王靜

摘? ? ? ?要：礦業(yè)產(chǎn)業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要基礎(chǔ)，伴隨礦業(yè)產(chǎn)業(yè)全球化的崛起，礦業(yè)產(chǎn)業(yè)相關(guān)企業(yè)如何戰(zhàn)略性地謀求未來(lái)的生存與發(fā)展成為目前礦業(yè)行業(yè)最關(guān)注的問(wèn)題。當(dāng)發(fā)現(xiàn)礦業(yè)并購(gòu)的資本運(yùn)營(yíng)方式是能夠迅速地積累資本，擴(kuò)大礦業(yè)規(guī)模，占領(lǐng)更多的市場(chǎng)份額以及降低成本的主要途徑，礦業(yè)并購(gòu)就成了礦業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的必然趨勢(shì)。從國(guó)內(nèi)外企業(yè)礦業(yè)并購(gòu)的實(shí)際情況來(lái)看，并購(gòu)活動(dòng)所需資金缺口巨大，許多企業(yè)因不注重財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范導(dǎo)致礦業(yè)并購(gòu)失敗，企業(yè)因此受到重大打擊甚至破產(chǎn)，故而加強(qiáng)礦業(yè)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理成為關(guān)乎企業(yè)生存發(fā)展的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。本文深入分析礦業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)礦業(yè)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中資金財(cái)務(wù)方面容易出現(xiàn)問(wèn)題加以探討，最后對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提出針對(duì)性的防控策略。

關(guān)鍵詞：礦業(yè)并購(gòu);財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);防控策略

礦業(yè)并購(gòu)是一項(xiàng)復(fù)雜又煩瑣的系統(tǒng)工程，各種因素的影響使得并購(gòu)過(guò)程的充滿不確定性，不確定性容易引發(fā)各類并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，礦業(yè)產(chǎn)業(yè)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)包括但不限于體制風(fēng)險(xiǎn)、信息風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、目標(biāo)礦業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)以及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等。可礦業(yè)產(chǎn)業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)是礦業(yè)企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模、增強(qiáng)實(shí)力、提高效率的重要手段，一旦成功，礦業(yè)企業(yè)將進(jìn)入全新篇章，且經(jīng)濟(jì)效益能夠得到提升，利潤(rùn)回報(bào)巨大。

1.礦業(yè)并購(gòu)

礦業(yè)并購(gòu)能夠整合世界各地的礦產(chǎn)資源，實(shí)現(xiàn)礦業(yè)資源的最大化利用，避免礦業(yè)資源的浪費(fèi)，延續(xù)礦業(yè)資源的使用壽命。最重要的是，礦業(yè)并購(gòu)能夠快速的積累資本、擴(kuò)大規(guī)模、擴(kuò)張市場(chǎng)占領(lǐng)比率，同時(shí)還間接強(qiáng)化了礦業(yè)產(chǎn)業(yè)的成本控制力度，從而有效地降低成本，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益的最大化。我國(guó)目前的礦業(yè)產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略性發(fā)展主要方向是，加快礦業(yè)產(chǎn)業(yè)并購(gòu)行動(dòng)的腳步，剔除核心競(jìng)爭(zhēng)能力薄弱、開(kāi)采技術(shù)落后的礦業(yè)企業(yè)，對(duì)礦產(chǎn)資源進(jìn)行整合重組，使原本實(shí)力強(qiáng)大的礦業(yè)企業(yè)更進(jìn)一步，實(shí)現(xiàn)跨越式的發(fā)展進(jìn)步。

2.礦業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

并購(gòu)活動(dòng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)屬于資本價(jià)值轉(zhuǎn)化的風(fēng)險(xiǎn)，也可以說(shuō)，只要企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中存在資本的流動(dòng)，那么財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也必然存在。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)是，在企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)中，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估、融資、支付等關(guān)于財(cái)務(wù)決策制定的計(jì)劃與實(shí)際情況不符合，導(dǎo)致在并購(gòu)后期并購(gòu)雙方企業(yè)未完成整合預(yù)期目標(biāo)，使得企業(yè)財(cái)務(wù)狀況發(fā)生惡化，從而陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。礦業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分類因分析角度不同存在明顯差異，本篇論文根據(jù)礦業(yè)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中關(guān)于財(cái)務(wù)決策的類型進(jìn)行劃分，分別是目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)以及財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。

2.1目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)

在并購(gòu)活動(dòng)的準(zhǔn)備和談判交易階段，作為收購(gòu)方的礦業(yè)企業(yè)。需要對(duì)目標(biāo)礦業(yè)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行科學(xué)合理的評(píng)估，以便對(duì)目標(biāo)企業(yè)制定相關(guān)并購(gòu)定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)是指目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)偏離了企業(yè)的實(shí)際價(jià)值，由于礦產(chǎn)行業(yè)的特殊性，目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)容易受到當(dāng)前并購(gòu)市場(chǎng)環(huán)境、并購(gòu)信息的真實(shí)可靠性、礦產(chǎn)資源的勘探風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)值評(píng)估機(jī)構(gòu)的專業(yè)性以及專家的影響。也就是說(shuō)，當(dāng)?shù)V業(yè)企業(yè)的并購(gòu)市場(chǎng)繁榮發(fā)展，能夠獲得真實(shí)可靠的并購(gòu)信息、當(dāng)前環(huán)境礦業(yè)資源的勘探風(fēng)險(xiǎn)較低，評(píng)估礦產(chǎn)資源的機(jī)構(gòu)專業(yè)性能夠得到保障以及邀請(qǐng)可靠的專家作為顧問(wèn)，目標(biāo)企業(yè)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)會(huì)被壓制在較低的程度，可若是以上任一影響因素有處理不到位情況，那么始終不能徹底地排除其中地隱患，礦業(yè)企業(yè)的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)增加。

2.2融資風(fēng)險(xiǎn)

一般礦業(yè)企業(yè)在并購(gòu)活動(dòng)中涉及的資金金額巨大。很難通過(guò)企業(yè)本身的現(xiàn)有資金完成并購(gòu)活動(dòng)。所以一般采取融資的方式，引入外界的現(xiàn)金流來(lái)達(dá)到收購(gòu)目的。礦業(yè)企業(yè)屬于資金比重較大的傳統(tǒng)行業(yè)，資源的勘探、開(kāi)發(fā)和加工，獲取礦產(chǎn)開(kāi)采權(quán)，進(jìn)行大規(guī)模開(kāi)采的基礎(chǔ)建設(shè)，采購(gòu)相關(guān)設(shè)備采購(gòu)，支付員工工資以及各類稅收繳費(fèi)等各個(gè)項(xiàng)目的進(jìn)行都需要高額的資金投入，所以礦產(chǎn)企業(yè)普遍面臨著資金短缺的壓力，對(duì)融資金額需求巨大。礦業(yè)企業(yè)是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)、同時(shí)也是高收益的行業(yè)，為了保護(hù)自身利益，投資者往往對(duì)礦業(yè)相關(guān)項(xiàng)目的資金注入抱有謹(jǐn)慎的態(tài)度，造成的結(jié)果是添加必要的礦業(yè)企業(yè)融資標(biāo)準(zhǔn)，通過(guò)諸多附加條件排除部分融資風(fēng)險(xiǎn)，礦業(yè)企業(yè)的融資門檻因此變高。再者是融資時(shí)間的問(wèn)題，因我國(guó)《礦產(chǎn)資源法》對(duì)礦產(chǎn)權(quán)利的限制，不僅在使用期限上需要注意，還設(shè)置了最低準(zhǔn)入資金，在礦業(yè)融資時(shí)效性的壓力下融資變得愈發(fā)困難。最后一點(diǎn)關(guān)于融資擔(dān)保的問(wèn)題，雖然礦業(yè)企業(yè)的資產(chǎn)比重較大，但其主要資產(chǎn)是礦業(yè)權(quán)，實(shí)體資產(chǎn)較少導(dǎo)致?lián)＠щy，而擔(dān)保的資產(chǎn)不足又使得融資困難。通過(guò)以上分析可知，礦業(yè)企業(yè)的融資金額較大、融資門檻較高、融資時(shí)間較短、融資擔(dān)保較少，礦業(yè)企業(yè)的融資進(jìn)行十分困難。

融資風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)形式主要是融資金額和融資時(shí)間是否能夠保證礦業(yè)并購(gòu)的順利實(shí)施，融資計(jì)劃是否適用并購(gòu)企業(yè)雙方的實(shí)際情況，融資后面臨的債務(wù)負(fù)擔(dān)是否對(duì)礦業(yè)企業(yè)并購(gòu)后的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生負(fù)面影響，最后是融資方案的合法性是否得到專業(yè)性的審查和建議。降低融資風(fēng)險(xiǎn)可以從以下三個(gè)方面出發(fā)，第一，考慮礦業(yè)企業(yè)外部的融資環(huán)境，擁有良好的市場(chǎng)環(huán)境，同時(shí)具備政府的大力扶持一定程度上保證了企業(yè)融資所需資金的順利籌得;第二，礦業(yè)企業(yè)應(yīng)該制定合理的資本結(jié)構(gòu)，因我國(guó)現(xiàn)階段礦業(yè)企業(yè)的資本市場(chǎng)處于發(fā)展階段，市場(chǎng)機(jī)制有待完善，一個(gè)良好的資本框架結(jié)構(gòu)對(duì)融資方案的制定以及融資計(jì)劃的推進(jìn)很有幫助;第三，應(yīng)該保證融資方案的合法性，因礦業(yè)產(chǎn)業(yè)的特殊性，在引進(jìn)投資時(shí)，相關(guān)融資方案應(yīng)該得到有關(guān)負(fù)責(zé)部門的批準(zhǔn)，通過(guò)國(guó)家政策以及行業(yè)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的審查，只有審查通過(guò)，被批準(zhǔn)的融資方案才能夠在法律上正式生效，得到保護(hù)。

2.3支付風(fēng)險(xiǎn)

支付風(fēng)險(xiǎn)與目標(biāo)企業(yè)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)和融資風(fēng)險(xiǎn)都有關(guān)聯(lián)，一般是由于并購(gòu)活動(dòng)導(dǎo)致的資金流動(dòng)使得企業(yè)可能面臨資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和股權(quán)稀釋的風(fēng)險(xiǎn)。目標(biāo)企業(yè)估值不準(zhǔn)確和融資方式的不合理都有可能帶來(lái)支付風(fēng)險(xiǎn)，在礦業(yè)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中，支付方式一般為現(xiàn)金、股票、杠桿支付或者是混合支付，這幾種支付方式都存在一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

現(xiàn)金支付方式能夠以最快的速度取得對(duì)目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，但大量現(xiàn)金的流出會(huì)增加收購(gòu)的資金壓力和債務(wù)負(fù)擔(dān)，若是礦業(yè)企業(yè)本身經(jīng)營(yíng)就存在現(xiàn)金流短缺的情況，現(xiàn)金支付的方式無(wú)疑是雪上加霜，大大地增加了資金流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，甚至很有可能因?yàn)橘Y金短缺導(dǎo)致礦業(yè)企業(yè)的破產(chǎn)。在跨國(guó)的礦業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)中，匯率的變化會(huì)導(dǎo)致現(xiàn)金支付方式存在不確定性，支付風(fēng)險(xiǎn)大大增加。

2.4財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)

并購(gòu)后期的財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)一般包含了，因在前期價(jià)值評(píng)估和融資環(huán)節(jié)中埋下的隱患，如引起的償債風(fēng)險(xiǎn)和對(duì)目標(biāo)公司資產(chǎn)重組整合后引發(fā)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。礦業(yè)并購(gòu)后期的整合是衡量并購(gòu)活動(dòng)是否成功的重要指標(biāo)，礦業(yè)并購(gòu)后期需要對(duì)文化、品牌、人力資源、財(cái)務(wù)等各方面進(jìn)行整合，從而實(shí)現(xiàn)并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)。整合期間，并購(gòu)方需要大量的資金注入對(duì)運(yùn)營(yíng)成本、管理費(fèi)用、目標(biāo)企業(yè)員工的安置費(fèi)用、資產(chǎn)剝離費(fèi)用以及負(fù)債償還等問(wèn)題進(jìn)行處理。財(cái)務(wù)上的整合是后續(xù)整合的重要環(huán)節(jié)，有效的財(cái)務(wù)管理是企業(yè)管理的核心，決定了礦業(yè)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)戰(zhàn)略性有持續(xù)發(fā)展是否能夠順利實(shí)施。若并購(gòu)雙方在財(cái)務(wù)后期的整合中不能順利進(jìn)行，那么之前埋下的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)隱患很可能集中爆發(fā)，不僅是處理難度的增加，還可能導(dǎo)致并購(gòu)活動(dòng)功虧一簣。

3.礦業(yè)并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防控策略

3.1在投資過(guò)程中，強(qiáng)化PE市盈率、PB市凈率、EV/EBITDA企業(yè)整體估值乘數(shù)的理念

在進(jìn)行投資決策時(shí)，強(qiáng)化PE市盈率、PB市凈率、EV/EBITDA企業(yè)整體估值乘數(shù)三項(xiàng)指標(biāo)是目標(biāo)企業(yè)評(píng)估的重要參考依據(jù)，PE、PB是對(duì)公司股權(quán)價(jià)值判斷的指標(biāo)，而EV/EBITDA企業(yè)整體估值乘數(shù)用于比較杠桿水平不同的企業(yè)。被投資決策任何的估值范圍中，PE值限制不超過(guò)10倍，PB市凈率不能高于行業(yè)平均水準(zhǔn)，EV/EBITDA是企業(yè)整體估值乘數(shù)，一般要求倍數(shù)低于PE值。

3.2在選擇投資項(xiàng)目時(shí)，貫徹現(xiàn)金流越多，企業(yè)內(nèi)在價(jià)值越大的理念

在對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估時(shí)，除去對(duì)市值價(jià)值的考慮，還會(huì)對(duì)其資產(chǎn)質(zhì)量、收益指標(biāo)及償債能力等項(xiàng)目進(jìn)行審查，但評(píng)估過(guò)程中最看重的項(xiàng)目是公司的自由現(xiàn)金流FCF、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流OFC、凈現(xiàn)金流NCF等。自由現(xiàn)金流代表了企業(yè)可支配資金的多少，一定程度上反映了企業(yè)經(jīng)營(yíng)的質(zhì)量，現(xiàn)金流越多，目標(biāo)企業(yè)的并購(gòu)和整合越方便，企業(yè)的價(jià)值評(píng)估越大。

3.3礦業(yè)并購(gòu)中充分利用財(cái)務(wù)杠桿，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化

在對(duì)礦業(yè)企業(yè)并購(gòu)的資金來(lái)源和設(shè)計(jì)交易架構(gòu)進(jìn)行考量時(shí)，同時(shí)收購(gòu)方應(yīng)該對(duì)目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)整合后期債務(wù)結(jié)構(gòu)、盈利水平以及企業(yè)價(jià)值增值空間等的協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行考慮，若是并購(gòu)資金來(lái)源為債務(wù)融資，整體出資收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)后，財(cái)務(wù)杠桿放的太大，企業(yè)整體債務(wù)結(jié)構(gòu)凈債務(wù)大于4.5倍，意味著在境外失去了融資空間，對(duì)企業(yè)的國(guó)際評(píng)級(jí)造成負(fù)面影響，企業(yè)整體價(jià)值降低。此類情況可以考慮參股的出資方式，尋求同股同權(quán)資金，給公司價(jià)值的提升留下余地。

3.4設(shè)計(jì)出資主體，建立最優(yōu)交易架構(gòu)

從目標(biāo)企業(yè)在并購(gòu)后期對(duì)公司整體的債務(wù)結(jié)構(gòu)、盈利水平及退出方式的協(xié)同效應(yīng)出發(fā)，考慮到并購(gòu)項(xiàng)目的融資方式、相關(guān)稅收的繳費(fèi)情況，搭建最優(yōu)的交易構(gòu)架。例如公司前期并購(gòu)項(xiàng)目中，在搭建交易構(gòu)架時(shí)利用香港的子公司斯派柯平臺(tái)以及境外資金投資，簡(jiǎn)化省略O(shè)DI審批流程，在香港成立SPV作為股權(quán)募集資金主體，在目標(biāo)企業(yè)所在的國(guó)家設(shè)立一層并購(gòu)主體，同時(shí)也是債務(wù)主體。架構(gòu)的設(shè)計(jì)充分考慮的雙邊協(xié)議稅收優(yōu)惠，也提前為以后的退出搭建了一層SPV。

結(jié)束語(yǔ)

礦業(yè)產(chǎn)業(yè)支撐著國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，據(jù)相關(guān)研究表明，支持人們正常生產(chǎn)生活的資源有80%以上來(lái)源于礦產(chǎn)行業(yè)，礦產(chǎn)資源的穩(wěn)定開(kāi)采和可持續(xù)供給是保障經(jīng)濟(jì)發(fā)展、社會(huì)穩(wěn)定的重要基礎(chǔ)。對(duì)礦業(yè)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)重組，能夠?qū)崿F(xiàn)礦產(chǎn)資源的最大化利用，延長(zhǎng)礦產(chǎn)資源的使用壽命，對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展也起到一定的促進(jìn)作用。

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