董凱 柳凌韻

[摘 要] 近年來，居民部門杠桿與房產(chǎn)價格高企的問題引起越來越多的關(guān)注，在梳理已有研究的基礎上，選用我國2006—2018年的數(shù)據(jù)來分析居民部門杠桿和房產(chǎn)價格之間的關(guān)系，研究結(jié)果表明，居民部門杠桿與房價之間不僅存在自增強循環(huán)效應，而且二者互為格蘭杰因果。因此，要實現(xiàn)我國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展必須切實有效加強金融監(jiān)管，打擊炒房行為，同時創(chuàng)建住房政策性金融體系。

[關(guān)鍵詞] 居民部門杠桿;房產(chǎn)價格;VAR模型

[中圖分類號] F299.23[文獻標識碼] A[文章編號] 1009-6043（2020）08-0161-03

一、引言

近年來，我國居民部門杠桿與房產(chǎn)價格攀升的問題尤為突出。依據(jù)中國社科院公布的《中國杠桿率報告》顯示，截至2019年第二季度，我國居民部門杠桿率達到55.3%，遠高于新興經(jīng)濟體39.8%的平均水平，若以家庭債務/家庭可支配收入測算，居民部門杠桿率已超過110%。與此同時，我國房產(chǎn)價格也是快速上漲，自實行住房制度改革以來房產(chǎn)價格大幅上漲，1998-2019年累計上漲超過230%，同時房產(chǎn)占我國城市居民家庭資產(chǎn)的比重超過70%（數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫及中國家庭金融調(diào)查（CHFS））。

眾所周知，隨著我國經(jīng)濟由外向型向內(nèi)需型轉(zhuǎn)變，如何保證居民消費支出不斷增長，以促進經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展是我國經(jīng)濟當前面臨的一個重要問題，而居民消費在拉動經(jīng)濟增長中扮演著日益重要的角色。然而，隨著居民生活水平提高以及消費觀念的改變，居民杠桿率與房產(chǎn)價格也居高不下，高企的居民部門杠桿率和房產(chǎn)價格勢必會對居民消費乃至經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展造成了不利影響。因此，系統(tǒng)分析居民部門杠桿與房產(chǎn)價格之間的關(guān)系不僅有利于穩(wěn)定居民部門杠桿及房產(chǎn)價格進而促進消費支出增長，而且也有助于切實提高人民群眾獲得感及實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟平穩(wěn)健康可持續(xù)發(fā)展。

二、文獻綜述

已有研究主要從以下兩個方面展開：第一，針對居民部門杠桿的研究。Mianetal.（2010）認為居民部門杠桿是預測“次貸危機”期間美國經(jīng)濟衰退的強有力指標，實證發(fā)現(xiàn)，美國居民部門杠桿率的快速上升可以解釋2007-2009年期間汽車消費量下降幅度的42%，以及失業(yè)率上升幅度的20%。許桂華（2013）采用擴展的LC-PIH模型分析的結(jié)果顯示，居民自身的家庭債務、收入以及財富的持久性改變都對其自身消費有較為突出的促進效果。Chaneyetal.（2015）通過構(gòu)建面板ARDL模型實證研究發(fā)現(xiàn)，短期內(nèi)居民部門杠桿率有助于促進消費和GDP增長，但從長遠方面而言，居民部門杠桿率的增加會讓人均國民生產(chǎn)總值的增加速度減緩。郭新華等（2016）利用SVAR模型對我國居民家庭債務對宏觀經(jīng)濟的影響進行了實證分析，結(jié)果顯示無論長期還是短期，家庭債務對GDP都存在正影響。巴曙松（2016）認為，用交易杠桿率來衡量，我國居民部門杠桿率目前已經(jīng)十分靠近美國國家歷史上發(fā)生次貸危機前期的數(shù)值，所以，使用加杠桿的方式?jīng)]什么空間。伍戈等（2018）指出，居民部門加杠桿能夠刺激國民消費水平的增加，然后可以提高消費率，緩解我們國家長時間以來消費率與投資率不相協(xié)調(diào)的困境，尤其是在目前我國各個行業(yè)投資數(shù)額在顯著增加的時期，更加要刺激人均消費，以此來促進我國經(jīng)濟的發(fā)展。第二，針對房產(chǎn)價格的研究。袁志剛和樊瀟彥（2003）研究了在房產(chǎn)市場產(chǎn)生泡沫的條件，并分析了在產(chǎn)生泡沫的過程中，銀行信貸所發(fā)揮的作用。平新喬和陳敏彥（2004）研究了我國35個城市銀行信貸和房產(chǎn)價格之間的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)政府支持的銀行信貸，無論是對房地產(chǎn)投資，還是對房價上升、土地價格上揚及房屋銷量，都具有正向推動作用。Iacoviello（2005）將房產(chǎn)價格因素引入DSGE模型并深入分析了其在宏觀經(jīng)濟周期中的“金融加速器”作用。此后，大量文獻著重剖析了貨幣供給在推高房價過程中所扮演的重要角色，研究表明，寬松的貨幣政策在推動房價上漲中發(fā)揮了主要作用（譚政勛和王聰，2011;陳利鋒和范紅忠，2014）。何青、錢宗鑫和郭俊杰（2015）指出和金融發(fā)展程度密切相關(guān)的抵押率沖擊對宏觀經(jīng)濟產(chǎn)生了深刻的影響，而行政命令式的調(diào)控政策會放大金融沖擊對于房價及宏觀經(jīng)濟的影響，最終使得房地產(chǎn)市場在整個經(jīng)濟周期波動中發(fā)揮著非常重要的作用。

綜上所述，學者們從多種角度運用多種模型分別分析了居民部門杠桿、房產(chǎn)價格的影響因素和對宏觀經(jīng)濟運行的影響，但對于二者之間關(guān)系的研究，尤其是新形勢下分析居民部門杠桿與房產(chǎn)價格之間相互關(guān)系的研究仍然亟需加強。因此，本文通過對我國居民部門杠桿和房產(chǎn)價格建立VAR模型來探究兩者間的相互作用與影響。

三、實證分析

（一）數(shù)據(jù)說明

本部分選取2006-2018年居民部門杠桿和房產(chǎn)價格的數(shù)據(jù)進行實證分析，其中，居民部門杠桿用（RD）表示（居民部門杠桿=居民債務/GDP），房產(chǎn)價格用（HP）表示，以上變量的原始數(shù)據(jù)均來自中國人民銀行及國家統(tǒng)計局官方網(wǎng)站。

（二）實證結(jié)果與分析

1.平穩(wěn)性檢驗

建立時間序列模型時需要先檢驗數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性，因此，本部分運用了ADF方法對于居民部門杠桿（RD）和房產(chǎn)價格（HP）分別進行了檢驗，結(jié)果如表1所示。

從表1的檢驗情況我們可以知道，房價的一階差分序列在5%的顯著性水平下顯著，并且具有平穩(wěn)性;居民部門杠桿的一階差分序列與在1%的水平下顯著，并且具有平穩(wěn)性，所以能夠創(chuàng)建向量自回歸（VAR）模型。

2.穩(wěn)健性檢驗

在構(gòu)建VAR模型的過程中，不僅要注意選取關(guān)聯(lián)性強的變量，還要注意選取最優(yōu)滯后階數(shù)，這樣才能體現(xiàn)出變量之間的影響。通過上述檢驗能夠了解到居民部門杠桿和房價都具有一定的穩(wěn)定性。如表2所示，綜合SC、LR、FPE、AIC及HQ的檢驗結(jié)果，可以選擇VAR模型的最優(yōu)滯后期為2。

在利用VAR模型進行實證研究時，需要對其穩(wěn)定性進行檢驗，本文選用圖示法的檢驗結(jié)果如圖1所示。觀察圖1可知，VAR模型當中所有根的倒數(shù)都小于1且均完全分布在單位圓內(nèi)，因此，本文構(gòu)建的VAR模型系統(tǒng)是穩(wěn)定的。

3.脈沖響應分析

在實際應用的時候，由于VAR模型不存在相關(guān)的先驗性約束變量，因此，運用這種模型來實施分析的時候，不必考慮某些變量的改變對其他變量所造成的干擾，而是應考慮出現(xiàn)誤差項發(fā)生變化時，或者整個模型受干擾的時候，整個系統(tǒng)所發(fā)生的改變，此類研究方法就是脈沖響應函數(shù)分析。

脈沖響應函數(shù)結(jié)果如圖2所示，從其中能夠總結(jié)出結(jié)論：根據(jù)第一列，居民部門杠桿有一個正向沖擊時，住房價格也有一個顯著的正向響應變化，并且具有長期持續(xù)效應，這表明居民部門杠桿率的上升會顯著刺激房產(chǎn)價格的上漲;根據(jù)第二列，當房產(chǎn)價格有一個正向沖擊時，居民部門杠桿先是下降然后迅速正向響應。這表明當房價上漲時居民部門杠桿往往也會攀升。脈沖響應分析的結(jié)果清晰表明，在我國，居民部門杠桿與房產(chǎn)價格之間存在顯著的“自增強循環(huán)效應”（Self-Reinforcing Effect），這種自增強循環(huán)效應使得居民部門杠桿與房產(chǎn)價格之間相互加強，進而會放大對消費、投資等主要宏觀經(jīng)濟變量的影響。

4.格蘭杰因果檢驗

在經(jīng)濟計量學當中有一個較為常見的問題，就是分析某個變量的改變與另一變量的改變間有沒有直接或者間接的聯(lián)系，格蘭杰因果檢驗解決了這種問題。因此，為進一步確定房價與居民部門杠桿之間的聯(lián)系，本部分使用格蘭杰因果進行檢驗，結(jié)果如表3。

由表3可知，房產(chǎn)價格變化是由于居民部門杠桿的格蘭杰原因，居民部門杠桿是房產(chǎn)價格變化的格蘭杰原因，居民部門杠桿對房產(chǎn)價格有明顯的影響，且這種影響是長期穩(wěn)定的，不會受到其他因素的改變而發(fā)生特別大的變化。

四、結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)果

通過對于居民部門杠桿和房價進行穩(wěn)定性檢驗，檢驗結(jié)果表明居民部門杠桿和房價是穩(wěn)定的，對于兩個變量進行VAR模型設置，結(jié)果表明居民部門杠桿會影響房價上升，而房產(chǎn)價格上漲會加劇居民部門杠桿的攀升，二者之間存在自增強循環(huán)效應，進一步的格蘭杰因果檢驗表明居民部門杠桿和房價之間互為格蘭杰因果。隨著住房需求的不斷膨脹，居民部門貸款會不斷增加，進一步拉動居民部門杠桿率上升，進而推動了房產(chǎn)價格的進一步上漲。

（二）政策建議

1.切實加強金融監(jiān)管

居民部門“加杠桿”對經(jīng)濟增長帶有雙面性。政府積極鼓動和推動家庭舉債消費在拉動短期經(jīng)濟增長的同時，也容易導致居民部門負債增長過快，導致居民債務風險過高，干擾金融的穩(wěn)定性，影響社會經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展。為此，必須合理設計、謹慎推行鼓動居民部門“加杠桿”的政策，防止過于積極的政策刺激和推動造成拔苗助長和過猶不及。同時，要做好金融監(jiān)管和風險防范工作，盡早建立符合我國實際的家庭債務信息管理和風險監(jiān)測系統(tǒng)，為宏觀調(diào)控和金融監(jiān)管提供完備的信息支持。

2.打擊炒房行為

堅持“房子是用來住的、不是用來炒的”定位，加快建立房地產(chǎn)金融長效管理機制。現(xiàn)實當中仍存在較多的炒房投機行為，這些都很大程度上提高了房價，嚴重扭曲了房產(chǎn)的供需關(guān)系。打擊炒房行為，可以通過加征個人房產(chǎn)稅以遏制住那些囤積住房的投機行為，對于那些名下已經(jīng)擁有多套房產(chǎn)的人，采取限制購買的措施從而避免出現(xiàn)舞弊行為。這樣可以有效控制房價的上漲。

3.創(chuàng)建住房政策性金融體系

住房消費依舊是我國居民的消費熱點，因此必須要有相關(guān)配套的住房金融進行支持。同時要創(chuàng)建并完善以商業(yè)性住房融資為主、國家政策性融資為輔的住房融資形式，讓住房抵押貸款風險得到分擔與轉(zhuǎn)移。因此，政府相關(guān)職能部門必須要加快創(chuàng)建住房政策性金融體系的步伐，大力對現(xiàn)有的住房公積金制度進行改革與優(yōu)化，成立專門的住房抵押貸款的政策性擔保和證券化機構(gòu)，讓政策性和商業(yè)性的住房金融能夠?qū)崿F(xiàn)有效的融合。

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[責任編輯：王鳳娟]