劉鴻雁

摘要：本文從儲(chǔ)蓄過剩的角度，研究了金融自由化程度對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目均衡的影響，其中金融自由化程度由本文構(gòu)建的金融深化指標(biāo)和Chinn-Ito的金融開放指數(shù)表示。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：儲(chǔ)蓄過剩顯著地影響了經(jīng)常項(xiàng)目均衡;金融深化程度對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目均衡的具有負(fù)效應(yīng)，而金融開放水平對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目具有不明顯的正向效應(yīng);加入儲(chǔ)蓄過剩交互作用后，發(fā)現(xiàn)金融自由化程度放大了這種影響效應(yīng);因此認(rèn)為進(jìn)行金融自由化改革可以調(diào)整經(jīng)常項(xiàng)目均衡;中國(guó)數(shù)據(jù)表明，金融自由化對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目均衡都是負(fù)效應(yīng)。

關(guān)鍵詞：金融自由化;經(jīng)常項(xiàng)目均衡;儲(chǔ)蓄過剩

一、引言

從20世紀(jì)90年代開始，全球的國(guó)際收支開始了新一輪的經(jīng)常項(xiàng)目失衡，尤其是發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家之間的經(jīng)常項(xiàng)目失衡趨勢(shì)不斷惡化，以中國(guó)為代表的發(fā)展中國(guó)家的經(jīng)常項(xiàng)目順差情況逐漸擴(kuò)大，而發(fā)達(dá)國(guó)家以美國(guó)為例，經(jīng)常項(xiàng)目逆差不斷加劇。中國(guó)巨額的外匯儲(chǔ)備實(shí)際上成為中國(guó)的一個(gè)沉重負(fù)擔(dān)，對(duì)外貿(mào)易不平衡狀態(tài)損失了中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)，高額的外匯儲(chǔ)備引起的國(guó)內(nèi)通脹、人民幣升值壓力和外匯升值保值風(fēng)險(xiǎn)等對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和外部經(jīng)濟(jì)均衡帶來了巨大的風(fēng)險(xiǎn)，解決我國(guó)巨額的外匯儲(chǔ)備是經(jīng)濟(jì)工作中的一個(gè)難點(diǎn)。金融自由化改革是我國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)改革中面臨的另一個(gè)難點(diǎn)。針對(duì)當(dāng)前金融市場(chǎng)上嚴(yán)重的金融抑制現(xiàn)象，如何促進(jìn)利率市場(chǎng)化、允許金融機(jī)構(gòu)混業(yè)經(jīng)營(yíng)、放開經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目下的匯兌限制、開放國(guó)外金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入，成為中國(guó)金融自由化改革的主要任務(wù)。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）變量

經(jīng)常項(xiàng)目均衡（CA），為經(jīng)常項(xiàng)目差額對(duì)GDP的比率。

金融自由化，第一個(gè)為金融深化指標(biāo)（Fdeepen），選用了M2（廣義貨幣對(duì)GDP的比率）、FIR（金融相關(guān)比率，）、PC（私人部門從銀行業(yè)獲得的信貸額度對(duì)GDP的比率）和r（實(shí)際利率）。同時(shí)利用主成分分析法并選取了第一主成分變量得到金融深化指標(biāo)：

第二個(gè)為金融開放指標(biāo)（Fopen），本文使用Chinn-Ito指數(shù)作為金融開放變量。

儲(chǔ)蓄過剩指標(biāo)（Sglut），利用儲(chǔ)蓄（國(guó)內(nèi)總儲(chǔ)蓄率）和投資（資本形成率）的差值，得出儲(chǔ)蓄過剩指標(biāo)。

控制變量，選取了金融效率指標(biāo)（FE）、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率（g）、貿(mào)易開放率（TOL）、人均GDP（PGDP）和人口依賴比率（Dem）。

（二）數(shù)據(jù)

本文選用了中國(guó)、韓國(guó)和日本從1984年到2012年的數(shù)據(jù)作為樣本。數(shù)據(jù)來自于世界發(fā)展指數(shù)（WDI）數(shù)據(jù)庫(kù)、IFM的《國(guó)際金融統(tǒng)計(jì)（IFS）》和國(guó)際經(jīng)濟(jì)展望（WEO），金融開放數(shù)據(jù)來自于ChinnIto指標(biāo)數(shù)據(jù)庫(kù)。圖1中，可以發(fā)現(xiàn)中日韓的金融深化程度存在顯著的差異：日本的金融自由化程度最高，且一直在穩(wěn)定上升，而中國(guó)和韓國(guó)的金融深化水平低于日本的金融深化程度，但在不斷上升，尤其是1995年以來大幅上升，說明了中韓兩國(guó)的金融自由化的速度大大加快;同時(shí)中日韓三國(guó)的儲(chǔ)蓄過剩曲線大部分大于0，說明存在三個(gè)國(guó)家存在嚴(yán)重的儲(chǔ)蓄過剩。

三、實(shí)證結(jié)果及分析

（一）金融自由化程度與儲(chǔ)蓄過剩

本節(jié)將儲(chǔ)蓄過剩變量作為因變量檢驗(yàn)金融自由化程度對(duì)其的影響，根據(jù)回歸結(jié)果，金融深化指標(biāo)對(duì)儲(chǔ)蓄的回歸系數(shù)全部是正的，且大部分在1%的水平顯著，說明了隨著金融改革和金融深化的發(fā)展，儲(chǔ)蓄過剩不斷上升;金融開放指標(biāo)的系數(shù)全部為負(fù)，大部分在5%的水平下顯著，因此金融開放程度越高，儲(chǔ)蓄過剩的水平越低，其原因可能是隨著金融開放的提高，外資流入導(dǎo)致對(duì)國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄產(chǎn)生擠出效應(yīng)。中國(guó)數(shù)據(jù)的回歸結(jié)果呈現(xiàn)了同樣特征：金融深化提高導(dǎo)致了儲(chǔ)蓄過剩的上升，而金融開放提高對(duì)儲(chǔ)蓄過剩具有負(fù)效應(yīng)，同時(shí)也表明中國(guó)的儲(chǔ)蓄過剩和現(xiàn)階段不斷漸進(jìn)的金融深化改革有關(guān)。

（二）儲(chǔ)蓄過剩、金融自由化對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目均衡的影響研究

首先，儲(chǔ)蓄過剩指標(biāo)的系數(shù)為正，且全部顯著，說明“儲(chǔ)蓄—投資”缺口假說得到了中日韓三國(guó)數(shù)據(jù)的支持。其次，金融深化的回歸系數(shù)為負(fù)，且大部分顯著，說明隨著金融深化程度的加快，一個(gè)國(guó)家的經(jīng)常項(xiàng)目盈余減少;加入交互作用后，金融深化和儲(chǔ)蓄過剩變量的交互系數(shù)是負(fù)的，且在1%的水平下顯著，交互系數(shù)為-0.182，金融深化和儲(chǔ)蓄過剩的系數(shù)乘積為-0.0008*1.3322=0.00106，小于兩個(gè)交互系數(shù)，說明金融深化在儲(chǔ)蓄過剩的影響下經(jīng)常項(xiàng)目均衡放大了這種影響效應(yīng);中國(guó)數(shù)據(jù)的回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)，金融深化對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目均衡的影響都是負(fù)的，說明在中國(guó)，金融深化促進(jìn)經(jīng)常項(xiàng)目盈余的下降。在中日韓三國(guó)數(shù)據(jù)樣本中，金融開放的回歸系數(shù)是正且大部分不顯著，說明金融開放變量對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目具有正效應(yīng)，但影響較弱。引入了交互變量后，交互系數(shù)為負(fù)但是顯著性較低。因此，金融開放水平對(duì)經(jīng)常賬戶均衡的影響較差。但在中國(guó)數(shù)據(jù)的回歸系數(shù)為負(fù)，且大部分顯著;同時(shí)交互系數(shù)為負(fù)，說明了在中國(guó)金融開放水平的提高導(dǎo)致經(jīng)常項(xiàng)目盈余的下降。

結(jié)論

本文從儲(chǔ)蓄過剩的角度研究了金融自由化程度對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目的均衡的影響。研究發(fā)現(xiàn)金融深化程度對(duì)儲(chǔ)蓄過剩具有正效應(yīng)，而金融開放對(duì)儲(chǔ)蓄過剩的影響是負(fù)的，說明金融深化導(dǎo)致儲(chǔ)蓄過剩水平的上升，金融開放的提高導(dǎo)致儲(chǔ)蓄過剩的水平下降。然后在儲(chǔ)蓄過剩的角度下，使用金融自由化與儲(chǔ)蓄過剩變量的交互作用發(fā)現(xiàn)：（1）用“儲(chǔ)蓄—投資”缺口假說解釋經(jīng)常項(xiàng)目失衡得到中日韓數(shù)據(jù)的支持。（2）內(nèi)部金融深化程度對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目均衡具有負(fù)向效應(yīng)，金融深化程度越高，經(jīng)常項(xiàng)目盈余越低（或者逆差越大），而且在儲(chǔ)蓄過剩條件下，金融深化程度放大了對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目均衡的負(fù)向作用;對(duì)外金融開放水平和金融效率對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目具有正向效應(yīng)，但是顯著性較差。（3）中國(guó)的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，金融自由化程度對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目均衡的影響都是負(fù)的。

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