劉鏈

8月14日，證監(jiān)會(huì)就《證券公司租用第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)開展證券業(yè)務(wù)活動(dòng)管理規(guī)定（試行）》（下稱，“《管理規(guī)定》”）公開征求意見，厘清證券公司與第三方機(jī)構(gòu)的合作范圍與邊界，建立適應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)特點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制?！豆芾硪?guī)定》共二十一條，主要明確了證券公司租用第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)開展證券業(yè)務(wù)活動(dòng)的責(zé)任邊界、行為規(guī)范、程序性要求、禁止性規(guī)定等事項(xiàng)。

《管理規(guī)定》強(qiáng)調(diào)了證券公司與第三方合作監(jiān)管的必要性;明確證券公司與第三方合作的邊界，即第三方平臺(tái)負(fù)責(zé)網(wǎng)絡(luò)空間經(jīng)營場所，相關(guān)功能模塊內(nèi)容由證券公司自行管理與維護(hù)，投資者適當(dāng)性審核及交易行為在證券公司實(shí)際控制下完成;明確新規(guī)調(diào)整范圍，基金管理公司、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)及從事公募基金銷售、投顧等基金服務(wù)業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)參照執(zhí)行;明確第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)的合作資質(zhì)，除誠實(shí)守信、穩(wěn)健經(jīng)營等基本要求外，還要求證券公司應(yīng)與租用其網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)的商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司存在股權(quán)控制關(guān)系或由同一金融控股公司控制;規(guī)范證券公司的展業(yè)行為、限定第三方的合作收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)不得高于證券業(yè)務(wù)凈收入的30%等。

當(dāng)前，券商App覆蓋率及月活數(shù)與第三方平臺(tái)和商業(yè)銀行有較大的差距，從易觀數(shù)據(jù)庫公布的7月移動(dòng)App月活數(shù)據(jù)來看，微信9904萬臺(tái)、支付寶75719萬臺(tái)，招商銀行8328萬臺(tái)，工商銀行6944萬臺(tái)，與上述流量巨頭相比，證券公司不在一個(gè)等級(jí)，東方財(cái)富1590萬臺(tái)，華泰1007萬臺(tái)，國泰君安564萬臺(tái)，證券公司租用第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)開展業(yè)務(wù)活動(dòng)，將利用技術(shù)手段為證券服務(wù)提質(zhì)增效，有利于提高獲客能力與效率。

此外，《管理規(guī)定》中要求第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)應(yīng)與租用其網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)公司存在股權(quán)控制關(guān)系或由同一金融控股公司控制，將利好與大型第三方平臺(tái)有控股關(guān)系和具備金控背景的券商。

監(jiān)管放開券商第三方網(wǎng)絡(luò)接口，利好零售業(yè)務(wù)。在資本市場改革的大 背景下，利好政策逐一落地。從這個(gè)角度來看，我們應(yīng)以更高格局看待此次資本市場改革，新證券法全面推進(jìn)注冊制、創(chuàng)業(yè)板注冊制火速推出，新三板精選層等，包括或有銀證混業(yè)，未來債券市場大概率擴(kuò)容，券商投行收入空間達(dá)1.2萬億元規(guī)模，國家將打通實(shí)體經(jīng)濟(jì)和資本市場的重任賦予資本市場。

隨著政策放開券商租用第三方平臺(tái)展業(yè)，未來增量投資者入市可期，銀行系及金控旗下的券商更為受益，當(dāng)前頭部券商估值錨仍然具有一定的安全邊際。

全面開花有難度

具體來看，《管理規(guī)定》的主要內(nèi)容有以下四個(gè)方面：

第一，明確了適用范圍。第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)，是指證券公司、投資者之外的第三方機(jī)構(gòu)運(yùn)營管理的門戶網(wǎng)站、應(yīng)用程序等網(wǎng)絡(luò)服務(wù)平臺(tái)。證券公司租用第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)開展證券業(yè)務(wù)活動(dòng)，是指租用第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)的網(wǎng)絡(luò)空間經(jīng)營場所，向投資者提供證券經(jīng)紀(jì)、證券投資咨詢等證券服務(wù)的需求。

第二，厘清合作邊界。第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)負(fù)責(zé)提供網(wǎng)絡(luò)空間經(jīng)營場所，相關(guān)頁面或者功能模塊及其承載的內(nèi)容仍由證券公司自行管理和維護(hù)，客戶開戶和交易行為在證券公司實(shí)際控制下完成，第三方機(jī)構(gòu)不得介入證券公司向投資者提供證券經(jīng)紀(jì)、證券投資咨詢等相關(guān)服務(wù)的任何環(huán)節(jié)。

第三，規(guī)定了第三方機(jī)構(gòu)資質(zhì)，特別明確證券公司租用商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司的網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)開展證券業(yè)務(wù)的要求。

第四，建立適應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)特點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制，將第三方機(jī)構(gòu)作為信息技術(shù)系統(tǒng)服務(wù)機(jī)構(gòu)實(shí)施備案管理。

圖1：月度日均股基交易額維持萬億元以上水平

資料來源：Wind，安信證券研究中心;數(shù)據(jù)截至2020.8.14

圖2： 兩融余額大幅上升

資料來源：Wind，安信證券研究中心;數(shù)據(jù)截至2020.8.14

從以上內(nèi)容可知，《管理規(guī)定》將推動(dòng)增量投資者及增量資金入市，整體資本市場與券商板塊均受益。同時(shí)，對于券商通過第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)導(dǎo)流進(jìn)行規(guī)范，限制無序競爭，利于券商的穩(wěn)健發(fā)展。

尤其值得一提的是，銀行系券商及金控集團(tuán)旗下券商更為受益，包括中國銀行系統(tǒng)的中銀證券，中信集團(tuán)旗下的中信證券、中信建投證券，招商集團(tuán)旗下的招商證券，光大集團(tuán)旗下的光大證券，山西金控旗下山西證券等，受益標(biāo)的還包括騰訊、阿里入股的中金公司，阿里、蘇寧入股的華泰證券，以及部分機(jī)制靈活已經(jīng)與互聯(lián)網(wǎng)渠道有較好合作的東方財(cái)富、財(cái)通證券等。

長城證券認(rèn)為，隨著《管理規(guī)定》的落地實(shí)施，券商零售理財(cái)業(yè)務(wù)渠道將迎來新的紅利，投資者可關(guān)注金融IT及互聯(lián)網(wǎng)金融巨頭入股券商以及金控類券商。

首先，《管理規(guī)定》將規(guī)范業(yè)務(wù)發(fā)展，強(qiáng)調(diào)合規(guī)經(jīng)營，引導(dǎo)行業(yè)機(jī)構(gòu)有序創(chuàng)新，明確《管理規(guī)定》的調(diào)整范圍?，F(xiàn)階段，證券公司租用第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)開展證券業(yè)務(wù)活動(dòng)（聚焦證券經(jīng)紀(jì)、證券投資咨詢等證券服務(wù)）存在現(xiàn)實(shí)需求，可以便捷投資者參與證券市場，拓展中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)半徑。基金公司、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)及從事公開募集基金的銷售、投資顧問等基金服務(wù)業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)參照執(zhí)行。

此外，《管理規(guī)定》還將厘清證券公司與第三方機(jī)構(gòu)的合作邊界，證券公司為實(shí)際經(jīng)營負(fù)責(zé)?！豆芾硪?guī)定》強(qiáng)調(diào)保障技術(shù)安全、做好數(shù)據(jù)隔離、規(guī)范收費(fèi)模式及保持業(yè)務(wù)獨(dú)立對包括與第三方合作的部分展業(yè)行為，強(qiáng)化內(nèi)部控制要求與第三方牌照管理。

其次，金融IT迎來新規(guī)制，但活力被釋放在金融互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，金融IT的實(shí)力不可小覷。7月月移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶規(guī)模達(dá)到10.27億人，環(huán)比繼續(xù)小幅增長0.08%。面對突如其來的快牛行情，大幅激發(fā)了市場的投資熱情，證券服務(wù)行業(yè)月活呈現(xiàn)快速增長，部分應(yīng)用甚至刷新了歷史的高點(diǎn)。但證券公司App的覆蓋范圍與第三方平臺(tái)以及商業(yè)銀行相比仍有較大的差距。

第三，預(yù)計(jì)未來《管理規(guī)定》對龍頭金融IT及具備優(yōu)質(zhì)第三方資源渠道的券商有利。零售業(yè)務(wù)在流量紅利時(shí)代之后的資源渠道合作有了新的政策及市場驅(qū)動(dòng)力，券商零售業(yè)務(wù)的獲客空間可能再度被打開。考慮到此前該業(yè)務(wù)已經(jīng)存在，此次《管理規(guī)定》是對存量及增量業(yè)務(wù)進(jìn)行定調(diào)，可能會(huì)使前期因合規(guī)及展業(yè)邊界規(guī)范等問題被壓制的業(yè)務(wù)迎來反彈。

不過，長城證券認(rèn)為，對整個(gè)券商行業(yè)而言，政策受益可能很難全面開花，真正善用互聯(lián)網(wǎng)思維及打法的券商，甚至可能在相當(dāng)程度上會(huì)使客戶導(dǎo)流從“春秋時(shí)代”邁向“戰(zhàn)國時(shí)代”，是競爭降維的開啟。根據(jù)長城證券的預(yù)計(jì)，新政會(huì)對金融IT行業(yè)營收產(chǎn)生提振作用，從而促進(jìn)券商零售交易及理財(cái)業(yè)務(wù)的發(fā)展。

第四，金控類機(jī)構(gòu)排他性渠道展業(yè)，控制風(fēng)險(xiǎn)為首要目的。長城證券認(rèn)為，《管理規(guī)定》明確了對于銀行系、保險(xiǎn)系券商在展業(yè)渠道上的合作常態(tài)化放開。但需要注意的是，監(jiān)管對這類渠道合作變成排他性合作了，這將使券商零售理財(cái)業(yè)務(wù)的“混業(yè)”限定在具有相關(guān)同一股東及集團(tuán)范圍內(nèi)，意味著金融控股集團(tuán)下的券商有了排他性的客戶資源發(fā)掘優(yōu)勢，是監(jiān)管釋放的重要信號(hào)。即使銀行、保險(xiǎn)等未獲得證券的零售業(yè)務(wù)牌照，但間接實(shí)現(xiàn)了零售客戶的集團(tuán)服務(wù)渠道整合，由此這種改變可以視為一大進(jìn)步，而且預(yù)計(jì)對具有券商牌照的金控類集團(tuán)形成實(shí)質(zhì)性利好。截至目前，經(jīng)國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)批準(zhǔn)的金融控股公司有招商局集團(tuán)、上海國際集團(tuán)、中國平安、中信集團(tuán)、中國光大集團(tuán)。

“互聯(lián)網(wǎng)+證券業(yè)”

從另一個(gè)層面來看， 從限制到引導(dǎo)，監(jiān)管規(guī)范租用第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)，使得第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)合作有規(guī)可循，將引導(dǎo)行業(yè)有序創(chuàng)新共創(chuàng)雙贏。

過去，監(jiān)管層對證券公司與第三方平臺(tái)間的合作以限制為主。2015年3月，中證協(xié)發(fā)布《證券公司網(wǎng)上證券信息系統(tǒng)技術(shù)指引》中第五十四條明確指出，“證券公司不得向第三方運(yùn)營的客戶端提供網(wǎng)上證券服務(wù)端與證券交易相關(guān)的接口，證券交易指令必須在證券公司自主控制的系統(tǒng)內(nèi)全程處理”;2018年5月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)管理辦法（2017年征求意見稿）》中打擊第三方互聯(lián)網(wǎng)導(dǎo)流開戶換取開戶獎(jiǎng)勵(lì)和后端傭金分成活動(dòng)。隨著互聯(lián)網(wǎng)科技的高速發(fā)展，在金融業(yè)科技化的趨勢之中，券商加速擁抱互聯(lián)網(wǎng)金融科技已經(jīng)成為共識(shí)，監(jiān)管態(tài)度也轉(zhuǎn)向積極。時(shí)隔兩年多后，監(jiān)管再度向全社會(huì)公開征求意見，券商與第三方的合作邊界進(jìn)一步明朗，且與第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)的合作有規(guī)可循。

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的優(yōu)勢在于用戶和數(shù)據(jù)，而券商的優(yōu)勢在于專業(yè)的服務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)控制，兩者有著明顯的優(yōu)勢互補(bǔ)，券商可以為互聯(lián)網(wǎng)用戶帶來新的金融服務(wù)模式，互聯(lián)網(wǎng)可以提高券商的獲客能力和服務(wù)效率。但是，如果管理不規(guī)范則會(huì)出現(xiàn)業(yè)務(wù)合規(guī)、技術(shù)與數(shù)據(jù)安全等方面的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也會(huì)引發(fā)傭金戰(zhàn)等惡性競爭。因此，券商與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)共創(chuàng)雙贏的前提是統(tǒng)一規(guī)范，有序競爭，《管理規(guī)定》由此應(yīng)運(yùn)而生。

圖3：兩融余額/A股流通市值處于升勢

資料來源：Wind，安信證券研究中心;數(shù)據(jù)截至2020.8.14

此次《管理規(guī)定》在統(tǒng)一規(guī)范存量和增量合作、防止競爭性報(bào)價(jià)、維護(hù)良好行業(yè)生態(tài)等方面起到了關(guān)鍵作用?！豆芾硪?guī)定》重點(diǎn)明確：1.第三方機(jī)構(gòu)可提供信息技術(shù)服務(wù)，不得介入證券公司向投資者提供證券經(jīng)紀(jì)、證券投資咨詢等相關(guān)服務(wù)的任何環(huán)節(jié);2.第三方機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)作為從事信息技術(shù)系統(tǒng)服務(wù)的證券服務(wù)機(jī)構(gòu)向中國證監(jiān)會(huì)備案;3.全成本核算的費(fèi)用支付總額不得超過證券公司在第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)開展證券業(yè)務(wù)活動(dòng)凈收入的30%;4.第三方機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)公平對待所有合作證券公司，不得通過排名、競價(jià)等方式將相同服務(wù)以不同價(jià)格提供給不同證券公司。

隨著“互聯(lián)網(wǎng)+證券業(yè)”時(shí)代的來臨，合作資質(zhì)要求利好“兩大類”券商?！豆芾硪?guī)定》明確證券公司租用商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司的網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)開展證券業(yè)務(wù)活動(dòng)的，證券公司與相關(guān)商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)存在股權(quán)控制關(guān)系，或者由同一金融控股公司控制。因此，第一類券商，如中信證券、招商證券、平安證券等集團(tuán)系券商可與集團(tuán)旗下的商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司開展深度合作，深度挖掘集團(tuán)客戶資源;第二類券商，如中金公司（騰訊持股4.95%）、華泰證券（阿里巴巴持股2.95%）可與其戰(zhàn)略入股的互聯(lián)網(wǎng)公司股東開展深度合作，從而打開互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)獲客空間。

近年來，在互聯(lián)網(wǎng)金融持續(xù)火熱的大背景下，券商普遍加快了發(fā)展金融科技的步伐?！盎ヂ?lián)網(wǎng)+”時(shí)代的證券行業(yè)，其產(chǎn)業(yè)鏈參與者包括用戶、券商、金融系統(tǒng)開發(fā)商、傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)和互聯(lián)網(wǎng)公司，券商作為這條產(chǎn)業(yè)鏈的核心，可以充分享受到經(jīng)營環(huán)境持續(xù)向好所帶來的紅利。與此同時(shí)，擁有較大業(yè)務(wù)規(guī)模和較強(qiáng)自主研發(fā)能力的大型券商在線上線下都具有一定的優(yōu)勢，在“第三方平臺(tái)”上也更有底氣。

綜上所述，從投資的角度來看，《管理規(guī)定》為投資者指明了未來應(yīng)該把握的兩條投資主線，第一條是以中信證券、招商證券為代表的集團(tuán)系大型券商;第二條是以華泰證券為代表的互聯(lián)網(wǎng)巨頭戰(zhàn)略入股的大型券商。

圖4：申萬券商指數(shù)中值估值仍有提升空間（PB-MRQ）

資料來源：Wind，安信證券研究中心;數(shù)據(jù)截至2020.8.14

厘清合作邊界

《管理規(guī)定》旨在規(guī)范券商第三方平臺(tái)展業(yè)，引導(dǎo)有序創(chuàng)新，針對券商在第三方平臺(tái)展業(yè)的制度逐步完善。與券商自有交易端相比，第三方平臺(tái)擁有更多用戶交易場景，且用戶規(guī)模大、流量高，大量券商自2014年以來廣泛與第三方平臺(tái)合作，提高獲客能力。但由于部分券商過度依賴第三方平臺(tái)獲客，謀求客戶增量的同時(shí)忽視對交易過程的控制，因此，或多或少存在第三方平臺(tái)非法截留投資者賬戶和交易數(shù)據(jù)，造成業(yè)務(wù)合規(guī)、信息安全方面的風(fēng)險(xiǎn)。

基于此，2015年3月，證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布《證券公司網(wǎng)上證券信息系統(tǒng)技術(shù)指引》，明確指出“證券公司不得向第三方運(yùn)營的客戶端提供網(wǎng)上證券服務(wù)端與證券交易相關(guān)的接口。證券交易指令必須在證券公司自主控制的系統(tǒng)內(nèi)全程處理?！?015年 6月，證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布《證券公司外部接入信息系統(tǒng)評(píng)估認(rèn)證規(guī)范》，要求“證券公司使用外部接入信息系統(tǒng)，證券交易指令必須在證券公司自主控制的系統(tǒng)內(nèi)全程處理”，同年8月，證監(jiān)會(huì)針對場外配資要求券商徹底清除違法違規(guī)的配資賬戶，券商的外部系統(tǒng)接入全面暫停。2019年2月，為滿足量化交易等特定需求，證券公司交易系統(tǒng)對私募重開。

此次《管理規(guī)定》全面厘清了券商與第三方平臺(tái)合作的邊界，第三方平臺(tái)僅負(fù)責(zé)提供網(wǎng)絡(luò)空間經(jīng)營場所，證券公司應(yīng)自主生成、全程管理發(fā)布的相關(guān)內(nèi)容，并明確提示進(jìn)入證券公司服務(wù)范圍，直接處理投資者個(gè)人信息和交易指令。與此前的規(guī)定相比，《管理規(guī)定》的重點(diǎn)內(nèi)容在于，過去監(jiān)管規(guī)定僅禁止第三方接口，但是券商通過第三方平臺(tái)導(dǎo)流在收費(fèi)、合作流程方面并沒有明確指引，新規(guī)明確業(yè)務(wù)界限，引導(dǎo)行業(yè)有序創(chuàng)新，厘清合作邊界。

證券公司是向投資者提供證券服務(wù)的責(zé)任主體，而第三方機(jī)構(gòu)僅限于為證券公司提供網(wǎng)絡(luò)空間經(jīng)營場所等信息技術(shù)服務(wù)，不得介入投資者招攬、投資者適當(dāng)性管理、接收交易指令等證券業(yè)務(wù)活動(dòng)的任何環(huán)節(jié)。

此外，《管理規(guī)定》明確對第三方機(jī)構(gòu)的要求與收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。第三方機(jī)構(gòu)需為在證監(jiān)會(huì)備案的證券服務(wù)機(jī)構(gòu)，且不得從事與證券公司存在利益沖突的業(yè)務(wù)活動(dòng)。結(jié)合租用時(shí)間、交易筆數(shù)、實(shí)施效果等與第三方平臺(tái)確定合理的費(fèi)用支付標(biāo)準(zhǔn)。按全成本核算的費(fèi)用支付總額不得超過證券公司在第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)開展證券業(yè)務(wù)活動(dòng)凈收入的30%。

根據(jù)《管理規(guī)定》的要求，證券公司與商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司的網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)的合作條件是必須存在股權(quán)控制關(guān)系或者由同一金融控股公司控制，即券商可租用同一金控公司的銀行、保險(xiǎn)網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)。

《管理規(guī)定》要求證券公司直接接收投資者的個(gè)人信息及交易、查詢等指令，并向投資者返回交易回報(bào)、查詢結(jié)果等信息，以防范敏感數(shù)據(jù)被截留;并要求券商事前開展內(nèi)部評(píng)估、與相關(guān)第三方機(jī)構(gòu)簽訂書面協(xié)議等強(qiáng)化內(nèi)部控制要求，對券商與第三方合作的業(yè)務(wù)形式進(jìn)行相應(yīng)的規(guī)范。

由于金控平臺(tái)旗下券商與集團(tuán)銀保網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)合作獲得監(jiān)管認(rèn)可，金控系券商最為受益，具體來看，新規(guī)明確了允許券商從同一金控集團(tuán)下的銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)導(dǎo)流，在擴(kuò)大證券客戶規(guī)模的同時(shí)，對于集團(tuán)來說能夠增加客戶服務(wù)維度，增加客戶黏性，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同。 根據(jù)目前監(jiān)管層認(rèn)可的金控集團(tuán)，現(xiàn)有的上市券商有中信證券（中信集團(tuán)）、招商證券（招商局）、光大證券（光大集團(tuán)）、興業(yè)證券（興業(yè)系）、國泰君安（上海國際集團(tuán)）、中銀證券（中銀系）。

對于同花順等第三方渠道而言，短期來看，一定程度上限制了第三方渠道的業(yè)務(wù)開展空間。新規(guī)明確其僅負(fù)責(zé)提供網(wǎng)絡(luò)空間經(jīng)營場所，客戶交易將全部由證券公司控制。 對于股東背景弱、線下網(wǎng)點(diǎn)較少、過度依賴第三方引流的中小券商，則需要盡快整改相關(guān)業(yè)務(wù)信息系統(tǒng)或功能模塊以匹配監(jiān)管要求。

政策紅利持續(xù)釋放

從《管理規(guī)定》的內(nèi)容來看，文件著眼于規(guī)范證券業(yè)外部合作模式，隨著外部合作的進(jìn)一步規(guī)范，金融混業(yè)經(jīng)營大勢所趨。

券商與外部第三方平臺(tái)合作展業(yè)導(dǎo)流模式由來已久，其中，頭部第三方平臺(tái)同花順目前共與70余家券商合作開戶。但券商與第三方平臺(tái)合作一直缺乏相應(yīng)的邊界，亦存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。相關(guān)主體可能借助為券商提供信息技術(shù)服務(wù)的機(jī)會(huì)，混淆業(yè)務(wù)活動(dòng)和技術(shù)服務(wù)的邊界，違規(guī)開展證券業(yè)務(wù);其次，相關(guān)主體可能非法截留、獲取投資者開戶、交易等敏感數(shù)據(jù)，其負(fù)面行為、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)可能傳導(dǎo)至證券公司;再者，相關(guān)主體可能利用優(yōu)勢地位獲取不當(dāng)利益，或者開展競爭性報(bào)價(jià)，影響市場秩序，損害投資者合法權(quán)益。

2020年上半年，盡管有疫情等不確定性因素的影響，但整體資本市場股基成交仍保持活躍，并帶來新增投資者數(shù)量的上漲。4-6月三個(gè)月新增投資者遠(yuǎn)超2019年同期水平。其中，6月新增投資者數(shù)量達(dá)到154.9萬，同比增長47%。此時(shí)監(jiān)管出臺(tái)相應(yīng)規(guī)定，既體現(xiàn)了對于投資者權(quán)益的保護(hù)，也是證券業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施制度建設(shè)的一部分。

限制第三方收費(fèi)上限，有利于市場費(fèi)率整體的進(jìn)一步規(guī)范。《管理規(guī)定》限定合作收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，按全成本核算的費(fèi)用支付總額不得超過證券公司在第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)開展證券業(yè)務(wù)凈收入的30%。與之前相比，《管理規(guī)定》明確規(guī)定了費(fèi)用上限，而且收費(fèi)模式更加規(guī)范。

從頭部券商月活數(shù)與頭部第三方平臺(tái)月活數(shù)差距逐漸縮小可以看出，券商金融科技投入已初見成效。疫情催化疊加券商金融科技投入增加，整體頭部券商與第三方平臺(tái)在月活數(shù)上差距不斷縮小。

根據(jù)易觀千帆的數(shù)據(jù)，2020年7月，華泰證券漲樂財(cái)富通的月活數(shù)達(dá)1008萬，與大智慧（1023萬）的整體差距不大，大中型券商金融科技投入初見成效，預(yù)計(jì)未來通過第三方平臺(tái)導(dǎo)流的需求或?qū)⑦M(jìn)一步減小。

長期來看，金融機(jī)構(gòu)馬太效應(yīng)有望加強(qiáng)。從長遠(yuǎn)角度而言，混業(yè)經(jīng)營增加了金融機(jī)構(gòu)之間的內(nèi)部競爭，將改善金融體系的運(yùn)行效率。從海外投行發(fā)展過程及中國金融政策演進(jìn)來看，推進(jìn)混業(yè)經(jīng)營是大勢所趨，而在混業(yè)經(jīng)營情況下，大型金融機(jī)構(gòu)可通過前中后臺(tái)協(xié)同，一站式整合資源，滿足客戶需求，從而進(jìn)一步強(qiáng)化其優(yōu)勢地位。

第三方平臺(tái)的規(guī)范和引入， 有利于具金控背景或互聯(lián)網(wǎng)背景的券商提升引流能力。

從券商的角度而言，短期驅(qū)動(dòng)上漲的因素可歸結(jié)為政策紅利的持續(xù)釋放。近期，證券行業(yè)密集迎來有利于業(yè)績提升的政策新規(guī)，包括：即將落地的創(chuàng)業(yè)板注冊制及其新交易規(guī)則、券商租用第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)新規(guī)、公募基金管理辦法新規(guī)、資管新規(guī)過渡期延長等，這些規(guī)定或?yàn)槿烫峁┬碌臉I(yè)務(wù)和渠道，或減輕了券商的經(jīng)營壓力。

具體到業(yè)務(wù)層面，如券商投行方面，短期來看，創(chuàng)業(yè)板注冊制到來意味著高費(fèi)率水平的中小企業(yè)項(xiàng)目持續(xù)釋放，尤其利好業(yè)績彈性更大、投行貢獻(xiàn)度高的中小精品投行;長期來看是大量待發(fā)掘的項(xiàng)目資源和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型契機(jī)，有利于優(yōu)化惡性競爭的格局，實(shí)現(xiàn)“優(yōu)勝劣汰”。券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面，創(chuàng)業(yè)板新交易規(guī)則利好市場成交，第三方平臺(tái)的規(guī)范和引入，有利于具金控背景或互聯(lián)網(wǎng)背景的券商提升引流能力。券商資管方面，相關(guān)新規(guī)總體促進(jìn)了資管行業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、品種豐富化以及推動(dòng)金融有效服務(wù)實(shí)體和主動(dòng)管理轉(zhuǎn)型，降低了券商去通道的壓力。

此外，市場情緒改善疊加場內(nèi)資金力量的積蓄，對券商股構(gòu)成正反饋預(yù)期。8月17日，滬深兩市成交額逾1.1萬億元，滬指收至3438.8點(diǎn)（上漲2.3%），目前兩融余額已升至1.4萬億元左右，流通市值的比重已升至2.46%，券商融資成本總體下行和場外配置受限給券商加杠桿開展兩融業(yè)務(wù)提供機(jī)遇。

近期市場擔(dān)憂的流動(dòng)性收緊和中美關(guān)系走勢兩大因素均出現(xiàn)好于市場預(yù)期的跡象，疫苗研發(fā)的進(jìn)展也利于市場情緒的改善，隨著創(chuàng)業(yè)板20%漲跌幅限制的放開和后市可能推出的做市商及單次T+0交易，未來市場換手率和兩融余額還有提升的空間。如果市場交投活躍，券商股將再迎“戴維斯雙擊”，與股市漲幅形成正反饋關(guān)系。

而且，從長期來看，券商已進(jìn)入新一輪成長周期，業(yè)績改善的動(dòng)力至少來自以下四個(gè)方面：券商業(yè)務(wù)模式在市場改革中轉(zhuǎn)型升級(jí)，資本補(bǔ)充和行業(yè)整合帶來的盈利增長，金融科技帶來的效率提升，激勵(lì)機(jī)制變化在吸引人才的同時(shí)轉(zhuǎn)變?nèi)探?jīng)營理念。從產(chǎn)業(yè)周期的角度講，安信證券認(rèn)為，當(dāng)前券商尚處于新周期中成長期的初級(jí)階段，長期看優(yōu)質(zhì)券商仍有投資價(jià)值。