(廣西大學商學院 廣西 南寧 530000)

2013年，黨的十八屆三中全會指出，混合所有制經(jīng)濟是基本經(jīng)濟制度的重要實現(xiàn)形式，有利于國有資本放大功能、保值增值、提高競爭力，有利于各種所有制資本取長補短、相互促進、共同發(fā)展?；旌纤兄聘母镒鳛樯罨瘒衅髽I(yè)改革的有效途徑，黨在十九大報告中再次強調(diào)了發(fā)展混合所有制經(jīng)濟的重要地位。目前，國企混改已進行了三批試點改革，云南白藥作為云南省“瑰寶級”的優(yōu)質(zhì)國有企業(yè)，在混改中積極探索了“股權均衡、職業(yè)經(jīng)理、長期綁定、保值增值”的白藥模式，其混改路徑及效果為我們研究國有企業(yè)混合所有制改革提供了典型經(jīng)驗。

一、云南白藥混合所有制改革相關背景介紹

(一)公司簡介

云南白藥集團股份有限公司是云南區(qū)域內(nèi)的重點公司，其前身是云南白藥廠，于1993年在深圳證券交易所掛牌上市。云南白藥是一家集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售于一體的現(xiàn)代化醫(yī)藥集團上市公司，當下業(yè)務覆蓋了中西藥制劑/原料、中藥資源、原生藥材、個人護理產(chǎn)品、商業(yè)流通等。多年來，企業(yè)在傳統(tǒng)類型的系列產(chǎn)品中，將醫(yī)藥作為根本，實現(xiàn)了跨界多元發(fā)展。2019年5月，BrandZTM2019發(fā)布的最具價值中國品牌100強排行榜中，云南白藥以品牌價值28.97億美元，位列醫(yī)療保健行業(yè)第1位。

(二)混改背景

2015年9月，國務院發(fā)布《關于國有企業(yè)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟的意見》，該文件從改革的整體要求到分類推進國有企業(yè)改革、完善現(xiàn)代企業(yè)制度和國有資產(chǎn)管理體制、發(fā)展混合所有制經(jīng)濟、加強監(jiān)督防止國有資產(chǎn)流失，全面提出了新時期國有企業(yè)改革的目標和具體措施。在政策推動下，央企和地方國企積極開展混改。

云南白藥作為百年“老字號”企業(yè)，其在品牌、特殊經(jīng)營權、銷售網(wǎng)絡、人力資源、政府資源等方面具有明顯優(yōu)勢，但在公司治理、管理體制機制方面存在不足。面對傳統(tǒng)藥品市場增速放緩、競爭加劇的壓力，充分利用戰(zhàn)略窗口期，盡快完成改革是白藥轉(zhuǎn)型升級的重大機遇和轉(zhuǎn)折。在此背景下，云南白藥控股公司于2016年底開始混改實質(zhì)性操作。

二、云南白藥混合所有制改革分析

(一)混改路徑

1.引入戰(zhàn)略投資者

白藥控股處于競爭類型的行業(yè)，面對多變的格局和外部市場環(huán)境，需要實現(xiàn)自身發(fā)展能力和持續(xù)創(chuàng)新的提高。引進長期合作戰(zhàn)略伙伴，一是可以構(gòu)建更加靈活化、市場化的治理體系，讓公司在完全競爭化的市場環(huán)境中能夠迅速的予以決策，為長期可持續(xù)發(fā)展構(gòu)建優(yōu)良基礎。二是可通過資金的引入，落實規(guī)模的更好擴張，發(fā)展增量業(yè)務。

2016年底以來，白藥控股先后引入了具有資源互補性的戰(zhàn)略投資者，福建新華都實業(yè)集團股份有限公司、江蘇魚躍科技發(fā)展有限公司。新華都作為大型零售實體企業(yè)，已形成廣闊完善的銷售網(wǎng)絡渠道；江蘇魚躍控股魚躍醫(yī)療、萬東醫(yī)療等上市企業(yè)，是我國醫(yī)療影像、家用理療層面的龍頭民企。兩大戰(zhàn)略投資者與云南白藥在銷售渠道和產(chǎn)業(yè)布局上存在重合，能夠相互補充，具備較強的產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應。同時，兩大戰(zhàn)略投資者市場化的基因、經(jīng)驗，可以更好的幫助白藥控股構(gòu)建市場導向的治理、決策體系。

2.均衡股權

2017年，白藥控股完成兩次增資后，由云南省國資委、新華都及江蘇魚躍分別持股45%、45%、10%；2018年11月，云南白藥集團公布股權吸收合并方案，方案實施后，云南省國資委與新華都及其一致行動人持股比例均為25.14%，云南合和、平安人壽、江蘇魚躍持股比例均未超過10%，白藥控股及云南白藥均變更為無實際控制人企業(yè)。在前述股權結(jié)構(gòu)下，無任何一方股東享有超過30%的單一第一大股比。公司董事會成員共5人，分別為國資委、新華都委派的兩名董事以及江蘇魚躍委派的一名董事。受到股權和董事結(jié)構(gòu)層面的制約，所有大股東委派的董事長均不能發(fā)展為公司的實際控制人，該股權和董事會結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了不同股東之間密切合作又相互制衡的效應，讓公司在重大投資的決策上可以發(fā)揮控制風險的穩(wěn)定作用以及共同推進的積極作用。而經(jīng)營團隊在市場、生產(chǎn)中又擁有了最大決策、經(jīng)營的權利，可在第一時間、第一線更好的面對市場變化，在全球?qū)用鎸崿F(xiàn)自主配置經(jīng)營性資源。

3.高管去行政化

長期以來，國企至上而下的人事任免體系和國企官員晉升考核對企業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生實質(zhì)性影響，這使得國企所有權與經(jīng)營權無法真正分離，國企成為存在代理沖突的“新古典資本主義企業(yè)”。云南白藥在此次混改中，在用人、薪酬與考核方面實行了徹底的市場化體制。第一，實施混改后，包括董事長王明輝在內(nèi)的高管不再保留行政級別，公司高管集體轉(zhuǎn)為職業(yè)經(jīng)理人。未來，公司董事、監(jiān)事及高級管理人員均以市場化原則進行選聘。第二，薪資水平松綁，實現(xiàn)管理層薪酬市場化。第一輪混改實施后，公司管理層2017年的薪資大幅增加，總經(jīng)理、副總、總監(jiān)、監(jiān)事薪資較2016年平均增加112.15%。在國資、民資兩大股東均不能“獨立決策”的股權結(jié)構(gòu)下，市場化的用人、薪酬和考核機制能夠激活管理層活力，使經(jīng)營班子的經(jīng)營自主權得到較好實現(xiàn)。

4.整體上市

2018年底，云南白藥發(fā)布吸收合并白藥控股的草案，擬向云南省國資委、新華都、江蘇魚躍發(fā)行股份，換股吸收合并白藥控股，實現(xiàn)整體上市。本次吸收合并初步方案為508.13億元，交易每股發(fā)行價格確定為76.34元，在剔除深圳聚容、上海信厚剝離，白藥控股減資、公開市場債券償還等影響后，上市公司實際增加164.25億元凈資產(chǎn)，其中強流動性的資產(chǎn)超過130億元。吸收合并落實后，上市公司將發(fā)展為產(chǎn)業(yè)整合、并購的唯一平臺，在本質(zhì)上規(guī)避了母子公司此后可能產(chǎn)生的相同行業(yè)的競爭風險；同時，憑借此次吸收合并帶來的263億元雄厚資金，上市公司可以通過藥品專利授權、戰(zhàn)略合作、新品研發(fā)和兼并收購等方式，進一步拓展白藥大健康平臺，以實現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)升級、整合環(huán)節(jié)中公司競爭力和話語權的提升。

5.員工持股

為配合公司的整體上市，云南白藥計劃實施7-15億元員工持股計劃。公司在2018年11月正式公告將回購不超過2000萬股社會公眾股，(占總股本1.92%)，價格不超過76.34元/股,總金額不低于7.635億元，不超過15.27億元，用于實施員工持股計劃的方案。員工持股是企業(yè)將股權作為利益的載體，借助公司價值追求和員工自身利益互動協(xié)調(diào)的機制，探求可以極大激發(fā)員工主動性、創(chuàng)造力的激勵模式。通過這種激勵方式，將企業(yè)部分股權轉(zhuǎn)移到員工手中，在員工、公司間形成產(chǎn)權紐帶關系，使員工利益與企業(yè)利益得以協(xié)同發(fā)展，有助于吸引和穩(wěn)定公司的核心成員，提高企業(yè)凝聚力和市場競爭力。

(二)云南白藥混改效果分析

1.市場反應

從資本市場來看，云南白藥自2016年底從控股公司層面啟動混改，符合市場和投資者預期，得到了資本市場的積極反饋。云南白藥股價從68.61元/股持續(xù)上漲，進入“千億”市值企業(yè)行列。2017年，云南白藥位居中國醫(yī)藥上市公司市值前10強排名第4名；福布斯亞洲最佳上市公司TOP50，行業(yè)排第2名。2018年，名列中國中藥制藥上市公司市值第2名，營業(yè)收入第2名。

2.公司業(yè)績

從公司業(yè)績來看，2017年為白藥控股混改首年，其經(jīng)營指標實現(xiàn)了良好的增長，該年度，營業(yè)收入對比2016年實現(xiàn)了8.34%的提高，利潤總額實現(xiàn)了32.21%的增長，凈利潤提高39.58%，凈資產(chǎn)收益率增長29.91%，可見公司業(yè)績的優(yōu)良發(fā)展和混改緊密關聯(lián)。2018年，在國際國內(nèi)各種變化影響下，我國醫(yī)藥市場和藥企的發(fā)展均受到較大影響，盡管如此，公司依舊維持增長的態(tài)勢，營業(yè)收入較2017年增長10.28%，凈利潤較去年同期增長21.68%。凈資產(chǎn)收益率雖較上年有所下降，但主要是權益乘數(shù)下降所導致，ROA仍保持平穩(wěn)增長，總體表現(xiàn)仍優(yōu)于混改前。

表1 2016-2018年白藥控股部分財務數(shù)據(jù)

3.公司治理

混改啟動后，白藥控股引入民營資本作為重要股東，能夠?qū)崿F(xiàn)不同機制間的優(yōu)勢互補。進一步實施吸收合并后，云南白藥的金字塔控股結(jié)構(gòu)鏈條從原來的“云南國資委——白藥控股(控股集團公司)——云南白藥(上市公司)”三級變?yōu)椤霸颇蠂Y委——云南白藥”兩級，公司實質(zhì)最高決策機構(gòu)由云南國資委變?yōu)楣蓶|大會，股東大會無需再向云南國資委匯報，減少了管理層級，有利于降低治理成本和提高經(jīng)營效率。此外，公司治理機構(gòu)董事會設立5名董事，董事不再保留國企領導身份及待遇，在民營資本董事數(shù)量占據(jù)多數(shù)的情況下，公司董事會有望以更加市場化的方式進行公司管理決策，改善公司治理。

4.國有資本保值增值

隨著混改進程的推進，白藥控股的股權結(jié)構(gòu)更趨多元化，公司凈資產(chǎn)規(guī)模也在不斷擴大。但云南白藥在實施混改的過程中，各界質(zhì)疑聲不斷，其主要原因是引入兩大戰(zhàn)略投資者后，國資與民資均不控制、共存共進。根據(jù)白藥控股2015-2018年年報數(shù)據(jù)，從實施混合所有制改革以來，白藥控股的國有資本保值增值率持續(xù)增長，除了啟動混改當年國有資本增值率出現(xiàn)下跌，其余年份保值增值率均高于1倍。尤其在混改后第一年，白藥控股國有資本的增值率高達2.06，這顯示出云南白藥通過混改實現(xiàn)了從“管人管事管企業(yè)”向“管資本”的轉(zhuǎn)化。

表2 2015-2018年白藥控股國有資本保值增值率

三、案例啟示

國有企業(yè)混合所有制改革是推動國家產(chǎn)業(yè)升級、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、提高國有企業(yè)競爭力和企業(yè)活力的重要手段，也是實現(xiàn)經(jīng)濟社會協(xié)調(diào)發(fā)展的重要途徑，通過對云南白藥混改案例進行研究，可以得出以下啟示：

1.國有企業(yè)進行混改要探索合適的混改模式。國企進行混合所有制改革首先需厘清公司歷史、現(xiàn)有資源、財務狀況、未來發(fā)展等因素，確定自身混改實際條件，選擇性的探索混改方式。云南白藥經(jīng)營實力強、資產(chǎn)規(guī)模大，但是在市場化方面較弱，因此白藥在進行混改時選擇引進戰(zhàn)略投資者，以借力戰(zhàn)投實現(xiàn)企業(yè)的進一步市場化改革。同時，在深化混改的過程中，進一步實施整體上市和員工持股計劃，有利于激發(fā)企業(yè)內(nèi)生動力。

2.完善公司治理、落實混改效應。國企混改不僅僅體現(xiàn)在股權多元化，其實質(zhì)在于引入其他經(jīng)濟成分完善公司治理結(jié)構(gòu)。但在過去幾十年的混合所有制改革中，多數(shù)大型國企國有股一股獨大的局面并未改變，企業(yè)經(jīng)營機制和公司治理也沒有得到改善。而云南白藥在兩次增資擴股和吸收合并中，始終選擇了國資民資股權均衡的模式，這樣有利于改變國有股一股獨大的“一言堂”現(xiàn)象。在此次混改中，云南白藥一方面通過均衡股權架構(gòu)及合理設置董事會成員席位來提高企業(yè)決策民主化、科學化水平，另一方面還配合實施市場化的薪酬機制和員工持股計劃，進一步激發(fā)管理團隊和公司員工活力。因此，國有企業(yè)在實施混改過程中，應建立起現(xiàn)代化的企業(yè)制度，不斷完善公司治理，以充分發(fā)揮混改效應。