陶夢倩

摘要：金融安全是國家安全的重要組成部分，維護(hù)金融安全是經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的重要基礎(chǔ)。本文通過主成分分析法構(gòu)建金融安全指數(shù)，通過實證研究驗證短期國際資本流動與金融安全的聯(lián)動關(guān)系及其強(qiáng)弱程度。

關(guān)鍵詞：國際短期資本流動? 金融安全? 資本市場

作為經(jīng)濟(jì)全球化的重要組成部分，國際短期資本流動能積極促進(jìn)國際資源得到合理的配置。但是，資本流動是把雙刃劍。從60年代的美元危機(jī)，到97年亞洲金融危機(jī)，都表明國際短期資本流動是危害金融安全的重要因素。在加息人民幣升值預(yù)期強(qiáng)烈的背景下，國際短期資本及熱錢流動的威脅逐漸凸顯。隨著金融改革的完善，我國資本市場開放是未來發(fā)展的必然趨勢。研究短期資本的流動對于防范系統(tǒng)性風(fēng)險，維護(hù)我國金融安全具有重要意義。在國內(nèi)外現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上，本文使用主成分分析法，構(gòu)建金融安全指數(shù)，之后運用 VAR 模型，研究我國資本流動與金融安全之間的互動關(guān)系。

關(guān)于國際短期資本流動與金融安全的關(guān)系，國內(nèi)外學(xué)者主要有兩種觀點。一種認(rèn)為加快短期資本流動有利于維護(hù)金融安全，如Levine（1998）和Chari（2002）認(rèn)為，國際短期資本流動有利于吸引外資，增強(qiáng)資本市場流動性，補(bǔ)足目標(biāo)國家外匯與儲蓄的不足，顯著提高其市場競爭力。第二種觀點認(rèn)為短期資本流動會加劇系統(tǒng)性風(fēng)險，危及金融安全，如楊繼（2010）、朱瑞玲（2012）等。貨幣危機(jī)理論更著重強(qiáng)調(diào)了跨境資本流動對貨幣危機(jī)的影響。胡義芳（2013）、朱孟楠（2002）等學(xué)者則認(rèn)為金融危機(jī)主要通過國際資本流動發(fā)生和傳播的。在當(dāng)前各國逐漸開放資本市場的背景下，構(gòu)建金融安全指數(shù)，探究國際短期資本流動的影響對防范系統(tǒng)性風(fēng)險尤為重要。

本文選用CPI同比（X1）、GDP同比增速（X2）、不良貸款率（X3）、股票總市值（X4）、實際有效匯率指數(shù)（X5）、消費者信心指數(shù)（X6）作為金融安全測度的六個變量，代表我國宏觀經(jīng)濟(jì)方面、金融機(jī)構(gòu)方面，外匯市場和金融軟環(huán)境方面。研究時間為2003年12月至2019年6月，所有數(shù)據(jù)均來自同花順數(shù)據(jù)庫。接下來，將6個指標(biāo)分為正向指標(biāo)和反向指標(biāo)。正向指標(biāo)是指該指標(biāo)與金融安全呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，反向指標(biāo)表示該指標(biāo)與金融安全呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。為了便于處理及分析，本文在主成分分析中將反向指標(biāo)X3、X5取相反數(shù)變換為正向指標(biāo)。同時，由于GDP數(shù)據(jù)只有季度數(shù)據(jù)，因此本文用EVIEWS7將其拆分成月度數(shù)據(jù)。部分缺失值用插值法補(bǔ)全。為了消除量綱對數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)的影響，對所有數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化處理。

用R3.4.4對指標(biāo)做主成分分析，其核心是用互相獨立的綜合指標(biāo)表達(dá)原有的絕大部分信息。通過碎石圖我們可以提取累計貢獻(xiàn)率大于85%、特征根值大于1的三個主成分，F(xiàn)1，F(xiàn)2，F(xiàn)3。

計算各主成分得分：

F1=0.39X1+0.88X2-0.79X3-0.88X4+0.97X5-0.09X6

F2=0.36 X1+0.11X2-0.24X3+0.37X4-0.02X5+0.93X6

F3=0.82 X1+0.12X2+0.34X3+0.13X4-0.08X5-0.3X6

以方差貢獻(xiàn)為權(quán)重，構(gòu)建金融安全綜合指標(biāo)

SAFE=0.61F1+0.22F2+0.17F3

目前，學(xué)術(shù)界衡量國際短期資本流動的主要方法有直接法、間接法和混合法三種。鑒于可操作性和數(shù)據(jù)可得性，本文采用間接法，即短期資本流動=月度外匯儲備增量-月度貨物貿(mào)易差額-月度實際利用外商投資額，表示為CF。

所涉及數(shù)據(jù)來源于同花順數(shù)據(jù)庫，同時將原始序列分解為趨勢成分和周期成分，通過消除趨勢，得到周期序列SAFEC和 CFC。經(jīng)單位根檢驗，所得數(shù)據(jù)均為平穩(wěn)序列。

根據(jù) AIC 信息準(zhǔn)則和 SC準(zhǔn)則，得出最佳滯后期是3階。已驗證AR根的穩(wěn)定性，建立的VAR（3）模型可以進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析。VAR 模型是一種非理論性的模型，它利用脈沖響應(yīng)函數(shù)分析隨機(jī)擾動項一個標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊對內(nèi)生變量的影響，即考慮擾動項的影響如何傳播到各個變量，而不是直接探究一個變量對另一個變量的影響。脈沖結(jié)果如圖2所示，橫軸表示沖擊作用的滯后期間數(shù)（單位：月），實線表示脈沖響應(yīng)函數(shù)，虛線表示正負(fù)兩倍標(biāo)準(zhǔn)差偏離帶。

從圖2中可以看出，資本流動對于來自自身的沖擊，沖擊響應(yīng)在第2期最大之后持續(xù)下降，總體響應(yīng)顯著為正。這說明，資本流動對自身標(biāo)準(zhǔn)差的隨機(jī)信息的響應(yīng)較強(qiáng)且具有一定的持續(xù)性。而對于來自金融安全的沖擊，響應(yīng)顯著且在第2期達(dá)到最大。對于來自資本流動的沖擊，金融安全在前4期沖擊響應(yīng)逐漸增強(qiáng)并達(dá)到最大值之后逐漸衰減趨于零。但相對于金融安全自身的沖擊，資本流動表現(xiàn)出一種比較微弱的響應(yīng)。

下一步可以運用 Granger 因果檢驗驗證短期資本流動與金融安全是否構(gòu)成因果關(guān)系。表1說明，二者之間不存在雙向的格蘭杰因果關(guān)系。金融安全是短期資本流動的 granger 原因，但短期資本流動不是金融安全的 granger 原因。說明金融安全程度高可以顯著促進(jìn)國際短期資本流動。

本文主要通過主成分分析從宏觀經(jīng)濟(jì)、金融機(jī)構(gòu)、外匯市場和金融軟環(huán)境四個方面構(gòu)建我國金融安全指數(shù)，運用VAR模型探究我國短期資本流動與國家金融安全的聯(lián)動關(guān)系?？梢钥闯?，短期資本流動與金融安全直接存在顯著正相關(guān)關(guān)系。因此，我們要充分重視國際短期資本在中國的流動，加強(qiáng)監(jiān)控資本管制。資本管制過松，投資者警惕性下降，容易將資金投放到海外市場。但是資本管制過緊，會導(dǎo)致海外投資者退出我國市場。因此，我國需要建立健全資本管制體系，加強(qiáng)國際合作，合理控制資本流入流出。同時，必須有效控制我國資本市場開放速度，防止造成負(fù)面影響，維護(hù)金融穩(wěn)定，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

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（作者單位：東南大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）