周俊文

（100032 中國通用技術(shù)（集團）控股有限公司 北京）

2007年實施的《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》（以下簡稱《破產(chǎn)法》）引入了西方發(fā)達國家關(guān)于企業(yè)重整的概念，增設(shè)了重整制度，列為第八章。旨在通過司法手段的干預(yù)，通過債務(wù)重組、股權(quán)調(diào)整、對外融資等重整方式，使企業(yè)持續(xù)經(jīng)營，最大限度地提高債權(quán)清償比例、避免職工失業(yè)、維護社會整體利益。

企業(yè)重整是一個多方利益主體相互博弈、相互諒解與合作的過程。然而在我國立法研究中，關(guān)于企業(yè)重整的論述，多數(shù)是從保護債權(quán)人利益的角度出發(fā)，強調(diào)在企業(yè)重整中，債權(quán)人利益的保護，對于原股東的利益保障、戰(zhàn)略投資人的投資風(fēng)險以及利益訴求極少提及。本文力求通過精煉的語言，探討債權(quán)人、債務(wù)人、原股東、戰(zhàn)略投資人的利益平衡。

一、債權(quán)人與債務(wù)人

企業(yè)重整不同于破產(chǎn)清算的最重要的一點就是，不是將債務(wù)人的全部資產(chǎn)予以清算，使得企業(yè)不再具備生存能力。而是通過對債權(quán)、債務(wù)關(guān)系的重新梳理，緩和二者利益沖突與矛盾，通過調(diào)動債務(wù)人的積極性，挽救企業(yè)、從而實現(xiàn)對債權(quán)人權(quán)益的最大保護。債權(quán)人與債務(wù)人的利益平衡直接關(guān)系到整個重整計劃的成敗?！镀飘a(chǎn)法》中“債務(wù)人或者債權(quán)人可以依照本法規(guī)定，直接向人民法院申請對債務(wù)人進行重整。債權(quán)人申請對債務(wù)人進行破產(chǎn)清算的，在人民法院受理破產(chǎn)申請后、宣告?zhèn)鶆?wù)人破產(chǎn)前，債務(wù)人或者出資額占債務(wù)人注冊資本十分之一以上的出資人，可以向人民法院申請重整?！雹俚囊?guī)定，對二者權(quán)利進行了較好規(guī)制。企業(yè)重整能否成功，很大程度上取決于債權(quán)人的讓步，因此在處理債權(quán)人和債務(wù)人利益沖突的過程中，對債權(quán)人應(yīng)采取保護與限制并行的原則。

二、債權(quán)人與原股東

企業(yè)重整過程中，債權(quán)人與原股東利益沖突較為明顯，從《破產(chǎn)法》第1條及第77條規(guī)定的文義來看，《破產(chǎn)法》實質(zhì)上確立了債權(quán)人優(yōu)先原則，即原股東權(quán)益劣后于債權(quán)人利益，債權(quán)人利益實現(xiàn)之后才能實現(xiàn)原股東利益。若債權(quán)人和原股東之間、多個原股東之間無法通過談判達成一致，法院可以在符合公平、公正標準的前提下直接強制裁定通過重整計劃草案，實現(xiàn)重整的效率與公平價值目標。

為實現(xiàn)各方利益的最大化及利益共享，企業(yè)重整需要各重整參與人的妥協(xié)、共擔(dān)風(fēng)險、共付成本。債權(quán)人可以通過減免債務(wù)、變更清償方式等形式，減輕債務(wù)企業(yè)的償債壓力。原股東通過權(quán)益調(diào)整，主動承擔(dān)企業(yè)經(jīng)營失敗責(zé)任，承擔(dān)部分重整成本，實現(xiàn)債權(quán)人與原股東共擔(dān)重整成本，共享重整收益。

三、債權(quán)人與戰(zhàn)略投資人

通過對重整企業(yè)現(xiàn)有資源進行整合，讓企業(yè)恢復(fù)經(jīng)營活力，多數(shù)情況離不開外部戰(zhàn)略投資人資金的支持。此外，要使得債權(quán)人的受償比例高于清算條件下的受償比例，也需要依靠戰(zhàn)略投資人提供的償債資金支持。債權(quán)人可以通過債轉(zhuǎn)股的方式成為企業(yè)股東，并分享企業(yè)重整成功后未來的收益；戰(zhàn)略投資人可以通過注入資金等方式，有條件受讓原股東的股權(quán)成為新股東，借以實現(xiàn)對企業(yè)的控制。

重整程序中可以通過債權(quán)清償方案，削減普通債權(quán)的清償率，只要不低于清算狀態(tài)下的清償率即可。要實現(xiàn)重整成功，必須以各方共贏為首要目標，否則最終會走向破產(chǎn)清算，債權(quán)人利益受損，原股東權(quán)益歸零。

四、原股東與戰(zhàn)略投資人

重整企業(yè)是通過原股東權(quán)益轉(zhuǎn)讓、或定向增發(fā)的方式引入戰(zhàn)略投資人。戰(zhàn)略投資人希望用最低收購成本擁有盡可能多的股權(quán)，而重整企業(yè)的原股東則希望在減少債權(quán)人利益的情況下使自己獲得更多的回報。關(guān)于未上市企業(yè)戰(zhàn)略投資人的投資價格，我國現(xiàn)行法律尚無限制。對上市企業(yè)而言，證監(jiān)會突破性的改變了發(fā)行股份的價格不得低于公告日前20個交易日公司股票交易均價的規(guī)定，明確“上市公司破產(chǎn)重整，涉及公司重大資產(chǎn)重組擬發(fā)行股份購買資產(chǎn)的，其發(fā)行股份價格由相關(guān)各方協(xié)商確定后，提交股東大會作出決議?！雹谶@大大降低了戰(zhàn)略投資人參與重整上市公司的門坎。但是如果企業(yè)重整計劃設(shè)計不夠合理，原股東股權(quán)調(diào)整比例過高，戰(zhàn)略投資人低價持有重整企業(yè)股權(quán)，亦或相反，均有失公平。

綜上，一個完美的重整方案，應(yīng)當(dāng)滿足多重目標。實現(xiàn)債權(quán)人、債務(wù)人、原股東、戰(zhàn)略投資人利益的均衡保護。債權(quán)人可以通過債轉(zhuǎn)股的方式成為公司股東，并分享企業(yè)重整成功后的預(yù)期收益；債務(wù)人可以避免破產(chǎn)清算，使企業(yè)持續(xù)經(jīng)營；原股東通過權(quán)益調(diào)整，解決償債資金的來源問題；戰(zhàn)略投資人可以通過注入資金成為企業(yè)股東，實現(xiàn)對公司的控制。然而現(xiàn)行《破產(chǎn)法》主要是強調(diào)了對于債權(quán)人的保護以及債務(wù)人的配合，某種意義上成為了債權(quán)人權(quán)益保護法。對股東權(quán)益調(diào)整僅僅做了“債務(wù)人的出資人代表可以列席討論重整計劃草案的債權(quán)人會議。重整計劃草案涉及出資人權(quán)益調(diào)整事項的，應(yīng)當(dāng)設(shè)出資人組，對該事項進行表決?！雹圻@樣籠統(tǒng)的表述，對于戰(zhàn)略投資人的權(quán)利保障更是毫無涉及。原股東和戰(zhàn)略投資人只能尋求其他法律予以保障。這顯然遠遠不能滿足企業(yè)重整的現(xiàn)實法律需求，亟待進一步完善。

綜上，我認為我國立法實踐，需從實現(xiàn)債權(quán)人、債務(wù)人、原股東、戰(zhàn)略投資者均衡保護的角度出發(fā)，實現(xiàn)多方的利益訴求。重點完善，對原股東權(quán)益的保護和限制規(guī)定，補充關(guān)于戰(zhàn)略投資權(quán)益保護。

注釋：

①《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》第七十條；

②《關(guān)于破產(chǎn)重整上市公司重大資產(chǎn)重組股份發(fā)行定價的補充規(guī)定》第四十二條；

③《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》第八十五條。