徐春燕

固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金制度是我國(guó)投資調(diào)控的重要手段之一，早在1996年就出臺(tái)了項(xiàng)目資本金的管理制度，《公司法》也對(duì)資本金有相關(guān)規(guī)定。隨著財(cái)辦金[2017]92號(hào)文的出臺(tái)，又對(duì)資本金額的資金性質(zhì)或來(lái)源作了規(guī)定;國(guó)資發(fā)財(cái)管[2017]192號(hào)文件發(fā)布，禁止央企引入“名股實(shí)債”類(lèi)的融資性股權(quán)資金;而隨著“資管新規(guī)”的出臺(tái)，很多銀行對(duì)PPP項(xiàng)目相關(guān)融資工作都采取暫?；驎壕?fù)七M(jìn)的應(yīng)對(duì)措施。市場(chǎng)對(duì)PPP項(xiàng)目的觀望情緒嚴(yán)重，政府的各種規(guī)范性文件一定程序上防范了金融風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也澆滅了金融機(jī)構(gòu)參與基礎(chǔ)設(shè)施融資的熱情。如何完善PPP項(xiàng)目資本金制度，存在哪些問(wèn)題？本文就此進(jìn)行簡(jiǎn)要探析，以期進(jìn)一步完善制度，對(duì)相關(guān)PPP工作者有所幫助。

一、資本金新政策出臺(tái)引發(fā)的思考

國(guó)發(fā)[1996]35號(hào)文件是專(zhuān)門(mén)針對(duì)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金管理規(guī)定的一項(xiàng)試行制度，規(guī)定對(duì)各種經(jīng)營(yíng)性投資項(xiàng)目，必須首先落實(shí)資本金才能進(jìn)行建設(shè)，具體包括國(guó)有企業(yè)基本建設(shè)、技術(shù)改造、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目、集體投資項(xiàng)目等。公益性投資項(xiàng)目不實(shí)行資本金制度。

則隨著〔2014〕43號(hào)）文件的出臺(tái)，切斷了融資平臺(tái)為地方政府輸血的功能，政府信用背書(shū)、平臺(tái)借款的模式已不復(fù)存在。然而，實(shí)踐中依然存在項(xiàng)目公司股東以“明股實(shí)債”、“股東借款”等融資資金作為項(xiàng)目資本金。2018年3月2日，財(cái)政部發(fā)布（財(cái)金〔2018〕23號(hào)文），要求國(guó)有金融機(jī)構(gòu)不得為社會(huì)資本合作（PPP）項(xiàng)目提供債務(wù)性資金作為項(xiàng)目資本金，國(guó)有金融企業(yè)向參與PPP項(xiàng)目投資建設(shè)的社會(huì)資本方或地方政府融資平臺(tái)公司提供融資的，應(yīng)對(duì)資本金進(jìn)行“穿透性”審查，確保資本金比例合規(guī)。

可見(jiàn)，監(jiān)管層已經(jīng)意識(shí)到實(shí)踐中不少項(xiàng)目資本金存在空心化、穿透看都是借貸資金充當(dāng)資本金等問(wèn)題的嚴(yán)重性，并已經(jīng)下定了治理的決心。

二、如何解讀資本金不得為債務(wù)性資金和穿透檢查

財(cái)金〔2018〕23號(hào)文第二條穿透原則，及 “明股實(shí)債”、股東借款、借貸資金等債務(wù)性資金均在禁止之列，項(xiàng)目資本金似乎應(yīng)追溯至最初資金來(lái)源，根據(jù)資金性質(zhì)來(lái)界定該出資是否合規(guī)。而所謂的債務(wù)性資金，是對(duì)項(xiàng)目公司而言的債務(wù)資金，還是對(duì)項(xiàng)目公司股東而言的債務(wù)資金呢？國(guó)發(fā)[1996]35號(hào)文，明確項(xiàng)目資本金為非項(xiàng)目公司債務(wù)性資金?？梢?jiàn)23號(hào)文再次重申資本金不得為債務(wù)性資金，是強(qiáng)調(diào)項(xiàng)目投資人用于項(xiàng)目的資本金不得為債務(wù)融資性資金，即為自有的權(quán)益性資金。

對(duì)于產(chǎn)業(yè)公司而言是否需層層向上查看股東之財(cái)務(wù)報(bào)表以確保不存在債務(wù)融資資金？這種穿透審查在實(shí)踐中執(zhí)行和標(biāo)準(zhǔn)不易把握，并且極大增加了交易成本。所以，是否應(yīng)穿透至最初資金來(lái)源，還需監(jiān)管層面的進(jìn)一步明確。

三、PPP項(xiàng)目資本金融資方式

隨著近年來(lái)大量PPP項(xiàng)目的落地，很多企業(yè)存在長(zhǎng)期股權(quán)投資大于實(shí)收資本的情況。根據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)，截止2017年11月25日，中央企業(yè)牽頭參與的PPP項(xiàng)目為了1062個(gè)，占總成交項(xiàng)目數(shù)的35%，金額達(dá)5.7萬(wàn)億元，占總成交數(shù)的59%。項(xiàng)目資本金出資成了目前社會(huì)資本方無(wú)法承受的難題。

新規(guī)出臺(tái)前，社會(huì)資本方采用“名股實(shí)債”型融資方式取得資金作為項(xiàng)目資本金，金融機(jī)構(gòu)以財(cái)務(wù)投資人或社會(huì)資本方的身份成為PPP項(xiàng)目公司名義股東，由第三方對(duì)金融機(jī)構(gòu)提供差補(bǔ)、回購(gòu)、流動(dòng)性支持等增信措施，確保其所投資金的本息按期償還。此前因未直接違反法律法規(guī)規(guī)定，已成為PPP資本金融資的主流。財(cái)辦金[2017]92號(hào)文的出臺(tái)，對(duì)這種“明股實(shí)債”的股權(quán)融資模式無(wú)疑是當(dāng)頭一擊。在此背景下，本人認(rèn)為項(xiàng)目資本金只剩兩種簡(jiǎn)單粗暴的來(lái)源方式：一是企業(yè)自已出足股權(quán)部分的資本金，二是金融機(jī)構(gòu)介入真股權(quán)。那么，金融資本是否愿意或是否有能力來(lái)做項(xiàng)目公司真股東呢？金融機(jī)構(gòu)是否有能力對(duì)設(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)、管理、移交等發(fā)表專(zhuān)業(yè)的意見(jiàn)呢？恐怕其決策也難以有專(zhuān)業(yè)作支撐，保證項(xiàng)目順利推進(jìn)。除非金融機(jī)構(gòu)能讓渡出項(xiàng)目公司表決權(quán)，對(duì)于這種真股實(shí)債還是有可行性的。

四、PPP項(xiàng)目資本金制度改革建議

（一）允許注冊(cè)資本金小于項(xiàng)目資本金

注冊(cè)資金與項(xiàng)目資本金無(wú)論從概念、法律依據(jù)、概念內(nèi)涵、金額要求上各不相同，在實(shí)務(wù)中，政府和社會(huì)資本方的主要困擾是能不能將其視為一個(gè)問(wèn)題。財(cái)政部下發(fā)的文件傾向于兩者是同一個(gè)概念，而發(fā)改委文件能推斷出兩者可以不是同一個(gè)概念，政府則傾向于將資本金和注冊(cè)資本統(tǒng)一，但目前缺少法律支持文件。降低注冊(cè)資本金，對(duì)于項(xiàng)目公司股東來(lái)說(shuō)，能緩解前期融資壓力還可以滿(mǎn)足社會(huì)資本方退出環(huán)節(jié)的利益最大化。

（二）項(xiàng)目資本金比例視項(xiàng)目可再適度下調(diào)

固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金比例已經(jīng)歷三次下調(diào)，對(duì)當(dāng)前民生和經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要的項(xiàng)目資本金比例，為加快補(bǔ)上公共服務(wù)、公共產(chǎn)品、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)發(fā)展短板，可再適度下調(diào)。而現(xiàn)行最低資本金比例中，如：交通基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目最低資本金比例仍需20%，本人認(rèn)為在節(jié)能環(huán)保、民生工程等項(xiàng)目應(yīng)進(jìn)一步下調(diào)資本金比例，金融機(jī)構(gòu)要根據(jù)融資主體和項(xiàng)目實(shí)際情況，根據(jù)產(chǎn)業(yè)扶持政策引導(dǎo)，適度放寬項(xiàng)目資本金審定比例。吸取國(guó)外PPP項(xiàng)目發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)項(xiàng)目的資本金比例基本都在10%左右，以債務(wù)性資本作為有效補(bǔ)充，這是與基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的性質(zhì)相匹配的，也是激發(fā)市場(chǎng)活力的有效手段。

（三）建立資本金退出機(jī)制

我國(guó)PPP項(xiàng)目模式中有關(guān)社會(huì)資本退出安排的政策中，缺乏單獨(dú)的退出機(jī)制，重準(zhǔn)入保障，輕退出安排。有關(guān)指導(dǎo)或?qū)嵤┮庖?jiàn)所涉及的退出機(jī)制的安排，偏重于非正常情形下的臨時(shí)接管或移交等，對(duì)正常情形下社會(huì)資本方的退出方面，約定或規(guī)范性的指導(dǎo)意見(jiàn)較少。

我國(guó)的PPP實(shí)踐中，股權(quán)變更限制的適用范圍廣泛，且限制的主體不對(duì)稱(chēng)等，即政府方更占主導(dǎo)地位。政府方的股權(quán)變更常設(shè)置限制豁免和單方審核權(quán)，無(wú)形當(dāng)中給社會(huì)資本方的退出制造困難。本人認(rèn)為應(yīng)建立靈活的股權(quán)轉(zhuǎn)讓機(jī)制，區(qū)分建設(shè)期和運(yùn)營(yíng)期不同階段退出機(jī)制。隨著銀行還本付息的逐步償付，應(yīng)允許社會(huì)資本同比例退出，以及項(xiàng)目公司留存收益分配的同步進(jìn)行。還可以尋求更快捷的退出方式，如：租賃模式。項(xiàng)目公司以項(xiàng)目資產(chǎn)與租賃公司開(kāi)展售后回租業(yè)務(wù)，以實(shí)現(xiàn)社會(huì)資本退出，還可以謀求資產(chǎn)證券化形式實(shí)現(xiàn)退出。

（四）政府監(jiān)管與市場(chǎng)實(shí)踐應(yīng)有機(jī)結(jié)合

實(shí)踐是檢驗(yàn)理論的唯一標(biāo)準(zhǔn)，政府出臺(tái)的每一項(xiàng)政策措施，都有他的背景和必要性，但“實(shí)踐是檢驗(yàn)真理的唯一標(biāo)準(zhǔn)”，任何一項(xiàng)改革，只有在實(shí)施過(guò)程中不斷校驗(yàn)和糾偏，監(jiān)管有度與市場(chǎng)調(diào)節(jié)相結(jié)合，才能更好的服務(wù)于經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

五、結(jié)束語(yǔ)

綜上所述，我國(guó)在堅(jiān)持法定資本金制度的前提下，應(yīng)參照項(xiàng)目總投資額、合作模式等因素，細(xì)化最低資本金比例制度，減輕社會(huì)資本方資本金投入負(fù)擔(dān);應(yīng)建立資本金退出機(jī)制，為社會(huì)資本方收回項(xiàng)目資本金提供政策支持;應(yīng)拓寬資本金融資渠道，創(chuàng)新融資工具;尊重市場(chǎng)在改革資本金制度中的決定作用。

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