金劍峰

摘 要：本文通過構(gòu)建VAR模型，揭示了鋼鐵類股票和螺紋鋼期貨之間的互動關(guān)系。結(jié)果表明：鋼鐵類股票和螺紋鋼期貨之間存在雙向因果關(guān)系，即從日收益率的角度看，螺紋鋼期貨是鋼鐵類股票的格蘭杰原因，鋼鐵類股票也是螺紋鋼期貨的格蘭杰原因。螺紋鋼期貨對鋼鐵類股票的影響復雜多變，而鋼鐵類股票對螺紋鋼期貨基本是正向影響。因此，在價格走勢上看，可以將鋼鐵類股票價格走勢作為螺紋鋼期貨的領(lǐng)先指標。

關(guān)鍵詞：跨市場分析;螺紋鋼;VAR模型

期貨市場和股票市場是相互聯(lián)系、相互制約的。一方面，商品期貨的價格變動直接對相關(guān)上市公司的股價產(chǎn)生影響。公司的生產(chǎn)經(jīng)營與相關(guān)商品價格走勢密切相關(guān)，如有色金屬價格變化將直接影響有色金屬行業(yè)和某些制造業(yè)公司的經(jīng)營業(yè)績，農(nóng)產(chǎn)品價格變化也將直接影響農(nóng)業(yè)類上市公司的經(jīng)營業(yè)績。投資者會根據(jù)商品的期貨價格走勢來預(yù)測相關(guān)企業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)，并以此作為自己投資決策的依據(jù)。因此，期貨的價格變化可能對相關(guān)的股票行情產(chǎn)生影響。另一方面，上市公司的股票價格反映了投資者對未來的業(yè)績預(yù)期，很可能包含了相關(guān)商品未來的價格信息。本文以鋼鐵類股票和螺紋鋼期貨為例，通過VAR模型來研究兩者之間的相互關(guān)系。

1 數(shù)據(jù)的選取

我們以鋼鐵行業(yè)指數(shù)（代碼：880318）的日收盤價作為鋼鐵類上市公司股票價格的代表，變量標記為Y，以螺紋鋼當月連續(xù)合約的日結(jié)算價作為螺紋鋼期貨價格的代表，變量標記為X，數(shù)據(jù)來源于同花順財經(jīng)，區(qū)間范圍為2009年9月1日至2019年4月30日，共2345個數(shù)據(jù)。為了對數(shù)據(jù)分析的方便，我們對這兩個變量取對數(shù)，標記為lnX和lnY。

如果時間序列不平穩(wěn)，則難以反映變量之間的真實關(guān)系，往往導致“偽回歸”現(xiàn)象。因此，在建立模型之前，需要對各變量進行單位根檢驗，保證其平穩(wěn)性。我們對lnX和lnY并進行ADF單位根檢驗，結(jié)果見表1。

可以看出，lnY和lnX在5%的顯著性水平上不能拒絕存在單位根的假設(shè)，它們都是不平穩(wěn)的時間序列。我們對lnX和lnY求一階差分，定義為RX和RY。實際上，RX和RY就是各自的連續(xù)復利日收益率。再對鋼鐵指數(shù)收益率RY和螺紋鋼期貨合約收益率RX進行ADF單位根檢驗。可以看出，RY和RX在5%的顯著性水平上拒絕存在單位根的假設(shè)，它們都是平穩(wěn)序列。

2 模型的建立與分析

VAR模型是Sims（1980）提出的，通常用來預(yù)測相互聯(lián)系的時間序列，分析隨機擾動對系統(tǒng)的動態(tài)影響。模型以多方程聯(lián)立的方式，將內(nèi)生變量對模型中所有內(nèi)生變量的滯后項進行回歸，估計全部內(nèi)生變量之間的動態(tài)關(guān)系。

2.1 模型滯后階數(shù)的選擇

確定合理的滯后階數(shù)是建立正確VAR模型的前提。為了全面反映模型的動態(tài)特征，在確定滯后階數(shù)時，要確保滯后項和自由度數(shù)量足夠且合理。滯后期的選擇一般有5種標準，分別是LR、FPE、AIC、SC和HQ。根據(jù)這5種標準，我們分別計算了相應(yīng)的數(shù)值，具體見表2，帶*號的數(shù)值為相應(yīng)標準下的最優(yōu)值。

可以發(fā)現(xiàn)，根據(jù)LR、FPE、和AIC標準，最優(yōu)滯后階數(shù)為7，而根據(jù)SC和HQ標準，最優(yōu)滯后階數(shù)為1。按照多數(shù)原則，我們選擇7階滯后期，建立VAR（7）的模型進行后續(xù)分析。

2.2 模型的建立

建立VAR模型如下：

如果VAR系統(tǒng)中所有根的模的倒數(shù)小于1，即位于單位圓內(nèi)，那么VAR系統(tǒng)是穩(wěn)定的。如果VAR系統(tǒng)是不穩(wěn)定的，即部分根的模的倒數(shù)位于單位圓外，那么估計的結(jié)果就很可能無效。根據(jù)這一原則，我們估計的結(jié)果見圖1。

從圖1可知，所有AR根的模的倒數(shù)都位于單位圓內(nèi)，因此可以判斷VAR系統(tǒng)是穩(wěn)定的。

2.3 格蘭杰因果檢驗

VAR模型建立以后，需要對變量之間的相關(guān)關(guān)系進行檢驗，從而判斷是否構(gòu)成因果關(guān)系。結(jié)果（表3）表明：5%的顯著性水平下，拒絕“RX不是RY的格蘭杰原因”的原假設(shè)，即鋼收益率變化是引起鋼鐵類股票收益率變動的原因;在5%水平下，拒絕“RY不是RX的格蘭杰原因”的原假設(shè)，即鋼鐵類股票收益率變動是螺紋鋼收益率變動的原因。

2.4 滯后排除檢驗

出于嚴謹?shù)目紤]，VAR系統(tǒng)變量的每一個滯后期都需要進行檢驗。對于每一個滯后期，所有內(nèi)生變量在特定顯著性水平下的對于每一個方程的卡方（Wald）統(tǒng)計量被分別單獨列出，具體估計結(jié)果見表4?？梢钥闯?，對于滯后1期和滯后7期進行分析，所有內(nèi)生變量在5%的顯著性水平下的每一個方程都是顯著的。

2.5 脈沖分析

由于VAR模型中的系數(shù)較多，單個系數(shù)只反映一個局部關(guān)系，并不能捕捉全面復雜的動態(tài)過程。在這種情況下，VAR模型中的系數(shù)作用就不是很大，而脈沖響應(yīng)函數(shù)卻能夠反映各變量之間的動態(tài)關(guān)系。我們基于VAR（7）模型進行脈沖響應(yīng)分析，結(jié)果如圖2所示，橫軸表示脈沖響應(yīng)函數(shù)的滯后期數(shù)，縱軸表示各變量對沖擊的反應(yīng)程度。

可以看出，當螺紋鋼的日收益率發(fā)生1個標準差的正向變化，股票日收益率在第1期沒有發(fā)生變化，在第2期受到正向影響，在第3期受到負向影響，隨后圍繞橫軸上下浮動，在第9期不再受到影響。而當鋼鐵類股票日收益率發(fā)生1個標準差的正向變化，螺紋鋼日收益率立刻有了反應(yīng)，增加值為0.0006，在第2期，日收益率的增加值達到最大（0.0019），之后收益率的增加值逐步變小，到了第10期，收益率回到原來的水平。

3 結(jié)論

本研究通過建立VAR模型，分析了鋼鐵類股票和螺紋鋼期貨之間的互動關(guān)系。檢驗表明，鋼鐵類股票與螺紋鋼期貨在價格走勢上存在雙向的因果關(guān)系，即鋼鐵類股票價格（收益率）變動是螺紋鋼期貨價格（收益率）變動的原因，螺紋鋼期貨價格變動也是鋼鐵類股票價格變動的原因。脈沖分析表明，鋼鐵類股票價格變動對螺紋鋼期貨價格有穩(wěn)定的正向影響，而螺紋鋼期貨價格對鋼鐵類股票價格既有正向影響也有負向影響，這兩種影響交替出現(xiàn)。從預(yù)測角度來看，鋼鐵類股票價格可以作為螺紋鋼期貨價格的領(lǐng)先指標。

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