郭楠 張欣培

中國資本市場對外開放速度超出預(yù)期。10月11日，中國證監(jiān)會宣布，將在2020年相繼落實提前取消期貨公司、基金公司及證券公司外資持股比例限制。

“這是好事情，希望金融行業(yè)包括資本市場更多地開放，通過引進競爭而促進金融業(yè)的快速發(fā)展，趕上世界一流?！敝?jīng)濟學(xué)家陳志武對《財經(jīng)》記者表示。

資本的開放存在巨大的機遇，但也面臨挑戰(zhàn)。“開放的過程一定會有波折，外資機構(gòu)會遇到階段性的問題，內(nèi)地機構(gòu)也會遇到不小的挑戰(zhàn)，監(jiān)管也要提升，但長遠來看有利于經(jīng)濟發(fā)展?！鄙虾＝煌ù髮W(xué)高級金融學(xué)院副院長嚴(yán)弘對《財經(jīng)》記者表示。

在廈門大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院教授韓乾看來，在當(dāng)前特殊的國際環(huán)境下，外部倒逼的開放提速有其積極的一面，但是在開放過程中也要把控好風(fēng)險。很多問題都需要經(jīng)過磨合與完善才能解決。在監(jiān)管問題上需要平衡，兼顧到外資的投資習(xí)慣，使中國市場制度與國際制度進一步接軌。

加速國內(nèi)資本市場的對外開放，也是深化改革的重要體現(xiàn)。目前，證監(jiān)會已經(jīng)正式確定今后一個時期全面深化資本市場改革的12項具體措施，其中包括加快推進資本市場高水平開放，抓緊落實已公布的對外開放舉措，維護開放環(huán)境下的金融安全。

外資券商加速成立

在中國資本對外開放步伐加快之下，金融機構(gòu)外資持股比例取消限制的時間點也相繼明確。

10月11日，證監(jiān)會發(fā)布消息稱，自2020年1月1日起，在全國范圍內(nèi)取消期貨公司外資股比限制;自2020年4月1日起，在全國范圍內(nèi)取消基金管理公司外資股比限制;自2020年12月1日起，在全國范圍內(nèi)取消證券公司外資股比限制。

證監(jiān)會此次確定外資持股比例限制具體時點并不算突然。此前相關(guān)部門已經(jīng)釋放了信號。今年7月20日，國務(wù)院金穩(wěn)委宣布了金融業(yè)對外開放11條措施，其中包括將原定于2021年取消證券公司、基金管理公司和期貨公司外資股比限制的時點提前到2020年。在業(yè)內(nèi)人士看來，取消外資比例限制，無論是在證券，還是基金抑或期貨行業(yè)，短期影響有限，但長期來看都可能會帶來積極的改變。

“以券商行業(yè)來看，國內(nèi)的券商競爭已經(jīng)十分激烈，所以就算放開限制，短期對于國內(nèi)券商格局不會產(chǎn)生太大影響。”上述合資券商人士表示。

事實上，合資券商在中國發(fā)展已經(jīng)有24年的歷史，從整體上看合資券商發(fā)展并不成功。“其中一部分原因就是中外方之間理念上的沖突，所以外資控股與否影響還是比較大。再者外資的風(fēng)控十分嚴(yán)格，很大程度上也限制了業(yè)務(wù)發(fā)展?！痹摵腺Y券商人士表示。

而隨著持股比例限制的取消，外資可以控股一家券商。為此，一些外資機構(gòu)顯示出了濃厚的興趣，并已積極開始采取了行動。

10月14日，法國第三大銀行法興銀行中國區(qū)全球市場負責(zé)人表示，將放棄在華設(shè)立合資券商，轉(zhuǎn)而組建全資子公司。9月24日，株式會社大和證券集團總公司遞交了成立合資券商的申請，計劃持股比例51%。多家老牌合資券商都遞交了外資持股比例增加至51%的申請。摩根大通、野村證券也相繼申請新設(shè)立合資券商。

在公募基金行業(yè)，外資也是動作頻頻。今年，大摩華鑫、上投摩根先后變更為外資控股的基金公司。在取消持股限制下，部分合資基金公司的外資股東也有了謀求控股權(quán)的計劃。另一方面，國際基金巨頭也紛紛瞄準(zhǔn)中國市場。貝萊德、領(lǐng)航、瑞銀資管等多家海外資管巨頭對內(nèi)地公募牌照也覬覦已久。

相比之下，期貨市場受關(guān)注度與國際化均相對較弱。韓乾把最先開放的期貨公司比作資本市場進一步開放的第一方陣。

“中國的期貨市場發(fā)展規(guī)模一直有限，盈利單一，因此更需要借鑒和學(xué)習(xí)。引入境外的機構(gòu)開展相關(guān)業(yè)務(wù)，會進一步促進中國期貨市場的發(fā)展?！蔽錆h科技大學(xué)金融研究所所長董登新表示。

“資本市場對外開放的影響可以從兩個方面看，一方面外資的持續(xù)流入或?qū)⒏淖儑鴥?nèi)投資者機構(gòu);另一方面，也有利于促進中國資本市場制度的建設(shè)與改善?！蹦戏揭患液腺Y券商人士向《財經(jīng)》記者表示。

東方證券首席經(jīng)濟學(xué)家邵宇也認為，外資的大量涌入，有助于改善中國資本市場投資機構(gòu)，長期會帶來估值的穩(wěn)定，使市場會更加注重基本面的追蹤。

隨著資本市場開放力度的加大，監(jiān)管難度亦大大增加，尤其在國際監(jiān)管、跨境市場監(jiān)管上都要進一步加強。

外資券商加速成立。圖/IC

“在監(jiān)管問題上需要權(quán)衡利弊，既兼顧到外資的投資習(xí)慣，使中國金融市場制度與國際制度進一步接軌。比如在賬戶管理、風(fēng)險管理工具、交易規(guī)則等方面都需要不斷完善;在風(fēng)控方面，也要參考國際和歷史經(jīng)驗，把握好資金快進快出是否會對金融市場造成沖擊和形成系統(tǒng)性風(fēng)險的問題?！表n乾表示。

差異化競爭戰(zhàn)略

隨著國際金融機構(gòu)的相繼涌入，對于本土的金融機構(gòu)，無疑會帶來更加激烈的競爭。

“現(xiàn)在我們有些金融中介機構(gòu)依靠資源和牌照形成一定的壟斷地位，在國內(nèi)相對封閉缺乏有效競爭的環(huán)境下，不利于業(yè)務(wù)能力的提高和增強國際競爭力。外資在合規(guī)意識、業(yè)務(wù)能力和經(jīng)營管理模式上有著長期而豐富的經(jīng)驗，值得國內(nèi)金融機構(gòu)學(xué)習(xí)。”韓乾表示。

“我國的證券行業(yè)發(fā)展還處于比較初級的階段，外資的進入，會帶來先進的管理經(jīng)驗，有利于提高中國證券行業(yè)在國際上的競爭力。當(dāng)然也會面臨巨大的競爭?！币晃毁Y深非銀分析師向《財經(jīng)》記者表示。

對于外資來說，進入中國市場也需要有效的戰(zhàn)略布局。“外資的核心業(yè)務(wù)應(yīng)該集中在機構(gòu)業(yè)務(wù)、衍生品業(yè)務(wù)以及創(chuàng)新業(yè)務(wù)，尤其是衍生品業(yè)務(wù)，國內(nèi)還比較少，可以與國內(nèi)券商形成差異化競爭?？缇硺I(yè)務(wù)上可以與國內(nèi)大券商競爭?！痹摲治鰩煴硎?。

“如果它們也發(fā)展零售業(yè)務(wù)、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，與國內(nèi)券商開展同質(zhì)化競爭，根本沒法與國內(nèi)券商相比。國內(nèi)券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)格局十分穩(wěn)定，外資難以撼動。尤其是在傭金率下滑之下，它們還闖入這片紅海領(lǐng)域，不是明智之舉。”上述分析師向《財經(jīng)》記者表示。

一家合資券商人士也表示，外資進入中國應(yīng)該發(fā)揮自身的優(yōu)勢?！巴赓Y券商可以申請全牌照，但是這個全牌照是否有意義，全線鋪業(yè)務(wù)需要資金，這些投入是否會帶來相應(yīng)的回報。比如在銀行零售領(lǐng)域，外資銀行根本拼不過內(nèi)資，所以我覺得外資還是差異化發(fā)展?！痹摵腺Y券商人士表示。

“未來全球優(yōu)秀的金融機構(gòu)都要在中國同臺競技，國內(nèi)金融機構(gòu)肯定會感到壓力。但是外資與本土機構(gòu)有著不同的特點。外資更擅長于長期投資，而國內(nèi)機構(gòu)更加了解中國。”邵宇向《財經(jīng)》記者表示。

隨著取消外資持股比例的限制，中國資本市場的大門已打開，市場潛力巨大，但這些外資機構(gòu)可以發(fā)展成何種程度仍存在不確定性。無論是政策抑或公司自身的管理層面都存在未知。

“外資機構(gòu)的核心業(yè)務(wù)是創(chuàng)新業(yè)務(wù)、衍生品業(yè)務(wù)，這在中國市場是0到1的過程，市場空間巨大。但是最終發(fā)展成什么樣，還需要進一步觀察?！币晃蝗谭治鰩煴硎尽?/p>

“一直以來，外資進入國內(nèi)最擔(dān)憂的就是文化的沖突以及監(jiān)管的不確定性，但是這種擔(dān)憂并不會阻擋其進入中國?！币患液腺Y券商人士向《財經(jīng)》記者表示。

“保險行業(yè)開放較早，我們從保險行業(yè)看到的經(jīng)驗是，即便外資持股比例放開，也未必一定能做好。雙方的文化沖突、管理理念一直存在，關(guān)鍵是如何更好地解決?！痹撊倘耸勘硎?。

“對外開放的過程，到底是誰勝，比拼的就是速度。外資本土化和本土國際化的速度，誰快，誰就會贏。”上述券商人士表示。

外資持續(xù)流入

實際上，在放松外資機構(gòu)持股比例限制之前，外資已通過多種渠道進入中國資本市場。

央行數(shù)據(jù)顯示，2019年一季度末，外資持有的A股總市值已經(jīng)達到1.68萬億元人民幣，占A股總市值的3%左右。如果按照自由流動的總市值計算，外資占比已經(jīng)高達7.4%。而這兩個數(shù)據(jù)在2015年分別是0.8%和2.5%。

外資的不斷流入得益于A股的國際化進程加快。2018年6月1日，234只A股股票正式納入MSCI新興市場指數(shù)和MSCI中國市場指數(shù)，9月納入比例從2.5%提高至5%。

“5%的納入例比將為A股帶來約220億美元的資金流入。”MSCI亞太區(qū)研究部主管謝征儐表示。

2019年2月28日，MSCI再次宣布通過三步將A股的納入比例從5%增加至20%。市場預(yù)計，這一舉動將為中國市場帶來4000億-5000億元人民幣增量資金。

“未來五年到八年內(nèi)，A股在MSCI的納入因子會提升至100%。”摩根士丹利首席策略師王瀅預(yù)測。

外資增配A股也反映了長期資金對A股未來的預(yù)期。銀華基金MSCI主題基金經(jīng)理周大鵬對《財經(jīng)》記者表示，在經(jīng)貿(mào)摩擦的背景下，MSCI按照既定步驟擴大納入A股，反映了外資機構(gòu)對中國資本市場開放的認可，雖然短期經(jīng)貿(mào)摩擦?xí)o全球資管機構(gòu)配置全球資產(chǎn)蒙上一層陰影，但從估值和未來的成長上看，增配A股或至少對A股保持一個均衡配置是比較好的選擇。

值得注意的是，在2019年初，港交所表示擬推出MSCI中國A股指數(shù)的期貨合約。對此周大鵬表示，若能夠落地，未來幾年外資便多了一個風(fēng)險管理工具，投資A股將變得更加便利。

緊接著，全球第二大指數(shù)向A股張開懷抱，2019年6月21日，隨著深交所上市鐘聲響起，A股納入富時羅素全球指數(shù)。

證監(jiān)會副主席方星海在當(dāng)天表示：“這些令人欣喜的最新發(fā)展，都充分體現(xiàn)了在當(dāng)前復(fù)雜國際形勢下中國加快改革開放的決心和信心。中國資本市場大門越開越大?！?/p>

富時羅素全球CEO麥思平年初接受記者采訪時表示：“可以預(yù)見，隨著國外長期資金在A股中的比例及活躍度不斷提升，會倒逼市場改革，提升A股上市公司質(zhì)量，也將讓其中一些成為全球行業(yè)中的領(lǐng)導(dǎo)者?！?/p>

隨著A股國際化程度提升，也必將帶來A股生態(tài)的變化，對此國內(nèi)的資管機構(gòu)也表達了樂觀預(yù)期。

博時基金指數(shù)與量化投資部總經(jīng)理黃瑞慶表示：“長期來看，納入MSCI后，境外投資者將逐步提高對A股的配置，A股與全球資本市場的關(guān)聯(lián)性將進一步增強。未來也將提高A股機構(gòu)投資者的占比，有利于A股市場結(jié)構(gòu)的調(diào)整。同時，也會讓A股更加規(guī)范化、市場化、成熟化的運作，利于A股長期保持穩(wěn)健的發(fā)展。未來基于基本面的投資邏輯將會更有效。”

除此之外，資本市場的雙向開放也取得突破。6月17日，英國脫歐影響下，滬倫通姍姍來遲，華泰證券發(fā)行的滬倫通下首只全球存托憑證（GDR）在倫敦證券交易所掛牌上市，成為A股國際化的又一里程碑。

一些市場創(chuàng)新舉措也在開放中得以實現(xiàn)。2019年6月25日，由八家中日資管機構(gòu)合作的4只日經(jīng)225ETF產(chǎn)品在上交所上市，據(jù)上交所總經(jīng)理蔣峰介紹，從方案設(shè)計到上市交易，中日ETF互通產(chǎn)品僅通了10個月。

一位中日互通ETF產(chǎn)品基金經(jīng)理對《財經(jīng)》記者表示，產(chǎn)品本身是監(jiān)管和業(yè)界的創(chuàng)新，而在資本市場的開放過程中，必然伴隨創(chuàng)新型產(chǎn)品的不斷推出，尋求在多重約束下的最優(yōu)解。

在今年6月13日的陸家嘴論壇上，證監(jiān)會主席易會滿在當(dāng)天宣布了資本市場對外開放的九項具體措施，其中包括推動修訂QFII/RQFII制度規(guī)則、允許合資證券和基金管理公司實現(xiàn)“一參一控”、加大期貨市場開放力度等。9月10日，外管局公布取消QFII/RQFII額度限制，預(yù)期正在逐步兌現(xiàn)。

9月11日，易會滿在《人民日報》發(fā)表署名文章表示，開放也是改革，要加快推進資本市場高水平對外開放，不斷提高我國資本市場的國際化水平和服務(wù)能力，同時強調(diào)，要堅持放得開、看得清、管得住，切實增強開放條件下的風(fēng)險防控和監(jiān)管能力。