（湖南大學金融與統(tǒng)計學院，長沙 410000）

引 言

利率市場化是金融市場化的核心。由于金融政策控制等原因，1996年中國利率市場化才真正啟動。2004年是利率市場化關鍵的一年：1月1日全面增加了貸款利率上下浮動區(qū)間，商業(yè)銀行等利率浮動區(qū)間擴大到［0.9，1.7］，同年10月29日人民銀行上調存貸款基準利率，市場化程度由此更進一步。2007年1月4日，中國借鑒東京、香港等國際金融市場，歷經(jīng)3個月試行，上海銀行間拆借利率 （Shibor） 正式上線［1］。2013年7月19日及2015年10月23日央行分別取消貸款利率下限和人民幣存款利率上限管制，利率市場化改革不斷深化。

在利率市場化不斷推進的背景下，人民幣匯率市場化形成機制不斷完善。1994～2005年我國實行盯住美元的匯率管理機制，這一時期美元兌換人民幣的匯率基本保持穩(wěn)定。特別在1997年受亞洲金融危機的影響，央行本著人民幣不貶值的承諾，1997～2004年將其值穩(wěn)定在2.7～2.9之間。2005～2019年我國實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節(jié)、有管理的浮動匯率制度。在此期間，美元兌換人民幣的匯率波動明顯，匯率從2005年的8.194下降到2014年的6.143。中國進入 “經(jīng)濟新常態(tài)”以來，美聯(lián)儲在2015年開始加息，導致美元總體走強，與此同時我國貨物貿(mào)易則保持較大順差，市場主體對人民幣匯率的趨勢認識不同，導致人民幣匯率中間價偏離市場匯率幅度較大，影響了中間價的市場基準地位和權威性。為避免失衡過度累積，2015年 “811匯改”強調中間價報價要參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化，向中國外匯交易中心提供中間價報價，以推進匯率決定的市場化，逐步發(fā)揮匯率對經(jīng)濟的調節(jié)能力。

在此背景下，尤其是經(jīng)濟進入新常態(tài)以來，我國利率及匯率貨幣政策工具是否有效調控宏觀經(jīng)濟，價格型貨幣政策工具的時滯效應是否消除？對這些問題有必要作出科學評估。

1 文獻述評

對于利率和匯率這兩種價格型貨幣政策工具，大部分國外學者認為利率的有效性要強于匯率，且匯率政策工具的有效性在逐漸減弱。Mwase對坦桑尼亞的匯率調控作用進行了實證分析，得出匯率能抑制通貨膨脹水平，但調控效果在逐漸減弱［2］。Atkeson等根據(jù)價格型貨幣政策的緊縮性和透明性，得出利率的貨幣政策調控效果最優(yōu)，其次是匯率，貨幣供給增長率的有效性最差［3］。Cavoli在小型開放宏觀經(jīng)濟背景下分析以名義利率或名義匯率為工具的貨幣政策有效性，發(fā)現(xiàn)利率似乎比匯率更有效［4］。Dybowski等采用具有隨機波動性的時變參數(shù)貝葉斯結構向量自回歸模型，利用加拿大和美國的季度雙邊數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，相比較匯率而言，隨著時間的推移，利率能更有效地影響宏觀經(jīng)濟［5］。

相比而言，國內學者在對利率作為貨幣政策工具上做了大量研究，但學術界未能達成統(tǒng)一。有研究發(fā)現(xiàn)，利率貨幣政策工具是無效的，或其有效性存在時滯效應。王立勇和張良貴指出，1996～2002年利率作為貨幣政策工具的調控效果并不顯著，根本原因是我國利率市場化進程剛剛起步，尚未形成真正的利率市場化［6］。王春麗指出利率的調控效果存在時滯效應，我國應繼續(xù)完善中央銀行利率調控體系，增強央行引導和調節(jié)市場利率的有效性［7］。但隨著我國金融市場和利率市場化的不斷發(fā)展， “新常態(tài)”下以價格型為主的貨幣政策觀點受到較多支持，認為我國的貨幣政策應 “由量轉價”，利率作為貨幣政策工具應有更強調控效果［8-11］。

我國對于匯率作為貨幣政策工具的研究，主要集中在盯住美元匯率管理機制下的匯率穩(wěn)定問題。有研究指出，隨著市場化進程的推進，人民幣匯率政策工具有效性在增強，但仍然受到約束［12］。楚爾鳴發(fā)現(xiàn)在單一盯住美元的匯率制度下，匯率變動對工業(yè)增加值變動的傳導不是很有效［13］。戴煥和徐煒指出單一的固定釘住制度阻礙通過匯率的改變實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟目標［14］。2005年以來，我國實行了匯率制度改革，人民幣匯率能夠按照市場的供求關系波動，我國資本賬戶逐步開放，但關于有管理的浮動匯率機制下的匯率調控的有效性研究還很薄弱。

在研究方法上，貨幣政策有效性研究大多采用向量自回歸 （VAR）模型。傳統(tǒng)VAR模型可能會因為無法處理大規(guī)模數(shù)據(jù)而導致遺漏經(jīng)濟中的重要信息［15］。Giannone等認為傳統(tǒng)VAR模型中通常只能選擇GDP等表征宏觀經(jīng)濟，難以解釋宏觀經(jīng)濟變量所含的大部分信息［16］。Korobilis發(fā)展出時變參數(shù)的因子增廣向量自回歸 （TVP-FAVAR）模型［17］。該模型能從多方面的宏觀經(jīng)濟變量組中提取出主要的宏觀經(jīng)濟信息，避免發(fā)生主要信息遺漏，且TVP-FAVAR模型可以從消費、國際貿(mào)易、貨幣供應等側面體現(xiàn)中國宏觀經(jīng)濟情況；TVPFAVAR模型也能夠處理時變系數(shù)問題，進而達到評估貨幣政策是否有效的目的。

鑒于以往研究多以數(shù)量型貨幣政策有效性評價為主，較少對價格型貨幣政策的有效性進行系統(tǒng)評估，本文擬從中國利率市場化的現(xiàn)實背景出發(fā)，通過TVP-FAVAR模型實證研究價格型貨幣政策的有效性，以期為貨幣當局進行宏觀經(jīng)濟調控提供科學的參考依據(jù)。相較于現(xiàn)有文獻，本文的貢獻主要有：（1）在央行不斷深化利率市場化改革和完善人民幣匯率市場化形成機制的背景下，以利率和匯率作為價格型貨幣政策工具，進行貨幣政策有效性的對比分析；（2）采用時變參數(shù)的FAVAR模型實證檢驗我國價格型貨幣政策動態(tài)有效性。

2 價格型貨幣政策的傳導機制分析

理論上講，貨幣政策是否能夠有效實現(xiàn)對經(jīng)濟的調控，關鍵在于其傳導機制是否順暢。當資產(chǎn)價格 （利率和匯率）發(fā)生改變時，往往會影響微觀主體的投資成本，進而影響總需求，總需求的變化最終將導致總產(chǎn)出、就業(yè)水平、通貨膨脹以及國際收支水平等發(fā)生改變 （如圖1）。

圖1 價格型貨幣政策傳導機制

2.1 利率傳導機制

從產(chǎn)出來看，當一國經(jīng)濟不景氣時，寬松型貨幣政策會直接導致貨幣供給量的增加，從而導致貨幣價格的下降，即利率的下降，利率下降使企業(yè)的融資成本減小，導致社會總需求增加，從而會進一步擴大投資，最終使社會總投資增加，就業(yè)增加，總產(chǎn)出增加。反之，相反。其傳導機制的基本途徑如下：

其中，r代表實際利率水平，I代表社會投資需求，Y代表總產(chǎn)出水平。

從價格水平看，物價與貨幣供應量正相關，這種正相關是通過利率的傳導實現(xiàn)的。當利率水平降低時，消費者將減少儲蓄，反而轉向進行當下消費，即超前消費或提前消費。消費需求增加促進了市場的需求，在市場供給保持不變的情況下，商品價格隨之上升。此外，利率下降也會降低投資成本，進而增加投資需求，投資者對投資的偏好會在生產(chǎn)要素市場增加對生產(chǎn)要素的需求，但是在要素供給不變的情況下，要素價格便隨之上升，最終引起商品價格的上升。因此，利率的降低會促進消費，提高物價水平，反之亦然。其傳導機制的基本途徑如下：

其中，C代表消費需求，P代表價格水平。

2.2 匯率傳導機制

從產(chǎn)出來看，寬松的貨幣政策環(huán)境下，利率下降使得本國貨幣貶值，而在開放經(jīng)濟下，本國貨幣貶值就說明本國的商品相對其他國家的商品在價格上降低，那么在國際市場上，本國商品更具競爭力，所以會使得本國的出口增加、進口減少，即凈出口增加，凈出口的增加會影響總需求，最終造成總產(chǎn)出增加，從而刺激經(jīng)濟增長。其傳導機制的基本途徑如下：

其中，E表示匯率水平，NX表示凈出口，Y表示總產(chǎn)出。

從價格水平看，在浮動匯率制度下，當一國發(fā)生通貨膨脹時，貨幣升值會促進本國對相對價格進行調整，反過來抑制通貨膨脹在國際上的傳導，所以在浮動匯率制度下，匯率可以減輕通貨膨脹在其他國家的傳導。當匯率上升時，在利率水平保持相對不變的情況下，本國貨幣相對于其他國家貨幣會升值，所以賺取匯率差的有效途徑是進行匯率投機，此時國際資本就會進入本國，從而引起本國貨幣需求量增大，物價水平隨之升高，最終產(chǎn)生通貨膨脹。其傳導機制的基本途徑如下：

其中，M表示本國貨幣需求量。

3 研究方法

貨幣政策的實施效果因不同的宏觀經(jīng)濟環(huán)境而變，這就要求研究者在研究貨幣政策實施效果時，考慮參數(shù)的時變性。本文采用Korobilis提出的時變參數(shù)因子向量自回歸方法 （Time Varying Parameter Factor Augmented VAR，TVP-FAVAR） 來研究價格型貨幣政策的動態(tài)有效性［17］。

3.1 TVP-FAVAR模型的基本形式

其中，F(xiàn)t為潛在因子構成的K×1維向量；Yt為可觀測變量和貨幣政策工具構成的L×1維向量；Bi，t是（K+L）×（K+L）階系數(shù)矩陣；vt～N（0，ΩT），Ω是（K+L）×（K+L）階時變協(xié)方差矩陣。

其次，該模型的因子方程為：

對式 （2）中隨機擾動項的協(xié)方差矩陣Ωt進行三角分解：

于是式 （3）等價于：

At為以下形式的下三角矩陣：

其中，At是主對角線上元素全部為1的單位下三角矩陣，Σt＝diag（σ1，t，…，σM，t）。

記Bt＝ ［vec（B1，t）′，…，vec（Bp，t）′］′， logσt＝（logσ′1，t，…，logσ′M，t） ，αt＝ （α′j1，t，…，α′j（j-1），t）′，j＝1，…，M。

依據(jù) Koop 等［18］和 Korobilis［19］的方法， 假定Bt、αt和logσt服從隨機游走過程。為進行脈沖響應分析，可將式 （1）和 （2） 改寫為：

其中，G′t＝ ［X′t，Y′t］ ，Z′t＝ ［F′t，Y′t］，，Bt（L）＝B1，tL+…+Bp，tLp，W＝diag［exp（h1／2），…，exp（hN／2），…，exp（HN／2），01×L］。

3.2 TVP-FAVAR模型的估計

對于TVP-FAVAR模型的估計，主要分為兩步：（1）將經(jīng)濟變量集合中的所有變量分為 “快速變量”和 “慢速變量”①，之后分別對Xt和 “慢速變量”進行主成分分析，得到它們的主成分信息集合PCt和，最后對回歸方程進行最小二乘估計，從而得到潛在因子Ft的估計值；（2）將其Ft的估計值代入 “帶有時變參數(shù)的FAVAR模型”即方程 （1），即可對TVP-FAVAR模型進行參數(shù)估計。

3.3 數(shù)據(jù)說明

本文選取2006年10月至2018年11月共146個月度數(shù)據(jù)為研究的樣本區(qū)間。數(shù)據(jù)來源于全球經(jīng)濟數(shù)據(jù)庫 （CEIC）、國家統(tǒng)計局官網(wǎng)以及中國人民銀行網(wǎng)站。數(shù)據(jù)的相關說明如下：

（1）對于宏觀經(jīng)濟變量集合Xt中指標的選取， 借鑒 Korobilis［19］、 王少林等［20］的作法， 從12個不同方面共選取了100個相關指標②。

（2）采用上海銀行間同業(yè)拆借利率 （Shanghai Interbank Offered Rate，Shibor）和人民幣兌美元匯率 （CNYUSD）作為價格型貨幣政策工具的代理變量。以往的研究文獻中大多使用銀行間同業(yè)拆借利率 （Chibor） 作為研究指標［21-23］，但該指標由于形成機制的問題，不適合作為基準利率。而Shibor的形成機制同國際最通行的Libor如出一轍，為各銀行報價均值。自2007年1月正式運行以來，Shibor運行穩(wěn)定，在我國貨幣利率市場中逐步確立了基準地位。因此本文采用了7天上海銀行間同業(yè)拆借利率 （Shibor）作為我國利率渠道的價格型貨幣政策工具的代理變量。

（3）選用價格和產(chǎn)出作為貨幣政策調控的終極目標，用居民消費價格指數(shù)的增長率（記為CPIGR）作為價格的代理變量，工業(yè)企業(yè)增加值的增長率 （記為IP）作為產(chǎn)出的代理變量。

4 實證分析

4.1 潛在因子和滯后階數(shù)的選擇

潛在因子代表樣本區(qū)間內我國宏觀經(jīng)濟運行情況，個數(shù)過多或過少都會對模型的擬合效果產(chǎn)生影響。本文借鑒Bernanke等［24］的敏感性分析方法，最后確定選擇潛在因子的個數(shù)為3。根據(jù)SC信息準則進一步確定模型 （1）的滯后階數(shù)，當貨幣政策代理變量為Shibor時的檢驗結果如表1所示，當貨幣政策的代理變量為匯率（CNYUSD）時的檢驗結果如表2所示。兩個模型最終選取的最優(yōu)滯后階數(shù)均為1。

表1 利率 （Shibor）作為代理變量時的模型滯后階數(shù)檢驗

表2 匯率 （CNYUSD）作為代理變量時的模型滯后階數(shù)檢驗結果

4.2 貨幣政策的動態(tài)有效性分析

結合樣本期間內的國內外經(jīng)濟環(huán)境，分別選擇2008年8月、2011年8月、2014年8月、2018年4月這4個時間節(jié)點進行時點脈沖響應分析，以刻畫我國價格型貨幣政策對經(jīng)濟的動態(tài)影響。2007年美國次貸危機爆發(fā)引發(fā)全球性的金融危機，使中國經(jīng)濟在2008年開始急速下滑；2010年希臘突然爆發(fā)主權債務危機，進而引發(fā)大面積的歐洲主權債務危機，直接導致了歐元貶值，而我國作為歐洲最主要的經(jīng)濟合作伙伴勢必受到?jīng)_擊；2014年5月，習近平總書記在赴河南考察時正式提出“經(jīng)濟新常態(tài)”，即經(jīng)濟增速換擋，產(chǎn)業(yè)結構調整、升級成為了新的經(jīng)濟增長點。2018年3月，隨著中美貿(mào)易摩擦的不斷升級，中美貿(mào)易戰(zhàn)正式爆發(fā)，對我國經(jīng)濟運行造成了重大影響。

（1）基于利率的貨幣政策動態(tài)效果分析

理論上看，若利率的正向沖擊可以導致價格和產(chǎn)出水平的負向變動，則可以說明利率對價格和產(chǎn)出調控是有效的。從圖2的橫向來看，2008年8月，利率政策對價格和產(chǎn)出水平均沒有起到有效調控作用，而且同時出現(xiàn)了著名的 “價格之謎”現(xiàn)象。2011年8月，利率政策對價格水平的調控無效，但價格水平上升的幅度較2008年有所下降，并在t＝3時期左右趨于零值；對于產(chǎn)出水平而言，Shibor的沖擊導致了產(chǎn)出的小幅度上升，但是t＝3時期后，開始出現(xiàn)了很小程度的反向沖擊，利率政策的調控作用伴有一定的滯后性。2014年8月，Shibor的正向沖擊對價格水平的調控在t＝3時期滯后，其對產(chǎn)出水平進行了有效的調控。2018年4月，利率政策同時對產(chǎn)出和價格水平進行有效調控。

總的來看，利率政策對價格和產(chǎn)出水平的調控有效，且作用有逐漸增強的趨勢，以2014年為界，利率政策的有效性特征開始顯現(xiàn)。這主要是因為我國利率市場化的不斷推進。在利率市場化初期，利率政策對產(chǎn)出水平的調控作用伴有一定的滯后性。隨著央行深化利率市場改革的推進③，利率工具的時滯效應已消除且對宏觀經(jīng)濟的調控效果更加明顯。

為更全面考察市場利率變動對我國宏觀經(jīng)濟的影響，本文給出了TVP-FAVAR模型中12個主要經(jīng)濟變量④在不同時點上對利率政策的脈沖響應，如圖3所示?？偟膩碚f，利率政策可以對固定資產(chǎn)投資、房地產(chǎn)投資、進出口、貸款、股票市場以及人民幣實際有效匯率產(chǎn)生積極有效的調控。從調控效果動態(tài)變化的角度看，2008年全球金融危機之后，我國利率對固定資產(chǎn)投資和出口的調控越來越有效，這在一定程度上得益于央行不斷完善利率調控體系，積極疏通利率傳導渠道，增強央行引導和調節(jié)市場利率的有效性。從房地產(chǎn)投資、貸款、股票市場和人民幣實際有效匯率的脈沖響應結果可以看出，利率對房地產(chǎn)投資、貸款、股票市場和人民幣實際有效匯率的調控效果越來越弱，且2018年爆發(fā)中美貿(mào)易戰(zhàn)以來，利率無法對居民消費者價格指數(shù)、工業(yè)產(chǎn)品價格指數(shù)、社會消費品零售總額進行有效調控。

圖2 不同時點下的脈沖響應分析 （貨幣政策代理變量：Shibor）

圖3 主要經(jīng)濟變量在不同時點下的脈沖響應分析 （貨幣政策代理變量：Shibor）

（2）基于匯率的貨幣政策動態(tài)效果分析

理論上看，若匯率的正向沖擊可以導致價格和產(chǎn)出水平的正向變動，則可以說明匯率調控是有效的。從圖4的橫向來看，對于價格水平來說，匯率對價格水平的調控作用均不顯著，而且在t＝2時期后脈沖響應達到極值點，隨后負向影響的程度逐漸減少，在t＝4時期左右趨于零軸。對于產(chǎn)出水平來說，匯率的調控作用直至2014年滯后3期開始體現(xiàn)。2018年匯率對產(chǎn)出水平的調控效果較2014年來說有所減弱?？傮w來講，匯率對價格和物價水平的調控效果不顯著。這主要是因為長期以來我國貨幣當局采取的匯率制度都是 “有管理的浮動匯率制度”，這導致了我國匯率的市場化開放程度不高，并且當匯率應市場發(fā)生變化時，央行為了穩(wěn)定物價控制經(jīng)濟增長而 “有管理地”對匯率政策進行調控，這就使得匯率政策的獨立性受到限制，進而影響了匯率的調控效果?？梢钥闯?，2014年以后，也就是在 “811匯改”之后，匯率對產(chǎn)出水平的調控效果開始顯著，811匯率制度取得的成功說明了推行匯率市場化的必要性。

圖4 在不同時點下的脈沖響應分析 （貨幣政策代理變量：CNYUSD）

從圖5可以看出，總體而言，匯率能對社會消費品零售總額、進口、股票市場等進行積極有效的調控。從其動態(tài)變化特征來看，2008年金融危機后，匯率對社會消費品零售總額、進口以及股票市場的調控效果有所下降，特別在2014年，匯率對上述變量的調控效果最弱，這可能與人民幣即期匯率年度暴跌2.42%有關。從匯率對居民消費者價格指數(shù)和工業(yè)產(chǎn)品價格指數(shù)的脈沖響應圖看，匯率始終無法對上述變量進行有效調控，這說明我國需進一步完善人民幣匯率市場化形成機制。

圖5 主要經(jīng)濟變量在不同時點下的脈沖響應分析 （貨幣政策代理變量：CNYUSD）

5 結論及啟示

本文在中國利率市場化背景下，選取了2006年10月至2018年11月的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)集合，利用TVP-FAVAR模型實證檢驗了經(jīng)濟新常態(tài)下利率和匯率貨幣政策工具的動態(tài)有效性。研究表明：（1）“經(jīng)濟新常態(tài)”時期前，利率的貨幣政策效果存在 “價格之謎”現(xiàn)象，“經(jīng)濟新常態(tài)”時期，“價格之謎”現(xiàn)象明顯消失；（2）2018年爆發(fā)中美貿(mào)易戰(zhàn)以后，利率政策的時滯效應已經(jīng)消除，利率政策對價格和產(chǎn)出水平均能有效調控。從利率對主要經(jīng)濟變量的影響看，利率對固定資產(chǎn)投資、房地產(chǎn)投資、進出口、貸款、股票市場以及人民幣實際有效匯率有積極有效的調控效果；（3）匯率政策對價格和產(chǎn)出水平的有效性并不顯著。從匯率政策對主要經(jīng)濟變量的影響看，其對社會消費品零售總額、進出口、股票市場等有積極有效的調控作用；（4）總的來說，利率貨幣政策工具的有效性要強于匯率貨幣政策工具。

以上研究結論給我們的政策啟示如下：

（1）進一步完善Shibor報價機制，促進Shibor的基準定價作用。雖然利率貨幣政策工具的有效性比匯率更強，但是并不完備的報價機制在一定程度上還是限制了Shibor的基準性問題，主要表現(xiàn)在Shibor報價行數(shù)量較少、代表性不足，同時不同商業(yè)銀行的報價水平也存在一定差異。因此，應進一步擴大報價行的范圍，鼓勵市場上活躍度較高的符合報價條件的股份制商業(yè)銀行等加入到報價行范圍。在標準化報價流程上，縮小報價行之間報價水平的差異，提高整體報價水平，保證總體報價的準確性。同時，做好對報價行的監(jiān)督工作。

（2）進一步完善人民幣匯率形成機制，完善外匯管理機制。本文研究結果表明我國匯率渠道的貨幣政策工具對宏觀經(jīng)濟調控效果非常不顯著，但是對價格和產(chǎn)出水平的調控效果有逐漸增強的趨勢。聯(lián)系實際來看，“811匯改”是我國人民幣匯率體制改革非常重要的一步。因此，我國應在“811匯改”的基礎上逐漸放開對外匯市場的管制，提高市場自身的基礎調控能力，減小甚至逐步放棄央行對市場的直接干預，發(fā)揮好市場這只“看不見的手”的自我調節(jié)能力。

（3）繼續(xù)深化利率市場化改革。雖然在2018年利率能有效調控宏觀經(jīng)濟，但我國仍需完善市場化的利率形成、調控和傳導機制，進一步疏通利率傳導，尤其是疏通央行政策利率向信貸利率的傳導，增強央行引導和調節(jié)市場利率的有效性。

注釋：

①“慢速變量”是指對貨幣政策反應較為遲緩的變量，一般認為是與貨幣政策指標同期不相關的變量，如就業(yè)、產(chǎn)出、物價、消費等，而 “快速變量”是指能對貨幣政策作出迅速反應的變量，一般我們看作是與貨幣政策同期相關的變量，如利率、匯率、金融市場變量等。

②這100個指標從12個不同方面來刻畫我國目前的宏觀經(jīng)濟情況，主要包括：實體經(jīng)濟、價格指數(shù)、投資、政府、零售、國際貿(mào)易、利率、貨幣供應、金融市場、美國數(shù)據(jù)、匯率以及消費者指數(shù)。具體數(shù)據(jù)由于篇幅原因不在正文中展示，讀者可發(fā)郵件索取。

③2018年央行深化利率市場化改革包括： （1）繼續(xù)培育金融市場基準利率體系；（2）不斷健全市場利率定價自律機制，進一步拓寬自律機制成員范圍。同時，充分發(fā)揮自律機制維護市場競爭秩序的作用，引導機構自主合理定價；（3）繼續(xù)完善中央銀行利率調控體系。

④12個主要經(jīng)濟變量具體為：居民消費者價格指數(shù)（CPI）、工業(yè)產(chǎn)品價格指數(shù)（PPI）、 固定資產(chǎn)投資（FAI）、房地產(chǎn)投資（RSI）、 社會消費品零售總額（RSCG）、出口（EX）、 進口（IM）、 貸款（LS）、儲蓄存款（SD）、上證綜合指數(shù)（SHCI）、上交所股票市價總值（SMC）、人民幣實際有效匯率（REER）。