楊延冬

摘 要：投資行為是企業(yè)持續(xù)生成和提升公司價(jià)值的重要方式。本文基于財(cái)務(wù)彈性視角，通過分析企業(yè)現(xiàn)金流、剩余舉債能力和其他影響因素，分析其企業(yè)投資能力的影響及測度方式。

關(guān)鍵詞：財(cái)務(wù)彈性;投資能力;測度

一、引言

投資行為是企業(yè)持續(xù)生成和提升公司價(jià)值的重要方式，也是為社會(huì)創(chuàng)造財(cái)富，從而滿足整個(gè)社會(huì)生存和發(fā)展的重要形式。積極有效的投資行為不僅能推動(dòng)企業(yè)技術(shù)進(jìn)步、生產(chǎn)改善、品質(zhì)提升，而且能推進(jìn)企業(yè)價(jià)值管理，降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。但超出投資能力的行為，則有可能使企業(yè)陷入債務(wù)高企、經(jīng)營受挫等艱難境地。

二、關(guān)于財(cái)務(wù)彈性

葛家澍等（2008）將企業(yè)的財(cái)務(wù)彈性定義為，公司通過留存一定的剩余借債能力和現(xiàn)金流，從而保證未來有能力抓住投資機(jī)會(huì)，并降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。從這個(gè)理解出發(fā)，企業(yè)的財(cái)務(wù)彈性核心表現(xiàn)為剩余舉債能力和現(xiàn)金流安全：剩余舉債能力較強(qiáng)，企業(yè)可以留存更多的現(xiàn)金，因而具有更高的投資能力。

1.現(xiàn)金流

現(xiàn)金流是現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)管理的重要內(nèi)容，完善的現(xiàn)金流管理，能夠給企業(yè)生存發(fā)展、提高企業(yè)持續(xù)競爭力提供重要保障。雖然根據(jù)MM理論，企業(yè)的內(nèi)部資本和外部資本可以互相替代;但由于資本市場的不完善，企業(yè)籌集和使用外部資本的成本要顯著高于使用內(nèi)部資本。因而，作為企業(yè)最重要的內(nèi)部資本，現(xiàn)金流是企業(yè)投資能力的起點(diǎn)，而國內(nèi)外關(guān)于企業(yè)投資能力的研究早期也著重關(guān)注在企業(yè)的現(xiàn)金流狀況。

現(xiàn)金流對企業(yè)投資能力影響主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：一是，總量匹配。即當(dāng)期的投資行為現(xiàn)金凈流出量，不得超過現(xiàn)金流恒等式所描述的投資能力限額，進(jìn)而建立量入為出的投資策略。二是，結(jié)構(gòu)匹配。即投資行為所占用的資金，與資金來源期限實(shí)現(xiàn)匹配;股權(quán)融資、長期貸款、自有資金可用于長期投資項(xiàng)目、短期投資項(xiàng)目;而短期銀行貸款等債務(wù)融資，只能投資于短期投資項(xiàng)目;從而實(shí)現(xiàn)資金來源與資金投向的結(jié)構(gòu)性匹配。三是，過程匹配?？茖W(xué)的現(xiàn)金流管理，就是在一定期限內(nèi)對企業(yè)現(xiàn)金的合理使用，不會(huì)因?yàn)橐淮涡?、大額的投資行為對企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營所需現(xiàn)金、債務(wù)償還所需現(xiàn)金造成斷裂，進(jìn)而影響企業(yè)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。

傳統(tǒng)上，關(guān)于企業(yè)投資能力的預(yù)測以現(xiàn)金流恒等式為邏輯起點(diǎn)?？紤]到投資的預(yù)測性，恒等式中各指標(biāo)均為根據(jù)預(yù)算的預(yù)測數(shù)值;但初期“現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物”的絕對數(shù)值，仍是投資能力測算的基礎(chǔ)依據(jù)。公式中的“現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額”通常根據(jù)企業(yè)的預(yù)算情況預(yù)估，計(jì)算投資能力時(shí)，應(yīng)該由“貨幣存量”出發(fā)，剔除“彈性現(xiàn)金儲(chǔ)備”，其剩余期初貨幣作為計(jì)算的起點(diǎn)。

同時(shí)，以現(xiàn)金流為起點(diǎn)，企業(yè)還應(yīng)關(guān)注：一是，現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。通常企業(yè)現(xiàn)金流集中經(jīng)營活動(dòng)，并且以經(jīng)營性利潤或孽息保值為主要?jiǎng)訖C(jī)，其現(xiàn)金流穩(wěn)定性相對較高;而較多現(xiàn)金流在非經(jīng)營性活動(dòng)，以投機(jī)收益為主要?jiǎng)訖C(jī)，其現(xiàn)金流穩(wěn)定性相對較低。二是，變現(xiàn)能力較高的流動(dòng)資產(chǎn)、速動(dòng)資產(chǎn)，以及與之相關(guān)的短期償債能力，如速動(dòng)比率、流動(dòng)比率。因?yàn)槎唐趦攤芰Σ粌H包括了當(dāng)期（或期末預(yù)期）的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物，而且考慮了存貨、應(yīng)收賬款、預(yù)付款等短期內(nèi)可以較快變現(xiàn)的資產(chǎn)，以及預(yù)收款、應(yīng)付賬款等短期內(nèi)需要償付的債務(wù);這些短期的資產(chǎn)和債務(wù)可能轉(zhuǎn)化或占用短期的現(xiàn)金流，因而也是影響企業(yè)投資能力的重要因素。短期償債能力往往與資產(chǎn)質(zhì)量、經(jīng)營質(zhì)量息息相關(guān)，但由于其指標(biāo)數(shù)據(jù)的客觀性，因而可以設(shè)置為投資能力影響因素的關(guān)鍵指標(biāo)。

2.剩余舉債能力

企業(yè)可以通過較低的負(fù)債水平，來維持未來的借款能力、債務(wù)融資能力，這種借款能力就是剩余舉債能力。馬爾基亞（Marchica M.T.）和莫拉（Mura R.）在2010年的研究也表明，企業(yè)采用保守的杠桿政策，來保持財(cái)務(wù)彈性，能夠增強(qiáng)企業(yè)未來的投資能力。

傳統(tǒng)上，關(guān)于企業(yè)剩余舉債能力的研究較為欠缺。國內(nèi)銀行等金融機(jī)構(gòu)在評價(jià)企業(yè)的剩余債務(wù)能力時(shí)，更多參考資產(chǎn)負(fù)債率、固定資產(chǎn)、流動(dòng)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)等要素，關(guān)注企業(yè)持續(xù)獲取長期優(yōu)質(zhì)資本的能力。國外學(xué)者根據(jù)目標(biāo)評級來評估企業(yè)特定的債務(wù)能力，并將剩余舉債能力與資本發(fā)行行為聯(lián)系起來，模擬了企業(yè)剩余舉債能力計(jì)算公式。但該方法并未普遍使用并驗(yàn)證。因而資產(chǎn)負(fù)債率是學(xué)界、金融街對企業(yè)剩余舉債能力通用模糊指標(biāo)。

剩余舉債能力對企業(yè)投資能力的影響主要體現(xiàn)在：一是，投資行為發(fā)生前的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率狀況。為籌集足夠的資金實(shí)施投資行為，企業(yè)可以通過提升杠桿水平/降低剩余舉債能力的方式，其結(jié)果是企業(yè)自身資產(chǎn)負(fù)債率的上升;因?yàn)橘Y本市場對于企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的水平有一個(gè)模糊的標(biāo)準(zhǔn)，因而這個(gè)剩余舉債能力并非是無限量的。二是，投資行為發(fā)生后企業(yè)整體的資產(chǎn)負(fù)債狀況。以并購類投資為例，當(dāng)溢價(jià)或等價(jià)收購時(shí)，只要并購資金中存在借款，收購后母公司資產(chǎn)負(fù)債率均會(huì)升高;尤其是被并購企業(yè)的總資產(chǎn)越大，并購后母公司資產(chǎn)負(fù)債率影響也會(huì)越大。過度升高的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債情況，會(huì)給資本市場敲響警鐘，也進(jìn)一步影響企業(yè)投資能力。

3.其他影響因素

除現(xiàn)金流和剩余舉債能力之外，還應(yīng)該關(guān)注企業(yè)的股權(quán)融資能力，而這也是企業(yè)增強(qiáng)投資能力的重要途徑。因?yàn)橄鄬τ趥鶆?wù)融資對企業(yè)持續(xù)經(jīng)營帶來的債務(wù)償還壓力，股權(quán)融資具有無息、無需償還、“永久期限”等顯著優(yōu)勢。

三、結(jié)論及展望

投資是企業(yè)經(jīng)營和發(fā)展的重要形式，對于持續(xù)創(chuàng)造股東價(jià)值和企業(yè)發(fā)展具有重要意義。因而在投資行為發(fā)生時(shí)，不僅要關(guān)注投資的財(cái)務(wù)收益情況，還應(yīng)該關(guān)注財(cái)務(wù)彈性的影響，建立合適的測度方式，形成預(yù)警機(jī)制，以保障企業(yè)處于良性運(yùn)行區(qū)間。

參考文獻(xiàn)

[1]Marchica M.T.and Mura R.2010，“Financial Flexibility，Investment Ability，and Firm Value：Evidence from Firms with Spare Debt Capacity” [J] Financial Management.39（4）：1339-1365.

[2]葛家澍，占美松，2008，“企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告分析必須著重關(guān)注的幾個(gè)財(cái)務(wù)信息——流動(dòng)性、財(cái)務(wù)適應(yīng)性、預(yù)期現(xiàn)金凈流入、盈利能力和市場風(fēng)險(xiǎn)”，會(huì)計(jì)研究第5期，第3-9頁。