王子玉

（江西財經(jīng)大學統(tǒng)計學院，江西 南昌 330013）

一、引言

社會融資規(guī)模是中國的貨幣政策理論與宏觀調(diào)控實踐的重大創(chuàng)新，是監(jiān)管當局為了適應(yīng)新形勢下的金融變革與經(jīng)濟轉(zhuǎn)型而對宏觀調(diào)控體系做出的現(xiàn)實選擇。社會融資規(guī)模已經(jīng)連續(xù)三年在中央經(jīng)濟工作會議文件和《政府工作報告》中被提起。社會融資規(guī)模概念的提出具有深刻的現(xiàn)實原因。由于我國的金融體系發(fā)生了重大轉(zhuǎn)變，近年來，我國融資結(jié)構(gòu)不斷變革，金融結(jié)構(gòu)多元化趨勢明顯，金融市場、金融業(yè)務(wù)和金融產(chǎn)品不斷創(chuàng)新與發(fā)展．直接融資比例逐步擴大，非銀行金融機構(gòu)的作用明顯增強，金融體系正在從“銀行主導型”轉(zhuǎn)向“市場主導型”，傳統(tǒng)指標已經(jīng)無法完整地反映金融與經(jīng)濟的相互關(guān)系。

二、基于VAR模型的實證分析

（一）相關(guān)性分析

本文選取2002年1月至2019年10月社會融資規(guī)模、消費者價格指數(shù)、工業(yè)增加值、社會消費品零售總額的月度數(shù)據(jù)，主要研究社會融資規(guī)模這一指標同其他三個指標之間的關(guān)聯(lián)性。以上指標在下文實證分析中分別采用FINANCE、CPI、INDUSTRY、SALE表示。由于宏觀經(jīng)濟的月度數(shù)據(jù)一般具有季節(jié)性，本文預(yù)先對原始數(shù)據(jù)采用Census X12方法進行季節(jié)調(diào)整，消除時間序列的季節(jié)波動性和異方差性。

如表1所示，社會融資規(guī)模與工業(yè)增加值相關(guān)系數(shù)約為-0.62，與社會消費品零售總額相關(guān)系數(shù)約為0.86，與消費者價格指數(shù)相關(guān)系數(shù)約為-0.05存在著相關(guān)關(guān)系。表內(nèi)數(shù)據(jù)結(jié)果顯示，除與消費者價格指數(shù)不具有線性相關(guān)關(guān)系之外，社會融資規(guī)模與其他兩個指標都有較強的相關(guān)性。

表1 相關(guān)性分析結(jié)果

（二）ADF單位根檢驗

采用傳統(tǒng)計量經(jīng)濟學的模型構(gòu)建模型時，必須保證所采用序列的平穩(wěn)性，否則可能會出現(xiàn)偽回歸。為此，本文運用ADF平穩(wěn)性檢驗對社會融資規(guī)模以及消費者價格指數(shù)、工業(yè)增加值、社會消費品零售總額這四組數(shù)據(jù)進行了計量檢驗。

在初步檢驗后發(fā)現(xiàn)，原始數(shù)據(jù)均呈現(xiàn)不平穩(wěn)的性質(zhì)，為使減小數(shù)據(jù)間的波動性，使各序列值趨于平穩(wěn)，對各變量進行了一階差分處理。具體檢驗結(jié)果如表2所示。

表2 ADF單位根檢驗結(jié)果

如表2所示，選定1%的顯著性水平，根據(jù)ADF檢驗值和1%臨界值得比較，四組序列都不能拒絕序列非平穩(wěn)的原假設(shè)，即社會融資規(guī)模、消費者價格指數(shù)、工業(yè)增加值、社會消費品零售總額這四組數(shù)據(jù)是非平穩(wěn)的。但其一階差分序列檢驗均呈現(xiàn)平穩(wěn)狀態(tài)。這表明就覺原假設(shè)存在單位根，即一階差分序列不存在單位根，因此，這五組數(shù)據(jù)具有一階單整性，服從I（1）。

（三）Granger因果關(guān)系檢驗

由協(xié)整檢驗的檢驗結(jié)果不難看出，社會融資規(guī)模與消費者價格指數(shù)、工業(yè)增加值、社會消費品零售總額這三個變量間存在長期協(xié)整關(guān)系，但它們之間的因果關(guān)系難以從其反映。因此，本文后續(xù)采用Granger因果關(guān)系檢驗，來反映變量間是否存在因果關(guān)系，檢驗結(jié)果如表3所示。

表3 Granger因果關(guān)系檢驗結(jié)果

DFINANCE does not Granger Cause DINDUSTRY 210 3.31010 0.0211拒絕DSALE does not Granger Cause DIFINANCE 210 6.54816 0.0003拒絕DIFINANCE does not Granger Cause DSALE 210 1.07150 0.3622接受

本文在滯后期2期，顯著性水平10%的前提下進行格蘭杰因果檢驗。由上表所示，社會融資規(guī)模與工業(yè)增加值互為格蘭杰原因。即社會融資規(guī)模的變化會引起工業(yè)增加值變化。相反來說，工業(yè)增加值的變化也會引起社會融資規(guī)?？偭康母淖儭?/p>

此外，由檢驗結(jié)果可知，在10%顯著性水平下，有兩條因果關(guān)系檢驗沒有拒絕原假設(shè)，即社會融資規(guī)模不是消費者價格指數(shù)和社會消費品零售總額的格蘭杰原因，但反之，消費者價格指數(shù)和社會消費品零售總額是社會融資規(guī)模的格蘭杰原因。這種關(guān)系說明，消費者價格指數(shù)和社會消費品零售總額的變化會引起社會融資規(guī)模數(shù)量的改變，但反之不成立。

（四）脈沖響應(yīng)分析

圖1展示了社會融資規(guī)模對工業(yè)增加值、消費者價格指數(shù)和社會消費品零售總額的擾動影響。由圖可知，第一組擾動分析都不存在縱向截距。圖形這樣的特征表明，消費者價格指數(shù)對于社會融資規(guī)模沒有即期影響，而其余兩個變量對于社會融資規(guī)模均有即期影響。給定一個標準差的CPI沖擊，F(xiàn)INANCE的反映路徑從一到七期逐漸減弱，隨后趨于平穩(wěn)，在長期具有一定的拉動作用。給定一個標準差的INDUSTRY沖擊，對FINANCE沖擊所做出的反應(yīng)在三期達到頂峰后，逐漸衰弱并趨于平穩(wěn)，在0線附近接近小范圍波動呈現(xiàn)平穩(wěn)狀態(tài)。給定一個標準差的SALE沖擊，F(xiàn)INANCE的反映路徑從一到七期逐漸衰弱，并在第八期有小幅度上升后趨于平穩(wěn)。

圖1 脈沖響應(yīng)分析

五、結(jié)論

本文采用2002年到2019年的社會融資規(guī)模月度數(shù)據(jù)，以及一定程度上代表實體經(jīng)濟增長水平的工業(yè)增加值、消費者價格指數(shù)和社會消費品零售總額的月度數(shù)據(jù)，對這四組數(shù)據(jù)間的關(guān)系進行了實證研究，目的在于研究社會融資規(guī)模同實體經(jīng)濟增長間的關(guān)系。實證分析結(jié)果表明，社會融資規(guī)模同上述指標間存在較高的相關(guān)關(guān)系，且與它們之間存在著長期均衡關(guān)系。社會融資規(guī)模與工業(yè)增加值互為格蘭杰原因，而消費者價格指數(shù)和社會消費品零售總額是社會融資規(guī)模的格蘭杰原因。因此，社會融資規(guī)模這一指標與我國經(jīng)濟增長間存在著密切的聯(lián)系，作為一個宏觀調(diào)控政策的中介指標，社會融資規(guī)模可以較好地反映我國當前形勢下的經(jīng)濟發(fā)展水平，并且可以較好地衡量全社會的流動性和資金的流向，對促進直接融資發(fā)展改善融資結(jié)構(gòu)有重要意義，使宏觀調(diào)控的措施更加具有全面性和針對性。