(xiàn)預(yù)期成長呢？趨勢跟隨是行之有效的方法。

在上篇中，對于如何趨勢跟隨成長股，筆者已經(jīng)提出了兩個(gè)建議。一是只投資經(jīng)營數(shù)據(jù)趨勢已經(jīng)明確向上的公司。放棄成長初期的機(jī)會(huì)，也就避免了成長初期不確定的大風(fēng)險(xiǎn);對于超級成長股來講，通常目標(biāo)漲幅幾十倍上百倍，即使放棄掉成長初期一倍至幾倍的漲幅，仍然能享受到后續(xù)更為確定的充足的持續(xù)成長帶來的價(jià)值增長。

二是深刻理解公司業(yè)務(wù)基礎(chǔ)之上的趨勢跟隨研究。趨勢跟隨研究，決不只是看數(shù)據(jù)的短期變動(dòng)趨勢，而是要深刻探究數(shù)據(jù)變動(dòng)背后的原因和邏輯。不充分結(jié)合行業(yè)背景、不深刻理解公司商業(yè)模式和核心競爭力的簡單指標(biāo)趨勢分析，很可能導(dǎo)致巨大失誤。

下篇中，筆者將繼續(xù)探討如何趨勢跟隨成長股以及在基本面投資中如何引入程序化的趨勢交易系統(tǒng)，或者引入趨勢交易的思考方法。

如何趨勢跟隨成長股

3.偶然因素的不同影響及公司成長的隨機(jī)性

實(shí)際中經(jīng)常會(huì)有偶然的因素使目標(biāo)公司短期經(jīng)營數(shù)據(jù)出現(xiàn)波動(dòng)。對短期數(shù)據(jù)波動(dòng)的分析首先應(yīng)當(dāng)考慮是偶然因素（非經(jīng)常因素）還是經(jīng)常性因素。大多數(shù)情況下偶然因素為短期因素，其造成的短期經(jīng)營數(shù)據(jù)波動(dòng)不應(yīng)該影響長期判斷。例如2020年新冠疫情下口罩等相關(guān)醫(yī)療用品需求大幅增加，不少本不生產(chǎn)口罩的企業(yè)新投產(chǎn)口罩生產(chǎn)線，對2020年的營收和利潤等指標(biāo)有顯著提升，但是這樣的提升，基本上不涉及目標(biāo)公司原本主營業(yè)務(wù)的成長邏輯，因此不應(yīng)當(dāng)改變投資者對目標(biāo)公司的長期成長預(yù)期，除非投資者真的認(rèn)為口罩在未來長期會(huì)成為目標(biāo)公司極有成長空間的重磅新業(yè)務(wù)。

也有很多時(shí)候，不可預(yù)知的短期偶然因素可能使得一些公司長遠(yuǎn)很大獲益，從而改變公司的成長前景。例如新冠疫情可能使一些遭受打擊的行業(yè)內(nèi)的中小微企業(yè)市場份額永久性縮小甚至退出行業(yè)，加速甚至改寫行業(yè)格局的演變。常見的新技術(shù)研發(fā)成功、新產(chǎn)品熱銷、新商業(yè)模式推行、重點(diǎn)大客戶獲取、主要競爭對手意外原因受挫、新的產(chǎn)業(yè)政策……等等，這些偶然因素、偶然事件，有可能使得目標(biāo)公司獲得很大的長遠(yuǎn)利益，從而推動(dòng)公司成長預(yù)期發(fā)生較大變化。因此基本面趨勢跟隨分析方法，應(yīng)當(dāng)要區(qū)分偶然因素是短期影響還是中長期影響。

普遍意義上講，眾多微觀企業(yè)的無數(shù)偶然決策和偶然事件推動(dòng)了行業(yè)格局的演變，行業(yè)內(nèi)優(yōu)秀企業(yè)的勝出和成長壯大，某種意義上講是無數(shù)偶然事件的結(jié)果，整體上表現(xiàn)出很大的隨機(jī)性。投資者乃至行業(yè)內(nèi)成功企業(yè)的創(chuàng)始人股東，往往事前都難以真正預(yù)見到未來多年以后的行業(yè)格局和企業(yè)成長前景。企業(yè)決策人經(jīng)營決策的依據(jù)是企業(yè)自身經(jīng)營數(shù)據(jù)趨勢與企業(yè)自身資源稟賦和行業(yè)發(fā)展趨勢的結(jié)合。投資者亦應(yīng)當(dāng)通過企業(yè)經(jīng)營數(shù)據(jù)的變化趨勢動(dòng)態(tài)評估目標(biāo)公司的成長。

4.“不明原因”的超預(yù)期和低于預(yù)期

實(shí)際情況中經(jīng)常發(fā)生不太清楚具體原因的超預(yù)期和低于預(yù)期的情況。

對于目標(biāo)公司經(jīng)營數(shù)據(jù)變動(dòng)趨勢低于預(yù)期的情況，如果分析結(jié)果是長期因素，當(dāng)然應(yīng)該及時(shí)下調(diào)對其的長期成長預(yù)期。由于普遍意義上投資者往往預(yù)測能力有限，實(shí)際情況中，最常見的情況是，投資者并無法確認(rèn)到底什么原因?qū)е碌陀陬A(yù)期，以及低于預(yù)期的情況未來還會(huì)不會(huì)繼續(xù)。這種情況下，其實(shí)可以考慮謹(jǐn)慎為上、觀望為上;對于組合已經(jīng)持有的這種情況的個(gè)股，可以謹(jǐn)慎到減持出局或至少部分減持。如果事后發(fā)現(xiàn)減錯(cuò)了，當(dāng)投資者研究更清楚了，或后面公司經(jīng)營數(shù)據(jù)又變好、投資者也更深入理解了，再重新買回持有也不遲。投資者本就應(yīng)當(dāng)投資于深度理解的公司、業(yè)務(wù)健壯的公司，以盡量避免日常噪音信息的干擾。另外，超級大牛股不在乎你中途是否下過車，下車再重新上車并不會(huì)錯(cuò)失大部分風(fēng)景。

對于目標(biāo)公司經(jīng)營數(shù)據(jù)變動(dòng)趨勢高于預(yù)期的情況，如果分析結(jié)果是長期因素，當(dāng)然應(yīng)當(dāng)樂觀保持原成長預(yù)期甚至上調(diào)預(yù)期。實(shí)際情況中，常發(fā)生投資者錯(cuò)過經(jīng)營數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期的超級大牛股，原因在于基本面數(shù)據(jù)的持續(xù)超預(yù)期往往伴隨股價(jià)的持續(xù)強(qiáng)勢上漲，很多普通投資者往往因?yàn)榭指叨雎粤藢净久娴淖粉櫡治龊驼{(diào)整未來成長預(yù)期。對于投資者一開始不太認(rèn)同或看不太清楚而猶豫不決，但又覺得有持續(xù)跟蹤價(jià)值的公司，通常，該公司一兩期財(cái)報(bào)的經(jīng)營數(shù)據(jù)高于預(yù)期確實(shí)說明不了什么，但是如果目標(biāo)公司持續(xù)、長時(shí)間高于預(yù)期，極大的概率，可能是投資者一開始對公司的了解不夠深或者不夠正確，對該公司的優(yōu)秀之處此前沒有深刻理解，或者沒有真正注意到（多半可能是對前文提到的非充要特質(zhì)分析有所失誤或是沒有抓住最重要的特質(zhì)）。這時(shí)候，投資者不妨先假設(shè)“市場是對的”，然后重新收集資料、重新分析，深度剖析產(chǎn)業(yè)環(huán)境和公司核心競爭力，調(diào)整雙因子模型的參數(shù)，仔細(xì)檢視過往分析的數(shù)據(jù)和邏輯是否正確和完善，修正未來的增長率預(yù)期。一旦理性調(diào)整預(yù)期以后，在長期增長前景樂觀和認(rèn)為當(dāng)前估值遠(yuǎn)未反應(yīng)長期高倍數(shù)成長預(yù)期的情況下，正確做法是及時(shí)買票上車。

現(xiàn)實(shí)投資場景中，大多數(shù)情況下超級大牛股的成長邏輯其實(shí)是曾經(jīng)得到過很多投資者的認(rèn)同，但是大多數(shù)普通投資者因?yàn)闆]有買在低位，就眼睜睜看著超級大牛股絕塵而去。實(shí)際上，投資者首先可以借用雙因子模型的思維方式，粗略計(jì)算感知成長股的長期成長空間;當(dāng)發(fā)現(xiàn)有超級大牛股潛質(zhì)的目標(biāo)公司股價(jià)持續(xù)上漲時(shí)，如果成長邏輯認(rèn)可、動(dòng)態(tài)經(jīng)營數(shù)據(jù)趨勢符合預(yù)期或超預(yù)期，應(yīng)當(dāng)理解成股價(jià)上漲是對基本面趨勢的確認(rèn)，這種情況下不應(yīng)該恐高而應(yīng)當(dāng)及時(shí)上車。對于預(yù)期十倍或數(shù)十倍以上的大牛股，先漲了幾十個(gè)百分點(diǎn)甚至一兩倍本質(zhì)上沒有什么大不了，真正回報(bào)率的大頭還在后面。投資人大可不必因錯(cuò)過魚頭而放棄魚肚和整條魚。

綜上，在深入跟蹤研究最新基本面變動(dòng)趨勢、理性調(diào)整未來中長期增長預(yù)期的情況下，理智的投資決策應(yīng)當(dāng)是勇于追漲、敢于殺跌。

趨勢交易系統(tǒng)輔助配合基本面趨勢追隨

前面討論的都是基本面方面的趨勢跟隨。證券市場上，趨勢交易系統(tǒng)亦是廣為人知。趨勢交易系統(tǒng)，設(shè)計(jì)使用一些技術(shù)指標(biāo)，常見的如移動(dòng)均線、價(jià)格波動(dòng)通道等，來提供目標(biāo)證券的買賣信號。系統(tǒng)化、程序化的股價(jià)趨勢交易策略完全不考慮基本面，這種交易方式爭議很大。

真實(shí)的股票市場，股價(jià)的變動(dòng)往往會(huì)領(lǐng)先于報(bào)表數(shù)據(jù)顯示的基本面的變動(dòng)，那是因?yàn)楹芏嗤顿Y者很專業(yè)很勤奮，就像了解自家情況一樣了解目標(biāo)公司以及目標(biāo)公司的行業(yè)背景。實(shí)際股票價(jià)格的運(yùn)行，真實(shí)股價(jià)往往先于財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)產(chǎn)生的方向性趨勢運(yùn)動(dòng)，且大部分情況下會(huì)放大基本面的波動(dòng)。

基于這個(gè)機(jī)理，我覺得基本面派投資者亦可以考慮引入股價(jià)趨勢策略思想，輔助進(jìn)行投資決策。在股價(jià)產(chǎn)生明顯的趨勢方向性移動(dòng)之時(shí)，股價(jià)趨勢系統(tǒng)的信號至少可以作為警示信號，提示投資者應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)關(guān)注和深入研究了。當(dāng)目標(biāo)股票持續(xù)趨勢性走強(qiáng)，特別是領(lǐng)先大盤和同業(yè)走強(qiáng)時(shí)，投資者可能需要再次重點(diǎn)評估基本面是否明顯變化，長期增長前景是否發(fā)生改變;當(dāng)目標(biāo)股票持續(xù)下跌，特別是領(lǐng)先大盤和同行業(yè)股票下跌時(shí)，則投資者應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)評估是否基本面轉(zhuǎn)弱、原本預(yù)期的長期增長邏輯是否發(fā)生變化。無法評估怎么辦？謹(jǐn)慎的做法還是放棄為上。如果騎手都不能確定自己騎的馬是好馬還是病馬了，當(dāng)然應(yīng)當(dāng)換一匹馬再上路。

有條件的投資者可以設(shè)計(jì)股價(jià)趨勢指標(biāo)，至少可以作為警示信號。有數(shù)量化能力的投資者還可以考慮，聚焦于在自己研究認(rèn)可的超級大牛股上進(jìn)行系統(tǒng)化的持有和中低頻趨勢交易。

實(shí)際上，對于以價(jià)量信號為入場出場信號的趨勢交易系統(tǒng)，相對交易系統(tǒng)細(xì)節(jié)本身，交易標(biāo)的是否有足夠好的趨勢更為重要。也就是說，交易標(biāo)的選擇比交易系統(tǒng)細(xì)節(jié)設(shè)計(jì)更重要;選對好公司好股票，比買賣細(xì)節(jié)更重要。當(dāng)然，這里的買賣細(xì)節(jié)，是指系統(tǒng)化的趨勢交易系統(tǒng)的細(xì)節(jié)，并非指隨心所欲的短線頻繁交易。對于大多數(shù)普通人來講，如果選中了超級成長股、深度了解不易受噪音信息和股價(jià)波動(dòng)干擾，簡單持有當(dāng)然切實(shí)可行。實(shí)際上對于超級大牛股，一路堅(jiān)定持有不做任何交易完全可能收益率更高;但趨勢交易系統(tǒng)的引入通常也可以改善回撤率和收益風(fēng)險(xiǎn)比。

在現(xiàn)實(shí)世界，大牛股也會(huì)有大波動(dòng)，能一路持有大牛股的股神實(shí)在是寥若晨星。如果嘗試引入程序化的趨勢交易系統(tǒng)，或者引入趨勢交易的思考方法，也許可以幫助投資者克服常見的“看對做錯(cuò)”，例如不敢追高上車超級成長股，或者賣飛了不敢買回來。

更何況，投資者真選中超級大牛股的概率普遍意義上并不是那么高，事前以為是大牛股，事后可能發(fā)現(xiàn)是垃圾股。這種情況，如果使用系統(tǒng)化的趨勢交易系統(tǒng)，警示股價(jià)下行風(fēng)險(xiǎn)，提示投資者重新評估基本面，也具有非?，F(xiàn)實(shí)的積極意義。

長期視角與基本面趨勢跟隨的協(xié)同

長期視角與基本面趨勢跟隨并不必然矛盾。

投資標(biāo)的的選擇當(dāng)然首先需要長期視角，具有遠(yuǎn)見卓識的長期視角才能幫助我們將資源集中到超級大牛股，而不是浪費(fèi)于平庸機(jī)會(huì)。雙因子增長模型其實(shí)也是一個(gè)幫助長期視角思考的模型，它幫助定量化回答目標(biāo)公司的長期增長空間可能會(huì)有多大。

基本面趨勢跟隨的分析方法，需要投資者在全方位深刻理解目標(biāo)公司基本面情況的基礎(chǔ)上，分析目標(biāo)公司中短期經(jīng)營數(shù)據(jù)變動(dòng)及其背后的原因以及該原因的可持續(xù)性，從而考慮是否因此調(diào)整長期預(yù)期，也即調(diào)整原有的長期視角的增長倍數(shù)、增長速度、增長態(tài)勢等預(yù)期?？梢哉f，基本面趨勢跟隨分析是為輔助長期視角的長期成長前景分析服務(wù)，是一種輔助分析方法。實(shí)際市場中本就有大量的投資者/研究員、也可能是大部分從事基本面導(dǎo)向的投資者/研究員在自覺或不自覺使用基本面趨勢跟隨方法。但這種方法并不能替代對目標(biāo)公司的行業(yè)背景分析、競爭壁壘分析、核心競爭力分析等深度研究內(nèi)容。

基本面趨勢跟隨的分析方法，需要投資者在全方位深刻理解目標(biāo)公司基本面情況的基礎(chǔ)上，分析目標(biāo)公司中短期經(jīng)營數(shù)據(jù)變動(dòng)及其背后的原因以及該原因的可持續(xù)性。

前文指出，公司的長期成長的根本邏輯很多時(shí)候并不會(huì)因?yàn)橹卸唐诘慕?jīng)營業(yè)績波動(dòng)而有改變，因此如果投資者對目標(biāo)公司的理解足夠深刻，基本面趨勢跟隨研究并不會(huì)僅僅因?yàn)楣径唐诮?jīng)營數(shù)據(jù)的變化而改變投資者對目標(biāo)公司的長期預(yù)期。如果投資者過于看重中短期的基本面變化情況，而忽視了基于長期視角的目標(biāo)公司成長邏輯和成長前景的分析，則就本末倒置了。經(jīng)常發(fā)生的情況，很多投資者本來很認(rèn)可目標(biāo)公司的長期成長邏輯并給予了很高的成長前景預(yù)期，但往往因?yàn)閾?dān)心短期財(cái)報(bào)的業(yè)績波動(dòng)而錯(cuò)失良機(jī);也有很多投資者太看重短期財(cái)報(bào)的高速增長，卻忽視了長期視角下成長空間是否足夠大的分析。這是很常見的長期視角與短期趨勢數(shù)據(jù)的本末倒置。真實(shí)市場環(huán)境里，充滿了各類突發(fā)正負(fù)面信息、情緒性評論、偏見甚至謊言，在信息高速流動(dòng)的當(dāng)下群體情緒往往更容易有較大波動(dòng)，使得市場對上市公司短期數(shù)據(jù)反應(yīng)往往過于敏感。面對目標(biāo)公司經(jīng)營數(shù)據(jù)短期偶然波動(dòng)和市場噪音干擾，投資者更需要優(yōu)先保持長期視角。

近年來，A股市場機(jī)構(gòu)投資者比重持續(xù)增多，對長期視角下目標(biāo)公司成長前景及其確定性的重視高于對短期經(jīng)營數(shù)據(jù)偶然波動(dòng)的關(guān)注，應(yīng)當(dāng)說整體上顯示了聰明錢的理性選擇。