劉季東

摘要： 本文通過普惠金融發(fā)展的角度描述直接融資如何幫助普惠金融發(fā)展。從企業(yè)的融資角度出發(fā)，描述企業(yè)的間接融資和直接融資方式以及企業(yè)直接融資現(xiàn)狀，闡述了直接融資帶來普惠效應的路徑機制，針對直接融資現(xiàn)狀的不足提出改進方式，從而促進普惠金融發(fā)展。

關(guān)鍵詞： 直接融資 普惠金融 普惠效應

一、普惠金融的理念和內(nèi)涵

（一）金融發(fā)展現(xiàn)狀

當今世界經(jīng)濟發(fā)展呈現(xiàn)出了極化現(xiàn)象，貧富差距越來越明顯，在這個時代背景下普惠金融應運而生。Huge T.Partick（1966）認為金融發(fā)展與經(jīng)濟增長處于一種“需求遵從”地位，即經(jīng)濟發(fā)展過程中不斷涌出的實業(yè)部門需要更多的金融機構(gòu)提供其更多種類的金融服務。而現(xiàn)在的部分金融機構(gòu)趨向于為實力強勁的大企業(yè)或者高稟賦群體提供服務，造成了中小企業(yè)的金融服務獲取缺失。而主動排斥金融服務的群體多為弱勢群體，通常包括低收入者、小微企業(yè)、老年人和殘障人士等特殊人群。弱勢群體財富占有少、個體多，統(tǒng)計上具有長尾分布特征，因此也可以稱之為“長尾群體”。本文研究的“長尾群體”主要指中小微企業(yè)。

（二）普惠金融的理念和內(nèi)涵

普惠金融（inclusive finance），是指能有效、全方位為社會所有階層和群體提供服務的金融體系，即通過完善的基礎設施，可負擔的成本使欠發(fā)達地區(qū)和社會低收入人群平等享受金融服務，提高金融服務的可獲得性。普惠型金融是國家主流金融體系的有機組成部分，能提供高質(zhì)量的金融服務以滿足大規(guī)模群體的金融需求，且主要致力于拓展更貧困和更偏遠地區(qū)的客戶群體、降級金融需求群體和服務提供者雙方的成本。從金融發(fā)展的角度來看，普惠金融體現(xiàn)了金融公平，強調(diào)全民平等享受現(xiàn)代金融服務的理念，是對現(xiàn)有金融體系的反思和完善;從經(jīng)濟發(fā)展的角度來看，普惠金融能提高人民收入、消除貧困，進而擴大內(nèi)需、改善城鄉(xiāng)二元結(jié)構(gòu)，對于中國經(jīng)濟增長方式的改變和可持續(xù)發(fā)展具有重要意義。

二、中小微企業(yè)的融資手段

作為“長尾群體”中一員的中小微企業(yè)也存在融資困難的問題，現(xiàn)有的企業(yè)融資方式大致可以分為直接融資和間接融資兩種。直接融資指的是中小微企業(yè)通過金融市場直接向廣大經(jīng)濟主體交換自身股權(quán)和債權(quán)的融資方式。

（一）間接融資

目前我國以商業(yè)銀行為主體的金融結(jié)構(gòu)，使得大多數(shù)的中小微企業(yè)仍然只能通過向銀行等金融機構(gòu)貸款等的間接融資方式來獲取資金。間接融資是指資金需求方和資金提供方通過金融機構(gòu)間接完成融資。間接融資的弊端是：

1.銀行的放貸標準與企業(yè)實際情況不匹配。商業(yè)銀行為了將自己的回收資金風險降到最低，會對申請借貸的企業(yè)進行業(yè)務審查和財務狀況分析，將貸款發(fā)放給通過審查的企業(yè)。但財務狀況和業(yè)務良好的企業(yè)往往不存在融資需求，亟需資金擴大生產(chǎn)或支撐經(jīng)營的中小微企業(yè)卻無法如期獲得資金。有部分中小微企業(yè)無法通過審核如期獲得貸款，另外銀行要求在企業(yè)獲得貸款之前需要提供超過融資金額的等值擔保物進行抵押，很多中小企業(yè)都處于起步階段，無法負擔如此繁瑣且高標準的融資手段。

2.信息不對稱的風險 。通過金融機構(gòu)等第三方來進行資金融通會導致資金提供人和需求者信息不對稱。由于很多中小微企業(yè)都存在較高的違約風險，且很多公司都無法出示完整的財務報告。商業(yè)銀行為了正確評估發(fā)放貸款的風險要付出較高成本，獲取信息的高成本導致很多商業(yè)銀行都傾向于將貸款發(fā)放給公司規(guī)模和運行管理都更為成熟的大企業(yè)。

上述兩條理由闡述了為什么企業(yè)很難獲得間接融資，而直接融資能夠解決上述存在的問題。

（二）直接融資

直接融資是指企業(yè)通過在金融市場上使用股權(quán)和債權(quán)等形式向投資者換取資金的一種融資方式，主要依托于金融市場來完成。直接融資相較于間接融資來說具備以下優(yōu)點：

1.降低成本。企業(yè)想通過直接融資獲取資金時都會自主提供項目信息，致使公司信息透明度上升，減去了投資人或金融機構(gòu)再對其進行調(diào)查的成本。

2.分散風險。直接融資時采用一對多的方式，即一筆融資款項對應多個投資人，能夠幫助投資者和第三方機構(gòu)分散自金融風險。

3.篩選機制。因為直接融資使公司信息透明化，根據(jù)市場調(diào)節(jié)規(guī)律，資金將會自動涌入風險小且回報率高的優(yōu)質(zhì)公司中，能夠更好地幫助市場篩選出優(yōu)質(zhì)中小微企業(yè)并幫助其成長。

三、中小微企業(yè)直接融資現(xiàn)狀

（一）債券市場

企業(yè)債券市場目前融資增量近3年呈現(xiàn)了低增長的態(tài)勢，而根據(jù)我國企業(yè)發(fā)行債券的基本規(guī)定，小微企業(yè)很難獲得債券發(fā)行資格，企業(yè)融資債券對于小微企業(yè)來說無法實現(xiàn)。但郭威等人指出，自金融扶貧的政策指引發(fā)布以來，債券融資作為直接扶貧的主要模式迅速得到廣泛應用。《中國農(nóng)村金融服務報告（2016）》統(tǒng)計數(shù)據(jù)指出，至2016年底，共有396家涉農(nóng)企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行超過1100只債券融資，金額達到10928.9億元。

債券融資對于企業(yè)來說是一種較好的融資工具，比起股權(quán)融資成本更低，而且不影響公司決策層對企業(yè)經(jīng)營的控制權(quán)。但現(xiàn)有債券市場仍需加大力度幫助有前景的中小微企業(yè)通過其獲取資金。

（二）股票市場

目前我國的股票市場大致有主板市場、中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板、區(qū)域性股權(quán)交易市場以及今年推出的科創(chuàng)板，其中中小微企業(yè)能夠參與的板塊有創(chuàng)業(yè)板、新三板、區(qū)域性股權(quán)交易市場和科創(chuàng)板。截至2017年底，在新三板掛牌企業(yè)達到11630家，在區(qū)域股權(quán)交易市場掛牌企業(yè)達到了74285家，總市值達到4.94萬億元，但相較于A股市場總市值56.7萬億元，不足其十分之一規(guī)模（鄭志來，2019）。據(jù)郭威等人指出，2016年涉農(nóng)資產(chǎn)支持證券共發(fā)行2只，融資共7億元。且有多個和扶貧相關(guān)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品掛牌交易，如在深交所掛牌的“云南文產(chǎn)巴格拉宗入園憑證資產(chǎn)支持專項計劃”“國金—閬中天然氣資產(chǎn)支持專項計劃”和“天風證券—云信農(nóng)分期一號資產(chǎn)支持專項計劃”。且國家推行的IPO綠色扶貧通道政策自2016年發(fā)布以來，有13家貧困地區(qū)企業(yè)靠此上會審核。

我國股票市場對中小微企業(yè)依然存在一些門檻，但同時國家正在積極改善金融市場結(jié)構(gòu)，不斷發(fā)展新型融資渠道，科創(chuàng)板便是一個例子。

四、發(fā)展直接融資產(chǎn)生的普惠效應

中小微企業(yè)的金融服務缺失和金融結(jié)構(gòu)不均衡問題一直是普惠金融中的一個研究領域。直接融資手段能帶來以下普惠效應，促進普惠金融發(fā)展。

（一）發(fā)展直接融資產(chǎn)生的直接普惠效應

發(fā)展直接融資，拓寬融資渠道和豐富融資手段能夠幫助市場主動篩選中小微企業(yè)中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，這部分企業(yè)通過自身項目的優(yōu)質(zhì)潛力和詳細規(guī)劃能夠幫助其以更低的成本獲取資金。且直接融資門檻相對間接融資來說較低，能夠幫助更多的優(yōu)質(zhì)中小微企業(yè)獲得資金用于自身發(fā)展，這就是直接融資產(chǎn)生直接普惠效應的作用機制。

（二）發(fā)展直接融資產(chǎn)生的間接普惠效應

大力發(fā)展直接融資能夠幫助現(xiàn)有優(yōu)質(zhì)企業(yè)（包括大型企業(yè)）獲得更多融資渠道，在直接融資能夠幫助這些企業(yè)獲得足夠資金時，間接融資需求就會降低，商業(yè)銀行等金融機構(gòu)失去既有客戶，將使得他們將目標群體下移至中小微企業(yè)，使得更多的中小微企業(yè)能夠通過間接融資渠道獲得資金。

在幫助優(yōu)質(zhì)企業(yè)獲取資金的同時，也能夠?qū)ζ渌髽I(yè)產(chǎn)生激勵作用，使其他公司完善企業(yè)內(nèi)部目標規(guī)劃，幫助企業(yè)有序健康向上發(fā)展。這種優(yōu)勝劣汰的市場氛圍能夠幫助潛在優(yōu)質(zhì)企業(yè)脫穎而出，加強金融機構(gòu)對中小企業(yè)的融資信心。在潛在優(yōu)質(zhì)企業(yè)不斷向上發(fā)展獲得更多直接融資渠道的同時，還未被發(fā)現(xiàn)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)也將通過間接融資渠道獲得之前得不到的資金。這即是發(fā)展直接融資帶來的間接普惠效應。

五、政策建議

發(fā)展直接融資能夠產(chǎn)生普惠效應、完善金融市場結(jié)構(gòu)，從而促進普惠金融發(fā)展。但現(xiàn)有的直接融資手段仍然存在一些問題，據(jù)此提出以下建議。

（一）拓寬融資渠道，滿足融資需求

現(xiàn)有的創(chuàng)業(yè)板以及科創(chuàng)板都是為了滿足中小微企業(yè)融資需求建立起來，但仍有大量中小微企業(yè)無法達到上市條件。在不斷拓寬中小微企業(yè)上市融資過程的同時，國家可以推進如新三板和區(qū)域性股權(quán)交易市場的發(fā)展，幫助中小微企業(yè)在較低的門檻下獲得股權(quán)融資。

（二）鼓勵市場競爭，篩選優(yōu)質(zhì)企業(yè)

建議相關(guān)部門可以出臺政策加強市場的競爭意識，像開通扶貧或獨角獸綠色IPO通道一樣繼續(xù)推出相關(guān)綠色通道，加速市場競爭與摩擦，幫助在市場中脫穎而出的優(yōu)質(zhì)企業(yè)獲取融資。這樣在幫助優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市的同時也能夠加快企業(yè)市場發(fā)展，篩選出真正有能力可持續(xù)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

（三）加強市場管理，完善市場監(jiān)管

在拓寬直接融資渠道、鼓勵加大市場競爭的同時，政府在其中的監(jiān)管作用不可或缺。金融亂象并不少見，而發(fā)展普惠金融中的直接融資屬于我國金融創(chuàng)新的一部分，許多問題會在投入市場中慢慢顯現(xiàn)出來，政府相關(guān)部門必須加強金融機構(gòu)監(jiān)管，保證市場競爭的良性發(fā)展。只有堅持政府引導、市場主導的思想才能夠推進普惠金融有序、持續(xù)發(fā)展。

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作者系云南財經(jīng)大學碩士研究生