陳 諾

(青海大學(xué) 青海 西寧 810000)

在中國(guó)，有一個(gè)讓全世界羨慕的移動(dòng)支付方式。當(dāng)國(guó)外還在延續(xù)使用紙幣進(jìn)行交易，對(duì)移動(dòng)支付并不熟悉且只有發(fā)達(dá)國(guó)家中心地帶有少數(shù)支持移動(dòng)支付的情況下，中國(guó)的掃碼支付就像生活中一日三餐，這意味著，人類社會(huì)的發(fā)展再一次攀升到歷史高度，互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的來臨打破了原有的生活方式。由于電商的普及，螞蟻花唄成為人們炙手可熱的支付方式，隨之而來的消費(fèi)貸款，也是企業(yè)需要去重視的問題，而將其資產(chǎn)證券化將是其必經(jīng)之路。

一、螞蟻花唄資產(chǎn)證券化的案例介紹

在消費(fèi)者使用螞蟻花唄進(jìn)行支付的時(shí)候，支付寶產(chǎn)生了一筆應(yīng)收賬款，形成了基礎(chǔ)資產(chǎn)，而企業(yè)需要流動(dòng)的現(xiàn)金流，這時(shí)候就需要將其資產(chǎn)證券化，把應(yīng)收賬款變成現(xiàn)金流來支持商業(yè)活動(dòng)，例如德邦螞蟻花唄，德邦螞蟻花唄專項(xiàng)計(jì)劃將專項(xiàng)計(jì)劃募集的資金交給中信銀行托管，通過信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)資信評(píng)級(jí)，上交所證券交易所的掛牌上市，律師事務(wù)所發(fā)表法律意見，會(huì)計(jì)師事務(wù)所發(fā)表會(huì)計(jì)意見，原始權(quán)益人轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行證券后，證券投資者進(jìn)行購(gòu)買，企業(yè)獲得認(rèn)購(gòu)資金。

螞蟻花唄資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品防止企業(yè)破產(chǎn)帶來的風(fēng)險(xiǎn)，制定了一些破產(chǎn)隔離制度包括：固定資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)的隔離，其中包含應(yīng)收賬款的初始主體、管理資金賬戶的銀行、資產(chǎn)證券戶的管理人、證券投資者等。流程包括公司將基礎(chǔ)資產(chǎn)出售給特殊目的主體，為了使以后即將面臨的破產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)與產(chǎn)品分開，保持獨(dú)立，最終目的是讓出售的產(chǎn)品不受公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的影響。在資產(chǎn)支持的計(jì)劃中，公司放棄了對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的處置權(quán)，其中包含了對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的抵押等融資貸款行為，這也使得產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)可以控制。公司與特殊載體經(jīng)過一系列的流程使得基礎(chǔ)資產(chǎn)真正的出售。投資者通過支付相應(yīng)的資金而獲得產(chǎn)品的所有權(quán)，享受產(chǎn)品的收益的同時(shí)，也承擔(dān)了其中的風(fēng)險(xiǎn)，由于投資者與基礎(chǔ)資產(chǎn)沒有直接聯(lián)系，從而達(dá)到降低風(fēng)險(xiǎn)的作用。而特殊目的載體是一種特殊的法律載體，具有相對(duì)安全的性質(zhì)，因此特殊目的載體對(duì)資產(chǎn)支持計(jì)劃沒有太大的影響。

螞蟻花唄進(jìn)行資產(chǎn)證券化采用了內(nèi)部增級(jí)的方法，其中包括超額覆蓋、優(yōu)先、次優(yōu)先、次級(jí)的結(jié)構(gòu)。產(chǎn)品的超額覆蓋是指基礎(chǔ)資產(chǎn)沒有收回的金額比證券化的票面金額大的情況，以此來提升產(chǎn)品的信用。

二、螞蟻花唄資產(chǎn)證券化的案例分析

(一)優(yōu)勢(shì)分析

螞蟻花唄的使用者在購(gòu)物平臺(tái)消費(fèi)產(chǎn)生的應(yīng)收賬款可以作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。使用者在螞蟻花唄在線上線下合作的交易平臺(tái)通過花唄業(yè)務(wù)進(jìn)行消費(fèi)。螞蟻花唄為使用者提供分期服務(wù)，使用者在消費(fèi)時(shí)，可以根據(jù)自己的需求以及分期各等級(jí)的手續(xù)費(fèi)來相互匹配分期的期數(shù)；花唄賬單分期業(yè)務(wù)中，使用者在進(jìn)行消費(fèi)的過程中，使用螞蟻花唄根據(jù)信用評(píng)級(jí)來匹配的花唄額度，螞蟻花唄通過支付寶將使用者所產(chǎn)生的應(yīng)收賬款付給商家，使用者在收到花唄在固定日期前所產(chǎn)生的賬單后，在下個(gè)月10號(hào)進(jìn)行部分或者全部的還款。螞蟻花唄對(duì)分期的期限不同制定了不同的手續(xù)費(fèi)稅率，若使用者在規(guī)定的時(shí)限內(nèi)對(duì)賬單進(jìn)行歸還，手續(xù)費(fèi)為0。

由于螞蟻花唄使用者消費(fèi)性相對(duì)比較零散，所以應(yīng)收賬款的金額不大、期限都在一年以內(nèi)。即使使用者在還款時(shí)選擇了分期，仍然可以選擇后期進(jìn)行提前還款，然而資產(chǎn)證券化的的周期較長(zhǎng)，貸款比證券先到期會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)證券化的現(xiàn)金流不能足額覆蓋證券本息的問題，通過循環(huán)購(gòu)買的結(jié)構(gòu)可以將到期歸還的資金進(jìn)行再投資，保障了資產(chǎn)證券化的收益，同時(shí)由于將靜態(tài)資產(chǎn)池變?yōu)閯?dòng)態(tài)，一定程度上擴(kuò)大了資產(chǎn)池規(guī)模。

螞蟻花唄資產(chǎn)證券化在現(xiàn)金流的問題上，采用了信用觸發(fā)機(jī)制，信用觸發(fā)機(jī)制意味著當(dāng)發(fā)生不利于償還資產(chǎn)支持證券的情況時(shí)，要通過改變現(xiàn)金流支付順序、補(bǔ)充現(xiàn)金流、提高現(xiàn)金流流轉(zhuǎn)效率、加強(qiáng)基礎(chǔ)資產(chǎn)獨(dú)立性，確保償還資產(chǎn)支持證券的本金和利息，以減少證券持有人可能遭受的損失。未發(fā)生加速清償事件時(shí)，現(xiàn)金流分配順序?yàn)橄戎Ц抖惤鸷透黜?xiàng)費(fèi)用，接著是優(yōu)先級(jí)證券預(yù)期收益、次優(yōu)先級(jí)證券預(yù)期收益，然后是優(yōu)先級(jí)證券本金、次優(yōu)先級(jí)證券本金，當(dāng)發(fā)生計(jì)劃設(shè)置的加速清償事件，證券化服務(wù)賬戶里現(xiàn)存的資金將停止對(duì)合格基礎(chǔ)資產(chǎn)的購(gòu)買，并將這些資金劃轉(zhuǎn)到專項(xiàng)計(jì)劃賬戶，再由螞蟻花唄按天將后續(xù)收到的回收款也劃轉(zhuǎn)到專項(xiàng)計(jì)劃賬戶，管理人會(huì)在兌付日分配這些專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)。

(二)風(fēng)險(xiǎn)分析

擁有信用較高的基礎(chǔ)資產(chǎn)是企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化的前提條件。其次，投資者的投資意愿取決于基礎(chǔ)資產(chǎn)的透明度。螞蟻花唄未來擴(kuò)大信貸的程度，會(huì)通過降低準(zhǔn)入門檻來進(jìn)行。

但是如果通過降低準(zhǔn)入門檻來吸引更大規(guī)模，會(huì)降低基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量，使得投資者承受較大的風(fēng)險(xiǎn)。在資產(chǎn)證券化的過程中，雖然制定了非常嚴(yán)格的基礎(chǔ)資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)，但是由于基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量參差不齊，另外基礎(chǔ)資產(chǎn)的數(shù)量高達(dá)數(shù)萬筆，購(gòu)買方式是采用的動(dòng)態(tài)購(gòu)買的，所以會(huì)加大資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)。

在交易市場(chǎng)上，高信用級(jí)別基礎(chǔ)資產(chǎn)入池的產(chǎn)品會(huì)吸引更多的投資者，并且會(huì)讓融資成本處于低位水平。當(dāng)今，我國(guó)企業(yè)在進(jìn)行資產(chǎn)證券化的過程中，所采用的信用增級(jí)方式單一，大多數(shù)來說，都是用的內(nèi)部增級(jí)方式，很少涉及到外部信用增級(jí)，這對(duì)資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品是不利的。

在交易流通中，主要考慮的是換手率，通常也稱為周轉(zhuǎn)率，指的是產(chǎn)品在某個(gè)時(shí)間段買賣的頻率，是反映流動(dòng)性最重要的指標(biāo)之一。在股票市場(chǎng)，換手率=某一段時(shí)期內(nèi)的成交量/流通股本，在債券市場(chǎng)中，年換手率=本年累計(jì)交易量/年末托管的債券總面值。通常來說，

較高的換手率的產(chǎn)品也反映了其活躍性，也就是流動(dòng)性強(qiáng)。從2016年至2020年，我國(guó)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的換手率一直在遞增，相比于債券市場(chǎng)的整體換手率，依然不夠，處于低位水平。

三、消費(fèi)金融資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設(shè)計(jì)的建議

(一)提高個(gè)人征信

資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)就是基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量，質(zhì)量的高低直接影響資金的流動(dòng)性。所以對(duì)使用者的信用評(píng)級(jí)非常關(guān)鍵。除了在收集技術(shù)上進(jìn)行提升，還需重視互聯(lián)網(wǎng)的大數(shù)據(jù)與個(gè)人的征信體系進(jìn)行結(jié)合，消除征信工作的盲點(diǎn)區(qū)域，避免存在授信過度的情況，如果出現(xiàn)使用者授信額度大于其自身還款的能力，在盲目消費(fèi)的情況下，很容易發(fā)生違約的情況，使得資產(chǎn)池受損。因?yàn)閭€(gè)人用戶沒有明確的資產(chǎn)負(fù)債數(shù)據(jù)，螞蟻花唄可以將自身的征信體系與其他有權(quán)威性的征信企業(yè)進(jìn)行合作管理，資源共享，實(shí)現(xiàn)雙贏的局面。除此之外，政府有關(guān)部門可以輔助螞蟻花唄，授權(quán)實(shí)地走訪、調(diào)研，從多個(gè)方面多個(gè)角度構(gòu)建征信體系，協(xié)調(diào)各部門配合工作，提高個(gè)人征信體系的準(zhǔn)確度、精確度。在各方的努力下，可實(shí)現(xiàn)以央行征信為主，各征信企業(yè)、政府部門、公安、檢察院為輔助的征信體系，實(shí)現(xiàn)征信信息的共建共享，全面覆蓋的征信信息的同時(shí)，降低了相應(yīng)的成本，保質(zhì)保量。

(二)加大資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流通

針對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品流動(dòng)性不足的問題，有關(guān)監(jiān)管方可以進(jìn)行以下調(diào)整：

(1)降低投資者的準(zhǔn)入門檻。例如，可根據(jù)投資者承能夠受不同風(fēng)險(xiǎn)來設(shè)置準(zhǔn)入門檻，適量放寬相關(guān)的限制，與此同時(shí)也要增強(qiáng)有關(guān)投資風(fēng)險(xiǎn)的宣講，使投資者充分認(rèn)識(shí)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)，讓不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者與對(duì)應(yīng)的證券化產(chǎn)品相匹配，出此之外還需引入具有資金實(shí)力的個(gè)人投資者、經(jīng)營(yíng)狀況較好的企業(yè)投資以及合格的境外投資者參與進(jìn)來，目的就是為了從不同角度提高產(chǎn)品的流動(dòng)性。

(2)建立流通制度。大部分資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品，我國(guó)已具備相關(guān)制度的法規(guī)基礎(chǔ)，允許資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品在上海證券交易所、深圳證券交易所等，以及中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他證券交易場(chǎng)所進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。因此，可以考慮選擇具備一定能力和聲譽(yù)的法人充當(dāng)做市商，向買賣雙方提供買賣價(jià)格，并根據(jù)供給和需求的價(jià)格進(jìn)行交易，提升產(chǎn)品的流動(dòng)性。

(三)完善信息披露制度，減少信息不對(duì)稱

由于資產(chǎn)證券化的發(fā)展年限較短，所以與之相對(duì)應(yīng)的法律還未成熟。為了保障投資者的收益，最關(guān)鍵的是需要去充分實(shí)現(xiàn)信息的披露?？紤]到證券化產(chǎn)品的期限短、額度小、以及分散的特點(diǎn)，擁有較多的參與方，資產(chǎn)證券化的流程相對(duì)比較復(fù)雜，所以準(zhǔn)確及時(shí)的進(jìn)行信息披露是至關(guān)重要的，也是產(chǎn)品發(fā)行成功的基礎(chǔ)。通過以上分析，完善信息的披露制度可以考慮以下幾方面：

首先，優(yōu)先借鑒國(guó)外相對(duì)較成熟資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗(yàn)，對(duì)資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品立法，從早期的規(guī)章制度提高到現(xiàn)在國(guó)家的法律層面，其中應(yīng)包括產(chǎn)品披露義務(wù)人的責(zé)任、產(chǎn)品的披露標(biāo)準(zhǔn)、披露的范圍、以及披露的原則等等。

其次，通過增加產(chǎn)品披露的責(zé)任人，可以將產(chǎn)品管理人、產(chǎn)品委托的發(fā)行機(jī)構(gòu)、產(chǎn)品的托管人等納入披露的責(zé)任人中，這使得投資者可以整體全面的認(rèn)識(shí)到資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的運(yùn)行情況，對(duì)投資決策是有利的。

最后，為了提高證券化產(chǎn)品的透明度和標(biāo)準(zhǔn)，可以構(gòu)建統(tǒng)一的信息披露平臺(tái)，方便投資者決策。綜上所述，所有的措施都是為了讓市場(chǎng)化信息對(duì)稱，為資產(chǎn)證券化的發(fā)展做鋪墊。