摘 要：政府引導基金作為一種新型的財政方式，由傳統(tǒng)的直接出資轉變?yōu)殚g接出資，引導社會資本進入創(chuàng)業(yè)投資領域，扶持創(chuàng)業(yè)企業(yè)，提高了財政資金的使用效率，對于優(yōu)化產業(yè)結構、促進經濟結構轉型有著重要意義。本文介紹了政府間接參與創(chuàng)業(yè)投資的動機，并且從產權、交易費用兩個維度剖析了政府引導基金的制度優(yōu)勢，在此基礎上，研究了政府部門與引導基金管理機構的委托代理關系，并針對委托代理關系中可能出現的逆向選擇和道德風險問題進行制度上的探討。

關鍵詞：政府引導基金;產權;交易費用;委托代理

1 引言

創(chuàng)業(yè)投資是經濟增長的發(fā)動機，但我國創(chuàng)業(yè)投資經歷了快速發(fā)展后，在2002年出現下滑趨勢。借鑒國外創(chuàng)業(yè)投資經驗，我國進行了由政府主導型創(chuàng)業(yè)投資轉變?yōu)檎龑蛣?chuàng)業(yè)投資的制度創(chuàng)新，充分發(fā)揮政府引導和市場化運作的雙重作用，扶持創(chuàng)業(yè)投資領域，促進創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展。2002年我國成立了第一支引導基金——中關村創(chuàng)業(yè)投資引導資金， 2005年《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》中，“引導基金”一詞首次出現，2008年的《關于創(chuàng)業(yè)投資引導基金規(guī)范設立與運作的指導意見》對引導基金進行了清晰明確的定位，2010年國家相關部門相繼印發(fā)的一系列政府文件 ，都對引導基金的合理運作及管理進行了制度安排。政府引導基金作為一項制度創(chuàng)新，在實踐中得到了很好的反響，同時在學術界中也受到了持續(xù)的關注，已有研究從其功能定位、運作模式、管理模式、績效評價指標體系、引導效應、創(chuàng)新績效方面進行了闡述，奠定了這一領域的知識基礎，但目前尚沒有文獻以制度經濟學的視角對其進行分析，因此，本文基于制度經濟學的視角，從產權、交易費用兩個維度剖析引導基金的制度優(yōu)勢，在此基礎上，研究了政府部門與引導基金管理機構的委托代理關系，并針對委托代理關系中可能出現的逆向選擇和道德風險問題進行制度安排，減少代理成本。

2 政府介入創(chuàng)業(yè)投資的動機

創(chuàng)業(yè)投資領域存在三大局限性[1]：一是風險大，創(chuàng)業(yè)投資也稱為“風險投資”，強調其高風險性、不確定性，創(chuàng)業(yè)企業(yè)研發(fā)失敗意味著投資失敗;二是技術創(chuàng)新存在正外部性，技術研發(fā)帶來的成果沒有完全內部化，被其他企業(yè)模仿、搭便車，不僅會削弱企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的積極性，還會因仿冒行為使創(chuàng)業(yè)投資達不到預期的經濟目標，削弱創(chuàng)業(yè)投資的積極性;三是信息不對稱，信息不對稱不僅存在于投資者與創(chuàng)業(yè)投資機構之間，也存在于創(chuàng)業(yè)投資機構與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間。在創(chuàng)業(yè)投資市場上，投資者對于創(chuàng)業(yè)投資機構投資能力的了解處于弱勢信息一方，使得投資者沒有將資金投向專業(yè)水平更高的創(chuàng)業(yè)投資機構;創(chuàng)業(yè)投資機構對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的經營能力的信息掌握能力不足，使創(chuàng)業(yè)投資機構沒有將資金投向發(fā)展前景更佳且有較強融資需求的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，造成大量創(chuàng)投資本使用效率低，降低了創(chuàng)投市場的資源配置效率。如果僅靠市場調節(jié)，是無法彌補創(chuàng)業(yè)投資市場的市場失靈的，政府引導基金作為一種政府干預市場的金融制度安排，能夠彌補創(chuàng)業(yè)投資市場的局限性，對于提高資源配置效率有重要作用。

3 政府引導基金的制度優(yōu)勢

政府引導基金作為一種科技金融方式，對于減少信息不對稱，緩解市場失靈，優(yōu)化資金使用效率有重要作用。本文從新制度經濟學中的產權和交易費用兩個維度來剖析其制度優(yōu)勢。

從產權角度來看，市場的有效性意味著清晰的產權界定。政府主導下的創(chuàng)業(yè)投資，主要是由國有創(chuàng)業(yè)投資公司進行管理與運作，同時在國有制下，政企不能完全分開，產權不明晰，使企業(yè)缺乏內在動力和外在壓力[2]，降低創(chuàng)投資本運行的效率。相比于政府主導型的創(chuàng)業(yè)投資，政府設立引導基金，轉變了財政資金的出資方式，由直接投資變?yōu)殚g接投資，并且引導基金引導社會資本進入創(chuàng)業(yè)投資領域，財政資金不再直接參與創(chuàng)業(yè)投資，實行所有權、管理權、經營權相分離的運作模式，基金交由專業(yè)的基金管理機構管理，基金交由富有經驗的創(chuàng)業(yè)投資機構運作，基金完全采用市場化運作方式，政府僅擔任出資人與監(jiān)督人的角色，在某種程度上做到了明晰產權，既實現了財政資金的有效使用，又提高了市場運作的效率。

從交易費用角度來看，創(chuàng)投市場存在信息不對稱，政府的干預能夠降低交易費用。一方面，根據信號傳遞假說，政府引導基金的投資行為給潛在的投資者傳遞信號，減輕創(chuàng)業(yè)投資者與創(chuàng)業(yè)投資機構的信息不對稱，政府引導基金運作管理委托給專業(yè)的管理機構，基金管理機構憑借其專業(yè)知識和經驗，選擇優(yōu)質的創(chuàng)業(yè)投資機構，這就給潛在的投資者發(fā)送出積極的信號，減少了創(chuàng)業(yè)投資者篩選創(chuàng)業(yè)投資機構的信息成本以及創(chuàng)業(yè)投資機構的資金籌集費用。另一方面，政府引導基金具有政策導向作用，政府資本所扶持的創(chuàng)業(yè)企業(yè)是符合國家戰(zhàn)略方向的企業(yè)，引導基金不僅給予直接的資金支持，而且還引導資本投入目標企業(yè)，減少創(chuàng)業(yè)企業(yè)的搜尋成本、談判成本、簽約成本等一系列融資成本。因此，政府通過設立引導基金可以減輕創(chuàng)業(yè)投資市場上的信息不對稱問題，減少交易費用，引導更多的社會資本參與創(chuàng)業(yè)投資。

4 政府引導基金委托代理關系的制度安排

正如前文所分析的，政府介入創(chuàng)業(yè)投資，雖然可以減輕信息不對稱，減少創(chuàng)業(yè)投資領域各經濟主體的交易費用，但與此同時，當政府部門將引導基金采用委托管理的方式交由基金管理機構管理時，就形成了一種委托代理關系。新制度經濟學認為，人是有限理性的，由于信息不對稱，委托人無法預見代理人的所有行為，因此在簽訂契約時無法充分界定代理人的行為，造成了契約的不完全性，容易產生機會主義行為。

政府部門與引導基金管理機構之間，在簽訂契約之前可能會存在信息不對稱，基金管理機構可能會利用信息優(yōu)勢做出不利于政府部門有效篩選出優(yōu)質的管理機構的行為，產生逆向選擇問題，這種情況下的資源配置是缺乏效率的。在簽訂契約之后可能也會存在信息不對稱，由于政府部門無法觀測到基金管理機構的所有行動，基金管理機構可能會以犧牲政府部門的利益為代價來追求自身利益。政府部門與引導基金管理機構的委托代理是政府引導基金運行的首要環(huán)節(jié)，是引導基金運行的關鍵步驟，因此研究兩者的委托代理關系以及制度安排，對于降低代理成本有重要作用。因此，政府部門在進行制度安排時，有必要針對委托代理關系中可能發(fā)生的逆向選擇和道德風險進行制度設計。

4.1控制逆向選擇的制度安排

政府部門在選擇基金管理機構時，處于信息劣勢的地位，而基金管理機構具有信息優(yōu)勢，可能為了獲取業(yè)務，會刻意隱瞞自己的不足，給政府部門呈現良好的形象，使政府部門在選擇基金管理機構時產生偏誤，從而產生逆向選擇的問題。為克服這一問題就要借助一定的信息對基金管理機構進行嚴格的甄別篩查，避免虛假信息，篩選到優(yōu)質的基金管理機構。一是嚴格審查基金管理人員的資格，在對管理人員審查時，必須要求其具有一定的從業(yè)經驗、學歷以及職業(yè)道德，考察是否有不良誠信記錄，同時還要考察基金管理人員的專業(yè)水平;二是嚴格審查基金管理公司的資格，是否具備規(guī)范運作的資格，同時還要選擇信譽好、資金運作效率高、業(yè)績排名高的基金管理公司，優(yōu)質的基金管理公司有利于引導基金有效的運行。

4.2控制道德風險的制度安排

政府部門與引導基金管理機構委托代理問題存在的根本原因是雙方目標的不一致。政府本身設立引導基金的最終目的還是要落在經濟發(fā)展層面上，政府所追求的目標是扶持符合國家發(fā)展戰(zhàn)略的企業(yè)，具有一定的政策導向，而基金管理機構可能會盲目追求資本增值和利益最大化，這樣一來，基金管理機構的行為可能會偏離政府引導基金的既定目標，這就造成兩者的目標不一致。因此政府在處理委托代理關系時，就要對基金管理機構進行激勵與約束，對他的行為不僅要形成激勵，而且要達到制衡的作用。

4.2.1激勵機制

激勵可分為顯性激勵與隱性激勵，顯性激勵指契約中成文規(guī)定給代理人的補償，隱性激勵指沒有成文規(guī)定的，但同樣能給代理人帶來物質或精神上的補償。顯性激勵和隱性激勵的功能在一定程度上形成互補關系[3]，兩者有機結合可以優(yōu)化代理行為，減少代理成本，形成有效的制度結構。

關于顯性激勵，目前政府引導基金的做法是：基金管理人按照固定費率從基金規(guī)模中提?。ㄍǔＪ?%），業(yè)績報酬按基金收益的一定比例（通常是20%）。管理費是根據基金規(guī)模按固定比例提取，其余與基金管理無太大相關性的費用由基金管理機構自行支付，這樣做的好處就是不會影響基金的凈收益，因此不會損害政府的利益。而業(yè)績報酬可以看成是一種產權激勵，政府部門給予基金管理者適當的剩余索取權，使他們的自身利益與基金業(yè)績掛鉤，可以減少甚至避免機會主義行為的產生，起到了一定的激勵作用。

聲譽激勵作為一種隱性激勵，有時可以替代物質激勵[4]?；鸸芾頇C構對引導基金的管理過程當中，一方面注重契約中政府部門規(guī)定的實質性補償，另一方面還重視基金業(yè)績以及當期基金業(yè)績對自己聲譽產生的影響。聲譽作為一種信號傳遞機制，能夠減少經濟主體之間的信息不對稱，并且能使政府部門與基金管理機構建立起長期的信任關系，給基金管理機構帶來長期的收益，激勵基金管理機構規(guī)范化運作，避免機會主義行為。因此，針對基金管理機構建立客觀的聲譽評價體系，可以有效緩解基金管理機構可能出現的道德風險問題。

從專用性資產的角度來看，在新制度經濟學中，人力資本也是一種專用性資產[5]，經過特定培訓獲得專業(yè)技能后，就可以視為某領域的專用性資產。在基金投資領域，基金管理人員可以納入基金管理機構的專用性資產范疇。引導基金管理機構聘用基金管理人員管理基金，類似于向政府部門出租專用性資產，收取管理費類似于向政府收取租金。政府部門作為專用性資產的承租人，根據基金業(yè)績，可以在契約有效期內決定是否解聘基金管理人。而解聘基金管理人，對于基金管理機構來說，他將失去其專用性資產帶來的未來租金的貼現流量。因此，出于專用性資產帶來的租金流的隱性激勵，基金管理機構會為了專用性資產的保值增值按照政策的導向規(guī)范運作，使政府引導基金的業(yè)績令政府滿意，防止被政府部門解聘。

有效的激勵機制是顯性激勵和隱性激勵的綜合。在顯性激勵中，管理費在一開始就是根據基金規(guī)模既定的，在后期基金管理過程中起到的激勵作用很小，甚至可以忽略不計;另外基金管理機構的業(yè)績補償由基金業(yè)績決定，這可能造成基金管理機構追求高額的收益和資本增值而偏離政策目標，并且高收益意味著高風險，會使得引導基金面臨較大的風險，所以緊靠單純的顯性激勵達不到激勵的效果，甚至可能會適得其反，因此隱性激勵的制度安排顯得尤為重要。隱性激勵可以彌補顯性激勵的不足，聲譽激勵和租金流激勵使得基金管理機構更加關注自己的聲譽以及未來的收益，提高基金運作的專業(yè)化程度。

4.2.2約束機制

同樣的，約束也可以分為顯性約束和隱性約束，其中顯性約束需要政府部門主動采取措施預防道德風險問題，這顯然會形成制度運行成本，而隱性約束是來自于聲譽對基金管理機構的約束，不需要政府部門主動采取措施進行監(jiān)督管理，可以解決政府的監(jiān)督管理成本。

首先是顯性約束。政府引導基金來源于財政資金，可視為一種公共產品，對公共產品的監(jiān)管，其中有效的一種方式就是信息公開[6]。建立信息披露制度，對引導基金進行有效監(jiān)督與約束，建立評審決策與方案實施公示制度，實現社會對引導基金的有效監(jiān)管，同時實現引導基金的公開運作。同時政府應指定相關部門對引導基金管理過程中的重大事件實行監(jiān)管和指導，并按照公共性原則，建立績效評價指標體系，定期對引導基金引導效果、政策效果及其運作情況進行評估。另外政府部門可以聯(lián)合相關的信用管理部門、基金行業(yè)協(xié)會等共同研發(fā)基金征信系統(tǒng)，手機基金管理公司的違規(guī)信息，并進行行業(yè)公布，通過隱形增加基金管理公司違規(guī)成本的方式，降低政府部門的監(jiān)督成本[7]，以約束基金管理機構的道德風險行為。

其次是隱性約束，正如上文所講的，聲譽從某種程度上可以作為一種隱性激勵，同時在某種程度上它也可以成為一種約束機制。如果基金管理機構為追求短期利益，做出機會主義行為，那么其聲譽將會下降，聲譽資本的價值在政府部門或者是其他投資者的心理層面上將會大打折扣，基金管理機構的口碑將會下降，以后基金管理機構獲取業(yè)務的機會將會變少。因此基金管理機構出于對自身聲譽和未來長遠利益的考慮，不會為了短期利益而從事機會主義行為，所以說聲譽是一種可以約束基金管理機構產生機會主義行為的隱性約束機制。

5 結論

綜上所述，政府引導基金作為政府在財政上的制度創(chuàng)新，克服政府直接創(chuàng)業(yè)投資的弊端，緩解創(chuàng)業(yè)投資領域的市場失靈。從產權角度來看其制度優(yōu)勢，政府引導基金有明晰產權的屬性，從交易費用角度來看其制度優(yōu)勢，政府引導基金可以減少創(chuàng)業(yè)投資市場的信息不對稱，減少各經濟主體的交易費用，提高了創(chuàng)業(yè)投資資本運行的效率。

與此同時，政府引導基金采用委托代理的方式交由基金管理機構管理時，容易出現道德風險和逆向選擇問題，基于此，政府部門需要設立合理、科學的機制仔細挑選合格的引導基金管理機構，避免逆向選擇，同時實行管理費、業(yè)績補償等顯性激勵，有效結合聲譽激勵、租金流激勵等隱性激勵，同時結合聲譽約束機制，采用有效的監(jiān)督方式對基金管理機構的行為進行約束，規(guī)避道德風險。

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作者簡介：

譚云丹，性別女，漢族，1999年8月出生，籍貫為重慶墊江，就讀于西南大學經濟管理學院，本科三年級，經濟學專業(yè);

例如，《政府性基金管理暫行辦法》（財綜〔2010〕80號），《政府投資基金暫行管理辦法》（財預〔2015〕210號），《關于加強政府投資基金管理 提高財政出資效益的通知》（財預〔2020〕7號）。