丁璐

摘 要：《資管新規(guī)》要求銀行理財產(chǎn)品須以凈值化方式管理。銀行理財凈值化轉型有利于銀行業(yè)金融機構內(nèi)部風險釋放，有利于商業(yè)銀行創(chuàng)新及提升自身資管水平，有利于投資者獲取更高水平收益。目前我國銀行理財業(yè)務凈值化轉型面臨普通投資者接受程度不高、產(chǎn)品估值難度較大、中小型銀行缺乏專業(yè)團隊及風控能力、凈值型產(chǎn)品規(guī)模難以做大等問題。促進銀行理財凈值化轉型，銀行業(yè)金融機構短期應以現(xiàn)金管理類產(chǎn)品作為主要的轉型方向，長期應積極布局凈值型產(chǎn)品，及時建立投研團隊并積極籌建理財子公司;監(jiān)管部門應完善基礎核算制度體系規(guī)范管理要求，加強公眾風險教育提升客戶認知水平，健全信息披露制度。

關鍵詞：銀行理財 凈值化 轉型

《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》（以下簡稱《資管新規(guī)》）和《商業(yè)銀行理財業(yè)務監(jiān)督管理辦法》（以下簡稱《理財新規(guī)》）要求資管業(yè)務回歸“受人之托、代客理財、投資者風險自擔”的本源。自新規(guī)頒布以來，各銀行業(yè)金融機構根據(jù)新規(guī)要求，依據(jù)行內(nèi)的實際情況，開始理財業(yè)務的凈值化轉型。

多年來，我國銀行理財業(yè)務一直以直接金融為名，實際從事間接金融業(yè)務。資金池、多層嵌套、剛性兌付使銀行理財業(yè)務長時間飽受“銀行理財是影子銀行”的質疑。因此，銀行理財業(yè)務所存在的主要問題成為監(jiān)管部門近年來整頓資管業(yè)務的重點。規(guī)范化管理之后，銀行理財業(yè)務將重返資產(chǎn)管理業(yè)務的軌道，用份額交易、二級市場交易、分散化投資等方式管理風險。如何促使銀行理財業(yè)務平穩(wěn)完成凈值化轉型與發(fā)展，也成為國內(nèi)資管市場的關注重點。

一、銀行理財凈值化轉型的內(nèi)涵及意義

（一）銀行理財凈值化轉型的內(nèi)涵

銀行凈值型理財產(chǎn)品是相對于預期收益率型產(chǎn)品而言的，根據(jù)《理財新規(guī)》的相關規(guī)定，凈值型銀行理財產(chǎn)品“是指商業(yè)銀行按照約定條件和實際投資收益情況向投資者支付收益、不保證本金支付和收益水平的非保本理財產(chǎn)品”。凈值型理財產(chǎn)品相較于以前的“預期收益率型理財產(chǎn)品”強調了：實際投資收益、非保本以及投資風險自擔。即銀行理財業(yè)務凈值化轉型后，銀行不再對理財產(chǎn)品實行“剛性兌付”，真正僅作為理財資金的管理人，而非借款人。

（二）銀行理財凈值化轉型的意義

1.銀行理財凈值化轉型有利于銀行業(yè)金融機構內(nèi)部風險釋放，保障金融行業(yè)穩(wěn)定。隨著銀行理財凈值化轉型工作的不斷推進，銀行理財產(chǎn)品向公募基金方向發(fā)展是大的趨勢。普遍而言，銀行理財產(chǎn)品的購買者大多風險偏好較低，所以理財資金的運作模式主體應為貨幣基金模式。銀行理財?shù)膬糁祷D型，短期內(nèi)可能會遭遇較大的困難：一是各銀行業(yè)金融機構難免在產(chǎn)品創(chuàng)設和投資端互相競爭。銀行理財不再“剛性兌付”，各銀行需憑借自身資管能力吸引和挖掘客戶，整個銀行理財行業(yè)將變?yōu)椤斑m者生存”的行業(yè);二是不同理財產(chǎn)品之間也面臨競爭。銀行需要打造行內(nèi)的“明星產(chǎn)品”;反之，沒有競爭力的理財產(chǎn)品將會被投資者所拋棄。但從長期看，改變舊有的發(fā)展模式完成凈值化轉型后，銀行理財業(yè)務發(fā)展將更為健康。破除銀行理財“剛性兌付”的所謂行業(yè)慣例后，銀行業(yè)金融機構內(nèi)部本身的風險集中問題得以解決，銀行理財?shù)氖找嫒珣{產(chǎn)品投資情況決定，銀行不再有“義務”支付本金與收益。凈值化轉型的首要意義在于使投資者習慣責任風險“買者自負”，使銀行能夠將更多的精力集中于如何創(chuàng)造更大的投資回報，并根據(jù)自身經(jīng)營特點走出一條特色化的資產(chǎn)管理道路。

2.銀行理財凈值化轉型有利于商業(yè)銀行創(chuàng)新及提升自身資管水平。在舊有的銀行理財模式之下，各大銀行的理財產(chǎn)品往往同質化現(xiàn)象較為嚴重，不同理財產(chǎn)品之間常常依靠預期收益率的差別進行比拼，銀行難以進行產(chǎn)品與服務的創(chuàng)新。銀行理財凈值化轉型之后，商業(yè)銀行本身不再受到既定收益率的束縛，可以發(fā)展差異化的資管模式，例如：平安銀行和招商銀行結合國際經(jīng)驗，首批發(fā)行了定期分紅的養(yǎng)老系列凈值型銀行理財產(chǎn)品，以滿足中老年投資者要求穩(wěn)健及定期收益的投資需求;工銀理財作為首家成立的理財子公司，在開業(yè)之初就發(fā)行了認購起點為1元的銀行理財，相較于之前的理財產(chǎn)品（多為1萬元起），認購起點大幅降低;且新產(chǎn)品中，大多有較長的封閉期，最短為1年，最長則為5年，有效避免了因凈值波動較大、期限較短，導致客戶頻繁贖回的情況，有利于理財產(chǎn)品的長期化管理。

3.銀行理財凈值化轉型有利于投資者獲取更高水平收益，提高客戶忠誠度。對于銀行理財?shù)耐顿Y者來說，凈值型產(chǎn)品不僅僅意味著風險，更意味著更高的潛在收益。在預期收益率型產(chǎn)品模式下，理財產(chǎn)品若實際有更高的投資回報，所有的超額收益都會被銀行提取;在凈值型產(chǎn)品模式下，銀行僅按投資合同約定比例收取固定管理費和超額管理費，投資者與銀行可以實現(xiàn)真正意義上的收益與風險共擔。為了獲取更高的管理費收入，銀行有動力經(jīng)營好投資組合，獲取超額收益;為了取得長期較高的投資回報，投資者能夠在一家銀行長期購買理財產(chǎn)品且不斷投資，對該銀行有更高的忠誠度，從而形成良性循環(huán)。

二、我國銀行理財業(yè)務凈值化轉型所面臨的突出問題

（一）普通投資者不易接受凈值型理財產(chǎn)品

1.銀行理財“剛性兌付”的觀念長時間以來深入人心。普通投資者一般出于對銀行的信任才購買理財產(chǎn)品，商業(yè)銀行一般以自身商譽作為預期收益率型產(chǎn)品的擔保，在此情況下，投資者不擔心產(chǎn)品虧損。但是凈值型產(chǎn)品由于根據(jù)資產(chǎn)實際收益情況計算凈值，收益甚至本金金額都有可能發(fā)生波動，一般投資者短時間內(nèi)較難接受此類產(chǎn)品。

2.凈值型產(chǎn)品的收益計算方式相對預期收益率型產(chǎn)品較為復雜，凈值型產(chǎn)品的凈值每個開放日均會更新，購買贖回均按當天凈值計算，對投資者的專業(yè)知識要求相對較高，難以獲得普通投資者的青睞。

（二）凈值型產(chǎn)品估值難度較大

凈值型產(chǎn)品和預期收益率型產(chǎn)品的主要差別在于，凈值型產(chǎn)品需要根據(jù)投資資產(chǎn)的收益情況刨除相關費用后進行凈值估算，而預期收益率型產(chǎn)品主要應用攤余成本法估值。目前計算理財產(chǎn)品凈值對銀行的挑戰(zhàn)較大，主要體現(xiàn)在兩個方面：

1.銀行理財所投資產(chǎn)的具體估值方法尚不明確。根據(jù)銀行業(yè)理財?shù)怯浲泄苤行摹吨袊y行業(yè)理財市場報告（2019年）》發(fā)布的信息顯示，截至2019年末，在非保本銀行理財中，投資債券占所有投資資產(chǎn)比例為59.72%，投資非標準化債權類資產(chǎn)比例為15.63%，投資拆放同業(yè)及買入返售比例為6.57%，而權益類投資資產(chǎn)所占比例僅為7.56%（見圖1）。

由此可見，銀行理財投資資產(chǎn)大部分集中于收益較為穩(wěn)健的固定收益資產(chǎn)，這部分資產(chǎn)有的有二級市場報價，有的則沒有公開交易市場。

根據(jù)《資管新規(guī)》的要求，“金融機構對資產(chǎn)管理產(chǎn)品應當實行凈值化管理，凈值生成應當符合企業(yè)會計準則規(guī)定，及時反映基礎金融資產(chǎn)的收益和風險?！奔淬y行理財產(chǎn)品凈值化轉型之后，份額需要按會計準則所要求的公允價值原則計量其凈值。但銀行理財投資資產(chǎn)應當具體選用何種公允價值的估值技術尚未明確，以至于目前市場上有“偽凈值”型銀行理財產(chǎn)品出現(xiàn)（有些“凈值型”產(chǎn)品，其年化收益率在產(chǎn)品發(fā)行時就已確定，通過收益率倒算的方式獲得產(chǎn)品“凈值”，這樣就保證了產(chǎn)品凈值曲線是一條相對平穩(wěn)上升的曲線）。公允價值的計量規(guī)則與普遍認為的“市值法”計量規(guī)則有所區(qū)別，目前確定公允價值的估值技術包括市場法（相同或相似資產(chǎn)的市價）、收益法（未來現(xiàn)金流折現(xiàn)）和成本法（通常指現(xiàn)行重置成本）。以銀行理財經(jīng)常投資的債券資產(chǎn)和非標債權資產(chǎn)為例：部分債券有銀行間交易市場或證券交易所價格，但目前大部分銀行仍然使用攤余成本法或成本法計量債券資產(chǎn)估值，以形成相對穩(wěn)定的理財產(chǎn)品估值，若立即改用市值法計量債券估值，勢必會造成理財產(chǎn)品凈值波動過大，導致銀行理財產(chǎn)品的大規(guī)模集中贖回，可能引發(fā)系統(tǒng)性的金融風險;而非標債權類資產(chǎn)則不存在公開交易場所，主要是放款人和借款人之間的私人合約，此類資產(chǎn)大部分為持有到期類，也較難實施市價法估值。

2.科技能力不足，缺乏管理凈值型產(chǎn)品的專業(yè)系統(tǒng)。除個別有凈值型產(chǎn)品發(fā)行經(jīng)驗的大型商業(yè)銀行外，大部分中小型銀行沒有可以支持凈值型產(chǎn)品發(fā)行的內(nèi)部管理系統(tǒng)。凈值型產(chǎn)品的管理系統(tǒng)相較于預期收益率型產(chǎn)品的管理系統(tǒng)復雜很多，且對于系統(tǒng)的功能要求也更高。為了及時計算資產(chǎn)公允估值，系統(tǒng)需要配置直聯(lián)外部市場的功能模塊（如直聯(lián)外匯交易中心以實時獲取債券交易價格）;為了適應凈值化產(chǎn)品投資交易效率的要求，需要配置高效的交易和清算模塊;為了滿足信息披露和客戶服務的相關要求，需要配置客戶服務功能模塊等。而長期以來，大部分中小銀行對于理財產(chǎn)品的系統(tǒng)化管理主要依賴于行內(nèi)的核心系統(tǒng)，并沒有專業(yè)的理財產(chǎn)品管理系統(tǒng)。因此，為推進理財產(chǎn)品凈值化轉型，銀行首先需要投入較大人力物力進行凈值型產(chǎn)品管理系統(tǒng)的采購、開發(fā)、改造，對于本來理財規(guī)模就不大且資金實力相對較弱的中小型商業(yè)銀行來說較難完成。

（三）中小型銀行缺乏專業(yè)的投研團隊，沒有完善的風控體系

由于長期從事審批信貸業(yè)務，普通商業(yè)銀行擅長于信用風險的管控，但普遍缺乏對于資本市場的投資研究，較少關注市場風險及流動性風險等。這一特點在中小商業(yè)銀行體現(xiàn)尤為顯著。

1.中小型城商及農(nóng)商銀行缺乏對理財業(yè)務的投資研究，常進行委外投資，加劇了投資風險。據(jù)了解，在《資管新規(guī)》發(fā)布之前，有些中小型城商及農(nóng)商銀行的理財管理部門可能只有4-5名專職人員，但可以發(fā)行存續(xù)總規(guī)模為100-200億元的銀行理財產(chǎn)品。究其原因，部分商業(yè)銀行為了追求理財規(guī)模的增長，與券商及資產(chǎn)管理公司合作，將從普通投資者手里募集來的理財資金形成資金池，并大量委外投資，由券商或資產(chǎn)管理公司負責實際投資。通過此方式運營理財資金的銀行普遍缺乏對券商和資產(chǎn)管理公司投資情況的了解，券商或資產(chǎn)管理公司是否按照既定計劃投資不得而知;有的券商或資產(chǎn)管理公司可能會把資金再次外包給別的投資機構，這樣就導致了多層嵌套，資金成本也在層層外包中不斷提高;個別券商甚至將自營虧損的債券放到銀行投資的資管計劃中，造成銀行所投資資管計劃的大額虧損。由于專業(yè)人員不足，部分委外投資的中小銀行很難發(fā)現(xiàn)這些風險問題?！顿Y管新規(guī)》發(fā)布之后，銀行理財委外投資的現(xiàn)象雖有所減少，但仍然存在。就目前中小型銀行本身投研能力來說，短時間內(nèi)要求其不再依賴于委外投資且完全自主投資的難度仍然較大。

2.很多中小銀行沒有風險管理系統(tǒng)，風險敞口較大。發(fā)行凈值型理財產(chǎn)品，除了需要關注信用風險，理財投資部門還需要關注產(chǎn)品所投資資產(chǎn)的市場風險，流動性風險等。但大部分中小銀行受制于落后的風控理念和較低的技術水平，并沒有專業(yè)的風險管理系統(tǒng)，導致有些銀行即使想發(fā)行凈值型產(chǎn)品，硬件條件也不允許。

（四）凈值型產(chǎn)品規(guī)模不易做大，銀行發(fā)行動力不足

在傳統(tǒng)的預期收益率模式下，銀行理財業(yè)務發(fā)展的重點在資金募集端，以擴大產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模為主要目的。有的商業(yè)銀行為了爭奪客戶端資金，甚至會定期盯守競爭對手發(fā)布的理財產(chǎn)品收益率;對方一旦發(fā)布最新產(chǎn)品收益率，就立即在本行發(fā)行的理財產(chǎn)品預期收益率基礎上加減點差，以爭奪客戶資金。與此相反，凈值化轉型后，銀行理財業(yè)務的重點轉移至資產(chǎn)運營端，商業(yè)銀行以提升投研能力，為客戶創(chuàng)造投資價值，甚至提升客戶投資體驗為目標。理財產(chǎn)品的運作由原來的“粗放式吃點差”型管理轉變?yōu)椤熬氉魍顿Y”式管理，因此凈值型產(chǎn)品短期內(nèi)較難大規(guī)模發(fā)行。但目前存在的問題是，在未來一段時間，對于銀行而言產(chǎn)品規(guī)模仍然是收入增長的主要動力，這就可能導致部分銀行發(fā)展凈值型產(chǎn)品的動力不足。

三、促進銀行理財凈值化轉型的相關建議

盡管銀行理財業(yè)務凈值化轉型面臨投資者接受程度不高，估值較難，缺乏專業(yè)團隊及規(guī)模不易做大等困難，但是，從長期來看，持續(xù)推進銀行理財業(yè)務的凈值化轉型有其現(xiàn)實意義及必要性。銀行理財凈值化轉型在宏觀層面有利于保障金融行業(yè)穩(wěn)定，在微觀層面有利于提升銀行資產(chǎn)管理水平，從而促進我國資產(chǎn)管理行業(yè)長遠健康發(fā)展。因此，以下從銀行業(yè)金融機構及監(jiān)管部門的角度提出促進銀行理財凈值化轉型的相關建議。

（一）銀行業(yè)金融機構角度

1.短期以現(xiàn)金管理類產(chǎn)品作為主要的轉型方向。短期來看，具有相對穩(wěn)定收益的“類基金”現(xiàn)金管理類理財產(chǎn)品，將成為銀行理財業(yè)務轉型的主要方向。一是現(xiàn)金管理類產(chǎn)品目前還可采用“攤余成本+影子定價”的估值方法，且此類產(chǎn)品符合低風險偏好投資者的需求，通過現(xiàn)金管理類產(chǎn)品吸引投資者，可以在《資管新規(guī)》的過渡期內(nèi)相對緩解銀行理財業(yè)務凈值化轉型的壓力;二是目前大部分中小銀行還不具備“真正的”凈值型理財產(chǎn)品的發(fā)行能力，及相應的風險管理能力，短期內(nèi)發(fā)行現(xiàn)金管理類產(chǎn)品可以暫緩銀行理財子公司對于地方性銀行的沖擊，為凈值化轉型贏得時間與空間。

2.長期應積極布局凈值型產(chǎn)品，培育專業(yè)銷售團隊。長期來看，商業(yè)銀行應針對不同的客戶類別及其特性，逐步分批地推出凈值型理財產(chǎn)品，逐步推進凈值化轉型，避免在《資管新規(guī)》過渡期后一次性推出大量產(chǎn)品，使自身面臨客戶流失和流動性風險。對于中小銀行來說，凈值化轉型帶來的客戶流失及流動性風險方面的沖擊可能更大，因此更需提前布局產(chǎn)品凈值化轉型的相關工作，打造明星產(chǎn)品，提升客戶忠實度。

同時商業(yè)銀行還應積極培養(yǎng)專業(yè)銷售團隊，培育客戶接受凈值型產(chǎn)品。目前很多銀行的理財經(jīng)理自身都對凈值型產(chǎn)品的結構、運作及收益分配方式等不甚了解，遑論讓其向客戶推介凈值型產(chǎn)品。因此商業(yè)銀行應積極從內(nèi)部構建專業(yè)銷售體系及團隊，進行投資者適當性管理，主動了解客戶投資需求并介紹相關產(chǎn)品特性，從銀行自身向客戶傳遞“賣者有責，買者自負”的理念，使客戶逐漸建立起理財有風險的投資意識。

3.及時建立投研團隊，采購專業(yè)系統(tǒng)或采用估值外包模式。投研體系是商業(yè)銀行理財業(yè)務轉型的重中之重，同時也是相對薄弱的環(huán)節(jié)。一方面，銀行應當積極擴充投資團隊，培養(yǎng)自己的投研人才，將自身從資本市場只能依靠“委外投資”的困境之中解放出來;另一方面，銀行業(yè)應當充分利用自身的信用研究優(yōu)勢，基于本身的信用管理體系、固收類資產(chǎn)投資經(jīng)驗和投資者信息優(yōu)勢，建立適應理財產(chǎn)品凈值化轉型的信用評級體系。

針對目前凈值型產(chǎn)品估值難的情況，銀行一是可以在可負擔的前提下采購專業(yè)的估值核算系統(tǒng)，并進行行內(nèi)適應性改造;二是暫時選用第三方機構的估值外包服務，并在凈值型產(chǎn)品存續(xù)期間定期與托管機構和第三方機構對賬，確保凈值型產(chǎn)品的運作符合監(jiān)管部門的相關要求。

4.有條件的銀行應積極籌建理財子公司。商業(yè)銀行以理財子公司的形式管理理財業(yè)務，可以使該業(yè)務實現(xiàn)與銀行自身業(yè)務的風險隔離。一方面普通投資者購買的理財產(chǎn)品均出自理財子公司而非銀行，理財子公司可以引領理財業(yè)務回歸“代人理財”的本質，商業(yè)銀行不再有“剛性兌付”的壓力;另一方面，理財子公司獨立運營，也能夠避免目前普遍存在的銀行內(nèi)部理財業(yè)務多頭管理的問題，實現(xiàn)理財業(yè)務內(nèi)部管理的一致性，使產(chǎn)品從設計、研發(fā)、銷售、投資到風控等各環(huán)節(jié)的管理更為專業(yè)化和精細化。監(jiān)管部門目前也在大力推進理財子公司發(fā)展，對于理財子公司的業(yè)務和投資范圍管理相對于普通商業(yè)銀行較為寬松，更加有利于銀行理財子公司的業(yè)務發(fā)展。

（二）監(jiān)管部門角度

1.完善基礎核算制度體系，規(guī)范管理要求。推進理財產(chǎn)品凈值化轉型，監(jiān)管部門一是要明確樹立銀行理財產(chǎn)品核算的各項原則。如，建議監(jiān)管機構嚴格要求一個理財產(chǎn)品一個托管賬戶，并減少單只銀行理財產(chǎn)品開立托管賬戶的相關流程;明確并堅決貫徹理財產(chǎn)品與銀行作為管理方之間的風險承擔要求，例如，對于只收取手續(xù)費和管理費的理財產(chǎn)品，若發(fā)生虧損或實際收益達不到參考收益標準，產(chǎn)品的收益差額不得由銀行承擔，且相關業(yè)務應嚴格劃分為銀行表外業(yè)務。二是要盡快制定并公布理財產(chǎn)品托管核算制度。首先是確立托管人在理財產(chǎn)品管理中的職責與地位，從銀行理財產(chǎn)品托管的角度，明確賬戶開立、資金清算、證券結算、會計核算、資產(chǎn)估值、投資監(jiān)督、托管報告和信息披露等流程的制度要求。其次是制定商業(yè)銀行理財產(chǎn)品會計核算與估值辦法。實行統(tǒng)一標準，避免估值的隨意性，公允反映理財產(chǎn)品的價值。針對市場創(chuàng)新及新的投資資產(chǎn)，及時發(fā)布估值政策及標準，不斷規(guī)范各類投資資產(chǎn)的核算標準。

2.加強公眾風險教育，提升客戶認知水平。監(jiān)管部門應充分發(fā)揮導向作用，積極激發(fā)商業(yè)銀行的自律精神，持續(xù)強化投資者的自我教育，統(tǒng)籌兼顧、多措并舉，才能打造一個透明、規(guī)范、健康的銀行理財市場。監(jiān)管機構應積極鼓勵商業(yè)銀行及相關專業(yè)媒體發(fā)揮優(yōu)勢，以各類形式幫助公眾認識并理解理財產(chǎn)品的真實特性，接受“買者自負”的觀念，使普通投資者從被動接受銀行推薦的理財產(chǎn)品，到主動關注并比較各類產(chǎn)品并自主做出投資選擇，培養(yǎng)理性的投資者，推動理財市場健康發(fā)展。

3.健全信息披露制度，建立有效披露機制。監(jiān)管部門應完善銀行理財產(chǎn)品的相關信息披露制度，建立有效披露機制。一是明確不同類型銀行理財產(chǎn)品信息披露的頻率，信息披露的過程須從產(chǎn)品成立持續(xù)至產(chǎn)品終結。二是明確信息披露的內(nèi)容，由于不同類型理財產(chǎn)品的投資對象、估值要求及運作情況均有不同，每一類產(chǎn)品的披露項目均有異同。三是豐富理財產(chǎn)品信息披露的渠道。除了較為傳統(tǒng)的銀行營業(yè)網(wǎng)點及網(wǎng)上銀行外，還允許通過銀行手機APP，微信公眾號甚至第三方平臺披露銀行理財產(chǎn)品的相關信息，使銀行理財產(chǎn)品的相關運營情況能夠真正實現(xiàn)公開透明。

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（丁璐，中國社會科學院研究生院，銀行業(yè)理財?shù)怯浲泄苤行挠邢薰荆?/p>