文/馮德隆，上海大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院

2018年中國(guó)有 43 家企業(yè)赴美上市，為歷年來最多的年份；截至7月17日斗魚在納斯達(dá)克上市，2019年已有 20 家企業(yè)在美國(guó)股票市場(chǎng)掛牌上市。近年來，一大批中國(guó)優(yōu)質(zhì)企業(yè)競(jìng)相奔赴美股，又一次出現(xiàn)了赴美上市的熱潮。文章從本次熱潮出發(fā)，首先介紹了中國(guó)赴美上市公司的特點(diǎn)和現(xiàn)狀，其次梳理中國(guó)企業(yè)在美國(guó)股票市場(chǎng)的上市歷程，依次介紹每個(gè)上市熱潮的階段并分析其中的原因，最后結(jié)合這一熱點(diǎn)現(xiàn)象和國(guó)內(nèi)外環(huán)境，分析企業(yè)赴美上市的動(dòng)機(jī)。

美國(guó)擁有世界上最大、最完善的資本市場(chǎng)，有全世界最有影響力的交易所，不管是海外公司還是美國(guó)本土公司，在美國(guó)股票市場(chǎng)上市可以提高該企業(yè)的品牌影響力，提升全球知名度，有利于企業(yè)打通國(guó)際資本市場(chǎng)，獲得長(zhǎng)期穩(wěn)定的融資渠道。中國(guó)企業(yè)赴美國(guó)上市始于 1991年，先后經(jīng)歷了分別由國(guó)企、互聯(lián)網(wǎng)公司、新商業(yè)模式公司、信息技術(shù)公司掀起的四次浪潮，在全球化的市場(chǎng)上融得了一波又一波發(fā)展所需資金，促進(jìn)企業(yè)不斷發(fā)展壯大。

1 美國(guó)市場(chǎng)中概股現(xiàn)狀

2019年7月17日晚，直播平臺(tái)斗魚正式在納斯達(dá)克交易所上市，發(fā)行價(jià)為 11.5 美元，融資約 7.75 億美元，為年內(nèi)中概股在美國(guó)通過IPO 進(jìn)行的最大募資。截止目前，今年已有 20 家中國(guó)企業(yè)在美國(guó)上市，其中有 19 家都選擇了在納斯達(dá)克上市。截止 2019年7月17日，Wind 數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，從 1991年第一只中國(guó)股票在美國(guó)上市開始，一共有 332 只中國(guó)企業(yè)在美國(guó)股票市場(chǎng)上市，其中納斯達(dá)克有 212 只，占比 63.86%，紐交所有 110 只，美交所 10 只。目前在美國(guó)三大股票市場(chǎng)交易的有 228 只，已退市的有 104 只，退市率為 31.33%。

從行業(yè)分布來看，信息技術(shù)公司最多，有 99 家，占到了赴美上市中概股總量的 29.82%；其中有 75.76%的信息技術(shù)公司是在納斯達(dá)克上市的。從總體融資環(huán)境看，納斯達(dá)克是真正意義的全球性為高科技企業(yè)提供上市融資機(jī)會(huì)的股票交易所，對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)公司、高科技公司普遍看好，并會(huì)給予高估值，有利于科技含量極高和成長(zhǎng)性極強(qiáng)的中小企業(yè)在這里上市。由于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)成長(zhǎng)很快，對(duì)資金的需求比較大，在 C 輪融資以后就要準(zhǔn)備上市大規(guī)模籌資，但是多數(shù)企業(yè)這個(gè)階段可能才剛剛開始盈利，不符合境內(nèi)上市連續(xù)三年盈利的條件。如果等兩三年后再上市籌資，就會(huì)錯(cuò)過最好的發(fā)展時(shí)機(jī)。為了加快業(yè)務(wù)發(fā)展的時(shí)間，提前上市籌資，國(guó)內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)多數(shù)瞄準(zhǔn)納斯達(dá)克市場(chǎng)。

可選消費(fèi)公司有 76 家，排在第二位，金融公司以 39 家排在第三位。在赴美上市的這兩類公司中，可選消費(fèi)主要有互聯(lián)網(wǎng)零售、教育服務(wù)、媒體；金融主要是投資銀行業(yè)與經(jīng)紀(jì)業(yè)、消費(fèi)信貸、資產(chǎn)管理與托管銀行?？蛇x消費(fèi)和金融都屬于現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，兩者占比在美國(guó)上市的中國(guó)股中的三分之一。

2 中國(guó)企業(yè)赴美上市歷程

20世紀(jì) 90年代是中國(guó)企業(yè)到美國(guó)上市的緩慢發(fā)展時(shí)期，這個(gè)階段中國(guó)的公司還在不斷摸索的階段，在美國(guó)上市的主要是體量較大的工業(yè)和能源類國(guó)企企業(yè)，優(yōu)質(zhì)國(guó)企掀起了我國(guó)企業(yè)第一次赴美上市浪潮，如上石化、廣深鐵路、東方航空、中國(guó)移動(dòng)等，同時(shí)上市地點(diǎn)以紐約證券交易所為主。這個(gè)階段我國(guó)政府希望通過在境外上市這種國(guó)際化的方式提高國(guó)有企業(yè)的質(zhì)量和公司治理水平，企業(yè)在國(guó)內(nèi)外的知名度也有很大的提高。

21世紀(jì)初互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展，伴隨著中國(guó)改革開放的不斷深入，經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，中國(guó)企業(yè)也加快了在美國(guó)上市的步伐，2000年是中國(guó)公司赴美上市的小高潮，在 9 家上市的公司中有 5 家是信息技術(shù)公司，另外有中石油、中石化和中國(guó)聯(lián)通這三家大國(guó)企。但隨著互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)泡沫的破裂，全球經(jīng)濟(jì)陷入蕭條，中國(guó)企業(yè)也放慢了赴美上市的步伐。

自 2005年起，我國(guó)政府對(duì)民營(yíng)企業(yè)的管制出現(xiàn)較大程度的放松，大量急于獲得資金的中小民營(yíng)企業(yè)通過赴美上市的方式改善自身財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，自此，中國(guó)企業(yè)加速在美國(guó)股票市場(chǎng)上市進(jìn)程正式開啟，信息技術(shù)、材料、消費(fèi)、醫(yī)療等與科學(xué)技術(shù)和生活服務(wù)密切相關(guān)的企業(yè)紛紛在美國(guó)上市。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展使得更多的互聯(lián)網(wǎng)屬性公司開始關(guān)注資本市場(chǎng)，而美國(guó)市場(chǎng)對(duì)于新商業(yè)模式的青睞，對(duì)于信息技術(shù)的追捧，讓中國(guó)公司在 2007年和 2010年間又掀起了兩次赴美上市的熱潮。而在 2014年，隨著阿里巴巴、京東等國(guó)內(nèi)知名電子商務(wù)公司赴美上市募集了巨額的資金，17 家國(guó)內(nèi)公司紛紛上市，掀起了又一次上市浪潮。從 2015年開始，金融類公司也加速了在美國(guó)的上市。2018年有 43 家企業(yè)在美國(guó)市場(chǎng)上市，達(dá)到了歷年的最高水平。

3 赴美上市浪潮原因

中國(guó)企業(yè)赴美國(guó)上市始于 1991年，先后經(jīng)歷了分別由國(guó)企、互聯(lián)網(wǎng)公司、新商業(yè)模式公司、信息技術(shù)公司掀起的四次浪潮。從上市的年份來看，公司加快上市步伐的時(shí)間一般都在金融危機(jī)發(fā)生的前夕，1997年東南亞金融危機(jī)、2000年互聯(lián)網(wǎng)金融泡沫、2007年開始的次貸危機(jī)這三個(gè)時(shí)間點(diǎn)，公司赴美國(guó)上市的數(shù)量都有了比較大的提升，這表明股票市場(chǎng)處于上行通道，越能吸引國(guó)內(nèi)公司上市，或者說，在市場(chǎng)處于上行通道的時(shí)候，赴海外上市能提高成功率，并且獲得更高的市盈率和溢價(jià)。此外，2013年之后越來越多的中國(guó)企業(yè)加入到海外上市的大軍中，中國(guó)證監(jiān)會(huì)于 2013年1月發(fā)布《關(guān)于股份有限公司海外發(fā)行股票和上市申報(bào)文件及審核程序的監(jiān)管指引》，簡(jiǎn)化了中國(guó)企業(yè)赴海外上市要求，有利于中國(guó)中小企業(yè)海外上市，海外上市企業(yè)數(shù)量、融資規(guī)模以及上市地點(diǎn)的多樣性也不斷增長(zhǎng)，這是 2013年之后開啟新一波赴美上市熱潮的政策基礎(chǔ)。

4 中國(guó)企業(yè)境外上市原因

4.1 國(guó)內(nèi)原因

4.1.1 與內(nèi)地上市的標(biāo)準(zhǔn)和要求沖突

國(guó)內(nèi)企業(yè)想要在 A 股上市，應(yīng)當(dāng)符合我國(guó)現(xiàn)行的《公司法》規(guī)定。而《公司法》中規(guī)定的上市條件要求較高，使得許多企業(yè)，尤其是中小企業(yè)都被攔在了門外。比如公司在上市之前必須有三年盈利的記錄，這對(duì)很多研發(fā)型醫(yī)藥公司都是很難實(shí)現(xiàn)的，這類公司前期投入特別巨大，因此基本都是處于虧損狀態(tài)，最終 A 股上市的盈利要求將其拒之門外?！豆痉ā芬?guī)定設(shè)立的股份有限公司應(yīng)當(dāng)同股同權(quán)，對(duì)于科技公司來說創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)就是最重要的資產(chǎn)，同股同權(quán)會(huì)損害創(chuàng)始人的利益，稀釋原始股東的股份，不利于公司的治理、決策和未來的發(fā)展。阿里巴巴的“合伙人”制度與同股同權(quán)的規(guī)定相悖而尋求海外上市，這就注定了 A 股與一些優(yōu)質(zhì)的大藍(lán)籌無緣。

4.1.2 上市手續(xù)費(fèi)用較高

在中國(guó)，上市的前期準(zhǔn)備以及上市過程中所需要的手續(xù)費(fèi)是比較高的，這也給準(zhǔn)備上市的公司增加了難度。

4.1.3 國(guó)內(nèi)上市流程多，時(shí)間長(zhǎng)

國(guó)內(nèi)上市實(shí)行核準(zhǔn)制，審核過程手續(xù)繁多，周期漫長(zhǎng)，審核通過之后還要排隊(duì) IPO。目前已經(jīng)通過審核正排隊(duì)上市融資的企業(yè)有 300 多家，2019年以來，A 股的發(fā)行速度明顯放緩，每周基本保持在 2-3 家。此外，周期漫長(zhǎng)的上市之路卻仍然難以規(guī)避可能存在的欺詐風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)在核準(zhǔn)制度下，發(fā)行額度采用計(jì)劃管理方式，上市意味著獲利股票發(fā)行審批中容易出現(xiàn)權(quán)力“尋租”現(xiàn)象。這些都導(dǎo)致了優(yōu)質(zhì)上市資源流失海外。

4.2 國(guó)外原因

4.2.1 美國(guó)股市更加健全，規(guī)模更大，籌集資金更多

美國(guó)股市已有 200 多年的歷史，已經(jīng)形成了比較完善的市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)制度。由于發(fā)展時(shí)間長(zhǎng)，美國(guó)股市比中國(guó)股市的規(guī)模大得多，大約為中國(guó)股票市場(chǎng)市值的 5 倍，同時(shí)是全球化的交易市場(chǎng)，可以匯集世界各地的資金，在美國(guó)上市的企業(yè)可以籌集到比在中國(guó)更多的資金，這樣更有利于企業(yè)今后的發(fā)展。

4.2.2 良好的市場(chǎng)環(huán)境

美國(guó)資本市場(chǎng)成熟的機(jī)構(gòu)投資者占大多數(shù)，交易參與者遵循一定的資本運(yùn)行規(guī)律，基本避免了公司價(jià)值受到偶然因素影響而出現(xiàn)劇烈波動(dòng)進(jìn)而引發(fā)恐慌性操作的可能。美國(guó)資本市場(chǎng)是全球資本市場(chǎng)中有效性最好的，可以更好地體現(xiàn)出上市公司的價(jià)值。

4.2.3 提升國(guó)際知名度

在美國(guó)股票市場(chǎng)上市能通過吸引高質(zhì)量的投資者來提高企業(yè)本身的信譽(yù)度，為企業(yè)帶來豐富的國(guó)際合作資源，也為企業(yè)提供了走向長(zhǎng)期發(fā)展的契機(jī)。海外上市對(duì)企業(yè)和資本市場(chǎng)雙方是一個(gè)雙贏的行為：上市公司在提升公司國(guó)際知名度的基礎(chǔ)上多了一種可以更順利融資的渠道；對(duì)于美國(guó)資本市場(chǎng)來說，吸引外國(guó)的優(yōu)秀公司同樣有利于自身在激烈的交易市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中獲得更多籌碼，擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，吸引更多的資金流入，從而吸引更多出色的公司，形成一個(gè)良性循環(huán)。