劉 偉 中國人民大學(xué)校長、教授，全國政協(xié)常委

（責(zé)任編輯 呂紅娟）

2019年在復(fù)雜的國內(nèi)外形勢下，中國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)增速放緩的特征，準(zhǔn)確認(rèn)識(shí)這一特征，客觀判斷經(jīng)濟(jì)增長趨勢變化，科學(xué)實(shí)施宏觀經(jīng)濟(jì)政策，對(duì)于實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定協(xié)調(diào)運(yùn)行極為重要。

一、準(zhǔn)確認(rèn)識(shí)中國經(jīng)濟(jì)增速放緩的特點(diǎn)

雖然2019年中國宏觀經(jīng)濟(jì)給人的總體印象是經(jīng)濟(jì)增長速度的加速回落，下行壓力全面上揚(yáng)，宏觀經(jīng)濟(jì)政策需要全面調(diào)整以全力對(duì)沖持續(xù)加大的下行力量，但如果深入研究2019年中國經(jīng)濟(jì)增速下滑的特點(diǎn)，并不能簡單地強(qiáng)調(diào)這一結(jié)論。

（一）從中期視角看，2019年經(jīng)濟(jì)下滑的幅度雖然較2016—2018年的平均下降幅度要大，但很多宏觀指標(biāo)與2010—2019年平均每年增速下降的幅度大體相當(dāng)，中國宏觀經(jīng)濟(jì)只是告別了2016—2018年的“平緩期”，回歸到2010年以來新常態(tài)增速回落的路徑之中，GDP增速下滑出現(xiàn)新特點(diǎn)

一是2019年實(shí)際GDP增速雖然較2018年回落了0.5個(gè)百分點(diǎn)，名義GDP增速下降了1.5個(gè)百分點(diǎn)，但2010—2018年實(shí)際GDP增速和名義GDP增速分別每年平均下滑0.5個(gè)百分點(diǎn)和1.9個(gè)百分點(diǎn)，下滑速度從中期來看并沒有加速，而是回歸到趨勢性下滑軌道之中。相比2016—2018三年實(shí)際GDP平均下降0.2個(gè)百分點(diǎn)而言，中國經(jīng)濟(jì)告別了過去3年短暫的平緩期。

二是2019年第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)增速分別下降0.3和0.7個(gè)百分點(diǎn)，而2010—2018年平均每年分別下滑0.8個(gè)百分點(diǎn)和0.3個(gè)百分點(diǎn)。因此2019年加速下滑的不是第二產(chǎn)業(yè)，而是第三產(chǎn)業(yè)，這值得高度重視。

三是2019年出口和進(jìn)口增速分別下降10.9和20.8個(gè)百分點(diǎn)，而2010—2018年每年下滑幅度分別為3.6和4.9個(gè)百分點(diǎn)；2019年投資增速下降了0.4個(gè)百分點(diǎn)，而2010—2018年平均每年下降2個(gè)百分點(diǎn)；2019年社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速下降0.9個(gè)百分點(diǎn)，而2010—2018年每年平均下降1.1個(gè)百分點(diǎn)。因此，2019年各項(xiàng)需求指標(biāo)從中期角度來看，內(nèi)需下滑幅度有所收斂，而外需大幅度下降是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的一個(gè)癥結(jié)，這與一般國民收入核算體現(xiàn)的結(jié)果差別很大（核算角度下外需對(duì)GDP增長的貢獻(xiàn)是正的，并由于蕭條性順差存在而體現(xiàn)為中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的源泉）。如果將2019年中國貿(mào)易增速下滑的15.3個(gè)百分點(diǎn)與2019年全世界貿(mào)易增速下降的2.5個(gè)百分點(diǎn)相比較，我們可以清晰看到外部環(huán)境的惡化對(duì)于中國宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他國家。

四是名義GDP增速的變化可以看到明顯的周期變化—2011年第三季度名義GDP增速自2009年第一季度反彈后達(dá)到頂點(diǎn)（19.4%），經(jīng)濟(jì)持續(xù)回落到2015年第三季度觸底，增速僅為6.4%，2015年觸底反彈到2017年第一季度達(dá)到頂點(diǎn)（11.5%），并出現(xiàn)持續(xù)回落，按照3～4年的下行周期測算，2018—2019是周期下行的加速期，2020—2021很可能是本輪周期的筑底與反彈期。

（二）深入經(jīng)濟(jì)下滑的原因可以看到，六大短期周期性因素、三大趨勢性結(jié)構(gòu)性力量以及兩大偶發(fā)事件沖擊是2019年中國經(jīng)濟(jì)回落的三大核心原因，宏觀經(jīng)濟(jì)政策和中期結(jié)構(gòu)性改革需要在科學(xué)分解的基礎(chǔ)上精準(zhǔn)施策

第一，需求端：六大因素推動(dòng)需求下滑。2019年GDP平減指數(shù)回落1.3個(gè)百分點(diǎn)、需求端參數(shù)的同步下滑表明周期性下行力量依然是2019年中國宏觀經(jīng)濟(jì)下滑的核心原因。一是企業(yè)庫存周期自2018年3季度結(jié)束高位運(yùn)轉(zhuǎn)之后快速步入下行期，市場化去庫存和政策性去庫存疊加帶來了明顯的加速收縮效應(yīng)。二是從房地產(chǎn)周期來看，房地產(chǎn)市場不同指標(biāo)間已經(jīng)開始出現(xiàn)分化，有控制的下行周期態(tài)勢較為明顯。三是民間投資受投資收益預(yù)期下滑、信心疲軟、投資空間約束等因素的制約難以及時(shí)跟進(jìn)國有投資擺脫周期底部運(yùn)行的困境。四是在金融風(fēng)險(xiǎn)的高位緩釋、國有企業(yè)持續(xù)去杠桿、中小金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)暴露等因素的作用下，中國經(jīng)濟(jì)主體的償債能力還沒有全面反轉(zhuǎn)，金融周期底部運(yùn)行的特征十分明顯。五是在城鎮(zhèn)居民可支配收入增速下滑、豬周期逆轉(zhuǎn)、汽車周期底部運(yùn)行等因素的作用下，消費(fèi)出現(xiàn)持續(xù)下滑。前三季度，社會(huì)消費(fèi)品零售總額累計(jì)同比增長8.2%，較2018年同期回落1.1個(gè)百分點(diǎn)。其中，第三季度僅增長7.6%，較第二季度回落1.0個(gè)百分點(diǎn)?？鄢齼r(jià)格因素，前三季度社會(huì)消費(fèi)品零售總額實(shí)際同比增長6.4%，較2018年同期回落0.9個(gè)百分點(diǎn)。六是在逆全球化運(yùn)動(dòng)和國際沖突全面蔓延的作用下，全球不確定性大幅度上升，國際貿(mào)易增速同步回落，全球耐用品和投資品需求明顯收縮，導(dǎo)致世界經(jīng)濟(jì)低迷期的全面重啟。

因此，從周期性因素變化來看，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)正處于中美貿(mào)易沖突全面爆發(fā)期、剛開啟的世界經(jīng)濟(jì)周期新一輪下行期、投資周期底部波動(dòng)期、金融調(diào)整下行期、房地產(chǎn)有控制的下行期以及新一輪市場化去庫存周期，這決定了2019年和2020年的短周期定位總體處于下行狀態(tài)，防止周期效應(yīng)疊加是加強(qiáng)宏觀政策逆周期調(diào)節(jié)的重點(diǎn)。

第二，供給端：三大紅利下滑。供給端的疲軟、各類基礎(chǔ)性參數(shù)的持續(xù)變化以及潛在GDP增速的慣性變化說明趨勢性力量和結(jié)構(gòu)性力量的快速下滑依然是GDP增速回落的重要因素。一是中美貿(mào)易沖突的全面爆發(fā)以及全球經(jīng)濟(jì)低迷期的重啟決定了中國經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)動(dòng)能之一的全球化紅利不僅沒有企穩(wěn)回升的態(tài)勢，反而出現(xiàn)了快速下滑。在中美貿(mào)易沖突爆發(fā)之前，全球化紅利已經(jīng)出現(xiàn)了大幅下滑甚至趨于耗竭的現(xiàn)象。貨物和服務(wù)貿(mào)易順差占中國GDP的比重從2007年8.6%的峰值逐步回落到2018年的0.8%，其中貨物貿(mào)易順差呈現(xiàn)出縮小的趨勢，而服務(wù)貿(mào)易逆差呈現(xiàn)出擴(kuò)大的趨勢。中美貿(mào)易沖突和全球經(jīng)濟(jì)大幅放緩決定了全球化紅利處于快速下滑期。二是PPI由正轉(zhuǎn)負(fù)、工業(yè)利潤的持續(xù)負(fù)增長以及制造業(yè)份額的持續(xù)下滑說明了中國經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)動(dòng)能之一的工業(yè)化紅利遞減不僅沒有止跌，反而在近期出現(xiàn)加速的態(tài)勢。制造業(yè)比重的進(jìn)一步下滑和第三產(chǎn)業(yè)的快速上升決定了工業(yè)化紅利持續(xù)遞減。1978—2007年中國工業(yè)占GDP比重穩(wěn)定在40%左右，但自2008年以來，工業(yè)占GDP比重從41.3%持續(xù)下滑至2018年的33.9%，年均下降超過0.7個(gè)百分點(diǎn)，2019年前三季度又進(jìn)一步下滑0.4個(gè)百分點(diǎn)至33.5%。由此，第三產(chǎn)業(yè)占GDP的比重于2008年首次超過工業(yè)占比，2019年前三季度達(dá)到54%。同時(shí)，第一產(chǎn)業(yè)占比已降至6.2%，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的增長效應(yīng)基本耗竭。三是人口老年化率的加快、流動(dòng)性人口的負(fù)增長以及儲(chǔ)蓄率的持續(xù)下滑說明另一中國經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)動(dòng)能的人口紅利依然處于加速遞減期。2018年新生兒減少200多萬、老年人增加500多萬，進(jìn)一步說明這兩年是傳統(tǒng)人口紅利加速下滑的年份。

因此，從幾大趨勢性因素來看，影響我國經(jīng)濟(jì)潛在增速的趨勢性力量并沒有步入新的平臺(tái)期，依然處于回落階段，經(jīng)濟(jì)增速換擋的顯化是2019年和2020年改革調(diào)整攻堅(jiān)期的主要特征。

第三，兩大偶發(fā)沖擊：中美貿(mào)易沖突以及豬肉價(jià)格的暴漲是2019年宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中最獨(dú)特并值得重點(diǎn)關(guān)注的兩大事件。這兩大事件對(duì)于短期政策和中期戰(zhàn)略都帶來了超預(yù)期的沖擊。一是對(duì)美出口關(guān)稅的不斷提升以及中美貿(mào)易談判的高度不確定性對(duì)于中國外需變化以及經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)期帶來了較為明顯的邊際沖擊，這些沖擊不僅是進(jìn)出口增速大幅度回落的核心原因，也是市場主體信心低迷、民間投資回落以及其他周期性下滑力量有所加劇的核心原因之一。二是豬肉價(jià)格的飆升不僅對(duì)居民消費(fèi)和消費(fèi)預(yù)期帶來了明顯的沖擊，也對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)控帶來了明顯的干擾，是中國消費(fèi)增速加速回落的核心原因之一。

（三）穩(wěn)中求進(jìn)總基調(diào)取得明顯政策效果，“六穩(wěn)”政策有效緩解了周期性、趨勢性、突發(fā)事件以及結(jié)構(gòu)分化帶來的沖擊，中國經(jīng)濟(jì)顯示出較強(qiáng)的彈性和韌性，很多參數(shù)取得超預(yù)期效果

更加積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策全面落實(shí)“六穩(wěn)”工作。在財(cái)政政策方面，2019年通過加大減稅降費(fèi)力度和穩(wěn)定基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資，加強(qiáng)財(cái)政逆周期調(diào)節(jié)功能。2019年前三季度，相比3.3%的公共財(cái)政收入增速，公共財(cái)政支出增速達(dá)到9.4%；相比7.7%的政府性基金收入增速，政府性基金支出同比增速達(dá)到24.2%。因此，2019年前三季度，財(cái)政赤字率達(dá)到4.0%，政府性基金赤字率達(dá)到1.2%，兩者合計(jì)赤字率達(dá)到5.2%，為近年來的最高水平。積極的財(cái)政政策還體現(xiàn)在通過加大和加快地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行促進(jìn)基建投資企穩(wěn)回升。

2019年貨幣政策保持穩(wěn)健中性定位，邊際寬松。9月份，M2同比增長8.4%，較2018年同期小幅提升0.1個(gè)百分點(diǎn)；社會(huì)融資規(guī)模存量同比增長10.8%，較2018年同期小幅回升0.2個(gè)百分點(diǎn)。銀行間同業(yè)拆借利率趨于下行，市場流動(dòng)性處于穩(wěn)健狀態(tài)。

對(duì)于2019年各項(xiàng)市場悲觀預(yù)期全面落空，中國經(jīng)濟(jì)的彈性韌性全面展現(xiàn)。面對(duì)世界經(jīng)濟(jì)低迷期的挑戰(zhàn)以及中美貿(mào)易沖突帶來的前所未有的不確定期，很多悲觀論者在2018—2019年對(duì)中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生過度悲觀預(yù)期：中國若干科技大企業(yè)倒閉；貿(mào)易增速出現(xiàn)兩位數(shù)負(fù)增長，外匯儲(chǔ)備大幅度下降；中小企業(yè)倒閉潮，失業(yè)率快速飆升；外資大幅度搬離，金融市場出現(xiàn)混亂。

從過去一年的實(shí)際情況看，中國經(jīng)濟(jì)經(jīng)受住了世界經(jīng)濟(jì)低迷以及中美貿(mào)易沖突的“擠壓”，保持了較好的增長態(tài)勢，上述幾大悲觀預(yù)言都沒有出現(xiàn)。

第一，中國高科技公司依然保持了較好的經(jīng)營業(yè)績和發(fā)展態(tài)勢。2019年，三新經(jīng)濟(jì)依然高速發(fā)展。前三季度，中國高技術(shù)制造業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)利潤同比分別增長6.3%和4.6%，好于工業(yè)總體盈利水平；信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)增加值同比分別增長19.8%，增速快于第三產(chǎn)業(yè)12.8個(gè)百分點(diǎn)。2019年世界500強(qiáng)企業(yè)排行榜，中國上榜企業(yè)數(shù)量首次超過美國，達(dá)到129家，比美國高出8家，具有劃時(shí)代的標(biāo)志性意義。

第二，貿(mào)易增速保持了正增長，貿(mào)易順差擴(kuò)大，穩(wěn)外貿(mào)基本實(shí)現(xiàn)。2019年前三季度，中國進(jìn)出口總額同比增長2.8%；其中，出口同比增長5.2%，進(jìn)口負(fù)增長0.1%；貿(mào)易順差達(dá)到20461億元（2984億美元），同比增長44.2%（36.1%）。盡管出口增速較2018年同期小幅回落1.3個(gè)百分點(diǎn)，但是在全球經(jīng)濟(jì)低迷的背景下，特別是考慮到全球貿(mào)易增速從2018年的3.6%大幅回落至1.1%，中國穩(wěn)外貿(mào)的成效顯著。特別是在貿(mào)易多元化、減稅降費(fèi)和改善營商環(huán)境等多項(xiàng)舉措的合力推進(jìn)下，中國外貿(mào)“穩(wěn)中有進(jìn)”，發(fā)展態(tài)勢良好。2019年上半年，中國與“一帶一路”沿線國家貨物進(jìn)出口額合計(jì)達(dá)4.2萬億元，同比增長9.7%，高出總體貿(mào)易增速5.8個(gè)百分點(diǎn)，占中國外貿(mào)總值的28.9%。

第三，外商直接投資和國際儲(chǔ)備出現(xiàn)明顯反轉(zhuǎn)，穩(wěn)外資基本實(shí)現(xiàn)。2019年前三季度，中國實(shí)際使用外商直接投資額同比增長6.5%，較2018年同期增速提高3.6個(gè)百分點(diǎn)；以美元計(jì)價(jià)，外商投資同比增長2.9%，依然保持了正增長，外匯儲(chǔ)備保持在3.1萬億美元以上。

第四，營商環(huán)境改善持續(xù)，創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新熱情高漲，城鎮(zhèn)就業(yè)總體穩(wěn)定，居民收入保持較快增長。2019年前三季度，全國新登記市場主體數(shù)量達(dá)到1766萬戶，日均新設(shè)市場主體是6.5萬戶，同比增長13.1%；城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)達(dá)到1097萬人，基本提前完成全年1100萬人的新增就業(yè)目標(biāo)。2019年9月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.2%，25～59歲群體調(diào)查失業(yè)率為4.6%，繼續(xù)保持在5.5%以內(nèi)的目標(biāo)區(qū)間中。2019年前三季度，中國居民人均可支配收入同比增長8.8%，扣除價(jià)格因素，實(shí)際增長6.1%。

可見，在內(nèi)外夾擊之下，中國經(jīng)濟(jì)不僅沒有出現(xiàn)很多境外人士和悲觀人士所預(yù)期的極端現(xiàn)象，展示了中國經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)抵御能力，而且對(duì)比全球主要經(jīng)濟(jì)體的表現(xiàn)，中國經(jīng)濟(jì)增長仍然保持領(lǐng)先優(yōu)勢：2019年全球GDP增速預(yù)計(jì)下降0.6百分點(diǎn)，美國、歐元區(qū)分別下降0.6、0.7個(gè)百分點(diǎn)，印度下降超過1.0個(gè)百分點(diǎn)，而中國僅下降了0.5個(gè)百分點(diǎn)。

總之，2019年在六大周期性力量下行、三大傳統(tǒng)紅利加速遞減、兩大事件沖擊和四大結(jié)構(gòu)性變化的負(fù)面沖擊下，中國宏觀經(jīng)濟(jì)雖然告別了2016—2018年的平臺(tái)期，回歸新常態(tài)增速回落路徑中，但是在“六穩(wěn)”政策和中國經(jīng)濟(jì)彈性韌性的正面支持下，中國經(jīng)濟(jì)在全球經(jīng)濟(jì)全面回落中成功守住了底線、完成了預(yù)期目標(biāo)。

二、科學(xué)判斷中國經(jīng)濟(jì)增長約束因素的變化

2020年是中國全面小康年，也將是近年來中國GDP增速持續(xù)回落的一年。中國宏觀經(jīng)濟(jì)將在延續(xù)2019年基本運(yùn)行模式的基礎(chǔ)上出現(xiàn)一系列重大的變化。一方面，2019年下行的趨勢性力量和結(jié)構(gòu)性力量將持續(xù)發(fā)力，導(dǎo)致2020年潛在GDP增速可能進(jìn)一步回落；另一方面，2019年下行的很多周期性力量在2020年開始出現(xiàn)拐點(diǎn)性變化，部分體制性因素將明顯改善，中美貿(mào)易沖突和豬肉價(jià)格上漲帶來的沖擊得到緩解，宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力將有所緩和，下行幅度可能較2019年明顯收窄。

（一）國際國內(nèi)兩方面的不利因素

新常態(tài)的增速換擋期、動(dòng)力轉(zhuǎn)換期以及前期風(fēng)險(xiǎn)的釋放期尚未結(jié)束，決定了全球化紅利、工業(yè)化紅利以及人口紅利減弱的趨勢性力量并沒有出現(xiàn)趨穩(wěn)的跡象，將延續(xù)2019年的發(fā)展態(tài)勢。這決定了2020年中國潛在GDP增速將進(jìn)一步回落，并成為2020年GDP增速跌破6%的核心因素。

2020年是美國大選年，也是英國脫歐年，雖然中美貿(mào)易沖突第一階段協(xié)議基本達(dá)成，但全球地緣政治沖突和世界經(jīng)濟(jì)面臨的不確定性依然難以在短期中有所下降，信心低迷、投資下滑、貿(mào)易收縮、債務(wù)上揚(yáng)將持續(xù)存在，剛剛開啟的新一輪全球經(jīng)濟(jì)低迷期難以短期逆轉(zhuǎn)，2020年中國宏觀經(jīng)濟(jì)的外部環(huán)境并不會(huì)出現(xiàn)顯著改善，甚至有進(jìn)一步惡化的可能。

（二）體制性因素的改善以及周期性因素的回升決定了2020年有十大積極因素

第一，雖然基礎(chǔ)變量決定了全球化紅利、工業(yè)化紅利以及人口紅利短期將延續(xù)2019年持續(xù)回落的態(tài)勢，但制度紅利的反彈將有效對(duì)沖潛在GDP增速的過度下滑。一是2017—2018年TFP（全要素生產(chǎn)率）增長率企穩(wěn)回升，從2016年的-0.5%回升至0.8%和1.3%，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)率從-7.3%回升至11.0%和19.5%；二是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革已持續(xù)5年，已經(jīng)取得明顯效果；三是中國營商環(huán)境已經(jīng)取得突破性改善，創(chuàng)新指數(shù)大幅度上升；四是十九屆四中全會(huì)精神將全面進(jìn)入實(shí)施階段。

第二，隨著各類杠桿率的穩(wěn)定、應(yīng)付債務(wù)增速的下降、高風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的有序處置、金融機(jī)構(gòu)資本金的補(bǔ)足、監(jiān)管短板的完善使金融風(fēng)險(xiǎn)趨于收斂，化解金融風(fēng)險(xiǎn)的攻堅(jiān)戰(zhàn)取得了階段性勝利，金融環(huán)境將得到明顯改善。一是近幾年去杠桿成效顯著，國有企業(yè)去杠桿接近完成，民企加杠桿開始相對(duì)穩(wěn)定，大中型銀行的風(fēng)險(xiǎn)抵御能力在增強(qiáng)。從杠桿率水平來看，在國有企業(yè)去杠桿、政策加大對(duì)民營企業(yè)融資支持力度的情況下，國有工業(yè)企業(yè)杠桿率穩(wěn)中有降，私營工業(yè)企業(yè)杠桿率波動(dòng)攀升，兩者走勢趨于收斂，截至2019年9月底，國有及國有控股工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為58.4%，同期私營工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為57.9%。二是自2013年以來的風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)釋放期，也開始步入尾聲：P2P、股災(zāi)、民營企業(yè)的債券違約、中小銀行的承壓、幾大金融控股集團(tuán)出現(xiàn)的問題、各種跑路事件，目前都已得到有效控制。三是2020年到期的償債額增速有所下降，償債壓力減輕；同時(shí)，總體負(fù)債率過快上升的趨勢得到有效逆轉(zhuǎn)，為未來杠桿率的穩(wěn)定和小幅回升提供了空間。因此，2020年穩(wěn)健的貨幣政策需要新內(nèi)涵。在流動(dòng)性有所改善、償債能力還沒有改觀的情況下，貨幣政策應(yīng)該從數(shù)量工具轉(zhuǎn)向側(cè)重價(jià)格型工具，通過降息調(diào)節(jié)融資規(guī)模、穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格、降低還本付息壓力。

第三，企業(yè)庫存周期觸底反彈，前期過度地去庫存為2020年企業(yè)補(bǔ)庫存提供了較大的空間。近兩年企業(yè)過度悲觀，產(chǎn)生了庫存超調(diào)現(xiàn)象，工業(yè)領(lǐng)域的產(chǎn)成品和庫存量嚴(yán)重收縮，基本上已經(jīng)接近前一輪工業(yè)蕭條期的底部，2020年觸底回升將是大概率事件。因此，隨著企業(yè)經(jīng)營的正?；?，2020年將加快回補(bǔ)庫存，帶來生產(chǎn)擴(kuò)張效應(yīng)。

第四，隨著中美貿(mào)易沖突第一階段協(xié)議的達(dá)成，市場主體對(duì)中美貿(mào)易沖突的恐慌期已經(jīng)過去，企業(yè)信心將得到明顯回歸。

第五，為應(yīng)對(duì)外部沖擊而啟動(dòng)的各類戰(zhàn)略將有效提升相應(yīng)部門的有效需求，特別是在關(guān)鍵技術(shù)、科技研發(fā)體系、國產(chǎn)替代、重要設(shè)備等方面啟動(dòng)的戰(zhàn)略將產(chǎn)生很好的拉動(dòng)效應(yīng)。中美貿(mào)易沖突使國家在戰(zhàn)略上作出了重新調(diào)整，特別是在關(guān)鍵技術(shù)、科技研發(fā)體系、國產(chǎn)替代、重要設(shè)備等方面。新戰(zhàn)略的短期效果目前已經(jīng)在國防軍工、計(jì)算機(jī)、機(jī)械設(shè)備、非銀行金融等行業(yè)領(lǐng)域顯現(xiàn)。2019年以來中美貿(mào)易摩擦持續(xù)發(fā)酵，傳統(tǒng)周期性行業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營情況仍未好轉(zhuǎn)，但政策扶持下部分戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)如國防軍工、計(jì)算機(jī)、機(jī)械設(shè)備、生物產(chǎn)業(yè)、新材料產(chǎn)業(yè)等盈利改善，凈利潤同比增速均維持在20%以上的較高水平。

第六，隨著全球汽車周期的反轉(zhuǎn)，中國汽車市場可能企穩(wěn)。2020年全球汽車周期可能出現(xiàn)見底回升，汽車貿(mào)易和汽車銷售增速回暖，帶動(dòng)制造業(yè)改善。

第七，豬肉價(jià)格將見頂回落，對(duì)民生沖擊和宏觀政策的約束放松。按照當(dāng)前的市場調(diào)整速度，預(yù)計(jì)豬肉生產(chǎn)將在2020年上半年有所改善，豬肉價(jià)格將在2020年下半年全面回落，為宏觀政策提供空間，并改善民眾的消費(fèi)預(yù)期。

第八，在基礎(chǔ)設(shè)施投資持續(xù)改善、國有企業(yè)投資持續(xù)上升以及民營企業(yè)家預(yù)期的改善的作用下，民營投資將在2020年擺脫底部徘徊的困局。一是過去中國經(jīng)濟(jì)的低波動(dòng)與國有企業(yè)的逆周期投資行為密切相關(guān)，但是近兩年，國有企業(yè)在去庫存、去杠桿和嚴(yán)審核作用下，國企投資在本輪逆周期調(diào)節(jié)中還沒有發(fā)揮作用，反而在2018年出現(xiàn)了負(fù)增長，直到2019年下半年才開始發(fā)力。二是國企投資對(duì)民企投資具有強(qiáng)烈的帶動(dòng)作用，是民企大型項(xiàng)目的來源、資金的來源，同時(shí)也是信心的來源。因此，國企逆周期投資的恢復(fù)是本輪逆周期政策到位的關(guān)鍵。隨著改革磨合期和適應(yīng)期的基本完成，國企投資行為開始常態(tài)化，隨著國企投資開始發(fā)力，總體投資形勢有望好轉(zhuǎn)。

第九，新一輪積極的財(cái)政政策和邊際寬松的穩(wěn)健貨幣政策將進(jìn)一步發(fā)力，這與2020年全面建成小康社會(huì)帶來的社會(huì)政策紅利以及全球同步寬松帶來的全球政策紅利，一起決定了2020年的政策紅利大于前幾個(gè)年份。一是減稅降費(fèi)的政策紅利進(jìn)一步顯現(xiàn)。隨著減稅降費(fèi)力度持續(xù)加大，企業(yè)微觀基礎(chǔ)不斷改善，向宏觀經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)仍存在一定的時(shí)滯，政策效果將會(huì)在2020年更為充分地顯現(xiàn)。二是全面建成小康社會(huì)的社會(huì)政策紅利將出現(xiàn)。2020年全面小康目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，意味著中國進(jìn)入減少相對(duì)貧困人口階段，收入分配制度改革將作為十九屆四中全會(huì)提出的改革重點(diǎn)而啟動(dòng)。三是全球政策同步寬松將給2020年帶來全球政策紅利。這將帶來國際政策的協(xié)同效應(yīng)，全球經(jīng)濟(jì)形勢持續(xù)惡化的局面有望得到邊際改善。為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步復(fù)蘇或者延長經(jīng)濟(jì)景氣周期，全球開啟了次貸危機(jī)以來新一輪的降息模式。與2019年初相比，全球主要央行都下調(diào)了政策性利率水平，美聯(lián)儲(chǔ)2019年已經(jīng)3次降息，聯(lián)邦基金利率保持在1.50%～1.75%區(qū)間，全球短期基準(zhǔn)利率下行。其中，日本、瑞士和瑞典都是負(fù)利率水平，歐元區(qū)利率為0，但存款便利利率為-0.5%。

第十，中國經(jīng)濟(jì)的彈性和韌性沒有減弱，2020年將繼續(xù)發(fā)揮基礎(chǔ)性的穩(wěn)定作用。中國龐大的市場、多元化出口路徑、齊全的產(chǎn)業(yè)、雄厚的人力資源、開始普及的創(chuàng)新意識(shí)和創(chuàng)新競爭、強(qiáng)大的政府及其控制能力決定了中國經(jīng)濟(jì)的韌性和彈性。2020年中國GDP總量預(yù)計(jì)將突破100萬億元，人均GDP超過10000美元，超大規(guī)模市場優(yōu)勢和中產(chǎn)消費(fèi)潛力將得到進(jìn)一步提升，強(qiáng)勁的結(jié)構(gòu)變化意味著中國具有強(qiáng)大的發(fā)展后勁和動(dòng)能。

三、穩(wěn)妥抉擇宏觀經(jīng)濟(jì)政策

2019年和2020年我國經(jīng)濟(jì)下滑的性質(zhì)具有相似性，都是趨勢性因素與周期性因素疊加、國際因素與國內(nèi)因素疊加的產(chǎn)物。但也不應(yīng)過于悲觀，部分周期性力量的反轉(zhuǎn)以及中國制度紅利的持續(xù)改善將是2020年最為值得關(guān)注和期待的新變化。隨著十大積極因素的鞏固和培育，宏觀經(jīng)濟(jì)下行將有所緩和，下行幅度將較2019年明顯收窄。

結(jié)合我國宏觀運(yùn)行所處階段特征和周期相位，針對(duì)2020年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的深層次問題和重大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，宏觀經(jīng)濟(jì)政策抉擇須以“穩(wěn)”字當(dāng)頭。

（一）2020年GDP增長的政策目標(biāo)宜設(shè)為5.5%～6%

科學(xué)制定2020年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)，需要堅(jiān)持三個(gè)基本原則：一是高質(zhì)量發(fā)展；二是完成“兩個(gè)一百年”奮斗目標(biāo)的階段性任務(wù)；三是保證社會(huì)就業(yè)基本穩(wěn)定。我們經(jīng)過反復(fù)測算發(fā)現(xiàn)，2020年增長目標(biāo)不必拘泥于6%以上，保持在5.5%～6%，保守目標(biāo)為5.8%左右，足以完成“兩個(gè)一百年”奮斗目標(biāo)的階段性任務(wù)，也能夠保證社會(huì)就業(yè)的基本穩(wěn)定，同時(shí)也更有利于保持戰(zhàn)略定力，按照既定方針推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

堅(jiān)持實(shí)現(xiàn)“兩個(gè)一百年”奮斗目標(biāo)階段性任務(wù)原則，2020年GDP增長目標(biāo)宜保持在5%～6%。根據(jù)2018年底開啟的第四次全國經(jīng)濟(jì)普查進(jìn)行數(shù)據(jù)調(diào)整后，2014—2018年間的經(jīng)濟(jì)增速有望每年最高提高約0.5個(gè)百分點(diǎn)，5年累計(jì)提高2.0～2.5個(gè)百分點(diǎn)；即使按照每年僅提高0.2個(gè)百分點(diǎn)算，2020年增長5%也足夠完成比2010年翻一番的目標(biāo)，不需要依據(jù)原統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)而測算的6.1%～6.2%。

堅(jiān)持保證社會(huì)就業(yè)基本穩(wěn)定原則，增速保持在5.5%～6%足以保證就業(yè)的基本穩(wěn)定，5.8%是較理想狀態(tài)；5%是實(shí)現(xiàn)就業(yè)目標(biāo)的增長底線。情形一：若2020年中國經(jīng)濟(jì)增速為6%，非農(nóng)就業(yè)增量將為590萬，就業(yè)形勢也將較為寬松。情形二：若2020年中國經(jīng)濟(jì)增速為5.8%，非農(nóng)就業(yè)增量為480萬，就業(yè)形勢基本穩(wěn)定。情形三：若2020年中國經(jīng)濟(jì)增速為5.5%，非農(nóng)就業(yè)增量為315萬，尚不會(huì)出現(xiàn)大面積失業(yè)問題。情形四：若2020年中國經(jīng)濟(jì)增速為5%，非農(nóng)就業(yè)增量近乎為0，則游走于失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的邊緣。

（二）構(gòu)建貨幣政策新穩(wěn)健的新框架，從哲學(xué)理念、目標(biāo)體系、工具選擇、審慎管理、匯率安排、預(yù)期管理和政策協(xié)調(diào)等方面，對(duì)新形勢下穩(wěn)健貨幣政策的框架進(jìn)行重構(gòu)

穩(wěn)健貨幣政策的哲學(xué)理念和目標(biāo)體系需要重構(gòu)。一是在結(jié)構(gòu)調(diào)整攻堅(jiān)期和價(jià)格高度分化期，潛在GDP增速和產(chǎn)出缺口可能被低估，貨幣政策的目標(biāo)必須從傳統(tǒng)的CPI、實(shí)際GDP增速和就業(yè)數(shù)量轉(zhuǎn)向名義GDP增速、就業(yè)質(zhì)量和GDP平減指數(shù)。二是高度關(guān)注“低物價(jià)、低利率、低增長”之間的內(nèi)生反饋機(jī)制對(duì)于低通脹預(yù)期的鎖定效應(yīng)，避免中國步入日本和歐洲經(jīng)濟(jì)的困境。三是在潛在增長速度高度不確定時(shí)期，必須打破傳統(tǒng)二分法的宏觀經(jīng)濟(jì)政策的定位，高度關(guān)注“波動(dòng)”與“增長”、“短期”與“中長期”之間的轉(zhuǎn)換與權(quán)衡。

在內(nèi)生性回落加速和外部需求疲軟全面擴(kuò)展之時(shí)，穩(wěn)健的貨幣政策需要明確新內(nèi)涵和新舉措。在價(jià)格形勢高度分化下，貨幣政策利率工具要考慮不同市場主體面臨的實(shí)際利率差異。特別是在PPI為負(fù)的背景下，對(duì)于實(shí)際利率的跟蹤，要分類采用與企業(yè)生產(chǎn)投資相對(duì)應(yīng)的價(jià)格指數(shù)對(duì)名義利率進(jìn)行調(diào)整。建議采用非對(duì)稱降息工具。

穩(wěn)健貨幣政策的工具箱和傳導(dǎo)渠道需要重塑。在目前流動(dòng)性有所改善、償債能力還沒有明顯改觀的情況下，貨幣政策應(yīng)從數(shù)量型工具轉(zhuǎn)向側(cè)重價(jià)格型工具，通過降息來調(diào)節(jié)融資規(guī)模、穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格、降低還本付息壓力。

以彈性匯率政策應(yīng)對(duì)全球新一輪低迷期的挑戰(zhàn)—匯率緩沖十分重要，但2020年國際金融市場的異動(dòng)必須高度重視。

加強(qiáng)政策協(xié)調(diào)以應(yīng)對(duì)未來挑戰(zhàn)和避免新扭曲。在強(qiáng)化結(jié)構(gòu)性改革力度以及財(cái)政政策的結(jié)構(gòu)性導(dǎo)向的基礎(chǔ)上，貨幣政策不宜過度偏向結(jié)構(gòu)性操作。

M2增速不宜設(shè)定過低，應(yīng)為預(yù)防通貨緊縮風(fēng)險(xiǎn)和各類金融指標(biāo)內(nèi)生性的收縮預(yù)留空間。當(dāng)前非食品CPI的不斷下滑、PPI的持續(xù)下跌、GDP平減指數(shù)的顯著回落、企業(yè)效益和市場預(yù)期的惡化，可能預(yù)示著新一輪的通貨緊縮正在形成，需要密切關(guān)注未來兩三個(gè)季度的價(jià)格形勢變化，及時(shí)調(diào)整政策定位。建議2020年M2增速應(yīng)當(dāng)高于名義GDP增速以起到引領(lǐng)作用，達(dá)到8.5%～9%；社會(huì)融資總額增速不能過快回調(diào)，保持在11%左右符合金融整頓與強(qiáng)化監(jiān)管的要求。

（三）積極財(cái)政政策要精準(zhǔn)，在強(qiáng)化結(jié)構(gòu)性導(dǎo)向的同時(shí)應(yīng)當(dāng)關(guān)注微觀主體積極性的調(diào)動(dòng)

一是除繼續(xù)落實(shí)好現(xiàn)有的減稅降費(fèi)的政策外，進(jìn)一步提高企業(yè)先進(jìn)生產(chǎn)設(shè)備減稅抵扣和研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除力度，調(diào)動(dòng)企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)性投資和研發(fā)投資的積極性。

二是進(jìn)一步明確財(cái)政紀(jì)律和市場規(guī)則，在此基礎(chǔ)上充分發(fā)揮地方政府進(jìn)行基建投資和公共事業(yè)投資的積極性，帶動(dòng)社會(huì)投資增速回升和穩(wěn)定市場預(yù)期。

三是關(guān)注局部區(qū)域財(cái)政收入崩塌的問題，特別是基層財(cái)政收入突變帶來的各種民生問題，建議擴(kuò)大財(cái)政平準(zhǔn)基金的規(guī)模，設(shè)立過渡期基層財(cái)政救助體系。

四是減稅降費(fèi)從生產(chǎn)端向消費(fèi)端和收入分配改革過渡，調(diào)動(dòng)居民消費(fèi)積極性。

五是財(cái)政政策在2020年應(yīng)當(dāng)配合全面小康在民生問題上進(jìn)一步著墨。

（四）高度重視2020年小概率風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生，積極做好相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)防范預(yù)案

第一，中美貿(mào)易沖突雖然達(dá)成第一階段協(xié)議，但美國大選依然可能在一些極端情況下帶來中美沖突在其他領(lǐng)域的進(jìn)一步惡化，特別是在安全領(lǐng)域和意識(shí)形態(tài)領(lǐng)域的惡化將對(duì)中美經(jīng)濟(jì)關(guān)系帶來超常規(guī)的外溢影響。同時(shí)，還必須高度關(guān)注第一階段協(xié)議執(zhí)行過程中由于大規(guī)模進(jìn)口和結(jié)構(gòu)性調(diào)整的實(shí)施到來的國內(nèi)問題的爆發(fā)。

第二，高度關(guān)注豬肉供給可能帶來的總體價(jià)格水平變化路徑的不確定性。一方面在豬肉供給常態(tài)恢復(fù)的作用下，價(jià)格水平過快下滑，可能帶來通貨緊縮的預(yù)期；另一方面在非洲豬瘟第二輪沖擊下，豬肉供給缺口進(jìn)一步擴(kuò)大，豬肉價(jià)格上漲全面蔓延帶來的整體價(jià)格水平居高不下，從而帶來通貨膨脹預(yù)期上揚(yáng)和各類民生問題。2020年總體價(jià)格水平變化的不確定性和結(jié)構(gòu)性將使各類政策定位面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，雙邊變化的預(yù)案都必須準(zhǔn)備。

第三，2020年前期金融風(fēng)險(xiǎn)的緩釋出現(xiàn)反復(fù)的風(fēng)險(xiǎn)。一方面，盡管貨幣政策邊際寬松，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)得到緩釋，市場流動(dòng)性也較為充裕，但金融機(jī)構(gòu)貸款利率與企業(yè)資產(chǎn)利潤率走勢分化的局面仍未緩解，表明雖然金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的趨勢十分明顯，但傳遞機(jī)制不暢的壓力依然存在。另一方面，金融風(fēng)險(xiǎn)的緩釋和預(yù)防反復(fù)是2020年宏觀審慎的核心。盡管2019年以來金融風(fēng)險(xiǎn)得到緩釋，但未來一段時(shí)期仍將處于違約常態(tài)化階段，特別是隨著經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下行調(diào)整，金融風(fēng)險(xiǎn)可能出現(xiàn)反復(fù)。另外經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步回落可能引發(fā)結(jié)構(gòu)性效應(yīng)，導(dǎo)致中小型企業(yè)、中小型銀行進(jìn)一步承壓，進(jìn)而加大局部性的金融風(fēng)險(xiǎn)壓力。