單 婷

(杭州電子科技大學(xué) 浙江 杭州 310018)

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，國民收入的提高，人們對于文化消費(fèi)的需求也日益增加，我國文化傳媒行業(yè)發(fā)展迅速，擁有很大的成長空間。盡管發(fā)展勢頭較被看好，但許多企業(yè)創(chuàng)立時間較短，相對傳統(tǒng)行業(yè)并不成熟，所以能否健康地成長成了關(guān)鍵。公司的治理結(jié)構(gòu)反映了決定公司發(fā)展方向和業(yè)績的各參與方之間的關(guān)系。財務(wù)風(fēng)險是對企業(yè)的財務(wù)狀況的反映，也是影響企業(yè)健康發(fā)展的重要因素。因此本文針對公司治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)風(fēng)險的影響進(jìn)行研究。

一、基礎(chǔ)理論

(一)委托代理理論

委托代理理論源于二十世紀(jì)三十年代，美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家泊利和米恩斯發(fā)現(xiàn)由于所有權(quán)和控制權(quán)分離，導(dǎo)致代理人與被代理人之間的信息不對稱，代理人會為了自身利益而傷害委托人的利益，無法承兌對委托人的責(zé)任，高管的道德風(fēng)險和機(jī)會主義行為加劇了財務(wù)風(fēng)險的發(fā)生，損害公司整體利益，降低企業(yè)價值。但良好的治理結(jié)構(gòu)可以遏制代理問題的發(fā)生，維持正常的代理關(guān)系。

(二)交易成本理論

英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家科斯在二十世紀(jì)三十年代提出如何降低交易費(fèi)用的命題，發(fā)現(xiàn)企業(yè)外部生產(chǎn)經(jīng)營受到價值的調(diào)解，但是在內(nèi)部的交易行為是行政者內(nèi)部決策作用的結(jié)果。給予權(quán)力的同時來帶了交易效率的提高和決策失誤，管理僵化的問題，最終是否產(chǎn)生正向影響就需要考慮商議成本與雙方討價還價的能力，這要求公司有良好治理方式，一致化委托人和代理人利益，規(guī)避機(jī)會主義行為產(chǎn)生。

(三)利益相關(guān)者理論

二十世紀(jì)八十年代，美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家弗里曼提出公司不只屬于股東和債權(quán)人，還屬于員工，顧客，供應(yīng)商，政府等所有者以外的相關(guān)利益者。管理者不只是股東的代理人還是所有利益相關(guān)者的代理人。管理者需要明確不同相關(guān)利益者不同的利益訴求，處理好各個訴求的關(guān)系。

綜上所述，可以看出委托代理理論側(cè)重于討論股東大會，董事會與公司管理層之間的關(guān)系，交易成本理論則是分析了企業(yè)內(nèi)部權(quán)力分配與外部市場之間的關(guān)系，而利益相關(guān)者理論則跳出企業(yè)的定義，在更外部來分析企業(yè)的責(zé)任和義務(wù)。

二、研究假設(shè)

(一)股權(quán)結(jié)構(gòu)與財務(wù)風(fēng)險

假設(shè)1：股權(quán)集中度與財務(wù)風(fēng)險呈正相關(guān)關(guān)系

股權(quán)集中度作為衡量公司的穩(wěn)定性強(qiáng)弱。我國上市公司股權(quán)集中度普遍較高，很難考慮到廣大股東的利益，不利于公司長期健康的發(fā)展。因此認(rèn)為股權(quán)集中度與財務(wù)風(fēng)險正相關(guān)。

(二)董事會特征與財務(wù)風(fēng)險

假設(shè)2：董事會規(guī)模與財務(wù)風(fēng)險呈正相關(guān)關(guān)系

董事會作為公司最高決策和管理機(jī)構(gòu)，對于財務(wù)結(jié)構(gòu)的合理安排和財務(wù)風(fēng)險的控制具有決策的權(quán)利。在現(xiàn)實(shí)中，股份有限公司的董事會人數(shù)限定為5-19人，多為單數(shù)，董事會的人數(shù)越多，具有不專業(yè)人士的可能性越大，因此認(rèn)為董事會規(guī)模與財務(wù)風(fēng)險呈正相關(guān)。

假設(shè)3：董事會持股比例與財務(wù)風(fēng)險呈正相關(guān)關(guān)系

董事們的持股比例越大，較為可能考慮自己的利益，從而忽視中小股東，不利于一個企業(yè)長期健康的發(fā)展。因此認(rèn)為董事會持股比例與財務(wù)風(fēng)險呈正相關(guān)。

假設(shè)4：董事會成員年齡與財務(wù)風(fēng)險呈負(fù)相關(guān)關(guān)系

董事會成員們的年齡越大經(jīng)歷事件越多，對公司財務(wù)決策，看待問題也會考慮的更加全面，從而控制財務(wù)風(fēng)險。因此認(rèn)為董事會成員的年齡與財務(wù)風(fēng)險呈負(fù)相關(guān)。

(三)高管激勵與財務(wù)風(fēng)險

假設(shè)5：高管薪酬與財務(wù)風(fēng)險呈負(fù)相關(guān)關(guān)系

高級管理人員可能出于自利原因，不會實(shí)現(xiàn)公司利益最大化。高管薪酬會激勵高管人員，吸收專業(yè)人才加入企業(yè)，促進(jìn)企業(yè)的成長和發(fā)展。所以認(rèn)為高管薪酬與財務(wù)風(fēng)險呈負(fù)相關(guān)。

假設(shè)6：監(jiān)事會規(guī)模與財務(wù)風(fēng)險呈負(fù)相關(guān)關(guān)系

監(jiān)事會可以監(jiān)督檢查董事會與經(jīng)理層對公司的規(guī)劃和日常經(jīng)營，對待財務(wù)風(fēng)險將會更加客觀。監(jiān)事會的規(guī)模越大意味著對董事會于經(jīng)理層的檢查更為全面。故認(rèn)為監(jiān)事會規(guī)模與財務(wù)風(fēng)險呈負(fù)相關(guān)。

三、實(shí)證研究

(一)樣本篩選

本文以文化傳媒行業(yè)上市公司為研究對象，選取了2018年的相關(guān)數(shù)據(jù)為樣本，其中剔除停牌的公司后，得到的上市公司共33家。相關(guān)的實(shí)證數(shù)據(jù)主要通過國泰安獲取，用spss軟件分析。

(二)變量選取

1.被解釋變量：財務(wù)風(fēng)險，運(yùn)用財務(wù)風(fēng)險衡量指標(biāo)Z-score模型來測量，公式如下：

Z=0.012營運(yùn)資金/資產(chǎn)總額+0.014 留存收益/資產(chǎn)總額+0.033息稅前利潤/資產(chǎn)總額+0.006普通股優(yōu)先股市場價值總額/負(fù)債帳面價值總額+1 銷售收入/資產(chǎn)總額

2.解釋變量:公司治理結(jié)構(gòu)，具體為考慮股權(quán)結(jié)構(gòu)的股權(quán)集中度考慮董事會特征的董事會規(guī)模，持股比例和成員年齡，考慮高管激勵的高管薪酬和監(jiān)事會規(guī)模具體量化如下表3-1。

表3-1 變量量化表

(三)模型的選擇

結(jié)合對數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性和相關(guān)性分析的結(jié)果，建立多元線性回歸模型，進(jìn)行進(jìn)一步的公司治理結(jié)構(gòu)各組成要素即自變量對因變量財務(wù)風(fēng)險影響程度的研究。建立如下多元線性回歸方程：

Z=β0+β1A+β2B+β3C+β4D+β5E+β6F+ε

式中：Z值表示為用Z模型計算出來代表文化傳媒上市公司財務(wù)風(fēng)險水平的數(shù)值，A表示股權(quán)集中度、B表示董事會規(guī)模、C表示董事會持股比例、D表示董事會成員年齡、E表示高管薪酬、F表示監(jiān)事會規(guī)模，ε為誤差項(xiàng)。

(四)實(shí)證分析

1.描述分析

本文通過運(yùn)用SPSS數(shù)據(jù)分析軟件，具體結(jié)果見表3-2：

表3-2 描述性分析表

分析結(jié)果可知，財務(wù)風(fēng)險均值在3.27，整個行業(yè)在財務(wù)風(fēng)險上較為安全。文化傳媒行業(yè)各公司的股權(quán)集中度較高，均值為65.6006%，極小值也有28.62%，各公司的股權(quán)集中度較大，穩(wěn)定性也比較高。董事會的規(guī)模較為合理，極小值為5，極大值為13，并且標(biāo)準(zhǔn)差為1,741，標(biāo)準(zhǔn)差較小，表明各公司董事會人數(shù)的差別較小。董事會的持股比例極大值與極小值差別較大，極大值51%，極小值僅為0%，均值也僅為8.07%，說明在董事會的持股比例普遍較小。董事會的成員年齡均值在50.2909，在文化傳媒行業(yè)董事會成員的年齡較大，可見董事會成員都具有一定的資歷。高管薪酬地對數(shù)為2.3661，無論是原始數(shù)據(jù)還是處理完的數(shù)據(jù)，高管的薪酬各公司無太大差別。監(jiān)事會人數(shù)各公司較為穩(wěn)定，在3至6人之間，標(biāo)準(zhǔn)差為1.055，各公司對于監(jiān)事會的設(shè)置規(guī)模普遍較小。

2.回歸分析

表3-3 模型解釋度

由表3-3可知，R2為0.362，該模型可以解釋財務(wù)風(fēng)險36.2%的變化程度。F檢驗(yàn)值為2.460，Sig.列對應(yīng)的P值等于0.05，說明影響是顯著的，該模型通過F檢驗(yàn)。由t檢驗(yàn)結(jié)果可知股權(quán)集中度和董事會規(guī)模的方程系數(shù)通過顯著性檢驗(yàn)，而其他因素未通過顯著性檢驗(yàn)，可能會影響實(shí)驗(yàn)結(jié)果準(zhǔn)確性。另外，從β值上看，股權(quán)集中度、董事會規(guī)模對財務(wù)風(fēng)險變化影響的程度較大，其他因素的影響則不太明顯。

表3-4 回歸系數(shù)

經(jīng)過SPSS分析結(jié)果可以得知，治理結(jié)構(gòu)的六個要素中，董事會持股比例、董事會成員年齡、高管薪酬、監(jiān)事會規(guī)模與財務(wù)風(fēng)險呈現(xiàn)出不同程度的低相關(guān)性，其中股權(quán)集中度與董事會規(guī)模與財務(wù)風(fēng)險之間的相關(guān)性在0.05水平雙側(cè)上顯著相關(guān)。通過以上可知，最終文化傳媒上市公司的治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)風(fēng)險的影響公式可以表現(xiàn)為：

Z=1.097-0.511A-0.42B-0.029C+0.382D+0.044E+0.159F

四、結(jié)論與建議

假設(shè)1：股權(quán)集中度與財務(wù)風(fēng)險呈正相關(guān)關(guān)系成立

假設(shè)2：董事會規(guī)模與財務(wù)風(fēng)險呈正相關(guān)成立

股權(quán)集中度與財務(wù)風(fēng)險衡量指標(biāo)Z值之間相關(guān)系數(shù)為-0.427，董事會規(guī)模為-0.367，說明股權(quán)集中度和董事會規(guī)模與財務(wù)風(fēng)險呈正相關(guān)的關(guān)系。這可能是由于股權(quán)集中度越高，大股東為力謀取自己的利益，很難考慮到中小股東的利益，股權(quán)壟斷會造成大股東絕對操縱董事會人選，導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險較大。董事會是公司的最高決策和管理機(jī)構(gòu)，對于財務(wù)預(yù)算，利潤分配等與財務(wù)風(fēng)險相關(guān)的報告都要提交董事會決議，因此董事會的規(guī)模和質(zhì)量是至關(guān)重要的。對于重要問題的決議需要科學(xué)與民主的決策，董事會人數(shù)不在多而在于精。

假設(shè)3：董事會持股比例與財務(wù)風(fēng)險呈正相關(guān)不成立

假設(shè)4：董事會成員年齡與財務(wù)風(fēng)險呈負(fù)相關(guān)不成立

假設(shè)5：高管薪酬與財務(wù)風(fēng)險呈負(fù)相關(guān)不成立

假設(shè)6：監(jiān)事會規(guī)模與財務(wù)風(fēng)險呈負(fù)相關(guān)不成立

由相關(guān)性分析可知，董事會持股比例，董事會年齡，高管薪酬和監(jiān)事會規(guī)模的平均數(shù)與財務(wù)風(fēng)險衡量指標(biāo)Z值得相關(guān)系數(shù)并不顯著，可能是本次采用的樣本量過小導(dǎo)致的。監(jiān)事會作為監(jiān)督機(jī)構(gòu)，起到輔助的作用，并不能真正地左右企業(yè)的決策，監(jiān)事會對財務(wù)風(fēng)險的影響不大，原假設(shè)不成立。

結(jié)合以上分析，為我國文化傳媒上市公司控制財務(wù)風(fēng)險提出幾點(diǎn)建議，第一，形成合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，充分考慮公司長期發(fā)展。為防止股權(quán)的壟斷行為，擁有一定的流通股比例和中小股東，使公司能夠接受更大范圍的股東的監(jiān)督。第二，確定合理的董事會規(guī)模，提高公司決策的準(zhǔn)確高效，吸收相關(guān)專業(yè)人士加入董事會，形成精簡的董事會結(jié)構(gòu)，有利于財務(wù)風(fēng)險的控制和公司的發(fā)展。第三，制定合理高管薪酬體系，同時運(yùn)用好鼓勵和懲罰的作用，激發(fā)高管的工作熱情，制定合理的財務(wù)結(jié)構(gòu)，控制財務(wù)風(fēng)險。