摘要：目前的經(jīng)濟形勢下，企業(yè)經(jīng)營理念發(fā)生了很大的改變，負債經(jīng)營變得普及，顯現(xiàn)出的財務(wù)杠桿對企業(yè)經(jīng)營的影響漸漸為人們所關(guān)注，公司業(yè)績受到財務(wù)杠桿的影響顯而易見。由于國內(nèi)市場發(fā)展還不夠成熟，許多企業(yè)對于財務(wù)杠桿的有效利用還沒形成足夠的重視，財務(wù)杠桿利用缺乏成熟的理論指導(dǎo)，導(dǎo)致了財務(wù)杠桿的無效利用，甚至濫用導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險。因此，本文研究財務(wù)杠桿對企業(yè)財務(wù)業(yè)績的影響，希望能夠讓企業(yè)增強對財務(wù)杠桿運用的理解，促使企業(yè)財務(wù)杠桿能夠發(fā)揮更好的作用。

關(guān)鍵詞：財務(wù)杠桿;財務(wù)業(yè)績;影響

中圖分類號：F275 ?文獻識別碼：A ?文章編號：2096-3157（2020）20-0049-02

財務(wù)杠桿又叫籌資杠桿或融資杠桿，指的是由固定財務(wù)費用導(dǎo)致的普通股單位收益變動率大于息稅前利潤率的現(xiàn)象。財務(wù)杠桿是一把雙刃劍，對其恰當?shù)睦每蔀楣編硇б妫粗蜁斐晒镜慕?jīng)濟損失。財務(wù)杠桿的正效應(yīng)是指，適度負債經(jīng)營形成的財務(wù)杠桿引起權(quán)益資本利潤率提高，使得公司息稅前利潤增加、普通股每股應(yīng)承擔(dān)的費用減少，公司股東獲得額外的收益，公司價值增加;相應(yīng)的，負效應(yīng)則是由于不恰當?shù)氖褂秘攧?wù)杠桿產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險，加大了公司破產(chǎn)的可能，當公司負債或者擴大負債經(jīng)營時，固定費用隨之增加，導(dǎo)致息稅前利潤率或權(quán)益資本利潤率大幅下降。因此，企業(yè)應(yīng)當正確看待財務(wù)風(fēng)險，制定有效的管理對策，從而避免財務(wù)杠桿負效應(yīng)的產(chǎn)生。

一、前期文獻研究回顧

企業(yè)財務(wù)杠桿的選擇，有許多的影響因素，最關(guān)鍵的就是利率。關(guān)于利率對財務(wù)杠桿的影響，韓明君，宜希龍（1999）認為，這里的利率主要指債務(wù)利率，其主要取決于國家的宏觀經(jīng)濟政策、資金市場的供求關(guān)系等客觀因素公司只要進行負債經(jīng)營，就會產(chǎn)生固定的利息費用，如果利息費用過高，公司會利用較低的財務(wù)杠桿，減少費用支出;相反，在債務(wù)利率較低的情況下，公司會抓住機會，增加負債，進行投資決策。

也有文獻認為，行業(yè)競爭對財務(wù)杠桿有較大的影響。BrammerS.（2017）認為，公司所處產(chǎn)品市場的競爭激烈程度對財務(wù)杠桿產(chǎn)生重要影響，隨著競爭強度的增加，財務(wù)杠桿的作用會降低。AbdelKaderOuatikEl-Alaou等（2018）通過實證研究發(fā)現(xiàn)，杠桿效應(yīng)直接影響投資組合的回報率和波動性，從而影響公司收益，當我們考慮更長期的投資時，低杠桿率對盡量減少金融沖擊在回報、波動性和系統(tǒng)性風(fēng)險方面的影響具有重要作用。高省亮（2015）通過研究發(fā)現(xiàn)，競爭強度與財務(wù)杠桿和公司業(yè)績二者之間的關(guān)系成負相關(guān)，即隨著競爭強度的增加，財務(wù)杠桿對業(yè)績的好處就會減少。

二、財務(wù)杠桿與公司業(yè)績理論分析

財務(wù)杠桿影響公司的業(yè)績，本文將從收益、成本、風(fēng)險三方面分析高財務(wù)杠桿與低財務(wù)杠桿對公司業(yè)績的影響。

1.高財務(wù)杠桿與公司業(yè)績分析

（1）高額收益效應(yīng)。企業(yè)在進行債務(wù)融資時，債務(wù)資本和權(quán)益資本能夠獲取投資回報。而債權(quán)人得到一個固定的利息收入和本金后，資本創(chuàng)造的剩余利潤全部歸權(quán)益資本所有，權(quán)益資本利潤率得以提高。因此，負債具有盈利能力。在高財務(wù)杠桿下，公司可采用多樣化融資，進而利用高負債進行投資決策，在盡量保證債務(wù)利息率較低的情況下，高負債的公司獲得的利潤相對較高。

（2）利息抵稅效應(yīng)。我國企業(yè)會計準則明確規(guī)定，負債利息可以從稅前利潤中扣除，因此負債經(jīng)營還具有節(jié)稅的作用。當公司采用高財務(wù)杠桿時，稅前利潤可以扣除較高的債務(wù)利息，減少了公司的稅務(wù)成本。

（3）財務(wù)危機效應(yīng)。高財務(wù)杠桿對應(yīng)高財務(wù)風(fēng)險（段松林，2018）。具體來說，一方面，負債會產(chǎn)生公司的固定費用，從而產(chǎn)生定期支付的壓力，高負債會增加這種壓力。另一方面，在高負債經(jīng)營的情況下，企業(yè)支付的固定本金和利息都將增多，如果公司由于經(jīng)營不當而無法償還，將面臨金融危機所觸發(fā)的額外成本，減少公司現(xiàn)金流量。公司過大的負債總額或者是無力歸還到期的流動負債，嚴重的影響是會導(dǎo)致公司資不抵債甚至破產(chǎn)。

2.低財務(wù)杠桿與公司業(yè)績分析

（1）收益效應(yīng)。如前文所述，公司負債經(jīng)營，會產(chǎn)生收益效應(yīng)。在負債經(jīng)營過程中，公司可以獲得由債務(wù)投資產(chǎn)生的利潤，從而增加公司收益，但是與高財務(wù)杠桿相比，低財務(wù)杠桿的收益效應(yīng)沒那么明顯。

（2）規(guī)避風(fēng)險效應(yīng)。公司采用財務(wù)杠桿策略，相應(yīng)地會產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險。在一個競爭激烈的行業(yè)中，當市場競爭過程出現(xiàn)價格戰(zhàn)或營銷戰(zhàn)時，公司利潤和經(jīng)營現(xiàn)金流入隨之下降，此時財務(wù)杠桿高的公司由于負債較高，獲得利潤少，可能導(dǎo)致無法及時償還債務(wù)，陷人財務(wù)危機。而低財務(wù)杠桿的公司由于負債相對較低，即使回收的利潤低，其自有資產(chǎn)也可以解決其債務(wù)問題。因此，在市場競爭中，低財務(wù)杠桿本身就是一項競爭優(yōu)勢。

另外，債權(quán)人要求的報酬率和權(quán)益資金要求的報酬率中風(fēng)險補償部分往往依據(jù)債務(wù)額而定，相對于高財務(wù)杠桿公司而言，低財務(wù)杠桿公司需要付出的資金成本更低。

三、案例介紹

河北建新化工股份有限公司主要從事苯系中間體產(chǎn)品的生產(chǎn)與銷售，產(chǎn)品包括染料中間體、纖維中間體和醫(yī)藥中間體三個系列。公司主要產(chǎn)品的各項技術(shù)指標均達到行業(yè)領(lǐng)先水平。其中“2，5酸”年產(chǎn)量5000噸，全球市場份額約為33%，間羥基年產(chǎn)量2600噸，全球市場份額約為28%，以上兩種產(chǎn)品市場占有率全球第一。

2010年～2018年，化工行業(yè)平均資產(chǎn)負債率處于較高水平，并呈現(xiàn)緩慢下降趨勢，2010年～2016年建新股份資產(chǎn)負債率低于行業(yè)均值。說明2010年上市后，面對激烈的市場競爭，建新股份采用低財務(wù)杠桿策略，從而降低財務(wù)風(fēng)險，獲得穩(wěn)定發(fā)展;2010年～2016年資產(chǎn)負債率一直處于低水平狀態(tài)，2017年～2018年隨著公司獲得一定的發(fā)展，資產(chǎn)負債率有所上升。

分析建新股份選擇低財務(wù)杠桿的原因是：在一個競爭激烈的行業(yè)中，高財務(wù)杠桿容易導(dǎo)致公司在產(chǎn)品價格或營銷競爭中的財務(wù)承受能力不足，從而導(dǎo)致公司后續(xù)投資能力不足，被迫削減資本，還可能引起客戶、具有談判地位的供應(yīng)商、債權(quán)人等利益相關(guān)者出于自身風(fēng)險控制的考慮，采取對公司經(jīng)營雪上加霜的行為，使得公司內(nèi)外融資能力進一步減弱，直至最終退出市場。

中商產(chǎn)業(yè)研究院統(tǒng)計結(jié)果顯示，截至2018年，中國化工行業(yè)企業(yè)共計23513個，虧損企業(yè)達3682個，占企業(yè)總數(shù)的15%，虧損總額為586.4億元，這些數(shù)字表明：2018年化工行業(yè)面臨較大的風(fēng)險。面對這一經(jīng)濟態(tài)勢，化工行業(yè)中高財務(wù)杠桿公司由于債務(wù)多，財務(wù)風(fēng)險大，行業(yè)平均凈利潤僅22400萬元。

四、案例分析

1.建新股份財務(wù)杠桿對利潤的影響分析

通過公開數(shù)據(jù)分析，2010年～2016年建新股份采取低財務(wù)杠桿策略。雖然經(jīng)歷了2012年金融危機后，建新股份凈利潤僅為1188萬元，但因為資產(chǎn)負債率僅為1.53%，負債壓力不大，相對于高財務(wù)杠桿公司而言降低了風(fēng)險，因此建新股份在2013年凈利潤就迅速上升。2016年～2018年，建新股份響應(yīng)國家“去杠桿”政策，仍然保持低財務(wù)杠桿，財務(wù)杠桿正效應(yīng)效果明顯，2017年迅速上升至8829萬元，到了2018年達到了6.56億元，幾乎是行業(yè)平均值的3倍。

2.建新股份財務(wù)杠桿對獲利能力的影響分析

財務(wù)杠桿對公司成長性具有積極、消極雙重影響。通過公開數(shù)據(jù)對比凈資產(chǎn)收益率與資產(chǎn)收益率，發(fā)現(xiàn)凈資產(chǎn)收益率始終高于資產(chǎn)收益率，說明建新的財務(wù)杠桿策略發(fā)揮著正財務(wù)杠桿效應(yīng)，為公司創(chuàng)造了更高的效益，有助于公司的成長。但是同時我們也發(fā)現(xiàn)，在建新低財務(wù)杠桿水平下，2010年～2017年建新股份的資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收益率均不高。

3.建新股份財務(wù)杠桿對營業(yè)收入增長影響的分析

在市場中，公司要想拓展空間，獲得發(fā)展機會，就要具備商品市場的主動權(quán)。通過公開數(shù)據(jù)分析，營業(yè)收入增長率數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，2015年～2016年由于全球經(jīng)濟形勢低迷，盡管建新股份采取了低財務(wù)杠桿策略，降低了財務(wù)風(fēng)險，但建新股份營業(yè)收入增長率為均為負值，低于同行業(yè)大部分公司。到了2017年，從其自身縱向發(fā)展上來看，建新股份表現(xiàn)出一定優(yōu)越性，2017年營業(yè)收入增長率增長顯著，高于同行業(yè)其他公司，到了2018年營業(yè)收入增長率高達164.67%，遠遠超出同行業(yè)其他公司，具有顯著的競爭優(yōu)勢。而通過表中可知，2017年、2018年是建新股份上市以來資產(chǎn)負債率最高的兩年，因此，建新股份適當增加資產(chǎn)負債率、提高財務(wù)杠桿，有利于增加公司營業(yè)收入。

五、結(jié)論與啟示

通過案例分析，可以看到在建新股份的財務(wù)杠桿利用情況上，由于受到行業(yè)競爭壓力的影響，建新股份采用低財務(wù)杠桿，其資產(chǎn)負債率常年低于行業(yè)均值。另一方面，通過采用低財務(wù)杠桿策略，建新股份的業(yè)績受到了一定程度的影響，它的利潤低于行業(yè)利潤平均值，獲利能力低于行業(yè)平均獲利水平。但是在行業(yè)低迷期，由于采用低財務(wù)杠桿降低了財務(wù)風(fēng)險，經(jīng)歷了2012年的金融危機以后，2013年建新股份經(jīng)濟回升較快，安全度過市場考驗。

本文從研究中得到的啟示是：不合理的負債結(jié)構(gòu)可能造成公司資源浪費，也可能造成公司資金不足，降低公司抗風(fēng)險能力。在債務(wù)融資中，倘若公司更加偏好單一的籌資方式，將不利于公司業(yè)績的成長。建新股份依賴短期籌資，對長期債務(wù)利用較少，容易導(dǎo)致公司資金來源不足，從而導(dǎo)致投資不足，使得財務(wù)杠桿效應(yīng)不能發(fā)揮更加理想的效果。而長期籌資風(fēng)險較高，限制條款多，籌資數(shù)量有限，若依賴于長期籌資，不利于公司資金的周轉(zhuǎn)，可能導(dǎo)致公司資金不足。因此，公司要選擇合理的負債結(jié)構(gòu)和負債規(guī)模。

因此，本文建議：

選擇適當?shù)呢搨Y(jié)構(gòu)，保持穩(wěn)定經(jīng)營。

公司的盈利能力受到負債結(jié)構(gòu)的影響。為了使負債盡可能最大化地發(fā)揮積極作用，企業(yè)要在結(jié)合自身財務(wù)狀況、發(fā)展情況的基礎(chǔ)上，充分考慮籌資渠道和時間期限，如在日常生產(chǎn)經(jīng)營中，尤其是針對大型投資項目時，應(yīng)借入長期借款，充分發(fā)揮財務(wù)杠桿正效應(yīng)，短期項目經(jīng)營則由短期借款負擔(dān)。另外，在現(xiàn)今競爭環(huán)境中，企業(yè)在優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)時，要考慮到不同企業(yè)的負債結(jié)構(gòu)都各不相同，要結(jié)合自身特點保持自身負債結(jié)構(gòu)的獨特性，從而達到負債結(jié)構(gòu)長期平穩(wěn)合理的效果。

參考文獻：

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[2]邵靜.新能源上市公司財務(wù)杠桿的影響因素研究[D].哈爾濱：東北林業(yè)大學(xué)，2015.

作者簡介：

華漢民，供職于浙江中球冠投資管理有限公司。