王佳蓉

在任何企業(yè)研發(fā)項目當中所投入的資金，都具有較高的風險性，容易受到市場不確定性的影響，而且這一過程是不可逆的，所以要想確保企業(yè)研發(fā)投資的正確性與有效性，進一步提升企業(yè)的核心競爭優(yōu)勢，在正確的時機作出正確的投資決策，這就需要對研發(fā)投資進行可行性評估。在這一過程當中，現(xiàn)金流量、計算期以及項目資本成本等因素是非常關(guān)鍵的。

一、相關(guān)要素確定

（一）資本成本

在對研發(fā)投資項目進行折現(xiàn)率核算時，可使用資本成本作為折現(xiàn)率。所謂資本成本，主要指的是企業(yè)在融資以及資金利用過程中所付出的成本，是投資者要求的與風險相匹配的最低收益率。通常包括兩個層面：一是資金籌集費，主要指的是融資期間所產(chǎn)生的所有費用，在進行資本成本核算時要從中減去資金籌集費；二是資金占用費，主要指的是資金占用期間所產(chǎn)生的費用大小，一般以年為單位進行核算。

企業(yè)在決定是否要進行融資與投資時，資本成本起著關(guān)鍵性作用，決定了項目的機會成本大小，是企業(yè)決策的主要衡量依據(jù)，首先要確保預(yù)期收益值高于投入成本，才能初步證明項目的可行性。資本成本主要決定因素有：一是市場經(jīng)濟環(huán)境，主要通過風險報酬率來加以評估；二是證券市場環(huán)境，主要通過變現(xiàn)風險來加以評估；三是企業(yè)自身的運營情況、資金融集規(guī)模等方面，同樣能夠影響到資本成本大小。

根據(jù)資本來源的不同可以將其劃分為債務(wù)資本、權(quán)益資本以及優(yōu)先股這三種。由于資本成本、利息、股息紅利，通常按照年發(fā)放，本文所寫的資本成本是單位資本的年度成本。

1.權(quán)益資本成本

主要指的是普通股股東的期望回報率大小。通常從普通股股東的層面來講，其股本往往會以留存收益以及外部發(fā)行普通股兩種方式來獲得。相對來說前者的成本要小于后者，主要是由于留存收益不會產(chǎn)生發(fā)行費用。

(1)新發(fā)行普通股成本

這一成本大小可以通過股利現(xiàn)值來計算，也就是指普通股發(fā)行所得到的實際資本值比例。其計算公式如下：

式中：

P0- 普通股發(fā)行得到的實際資本值

Dt- 第t 期的股利支出

KE- 普通股成本

預(yù)計每年企業(yè)的預(yù)估普通股股利是基本相同，其成本可表示為：

式中：

D- 各期的等額股利

KE- 普通股成本

在假設(shè)每年普通股股利的增長速度保持穩(wěn)定，那么其成本可通過以下公式計算：

式中：

D0- 發(fā)行普通股當期宣布的股利

g- 股利平均增長率

KE- 普通股成本

(2)留存收益成本

如果收回留存收益資本之后，該資金由重新投入到了原企業(yè)當中，那么其成本就等同于其股票的預(yù)期報酬率。通?？梢酝ㄟ^資本資產(chǎn)定價，證券風險溢價以及貼現(xiàn)現(xiàn)金流這幾種方式來進行核算。如果忽略普通股的籌資成本，那么其資本成本可通過其預(yù)計收益加以計算。

2.債務(wù)資本成本

公司獲取所需資本的方式通常是各種金融機構(gòu)長期貸款和發(fā)行債券，并按照合同約定定期還本付息。企業(yè)債務(wù)成本可以通過貸款利率加以計算，計算公式如下：

式中：

P0- 發(fā)債獲得的實際資本額

It- 第t 期的利息支出

Pn- 第n 期償還的本金

Kd- 債務(wù)成本

但是，Kd不是公司實際的債務(wù)成本。利息費用是公司計算應(yīng)稅收入時可扣除的項目。公司通過發(fā)債支付了利息成本，應(yīng)稅收入相應(yīng)減少，所得稅成本也節(jié)省了。因此實際負債成本是稅后的債務(wù)成本。

債務(wù)的實際成本計算如下：

式中：

Kt- 實際債務(wù)成本，稅后債務(wù)成本

T- 公司的所得稅率

3.加權(quán)平均資本成本

通常企業(yè)融資途徑并不單單只有一種，而融資渠道不同，其相應(yīng)的成本大小也有一定差異，因此可通過加權(quán)平均的方式來計算得出準確的資本成本?？赏ㄟ^以下方法計算：

式中：

Ka- 加權(quán)平均資本成本

W- 第i 類資本額占總資本額的權(quán)重

K- 第i 類資本的資本成本

總資本一般包括普通股資本以及債務(wù)資本兩個層面，對其加權(quán)平均資本成本可通過下面的公式計算：

式中：

Ka- 加權(quán)平均資本成本

Wd,We,- 債務(wù)與普通股資本分別在資本總值中的占比大小

Kd,ke- 分別為債務(wù)成本和普通股成本

T- 所得稅率

從公式可得，影響加權(quán)平均資本成本的因素主要有不可控因素為利率水平和所得稅率，可控因素為資本結(jié)構(gòu)政策、股利政策和投資政策。企業(yè)平均風險值大小可以根據(jù)其加權(quán)平均資本成本來進行衡量。而研發(fā)投資項目的風險由項目本身資本成本決定。

（二）項目計算期

通常情況下，由于研發(fā)投資項目的周期相對較長，因此其收益期以及投資期也會比固定資產(chǎn)長。在進行項目可行性分析時，要重視項目計算期的時間長短，從開始投資一直持續(xù)到項目完工的整個周期，其計算單位以年為準。主要包括建設(shè)期以及運營期兩個層面。

建設(shè)期一般也稱之為研發(fā)期，指的是投資開始一直到項目建成的這段周期。建設(shè)期的確定應(yīng)綜合考慮項目的建設(shè)規(guī)模、建設(shè)性質(zhì)（新建、擴建或技術(shù)改造）、研發(fā)項目復(fù)雜程度等因素，可參考同類項目的建成周期，根據(jù)可行性分析報告中建設(shè)投資項目總進度確定。

運營期一般應(yīng)根據(jù)主要設(shè)施和設(shè)備的經(jīng)濟壽命期（折舊攤銷年限）、產(chǎn)品壽命期、主要研發(fā)技術(shù)的壽命期等因素考慮確定。

（三）現(xiàn)金流量

現(xiàn)金流量通常包括三個層面，主要有：初始流量、終結(jié)流量以及期間的營業(yè)流量，各階段現(xiàn)金流量的計算方式、難度大小以及估算偏差都存在一定區(qū)別。其中，初始流量因為最早發(fā)生，估算過程中偏差較小；終結(jié)流量現(xiàn)金流較少，對項目整體影響不大；關(guān)鍵在于營業(yè)流量的測算。營業(yè)流量通常也會稱之為營業(yè)凈流量，通過流入量與流出量之差，根據(jù)計息期來進行分期計算。實質(zhì)上是對市場需求的一種預(yù)測，運用財務(wù)相關(guān)方法測算未來一定階段內(nèi)所研發(fā)的產(chǎn)品設(shè)備技術(shù)等帶來的收入。對現(xiàn)金流的直接預(yù)測需轉(zhuǎn)化成對若干影響因素的預(yù)測，根據(jù)每年影響因素得出未來現(xiàn)金流的預(yù)測結(jié)果。在進行現(xiàn)金流核算時，主要通過機會成本、所得稅以及折舊費等層面加以核算，沉沒成本不計入，項目所處階段的不同，其相應(yīng)的現(xiàn)金流量也存在一定差異。

表1 不同時期投資項目現(xiàn)金流量

根據(jù)項目的不同階段來分別對其現(xiàn)金流加以預(yù)估和計算。就拿項目經(jīng)營期的現(xiàn)金流量值來說，可以通過以下公式進行計算：

年營業(yè)現(xiàn)金凈流量=營業(yè)收入- 付現(xiàn)成本- 所得稅

=（營業(yè)收入- 付現(xiàn)成本- 折舊及攤銷）×（1- 所得稅稅率）+折舊及攤銷

=稅后利潤+折舊及攤銷

二、研發(fā)投資與固定資產(chǎn)投資區(qū)別

固定資產(chǎn)投資的很多方法都適用于研發(fā)投資管理，但二者也存在很大差異，區(qū)別如下：

1.投資風險不同

研發(fā)投資與固定資產(chǎn)投資最大的區(qū)別在于研發(fā)投資的不確定性，研發(fā)投資具有高風險高收益，研發(fā)存在失敗的可能，一旦研發(fā)失敗，投入大量的資金也就是沉沒成本無法收回，企業(yè)需要承擔巨額損失，而固定資產(chǎn)投資失敗的可能性和風險相對較小。

2.投資收益期不同

和固定資產(chǎn)投資相較而言，研發(fā)投資期無法根據(jù)其項目總投資以及超額收益期準確核算，具有明顯的多樣性，部分項目需要投資的時間和取得超額收益的時間都是可以預(yù)知的。但有些研發(fā)項目需要不斷投入，并在相當長的時間連續(xù)取得超額收益。

3.收入計算不同

研發(fā)投資從一定層面上來說，是企業(yè)對無形資產(chǎn)的一種投資，其現(xiàn)金流出可分為營業(yè)支出、投資支出以及投入的營運資金三個層面。區(qū)別在于現(xiàn)金流入，不但包括營業(yè)收入和收回的營運資金，還包括無形資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收入，這使得研發(fā)投資決策中的現(xiàn)金流分析更有難度，這主要是由于無形資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓收入存在明顯的不穩(wěn)定性。

在品種質(zhì)量方面，農(nóng)墾和合作社之間差異不大，都可以與種子企業(yè)或大型經(jīng)銷商直接洽談，基本可以做到統(tǒng)一購種，可靠的種子來源保證了種子質(zhì)量。農(nóng)戶采購種子形式多樣，非正規(guī)渠道購種或自留種的農(nóng)戶，種子質(zhì)量無法保證，影響產(chǎn)量。

三、研發(fā)投資項目評價指標

研發(fā)投資屬于長期投資。一般可以通過折現(xiàn)指標以及非折現(xiàn)指標來加以評估，前者是基于對貨幣時間價值的考量，通常包含獲利指數(shù)、凈現(xiàn)值以及內(nèi)部收益率三個方面；后者包括有平均報酬率、利潤率以及靜態(tài)投資回收期三個方面。本文分別從兩類中選取以下指標進行分析。

（一）折現(xiàn)指標

1.凈現(xiàn)值

主要指的是不同階段內(nèi)現(xiàn)金流入值減去流出值的數(shù)額，并以一定折現(xiàn)率折算的現(xiàn)值的代數(shù)和。計算公式如下：產(chǎn)生效益，是值得被投資的。

3.內(nèi)部收益率

通?？梢詫⑵浞Q之為內(nèi)含報酬率，值得是在凈現(xiàn)值為零的前提下對折現(xiàn)率進行的計算。倘若折現(xiàn)率超過其資本成本，就表示除去資金成本之外項目仍然是有產(chǎn)生利潤的，從而證明該投資方案具有可行性。反之，該項目就沒有投資價值。這一指標可計算出項目是否真正盈利，并能單獨和資本成本率進行比較。若近期資本成本與遠期資本成本數(shù)額相差較大時，則需謹慎選擇該評價指標。

(二)非折現(xiàn)指標

1.投資利潤率

主要根據(jù)每年項目的平均利潤值與投資總額之比來加以核算，其計算公式是：ROI=年平均利潤/總投資額。根據(jù)收入與成本配比原則，年平均利潤使用會計報表數(shù)。計算出的比率與預(yù)計的或者行業(yè)平均比率進行比較，選擇該項目的標準是項目預(yù)測值高于基準值。

2.靜態(tài)投資回收期

以年為計算單位，用凈現(xiàn)金流來償還項目初期的投資資金所花費的時間周期。如果年度凈現(xiàn)金流量基本相同，那么PP =初始投資/年平均凈現(xiàn)金流量，如果年度現(xiàn)金凈流量不一致，則需要通過“累計凈現(xiàn)金流量法”計算?；コ忭椖扛鶕?jù)不同項目的投資回收期進行對比，投資者可選擇其中周期較短的項目來進行投資，這一指標并未考量回收期之外的長遠收益情況。

當然企業(yè)在對投資項目進行評估時，要結(jié)合不同的評價指標來進行綜合性評估，主要包括折舊、資本成本以及投資規(guī)模等因素，才能盡可能確保投資決策的正確性。

在上式中，t 指的是不同年度的現(xiàn)金凈流量大小，如小于零，則說明該年現(xiàn)金流為負；反之則為正向現(xiàn)金流。折現(xiàn)率用r 來表示，可根據(jù)其資本成本加以核算，也可以通過預(yù)期收益率評估。在確保投資額相同的前提下，通過對凈現(xiàn)值指標進行評價，其值越大，就意味著項目的正向現(xiàn)金流相對越高，那么就表示其收益較為樂觀。由于該指標是對不同項目的凈現(xiàn)值絕對值加以對比，而且不同項目的投資大小也有差異，所以投資規(guī)模產(chǎn)生的影響很難估計。

2.獲利指數(shù)

通?？梢詫⑵浞Q之為現(xiàn)值指數(shù)，指的是在企業(yè)運營過程當中，年度凈現(xiàn)金流量和之前投資現(xiàn)值的比例大小，計算公式為：PI=(IP+NPVR)/IP=1+NPVR，其中PI 代表獲利指數(shù)。可以對項目投入生產(chǎn)之后，所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量現(xiàn)值加以預(yù)估。如果計算值超過1，就表示該項目投資能夠