張葉

摘 要 上市公司作為公眾公司，是優(yōu)秀公司的代表，也是國家經(jīng)濟的脊梁，我國有著3000多家上市公司，其總市值已經(jīng)高達50多萬億。上市公司如何給予投資者投資回報一直以來是眾人討論的熱點，我們知道上市公司分紅主要有兩種方式：一是現(xiàn)金股利;二是股票股利。其中，現(xiàn)金分紅無疑是最為直接的，是其基本方式，證監(jiān)會曾多次強調(diào)上市公司應當現(xiàn)金分紅，那么上市公司現(xiàn)金分紅對投資者的影響到底是怎樣的呢？若上市公司采取股份回購的形式，這樣對投資者又有什么樣的影響呢？

關(guān)鍵詞 現(xiàn)金分紅 投資回報 股份回購

中國神華是于2004年11月8日在北京注冊成立的大型綜合性能源公司。公司主營業(yè)務(wù)是煤炭的生產(chǎn)與銷售、煤炭和其他相關(guān)物資的鐵路及港口運輸以及電力生產(chǎn)和銷售等。

2017年3月31日，中國神華舉行了2016年度業(yè)績發(fā)布會，晚間，中國神華發(fā)布分紅預案公告，董事會建議派發(fā)2016年度末期股息現(xiàn)金0.46元/股、特別股息現(xiàn)金2.51元/股，合計2.97元/股，共計派發(fā)590.72億元現(xiàn)金。

590億的現(xiàn)金分紅在所有的上市公司中無疑也算是佼佼者，中國神華也因這590億分紅而眾人皆知。

通過對2016—2018年中國神華貨幣資金的分析，可以發(fā)現(xiàn)：

2015—2018年，貨幣資金分別為478.5億、507.57億、810.90億、722.05億元，2015年至2018年中國神華的貨幣資金整體保持著向上的趨勢，其中2016年中國神華賬上的貨幣資金為507.57億元，500億元左右的現(xiàn)金確實可以在一定程度上說明其實力，但是當年其卻要分配590.72億的現(xiàn)金出去，顯然高于賬上的資金。此外，通過分析其利潤表可以發(fā)現(xiàn)，2016年中國神華歸屬于母公司的凈利潤為227.12億元（數(shù)據(jù)來源：中國神華2016年財務(wù)報表），共計198.9億股，每股凈利潤為1.14元，這遠小于其分配的現(xiàn)金股利2.97元/股，這點“不正常”的現(xiàn)金分紅不得不讓人深思，要知道有著“千億現(xiàn)金”存放的格力電器也沒有這樣。

如果我們粗略地計算股息率可以發(fā)現(xiàn)，其高達2.97/12=24.75%，這樣的股息率在整個上市公司群體中也排的上名，如果能夠長期保持，或許這將是普通者的福音，但是能否持久是個問題。

實際上中國神華的神華集團分走431億元，這在一定程度上直接促使其母公司輸出大量的現(xiàn)金，有利于其母公司的實際經(jīng)營和發(fā)展，那么對廣大投資者有什么影響呢？

我們知道派發(fā)現(xiàn)金是需要根據(jù)無套利原則對股價進行除權(quán)處理的，投資者若持股不超過1個月，則需要繳納20%的個人所得稅。

除權(quán)價=股權(quán)登記日收盤價-每股派現(xiàn)

派發(fā)現(xiàn)金對于企業(yè)本身來說，其資產(chǎn)負債表中的“貨幣資金”必然會減少，同時其所有者權(quán)益中的“未分配利潤”也會相應數(shù)額的減少，對于投資者及整個社會而言，這可以體現(xiàn)出企業(yè)較好的經(jīng)營效果，整體效果可謂是正向的促進作用，畢竟不少投資者都對現(xiàn)金分紅這樣的直接受益贊不絕口。

實際上真的是這樣嗎？

假如：小張持有中國神華1000股，

股價為12元，市盈率為（12/1.14）10.53，

在不派發(fā)現(xiàn)金股利的情況下，其持有股票的市值為1000*12=12000元，

若公司派發(fā)現(xiàn)金股利，假定其持有股票的時間在1個月內(nèi)，小張因為分紅得到的利益為2.97*1000*（1-20%）

=2376元，除權(quán)價為12-2.97元=9.03元，

合計資產(chǎn)為9.03*1000+2376=11406元。實際上比不分紅前少了12000-11406=594元，而這部分剛好是2.97*

1000*20%，即繳納的個人所得稅。

所以，小張持有的中國神華的股票在公司實行現(xiàn)金股利的分配政策后，其資產(chǎn)正在“縮水”。

也就是說，如果投資者持有股票的期限在1個月內(nèi)，被投資公司實行現(xiàn)金分紅的話，那么理論上會造成其實際損失為其繳納的個人所得稅，也就是虧了。

那么公司什么樣的“分紅”措施會讓投資者不需要繳納個人所得稅呢？（正常情況下，不考慮任何偷稅、漏稅），通過研究我們發(fā)現(xiàn)，當上市公司實行“股份回購的時候”，可以實現(xiàn)。當然這也許不是直接的分紅方式，但是其給投資者帶來的利益卻值得我們討論。

根據(jù)我國公司法規(guī)定，上市公司實行股份回購有以下情形：

第一，將股份獎勵給本公司職工

第二，減少公司注冊資本

第三，與持有本公司股份的其他公司合并

第四，對上市公司股東大會作出的公司合并、分立決議有異議的股東，可以要求公司收購其股份

第五，將股份用于轉(zhuǎn)換上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券

第六，上市公司為維護公司價值及股東權(quán)益所必須

我們知道，當公司實行股份回購計劃時，其發(fā)行在外的普通股會減少，按照會計準則的規(guī)定，回購的股份應當作為庫存股進行管理，當正式實行注銷的時候，普通股會減少，而普通股的減少，在公司經(jīng)營狀況不變的情況下，即凈利潤不變的情況下，將導致其每股收益的增加，假定市盈率保持不變，那么每股市價便會增加，這顯然對公司的股價有促進作用，投資者也會因股價的上漲而獲取投資收益，顯然這也是給投資者的“投資回報”。

為此，我們假定中國神華不是以現(xiàn)金股利的方式來分紅，而是以股份回購的形式，那么如果將590.27億的現(xiàn)金用來回購股份，即可回購590.27/12=49.19億股。

這樣，在假定的情況下，中國神華資產(chǎn)負債表里的貨幣資金同樣是減少了590.27億，所有者權(quán)益里減少了49.19億股股本，資本公積也減少了（590.27-49.19）541.08億。

顯然股份回購和派發(fā)現(xiàn)金股利對企業(yè)本身的影響是不同的，股份回購除了會影響貨幣資金和股本之外，還會影響資本公積-股本溢價科目。

對于企業(yè)的會計科目來說，差別似乎不是很大，但是通過回購股份，至少可以向市場展現(xiàn)出自己有多余的現(xiàn)金或者留存收益，抬高股價，使其與自身的內(nèi)在價值相匹配，同樣上市公司通過回購股份減少注冊資本對于投資者來說，不可不耐人尋味，當投資者看到這樣的信息又意味著什么呢？

為此，我們?nèi)匀灰灾袊袢A為例，進一步計算其每股收益，在假定市盈率保持不變的情況下，討論其股價的變動。

因為股份回購并不需要除權(quán)，所以假定股份回購后的每股收益為227.12/（198.9-49.19）=227.12/

149.71=1.52元/股。

如果市盈率保持不變，那么中國神華的股價為1.52*10.53=16元，即理論上回購股份會導致股價上漲。

所以我們不難發(fā)現(xiàn)，上市公司派發(fā)現(xiàn)金股利對于投資者來說，理論上派發(fā)的越多損失越大（這里假定投資者持有股票時間不足一個月，事實上大部分股民持有股票的時間都沒有超過1個月）。由于股份回購不存在除權(quán)，理論上股價會上升，投資者會獲得股價上升帶來的收益，除去的交易費用等一些賣掉股票的費用，遠遠低于20%的個人所得稅。

通過以上分析我們發(fā)現(xiàn)，上市公司的分紅方式不止一種，其所暗含的意義也大不相同，很多時候，如果不是內(nèi)部高層，似乎很難通過表面，分析其內(nèi)在的含義?，F(xiàn)金分紅可以直接給予投資者現(xiàn)金回報，這是“大多數(shù)”投資者渴望的方式，這也可以直接體現(xiàn)出上市公司的價值，然后由于大多數(shù)股民均是投機者，其持有股票的時間通常不會太長，按照公司法的規(guī)定，在1年之內(nèi)都是需要繳納個人所得稅的，其中持有股票的期限在1個月之內(nèi)的按照全額納稅，即投資者實際上并沒有完整得到上市公司的“投資回報”，而遲遲不分紅的上市公司又會給投資者心中留下經(jīng)營不好的印象。此外，本文假定中國神華以股份回購的形式進行股份注銷，可以得出其對公司和投資者的影響。作為普通的股民，當我們看到股份回購的時候，理論上是可喜的，雖然股份回購帶來的收益沒有現(xiàn)金股利那么直接，但是股價上漲帶來的收益也是較為直觀，股票是自由交易的，正因如此，我們應當理性看待上市公司的現(xiàn)金分紅和股份回購。

也許有人會問，若公司一直采取現(xiàn)金分紅的方式，是不是投資者就一直虧下去呢？其實不然，畢竟公司如果能夠長期進行大額現(xiàn)金分紅，至少可以證明投資者所投資的公司是有發(fā)展?jié)摿Φ?，公司沒有錢怎么能夠做到持續(xù)分紅呢？

（作者單位為西南交通大學希望學院）

參考文獻

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[2] 肖娟，田雨林.現(xiàn)金股利政策、企業(yè)生命周期與公司整理[J].現(xiàn)代審計與經(jīng)濟，2019.