畢夫

紐約原油期貨價格一度慘跌至20年來的階段性新低，倫敦布倫特原油價格重創(chuàng)出有記錄以來的歷史最低點，雖然中間經(jīng)歷了幾次幅度不小的反彈，也獲得過史上最大單日漲幅的暴力拉升，但時至美東時間4月20日，5月交貨的美國輕質(zhì)原油期貨WTI價格創(chuàng)下歷史新低，截至收盤下跌55.90美元，報-37.63美元/桶，跌幅高達305.97%。

決定未來油價最終走勢的無疑是市場供求。先看需求側(cè)。新冠肺炎的全球蔓延讓數(shù)十個國家作出了國際和國內(nèi)旅行限制的無奈安排，全球范圍內(nèi)許多交通工具歇菜與停用，服務(wù)性用油大幅下降;與此同時，全球產(chǎn)業(yè)鏈與供應(yīng)鏈也被新冠疫情殘酷打斷，生產(chǎn)性用油急速銳減;另外，隨著不少國家全國性與局部性因疫情進入緊急狀態(tài)，當(dāng)?shù)卦S多煉油廠開工率大幅下滑甚至不得已進行關(guān)停作業(yè)，提煉性用油空前收縮。而從更寬泛空間看，受疫情沖擊，全球經(jīng)濟今年大幅倒退成為定局，由此對原油形成的需求壓制不可小覷。據(jù)高盛預(yù)計，2020年原油需求將同比下降110萬桶/日，達到歷史最高水平，同時OPEC直接將2020年原油需求增量砍削至6萬桶/日。

再看供給方面。排除圭亞那這些石油生產(chǎn)國新主人出來湊熱鬧不論，石油作為地緣政治的標(biāo)配話題今年在產(chǎn)油國內(nèi)部獲得超常發(fā)酵，由此造成的產(chǎn)能擴張競速戰(zhàn)正愈演愈烈。由于自己提出的在原有基礎(chǔ)上額外減產(chǎn)150萬桶/日的建議被俄羅斯公然拒絕，沙特難以平復(fù)被漠視的結(jié)果，不僅作出了大幅降低售往歐洲、遠東和美國等市場原油價格的過激反應(yīng)，而且揚言要將既定的970 萬桶/日的原油計劃增加到1200萬桶/日的紀(jì)錄水平。作為硬氣回應(yīng)，俄羅斯表示自己也能將每日原油產(chǎn)量再增加 50 萬桶?！榜橊劇迸c“北極熊”暗中較勁之下，市場聞風(fēng)喪膽，原油價格因此遭遇多次暴擊。

現(xiàn)在看來，好不容易聚攏起來的OPEC+已經(jīng)名存實亡，沙特與俄羅斯的纏斗還要持續(xù)下去，而且沙特試圖用“急嗆法”倒逼俄羅斯回到談判桌上去并非易事，雙方為此付出的代價鐵定無疑。拿沙特來說，賣油所得占了其國內(nèi)財政收入的70%以上，同時支撐財政收支平衡的油價點位為80美元/桶，按照目前的油價，沙特財政早已是入不敷出。而問題的關(guān)鍵是，沙特國家財政本就一直處于虧空狀態(tài)，石油若保持在當(dāng)前水平且政府維持支出，今年的赤字可能會翻一番達到1000 億美元。為了減弱油價下跌和新冠疫情對經(jīng)濟形成的打擊，沙特政府推出了總額為320億美元的刺激計劃，在目前公共財政賬目上依然掛著對承包商數(shù)百億美元欠款的前提下，如果油價繼續(xù)維持弱勢令沙特不能實現(xiàn)正常的收入回補，沙特財政勢必雪上加霜，且最終不排除債務(wù)違約的可能。

再來看看俄羅斯為自己的執(zhí)拗行為所要承擔(dān)的風(fēng)險。相比于沙特，處于盈余狀態(tài)的俄羅斯財政應(yīng)對油價下跌的底氣無疑要厚實得多，而且俄羅斯還有規(guī)模為1500億美元的國家福利基金為低油價兜底背書，不過，即便是因此按照俄羅斯官方所言自己能夠承受長達10年低至每桶25美元的原油價格，但至少目前的油價已經(jīng)令需要45美元/

桶才能保持財政收支平衡的俄羅斯進賬全無，而且俄羅斯所要關(guān)注的要害部位并不在財政收支平衡上，而是在因為石油價格下降對本幣盧布的深度殺傷層面，因為俄羅斯的財政收入來源即國家信用主要靠石油貢獻，油價下跌導(dǎo)致的財政進賬銳減必然傳導(dǎo)了主權(quán)信用層面，因此，在最近六年已經(jīng)貶值60%的基礎(chǔ)上，今年以來俄羅斯盧布又繼續(xù)下滑了30%，而如果油價真的繼續(xù)下行，盧布的價值歸宿就不難想象，到時受到吞咬與侵蝕的不僅是俄羅斯國內(nèi)的民眾財富，俄政府恐怕不得不宣布養(yǎng)老金發(fā)放等所有社會義務(wù)的緊急情況，同時其國際融資能力也會受到?jīng)_擊與稀釋。

不錯，在沙特與俄羅斯的眼中，美國的頁巖油企業(yè)才是油價下跌的最大遇難者。這幾年，美國憑借先進的頁巖油技術(shù)，開發(fā)出了創(chuàng)紀(jì)錄的原油日產(chǎn)量，取代沙特成為了全球最大的原油生產(chǎn)國，并且圈占了約18%的國際原油市場份額。對此，沙特和俄羅斯誰都不服帖，何況二者還經(jīng)常被美國提到經(jīng)濟制裁桌上蹂躪一番。然而，無論是沙特與俄羅斯，單獨與美國在石油市場過招顯然力不能濟，于是雙方聯(lián)起手來成立了“OPEC+”，以共同打壓油價。比較發(fā)現(xiàn)，沙特原油開采成本低于10美元/桶，俄羅斯為20—30美元/桶，而美國頁巖油開采成本平均為50美元/桶，為此，美國不少頁巖油企業(yè)因難以承受虧損而倒逼歇業(yè)，美國的石油產(chǎn)量也受到?jīng)_擊，其最大的石油生產(chǎn)國地位面臨不保。

其實，對于美國而言，油價下跌并不只是對自己的原油市場地位產(chǎn)生“擠出效應(yīng)”，還會形成連帶的金融風(fēng)險。作為美國石油生產(chǎn)與開發(fā)主力，頁巖油企業(yè)都還是高收益?zhèn)陌l(fā)行者，財務(wù)杠桿非常之高，每一個企業(yè)手中都積攢著大量的未償債務(wù)，而且高達2萬億美元的頁巖油企業(yè)高收益?zhèn)旧碓u級就很低，如果油價下跌致其財務(wù)狀況惡化，信用級別無疑面臨著進一步下調(diào)的風(fēng)險。數(shù)據(jù)顯示，今后七年將是美國頁巖油企業(yè)的償債高峰期，油價的持續(xù)低迷在導(dǎo)致頁巖油生產(chǎn)商破產(chǎn)清算的同時，信用違約風(fēng)險很可能傳導(dǎo)并危及美國金融系統(tǒng)。

動態(tài)觀察，石油價格的市場調(diào)節(jié)機制已經(jīng)基本失靈，而且企圖依靠市場自我修復(fù)并最終完成供給收縮將是一個非常緩慢的過程，阻止油價下跌并形成新的平衡油價亟需有形之手。

城門失火，殃及池魚。沙特“殺敵一千自損八百”的降價行為引來了阿聯(lián)酋等OPEC主要產(chǎn)油國的追隨，畢竟誰都害怕因價格劣勢而丟失客戶與市場。不僅如此，沙特與俄羅斯的預(yù)增產(chǎn)聲音也會導(dǎo)致“羊群效應(yīng)”，因為產(chǎn)油國成員都已經(jīng)陷入“囚徒困境”，擔(dān)心自己不增產(chǎn)而別人增產(chǎn)會擠占本有的市場份額，而且從4月1日開始OPEC成員國也不再受生產(chǎn)上限的約束，全球原油產(chǎn)量的“井噴”從而形成對油價的又一次重壓將是一個大概率的事情。當(dāng)然，那些難以抗住低油價之壓而不得不減產(chǎn)的企業(yè)將首先痛失手中的市場份額，全球原油市場主體結(jié)構(gòu)由此進行再一次洗盤與重組。

可能有人會說原油價格下降對中國、美國、日本以及歐洲和印度等原油消費大國極為有利，比如進口成本的減少，企業(yè)經(jīng)營成本的降低，甚至中國等還可以利用低油價窗口增加原油儲備等。但萬事有利則有弊。從時間縱軸看，美日歐等發(fā)達國家經(jīng)濟體國內(nèi)通脹已經(jīng)很長時間未見起色，中國的PPI（生產(chǎn)者價格指數(shù)）也持續(xù)多年處在低迷狀態(tài)，石油是最上游的原材料，具有很強的價格傳導(dǎo)效應(yīng)，低油價勢必給物價形成進一步的壓制，久而久之必然弱化企業(yè)的增產(chǎn)預(yù)期，進而影響宏觀經(jīng)濟增長。另外，原油市場與金融市場的聯(lián)動共振關(guān)系越來越強，今年以來美國等多國股市出現(xiàn)熔斷均與原油價格暴跌同時發(fā)生，金融系統(tǒng)所承壓的風(fēng)險若隱若現(xiàn)。從全球范圍看，低油價必然同時伴生強勢美元，而美元升值又勢必引起非美貨幣貶值，國際資本發(fā)生逆向流動，新興市場不得不承受資金抽離之苦，區(qū)域性債務(wù)風(fēng)險很可能接踵而至。

動態(tài)觀察，石油價格的市場調(diào)節(jié)機制已經(jīng)基本失靈，而且企圖依靠市場自我修復(fù)并最終完成供給收縮將是一個非常緩慢的過程，阻止油價下跌并形成新的平衡油價亟需有形之手。目前看，美國已經(jīng)做出了增加3000萬桶原油儲備的行動，中國接下來也很可能跟進，但少數(shù)國家從需求端增加戰(zhàn)略儲備對改善原油市場供求只是杯水車薪，立竿見影的辦法還是沙特、俄羅斯等產(chǎn)油國能夠達成共同減產(chǎn)的協(xié)議，而且美國不能置身事外，同時OPEC+成員國放棄競相壓價的行為。更為重要的是，針對新冠疫情，各國要加強宏觀政策的協(xié)同共振，力促經(jīng)濟盡可能在疫后進入上行軌道，進而對原油價格形成新的牽引。