彭曉楠

一、引言

公司與債權(quán)人間的信息不對(duì)稱問題可通過優(yōu)化公司內(nèi)部控制規(guī)范來解決，避免在債務(wù)契約過程中發(fā)生逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)問題。內(nèi)部控制規(guī)范利于降低公司違法的幾率，企業(yè)內(nèi)部的代理費(fèi)用與沖突逐漸減少，企業(yè)借貸債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)降低，最終縮減企業(yè)債務(wù)融資成本。企業(yè)高管駕馭財(cái)務(wù)政策效果影響企業(yè)信息披露程度，企業(yè)財(cái)務(wù)政策的高質(zhì)量駕馭提升了企業(yè)信息披露質(zhì)量，進(jìn)而得到債權(quán)人的信任，降低企業(yè)債務(wù)溢價(jià)補(bǔ)償成本，有效縮減企業(yè)債務(wù)融資成本。企業(yè)經(jīng)營(yíng)過程中，企業(yè)債務(wù)融資成本發(fā)揮核心作用，對(duì)企業(yè)長(zhǎng)久可持續(xù)健康發(fā)展產(chǎn)生不同程度的影響。以往研究顯示，企業(yè)信息披露效果和企業(yè)債務(wù)融資及成本呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，由于債權(quán)人通過企業(yè)披露的信息判斷企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況，所以信息披露質(zhì)量影響企業(yè)債務(wù)融資成本的高低。同時(shí)，企業(yè)財(cái)務(wù)政策的駕馭情況、企業(yè)內(nèi)控規(guī)范均對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本縮減具有一定作用，因此，本文從財(cái)務(wù)政策駕馭、內(nèi)控規(guī)范兩個(gè)因素出發(fā)，研究其對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本的縮減作用。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）財(cái)務(wù)政策駕馭與企業(yè)債務(wù)融資成本

企業(yè)財(cái)務(wù)行為通過企業(yè)財(cái)務(wù)政策進(jìn)行掌控與調(diào)節(jié)，自主性、權(quán)變性是企業(yè)財(cái)務(wù)政策的標(biāo)志。企業(yè)財(cái)務(wù)資源的分配與利用一般由企業(yè)的財(cái)務(wù)政策決定，對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)政策的運(yùn)轉(zhuǎn)效率產(chǎn)生一定作用?；I資政策、投資政策、信用政策、股利政策都屬于企業(yè)財(cái)務(wù)政策范疇。投資政策是企業(yè)財(cái)務(wù)政策的核心，其余均為次要政策，在投資政策的指導(dǎo)下執(zhí)行。因此，企業(yè)財(cái)務(wù)政策駕馭的效果如何決定企業(yè)債務(wù)融資成本的多少。企業(yè)財(cái)務(wù)政策執(zhí)行過程中，公司財(cái)務(wù)高管的教育背景、工作經(jīng)驗(yàn)、性別、年齡等因素均對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)政策駕馭的效果產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響企業(yè)債務(wù)融資成本增加或者減少。

財(cái)務(wù)政策駕馭效果優(yōu)劣影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的形成，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致債權(quán)人對(duì)企業(yè)失去信息，加大風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)成本，導(dǎo)致企業(yè)債務(wù)融資成本大大提升。企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分為狹義與廣義兩方面，籌資風(fēng)險(xiǎn)即企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的狹義解釋，企業(yè)融資沒有能力償還；廣義財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)解釋為企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)活動(dòng)過程中，外界不確定性因素影響企業(yè)財(cái)務(wù)收益，產(chǎn)生與計(jì)劃不一致的財(cái)務(wù)收益。企業(yè)債務(wù)融資成本研究屬于企業(yè)資金運(yùn)作范疇，因此從企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的廣義角度進(jìn)行財(cái)務(wù)研究。企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理是企業(yè)管理的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，價(jià)值性、綜合性是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的特點(diǎn)。高質(zhì)量駕馭企業(yè)財(cái)務(wù)政策是實(shí)現(xiàn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的必經(jīng)之路，企業(yè)經(jīng)營(yíng)過程中各環(huán)節(jié)息息相關(guān)、價(jià)值鏈聯(lián)系緊密，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)控制是企業(yè)健康發(fā)展的核心管理內(nèi)容，因此，必須很好地駕馭企業(yè)財(cái)務(wù)政策、有效規(guī)避企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，讓債權(quán)人對(duì)企業(yè)重拾信心，減少債務(wù)融資溢價(jià)成本，實(shí)現(xiàn)縮減企業(yè)債務(wù)融資成本的目標(biāo)。

總體看來，企業(yè)財(cái)務(wù)高管有效駕馭企業(yè)財(cái)務(wù)政策可降低企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，減少信息不對(duì)稱性，讓債權(quán)人與企業(yè)形成良好溝通，企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)降低，融資債權(quán)人對(duì)企業(yè)的信任程度增加，降低債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償，有效縮減企業(yè)債務(wù)融資成本。由此，提出以下假設(shè)：

假設(shè) 1：企業(yè)管理者財(cái)務(wù)政策駕馭能力強(qiáng)，企業(yè)的債務(wù)融資成本低。

（二）內(nèi)控規(guī)范與企業(yè)債務(wù)融資成本

企業(yè)內(nèi)部控制規(guī)范在本質(zhì)上是一種權(quán)力相互制約的機(jī)制。財(cái)務(wù)報(bào)告的可靠性受內(nèi)控規(guī)范影響，影響源于兩個(gè)方面，一是合理實(shí)施內(nèi)控規(guī)范對(duì)減少經(jīng)理人與相關(guān)職員發(fā)生錯(cuò)報(bào)的幾率有所幫助，改善財(cái)務(wù)信息質(zhì)量；二是內(nèi)控規(guī)范可一定程度上抑制員工機(jī)會(huì)主義與不道德行為，提升財(cái)務(wù)信息可靠性。企業(yè)內(nèi)控規(guī)范的質(zhì)量與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量成正比。債權(quán)人依賴公司財(cái)務(wù)報(bào)告的程度伴隨會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的改善逐步增加，最終企業(yè)債務(wù)融資的成本有效縮減。企業(yè)發(fā)展過程中，信息不對(duì)稱性越高、企業(yè)隱含風(fēng)險(xiǎn)越大，此時(shí)企業(yè)的債務(wù)融資成本有所增加。企業(yè)長(zhǎng)久可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的形成依賴于企業(yè)內(nèi)控規(guī)范，企業(yè)內(nèi)控規(guī)范實(shí)施效果越好，企業(yè)預(yù)判風(fēng)險(xiǎn)的能力越強(qiáng)，有利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)的良性循環(huán)，企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表信息質(zhì)量?jī)?yōu)化的同時(shí)，對(duì)報(bào)表使用者的決策影響力有所提升。企業(yè)內(nèi)控規(guī)范存在的漏洞與企業(yè)應(yīng)計(jì)利潤(rùn)存在正相關(guān)關(guān)系，表現(xiàn)為企業(yè)漏洞較多的階段，企業(yè)操縱利潤(rùn)的能力越強(qiáng)，企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)告可靠程度受干擾程度越大。企業(yè)內(nèi)控規(guī)范實(shí)施效果優(yōu)對(duì)解決企業(yè)融資限制問題有所幫助。一些與銀行沒有直接關(guān)聯(lián)的企業(yè)可通過優(yōu)化內(nèi)控規(guī)范緩解信息不對(duì)稱的問題，實(shí)現(xiàn)企業(yè)融資成本縮減的目標(biāo)。總體而言，企業(yè)內(nèi)控規(guī)范有效實(shí)施提升企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)判能力，取得債權(quán)人信任，減少企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償，從而縮減企業(yè)債務(wù)融資成本。由此，提出以下假設(shè)：

表1 變量概念解釋

表2 關(guān)鍵變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表3 關(guān)鍵變量相關(guān)性分析

表4 企業(yè)財(cái)務(wù)政策駕馭與債務(wù)融資成本回歸分析

假設(shè) 2：企業(yè)內(nèi)控規(guī)范促成與企業(yè)債務(wù)融資成本呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

三、研究設(shè)計(jì)

1.樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

基于上述假設(shè)選取企業(yè)數(shù)據(jù)研究財(cái)務(wù)政策駕馭與內(nèi)控規(guī)范對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本的縮減作用。研究數(shù)據(jù)來自2012-2016年的深滬A股上市公司數(shù)據(jù)庫(kù)，將其中H數(shù)據(jù)庫(kù)相應(yīng)的上市公司數(shù)據(jù)作為研究樣本，研究不包含金融企業(yè)數(shù)據(jù)、ST股數(shù)據(jù)、不完整數(shù)據(jù)，實(shí)驗(yàn)樣本共計(jì)包含數(shù)據(jù)7660個(gè)。研究對(duì)連續(xù)變量實(shí)施winsorize異常值處理，使異常值不干擾回歸模型。

2.變量概念

（1）財(cái)務(wù)政策界定：企業(yè)的財(cái)務(wù)政策是企業(yè)自主理財(cái)?shù)男袆?dòng)指南，在分析企業(yè)目標(biāo)與實(shí)際需求基礎(chǔ)上、遵循國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)形式與政策、在法律允許范圍內(nèi)制定而成。

（2）企業(yè)內(nèi)控規(guī)范：國(guó)家財(cái)政部門聯(lián)合證監(jiān)會(huì)、審計(jì)署等相關(guān)部門已經(jīng)制定《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》，以提高企業(yè)內(nèi)部規(guī)范力度，規(guī)范要求十分嚴(yán)格；其次，《內(nèi)部控制規(guī)范》的出臺(tái)，隨后多個(gè)企業(yè)內(nèi)部控制規(guī)范的文件相繼頒布實(shí)施，為改善企業(yè)內(nèi)部控制規(guī)范營(yíng)造了有利環(huán)境，并產(chǎn)生了一定的積極作用。本研究采用Ic表達(dá)企業(yè)內(nèi)控質(zhì)量。

表1為研究中不同變量的概念界定情況。

表5 關(guān)鍵回歸結(jié)果

3.模型構(gòu)建

公式（1）與公式（2）為構(gòu)建的研究模型：

公式中，λ1表示財(cái)務(wù)政策駕馭與企業(yè)債務(wù)融資成本的關(guān)系，K1表示內(nèi)控規(guī)范與企業(yè)債務(wù)融資成本的關(guān)系，為不確定參數(shù)。

四、實(shí)證結(jié)果分析

1.關(guān)鍵變量描述性統(tǒng)計(jì)

研究中關(guān)鍵變量的描述性統(tǒng)計(jì)如表2所示。

分析表2可知，企業(yè)的債務(wù)融資成本均值與中位數(shù)分別是0.6%、1.5%，標(biāo)準(zhǔn)差為0.043，企業(yè)的債務(wù)融資成本的最大值與最小值分別是0.064、-0.226，上述數(shù)據(jù)顯示：由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的質(zhì)量與效果存在差異，所以企業(yè)債務(wù)成本存在差異，企業(yè)的內(nèi)控規(guī)范、行業(yè)類型、企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力等因素決定企業(yè)管理效果的差異。企業(yè)內(nèi)控規(guī)范效果用內(nèi)控指數(shù)描述，企業(yè)內(nèi)控規(guī)范指數(shù)上限與下限分別為2.045、2.045，數(shù)據(jù)表明不同企業(yè)的內(nèi)控規(guī)范存在差異，差異顯著。

2.關(guān)鍵變量相關(guān)性分析

表3為關(guān)鍵變量相關(guān)性分析結(jié)果。

由表3可知，內(nèi)部控制指數(shù)代表企業(yè)內(nèi)控規(guī)范實(shí)施情況，內(nèi)控指數(shù)與企業(yè)債務(wù)融資成本為負(fù)向關(guān)系，負(fù)向趨勢(shì)明顯，說明企業(yè)內(nèi)控規(guī)范對(duì)縮減企業(yè)債務(wù)融資成本具有積極作用，企業(yè)內(nèi)控規(guī)范執(zhí)行效果越好、企業(yè)的融資債務(wù)成本越少。Cfo為企業(yè)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)金流，數(shù)據(jù)顯示，現(xiàn)金流與企業(yè)債務(wù)融資成本為反比例關(guān)系，現(xiàn)金流增加企業(yè)債務(wù)成本有所降低；由于企業(yè)流動(dòng)現(xiàn)金量大，企業(yè)經(jīng)營(yíng)越不容易出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，債權(quán)機(jī)構(gòu)更信任企業(yè)的還款能力，要求企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償相對(duì)較小，現(xiàn)金流大可有效縮減企業(yè)債務(wù)融資成本。表中，B/M表示公司賬面總資產(chǎn)與公司全部市值的比值，該變量與企業(yè)債務(wù)融資成本為負(fù)相關(guān)關(guān)系，所以，企業(yè)政策駕馭效果越好、會(huì)計(jì)穩(wěn)健性越強(qiáng)，才會(huì)避免信息不對(duì)稱的現(xiàn)象，縮減企業(yè)債務(wù)融資成本，否則只會(huì)增加企業(yè)融資的債務(wù)成本。

3.財(cái)務(wù)政策駕馭與企業(yè)債務(wù)融資成本回歸分析

財(cái)務(wù)政策駕馭質(zhì)量與企業(yè)債務(wù)融資成本回歸結(jié)果見表4。

由表4可知，E列借貸樣本對(duì)年度效應(yīng)與行業(yè)效應(yīng)進(jìn)行控制，回歸結(jié)果顯示：財(cái)務(wù)政策的系數(shù)為-0.027，在1%水平上顯著，表明有效駕馭財(cái)務(wù)政策對(duì)縮減企業(yè)債務(wù)融資成本具有積極作用。F列借貸樣本控制年度效應(yīng)與行業(yè)效應(yīng)的基礎(chǔ)上，融入多項(xiàng)控制變量，F(xiàn)列的Finance系數(shù)是-0.034，在1%水平上顯著，該數(shù)據(jù)同樣表明有效駕馭財(cái)務(wù)政策可有效縮減企業(yè)債務(wù)融資成本，因此，假設(shè)1成立。

4.關(guān)鍵回歸結(jié)果分析

財(cái)務(wù)政策駕馭與內(nèi)控規(guī)范對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本縮減的回歸結(jié)果如表5所示。

分析表5可知，其中A列數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)內(nèi)控規(guī)范與企業(yè)債務(wù)融資成本間存在負(fù)向關(guān)系，并且顯著。該種現(xiàn)象表明：企業(yè)內(nèi)控規(guī)范實(shí)施效果佳，可降低企業(yè)融資的債務(wù)成本，證明假設(shè)2正確。數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)內(nèi)控規(guī)范質(zhì)量增加0.1%，企業(yè)債務(wù)融資成本縮減0.3%。

關(guān)鍵變量回歸結(jié)果顯示，企業(yè)內(nèi)控實(shí)施效果佳可提升企業(yè)內(nèi)部傳達(dá)信息的質(zhì)量，有效減少企業(yè)與債權(quán)人間的信息不對(duì)稱現(xiàn)象，債權(quán)人降低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)成本的同時(shí)有效縮減企業(yè)的債務(wù)融資成本。企業(yè)內(nèi)控實(shí)施效果好，企業(yè)還債能力強(qiáng)，有效保障債權(quán)人的利益。依據(jù)有關(guān)財(cái)務(wù)政策執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)劃分財(cái)務(wù)政策駕馭為高標(biāo)準(zhǔn)與低標(biāo)準(zhǔn)兩個(gè)類別，B、C列回歸結(jié)果顯示：企業(yè)內(nèi)控規(guī)范與企業(yè)債務(wù)融資成本為負(fù)向相關(guān)關(guān)系，同時(shí)內(nèi)控規(guī)范降低企業(yè)債務(wù)融資成本的效果存在差異，主要體現(xiàn)為：在高標(biāo)準(zhǔn)財(cái)務(wù)政策實(shí)施效果下，企業(yè)縮減債務(wù)融資成本的效果好。數(shù)據(jù)顯示，高標(biāo)準(zhǔn)財(cái)務(wù)政策駕馭下，企業(yè)內(nèi)控規(guī)范質(zhì)量增加0.1%，企業(yè)債務(wù)融資成本降低0.3%；而低標(biāo)準(zhǔn)財(cái)務(wù)政策駕馭下，企業(yè)債務(wù)融資成本僅降低0.2 %，兩種標(biāo)準(zhǔn)財(cái)務(wù)政策駕馭下企業(yè)債務(wù)融資成本縮減的效果差異明顯。結(jié)果表明：內(nèi)控規(guī)范效果一致的情況下，高標(biāo)準(zhǔn)財(cái)務(wù)政策駕馭對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本縮減作用更加明顯。

五、結(jié)論

本文以深滬A股上市公司數(shù)據(jù)庫(kù)作為研究數(shù)據(jù)，探討財(cái)務(wù)政策駕馭與內(nèi)控規(guī)范對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本的縮減作用，為企業(yè)減少債務(wù)融資成本、健康穩(wěn)步發(fā)展提供分析依據(jù)。

財(cái)務(wù)政策駕馭是財(cái)務(wù)行為優(yōu)化與調(diào)節(jié)的重要方式，是規(guī)避企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的根本方法。企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的降低促使債權(quán)人要求企業(yè)做出的債券溢價(jià)補(bǔ)償降低，最終有效縮減企業(yè)債務(wù)融資成本。企業(yè)內(nèi)部控制規(guī)范可有效改善企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)信息不對(duì)稱、減少經(jīng)理人與相關(guān)職員錯(cuò)報(bào)幾率，改善財(cái)務(wù)信息質(zhì)量，另外在一定程度上抑制員工機(jī)會(huì)主義與不道德行為，提升財(cái)務(wù)信息可靠性，最終縮減企業(yè)債務(wù)融資成本。