史蒂芬·羅奇

和許多人一樣，我一直批評歐洲經(jīng)濟和貨幣聯(lián)盟（EMU）是一個功能癱瘓的貨幣區(qū)。盡管強烈的歐洲一體化政治承諾是一個世紀的戰(zhàn)爭和災難性流血的“矯正之方”，但經(jīng)濟和貨幣聯(lián)盟始終缺少一個關(guān)鍵性的支柱：財政聯(lián)盟。

不再是這樣了。7月21日達成的歷史性的協(xié)議——7500億歐元歐盟復蘇基金，也被稱為下一代歐盟，改變了這一切，并將給高估的美元和低估的歐元帶來深遠而持續(xù)的影響。

美國在浪費歷史性的COVID-19危機所帶來的機會，而歐洲則抓住了機會——這不是第一次。2012年7月，在眼看就要致命的主權(quán)債務危機的高峰面前，時任歐洲央行行長德拉吉宣布“不惜一切代價”捍衛(wèi)岌岌可危的歐元。這一承諾鞏固了歐洲央行作為不可撼動的單一貨幣的守護者的信譽，但對于解決更大的當務之急并沒有什么作用——必須用國家主權(quán)換取泛歐洲財政轉(zhuǎn)移機制。

7月21日的協(xié)議正是填補了這一點。現(xiàn)在， EMU的支柱終于齊全：共同貨幣、中央銀行，以及可信的統(tǒng)一財政政策承諾。

當然，協(xié)議遠非完美。特別是，它要求歐盟27個成員國一致同意——在當今充滿火藥味的極化的政治環(huán)境中，這是一個棘手的難題。在歐盟基金的構(gòu)成方面也有一場大角力，這個基金將包括390億美元的一次性COVID-19紓困撥款和3600億歐元的長期限貸款。魔鬼常常藏在細節(jié)之中，但底線是明確的：下一代歐盟極端情況下將獲得大規(guī)模發(fā)行泛歐主權(quán)債券的關(guān)鍵性支持。這讓歐洲終于成為新的無風險資產(chǎn)的支持者，而到目前為止，能做到這一點的只有一種資產(chǎn)：美國國債。

歐洲財政突破，將化解高估的美元和低估的歐元之間的矛盾。外匯市場最近的交易情況似乎正在體現(xiàn)這一點。但為時尚早。盡管廣義歐元指數(shù)在6月和7月初大幅上漲，但真實值仍比2009年10月的高點低14%，而美元雖然在最近幾周有所下跌，仍比2011年7月的低點高29%。我的預測是廣義美元指數(shù)下跌35%，依據(jù)是這僅僅是世界兩大主要貨幣之間姍姍來遲的價值校準的開始。

我完全明白，貨幣動向向來是最難的宏觀預測。美聯(lián)儲前主席格林斯潘做過著名的拋硬幣比喻。盡管如此，有時候嘗試一下也是值得的。

我的看空觀點是美元高估，具備大跌條件，這是出于兩條分析思路：美國宏觀經(jīng)濟失衡的迅速惡化，以及放棄一切全球領(lǐng)導者姿態(tài)的政府。7月21日歐洲所取得的突破，以及這對于歐元的意義，強化了我的感覺。

在宏觀失衡方面，美國國內(nèi)儲蓄的暴跌是我最初的觀點的依據(jù)，如今，這正在穩(wěn)步成為現(xiàn)實。疫情所引起的個人儲蓄激增已開始消退，個人儲蓄率從4月的32%下降至5月的23%，而聯(lián)邦預算赤字暴增，光是6月就增加8630億美元——幾乎與2019年全年的缺口9840億美元相當。當然，美國國會過幾天將實行新的數(shù)萬億美元規(guī)模的COVID-19紓困法案。這將給已然受到抑制的國內(nèi)儲蓄造成巨大壓力——在基本與疫情無關(guān)的2020年第一季度，凈國民儲蓄率只有國民收入的1.5%——并將讓經(jīng)常項目出現(xiàn)創(chuàng)紀錄的赤字。

這方面與歐洲的對比特別強烈。國際貨幣基金組織（IMF）預測 2020年美國經(jīng)常項目赤字將達到GDP的2.6%，而歐盟將出現(xiàn)GDP的2.7%的經(jīng)常項目盈余——里外里相差5.3個百分點。美國爆發(fā)COVID危機時的儲蓄緩沖墊遠遠不如歐洲，并且嚴重依賴財政政策，凈儲蓄和經(jīng)常項目差額將繼續(xù)向有利于歐洲的方向變化——從而給美元造成巨大的下跌壓力。

全球領(lǐng)導力方面也是如此，特別是美國在去全球化、脫鉤和貿(mào)易保護主義等方面的“帶頭”作用。此外，我對歐洲最近的氣候變化措施尤其印象深刻——不但規(guī)定了下一代歐盟要信守巴黎氣候協(xié)定，還準備將總體預算的近三分之一用于綠色基礎設施和相關(guān)支出計劃。很不幸，美國總統(tǒng)特朗普與此完全背道而馳，陸續(xù)撤銷了奧巴馬總統(tǒng)時期實施的大部分環(huán)境監(jiān)管，更不用說在2017年初退出巴黎氣候協(xié)定。

在遏制COVID方面的差異也同樣令人震驚。在截至7月21日的一周，美國新增病例創(chuàng)出單日67000人的新高——較6月中旬升高了令人咋舌的208%。在歐盟27國，確診感染單日新增自5月中旬以來保持大體穩(wěn)定，略高于5000人。歐洲的人口比美國多35%，因此美國在遏制冠狀病毒方面的大潰敗在人均指標上更加扎眼。此外，美國冠狀病毒檢測速度實際上在隨著傳染率的爆發(fā)而降低，這駁斥了特朗普政府的蒼白的辯解——更多檢測導致更多傳染人數(shù)。歐洲的公共衛(wèi)生和執(zhí)行情況更加深入堅定，你情愿持有誰的貨幣？

美國例外論向來是堅如磐石的美元的錦上之花，這樣的日子一去不復返了。作為全世界最不受待見的主要貨幣，歐元很可能迎來了自己的例外論時期。美元下跌壓力也將因此加劇。

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