韓雅潔（博士）

一、引言

上市公司制定決策的方向是提高企業(yè)績效，降低代理成本。在我國，由于當前債務監(jiān)管不嚴厲，導致債務代理問題較為嚴重。在上市公司控制鏈條復雜化的情況下，股東以籌集債務資金為由進行關聯(lián)方交易或借資產(chǎn)重組等方式進行資產(chǎn)轉移，或是通過關聯(lián)公司的相互擔保過度擴大貸款規(guī)模，以此增加債務代理成本，損耗債權人的利益。因此，如何緩解兩者之間的代理沖突成為完善上市公司治理的重要方面。翻閱大量文獻發(fā)現(xiàn)，女性董事在參與公司治理過程中更傾向于加強資金監(jiān)管和風險規(guī)避[1]，并具有更高的道德標準。那么，作為公司治理內(nèi)部核心的董事會成員，女性董事是怎樣利用自身的性格特征來更有力地監(jiān)督股東、有效保護債權人利益的呢？本文從女性董事數(shù)量、質量特征兩方面入手，試圖研究我國上市公司女性董事對債務代理成本的影響，以及盈余質量對女性董事降低債務代理成本作用的影響。

本文的主要貢獻在于：第一，在充分利用已有研究成果的基礎上，以會計學、財務學等學科知識為支撐，對女性董事和債務代理成本的作用機制進行理論分析，填補此類研究空白；第二，引入盈余質量，在區(qū)分上市公司最終控制人后，通過實證研究揭示出在盈余質量差的非政府控制上市公司中，具有金融背景的女性董事和女性監(jiān)督董事對債務代理成本的抑制作用更加顯著。本文的研究為董事會決策行為的影響因素提供了增量的經(jīng)驗證據(jù)，擴展了女性董事經(jīng)濟后果的相關研究。

二、文獻綜述

Jensen、Meckling[2]認為，由于債務契約的存在，股東會做出次優(yōu)的投資決策。通常來說，較高的收益意味著將要承擔較高的風險，因此，如果這類投資具有高額收益率，一旦成功，上市公司股東就可以獲取很大一部分的利潤；而一旦由于高風險導致投資失敗，基于有限連帶責任契約，股東也僅需承擔一部分責任而將大部分損失轉嫁給債權人，造成債權人成為此類不良投資的最終“接盤俠”。因此，股東傾向于選擇收益較高但風險較大的項目，而債權人則更傾向于選擇低收益低風險的項目[3]。故能否有效地監(jiān)督股東，是降低債務代理成本的關鍵。

翻閱大量文獻發(fā)現(xiàn)，女性董事參與公司治理有助于降低債務代理成本。究其原因，歸納如下：第一，女性董事更傾向于對上市公司進行嚴格監(jiān)管[4]。第二，女性董事對風險的偏好程度更低，在財務決策中更為謹慎，并善于咨詢財務顧問[5]。女性董事在履行董事會監(jiān)督職責和制定公司方針決策時，能通過反對高風險項目、規(guī)避大額投資來降低風險，從而有效減少股東盲目投資可能給債權人和公司所帶來的損失[6，7]。

公司管理層常常會通過盈余操縱等手段來美化財務報表，從而增加由債權人承擔風險的可能性，加大債務代理成本。謝盛紋、閆煥民[8]研究顯示，選擇專業(yè)性較強的會計師事務所更有利于公司債務代理成本的降低。因此，高質量的會計信息有助于債權人監(jiān)控股東的行為，抑制股東通過不恰當?shù)耐顿Y操縱管理而侵占債權人利益的行為。此外，具有高質量盈余管理的上市公司能夠獲得更高的信用等級和更低的融資成本[9]。因此，當盈余質量越高、會計信息質量越高時，股東侵占債權人利益的可能性就越低。

此外，女性董事出于對上市公司嚴格的監(jiān)管以及更強的風險規(guī)避傾向，能夠有效地抑制股東損害債權人利益的行為。因此，盈余質量越低，女性董事對債務代理成本的降低作用也會越顯著。

截至目前，國內(nèi)有關女性董事參與公司治理領域的研究大多只是說明了董事性別多元化與公司績效之間的相關性，而忽略了女性董事發(fā)揮作用的途徑，且鮮少有研究從代理成本的角度來研究女性董事對公司治理的影響。本文以滬深兩市A 股上市公司為樣本，實證分析女性董事對債務代理成本的影響機制，并進一步檢驗在不同的實際控制人之下，盈余質量對女性董事與債務代理成本之間關系的影響。

三、理論分析與研究假設

（一）女性董事與債務代理成本

債權人與股東之間的代理沖突由上市公司負債融資引發(fā)，究其原因，主要體現(xiàn)在對公司投資項目的不同選擇上。

鑒于股東對上市公司的操縱能力比債權人更強，并且更有能力影響公司經(jīng)營決策的制定，因此，股東很可能會聯(lián)合高管，做出損害債權人利益的決策和行為[2]。通常，對股東盲目和不恰當投資的控制取決于債權人對股東信息的掌握程度。因此，有效地監(jiān)督股東、抑制其盲目或過度的投資行為，將會降低債務代理成本。

此時，謹慎的女性董事便有了用武之地。相比于男性董事，女性董事更傾向于對董事會決策表示質詢，因此可以有效降低董事會決策受個人意見所左右的程度。此外，女性董事對風險的厭惡程度要高于男性董事，在面對控股股東盲目投資時更加傾向于規(guī)避風險、監(jiān)督股東避免過度投資而引發(fā)債務危機，從而緩解股東與債權人之間的債務代理沖突[5]。

據(jù)此，本文提出以下假設：

假設1a：在其他條件相同時，女性董事參與公司治理有利于降低債務代理成本。

（二）高質量女性董事與債務代理成本

董事會的基本目標是為公司股東創(chuàng)造長期可持續(xù)增長的價值。而董事會決策職能的有效履行則與董事會成員多元化有關。董事會成員憑借其個人知識差異以及技能領域差異，會對董事會治理效率產(chǎn)生顯著的影響。因此，女性董事的質量特征在監(jiān)督控股股東、維護債權人利益方面也顯得尤為重要。

獨立董事制度的建立是為了完善上市公司治理結構，因此，獨立董事的引入能起到制衡股東因信息不對稱而對債權人進行利益損害的行為[10]。企業(yè)的成敗往往與決策者是否擁有廣泛的社交網(wǎng)絡有關。在政治關聯(lián)方面，有政府官員背景的董事能給上市公司帶來更多的債務融資和優(yōu)惠的融資條件，減少債務風險帶來的損失[11]。此外，與銀行關聯(lián)的程度不僅會影響上市公司獲取信貸融資的便利性，而且有助于緩解信息不對稱性，從而降低債務融資成本。而具備豐富學術經(jīng)歷的董事會成員在將理論與實踐融會貫通的能力上更勝一籌。女性董事對股東的投資行為進行有效的監(jiān)管和審核，也必然會降低因投資失敗而帶來的損害債權人利益事件發(fā)生的可能性，因而，女性董事的監(jiān)管特征顯得尤為重要。借鑒Faleye等[12]的分類方法，根據(jù)董事監(jiān)管經(jīng)驗、工作經(jīng)歷和專業(yè)知識的不同，把在董事會的監(jiān)督委員會服務或有監(jiān)督經(jīng)歷或背景的女性董事稱為女性監(jiān)督董事。

除此之外，兩名及以上女性董事參與公司治理能避免“裝點門面”的可能性。因此，女性董事能否在公司擁有實際話語權和產(chǎn)生決策影響力不僅取決于質量特征，還取決于數(shù)量特征。

據(jù)此，本文提出以下假設：

假設1b：在其他條件相同時，女性獨立董事參與公司治理有利于降低債務代理成本。

假設1c：在其他條件相同時，政府背景女性董事參與公司治理有利于降低債務代理成本。

假設1d：在其他條件相同時，金融背景女性董事參與公司治理有利于降低債務代理成本。

假設1e：在其他條件相同時，學術研究背景女性董事參與公司治理有利于降低債務代理成本。

假設1f：在其他條件相同時，女性監(jiān)督董事參與公司治理有利于降低債務代理成本。

假設1g：在其他條件相同時，兩名及以上女性董事參與公司治理有利于降低債務代理成本。

（三）盈余質量與債務代理成本

根據(jù)債務代理理論，債務代理沖突產(chǎn)生的根本原因是在兩權分離的條件之下，股東與債權人信息不對稱，從而導致股東在制定決策時并不會過多考慮債權人的利益而做出次優(yōu)的投資決策，而投資失敗的絕大部分風險將會轉嫁給債權人，導致股東對債權人利益的損害。

會計數(shù)據(jù)是代理契約簽訂和執(zhí)行的基礎信息，其質量的高低直接影響上市公司代理沖突的嚴重與否。因此，優(yōu)質的會計信息可以顯著降低債權人替股東承擔投資風險的可能性，緩解股東和債權人之間的代理沖突，降低債務代理成本。

據(jù)此，本文提出以下假設：

假設2：在其他條件相同時，高質量的盈余信息有利于降低債務代理成本。

（四）盈余質量、女性董事與債務代理成本

女性董事所特有的責任感、獨立性、細致性和保守性有助于降低公司債務代理成本，提升公司業(yè)績。而當公司審計質量較低，即公司的委托代理問題比較嚴重時，對股東的監(jiān)督力度下降，債務契約刺激股東做出次優(yōu)投資決策的可能性增加，即增加了債權人承擔的風險。而出于女性董事謹慎性的個人特征和對公司監(jiān)督工作負責的態(tài)度，當債權人為股東承擔錯誤代價的可能性較高時，女性董事對債務代理成本的抑制作用更加顯著。

據(jù)此，本文提出以下假設：

假設3：在其他條件相同時，盈余質量較差時，女性董事降低債務代理成本的作用更加顯著。

四、數(shù)據(jù)來源與研究設計

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本文的研究樣本為我國滬深兩市的A股上市公司，數(shù)據(jù)來源于國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫。

同時，為保證數(shù)據(jù)質量，本研究依據(jù)以下標準對原始樣本進行篩選：①剔除ST、*ST等處于特殊交易狀態(tài)的公司；②剔除金融、保險業(yè)公司；③剔除相關資料缺失和異常的公司。同時，使用證監(jiān)會二級行業(yè)劃分標準（2012年版），將樣本上市公司劃分為19個行業(yè)，剔除金融、保險業(yè)之后剩余17個行業(yè)。為了避免股權分置改革和會計制度改革對研究結果的影響，本研究選取了2007～2017年作為樣本研究期間。經(jīng)過上述篩選，最終得到2695家上市公司樣本、19941個有效樣本觀測值。對主要連續(xù)變量進行了上下1%的winsorize 處理，資料分析采用STATA 14.0操作軟件。

（二）變量定義與說明

1.被解釋變量。在我國，由于股東和債權人之間的關系相對復雜，信息存在不對稱性，因此股東有機會將風險轉移到債權人身上。通常情況下，上市公司負債融資的主要來源有以下三種：銀行貸款、商業(yè)信用與債券融資。其中，銀行是上市公司債務融資的主要提供者。因此，債務融資成本會隨著上市公司債務代理成本的增加而增加，而債務代理關系的惡化會導致銀行采取一系列措施來維護自身的利益不受侵害，如提高貸款門檻、設置較高的利率標準、增加貸款審核難度等。

本文借鑒秦瑩和丁帥[13]、周楷唐等[14]的研究方法，采用利息支出率作為上市公司債務代理成本的衡量指標。債務代理成本（dcost）=利息支出率=利息支出/長短期債務總額平均值。

2.解釋變量。為了保證女性董事的自身特征會對上市公司債務代理成本產(chǎn)生影響，本文引入以下7 個變量來衡量女性董事（female）：女性董事比例（feratio）；女性獨立董事比例（indferatio）；政府背景女性董事比例（govferatio）；金融背景女性董事比例（finferatio）；學術研究背景女性董事比例（acaferatio）；女性監(jiān)督董事比例（supferatio）。關于女性監(jiān)督董事，先從三個方面提取監(jiān)督董事的信息：一是對監(jiān)督任職的衡量，若其目前在審計、薪酬、監(jiān)事會等監(jiān)督委員會任職，取值為1/3，否則為0；二是對監(jiān)督經(jīng)歷的衡量，若其個人簡歷中含“總監(jiān)”“審計”“監(jiān)事”“監(jiān)督”“巡視”“稽核”等內(nèi)容，取值為1/3，否則為0；三是對監(jiān)督職稱的衡量，若其個人簡歷中含“會計師”“經(jīng)濟師”“資產(chǎn)分析師”“估價師”“稅務師”以及“審計師”等內(nèi)容，取值為1/3，否則為0。然后將上述三種情況匯總，即將每家上市公司的所有女性董事的分數(shù)加總，得出相應的分數(shù)總和作為分子，最后除以董事會總人數(shù)得出女性監(jiān)督董事比例[15]。此外，還引入是否存在兩名及以上女性董事（fen）這一虛擬變量：若存在兩名及以上女性董事，取1，否則取0。

本文采取國內(nèi)外普遍采用的可操縱性應計利潤的絕對值（da）作為盈余質量的替代變量。一般來說，可操縱性盈余的絕對值越大，盈余質量越差。Ball、Shivakumar[16]研究顯示，傳統(tǒng)的線性應計模型設定由于遺漏應計項目，因此效果較差?；诖耍绻趥鹘y(tǒng)的Jones模型基礎上將條件會計穩(wěn)健性引入應計模型，可以提升應計模型的解釋能力。Kothari 等[17]認為，上市公司業(yè)績與應計水平利潤之間具有一定的相關性，對比傳統(tǒng)的Jones 模型和修正的Jones 模型，業(yè)績配對Jones模型能更好地估計可操縱性應計利潤。

本文借鑒黃梅和夏新平[18]、劉斌等[19]的研究方法，在傳統(tǒng)的Jones 模型中加入對業(yè)績變量（roa）的控制，來衡量業(yè)績配對Jones 模型，計算可操縱應計利潤，并以其絕對值作為審計質量的代理變量。除此之外，為了降低小樣本對計量結果的影響，確保研究結果的可靠性，將每年度每個行業(yè)低于15家上市公司的樣本予以剔除。

其中，TA 表示總應計盈余，即為盈余凈利潤（NI）減去經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量（CFO），△REV表示銷售收入的變動，△REC表示應收賬款的變動，PPE表示廠場設備（對應會計準則中的固定資產(chǎn)），A 表示總資產(chǎn)。本文采用模型（2）進行回歸，取其回歸殘差，即為可操縱性應計利潤（DA），再取DA 的絕對值|DA|（下文中用da來表示）來衡量上市公司盈余質量?？刹倏v性應計利潤的絕對值越大，盈余質量越差。

3.控制變量。本文在現(xiàn)有研究的基礎上選取了如表1所示的控制變量。除此之外，本文還控制了年度虛擬變量和行業(yè)虛擬變量，并對模型進行Robust異方差檢驗。變量的具體定義和衡量方法見表1。

（三）模型設定

本文利用模型（3）來檢驗女性董事對上市公司債務代理成本的影響，用模型（4）來檢驗盈余質量對上市公司債務代理成本的影響，用模型（5）來進一步檢驗女性董事在不同的治理環(huán)境中與債務代理成本的關系。本文在引入控制變量時進行滯后一期處理。

表1 變量定義與衡量

五、實證檢驗與結果分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2 報告了主要變量的描述性統(tǒng)計結果。女性董事比例（feratio）的平均值為0.144，表明在上市公司董事中，女性董事占比為14.4%，且其最大值已達到100%，高于1999～2007年女性董事比例平均值10%和其最大值70%[20]。

由此可見，我國上市公司對董事會性別多樣化的重視程度不斷提高。然而相比發(fā)達國家而言，我國的女性董事比例還是不足，如2013年美國上市公司女性董事人數(shù)占董事會總人數(shù)的比率達到46%[21]。

此外，優(yōu)質的女性董事，特別是金融背景女性董事和女性監(jiān)督董事仍然只占極少數(shù)。而是否存在兩名及以上女性董事（fen）的平均值為34.8%，表明我國一半以上的上市公司仍然存在聘請女性董事僅為“裝點門面”的現(xiàn)象。

（二）回歸結果分析

表3 報告了模型（3）的回歸結果。由回歸（1）可以看出，女性董事與債務代理成本負相關，但相關性不顯著，說明上市公司的確存在聘請女性董事作為裝點門面的“花瓶董事”現(xiàn)象[22]?；貧w（2）～（7）結果顯示：女性獨立董事與債務代理成本正相關，但相關性不顯著；政府背景女性董事、金融背景女性董事、學術研究背景女性董事以及女性監(jiān)督董事與上市公司債務代理成本分別在1%、1%、5%和1%的水平上顯著負相關；至少兩名及以上女性董事與債務代理成本負相關，但結果并不顯著。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計

因此整體看來，董事性別是影響債務代理成本的重要因素，而女性董事的數(shù)量特征不能導致其參與公司治理以達到降低代理成本的目的，女性董事的質量特征才能對債務代理成本產(chǎn)生治理效果。

進一步橫向對比來看，女性監(jiān)督董事參與公司治理對債務代理成本的抑制作用更加顯著（T 值為-4.12），這一結果可能歸結于監(jiān)督董事具有的專業(yè)背景（如審計、會計、財稅等）可以為上市公司帶來更多的監(jiān)督理念與技能。當在審計、薪酬、提名委員會中存在足夠多的監(jiān)督董事時，女性監(jiān)督董事會在事前對股東的投資舉措進行強有力的審核，并在事后更傾向于保護債權人利益[23]，女性監(jiān)督董事在保護債權人利益上具有關鍵性的作用。

表4 報告了模型（4）的回歸結果。從回歸（1）可以看出，在全樣本回歸中，可操縱性應計利潤的絕對值與債務代理成本在1%的水平上顯著正相關。因此，盈余質量越差，上市公司債務代理成本越高。

由于實際控制人類型的不同會導致信貸違約的不同，對債務代理成本的影響也會不同，因此，本文將區(qū)分不同的終極控制人進行回歸。橫向對比發(fā)現(xiàn)，政府控制樣本和非政府控制樣本中的可操縱性應計利潤的絕對值與債務代理成本均在1%的水平上顯著正相關，而在非政府控制樣本中，此種關系更顯著。這可能歸結于在非政府控制的民營上市公司中，存在較強的債務約束，因此盈余質量與債務代理成本的關系更敏感[24]。

表5～表7分別列示了在全樣本、政府控制樣本以及非政府控制樣本中的盈余質量對女性董事降低上市公司債務代理成本作用的影響的多元回歸結果。

表5 顯示，在全樣本中無法確定盈余質量對女性董事與債務代理成本間關系的影響。因此，本文把樣本按照最終控制人性質分成政府控制樣本以及非政府控制樣本進行進一步研究。

表3 女性董事對上市公司債務代理成本的影響

表6 列示了在6643 個政府控制樣本中，盈余質量對女性董事降低上市公司債務代理成本作用影響的多元回歸結果。其結果顯示：在政府控股的上市公司中，女性董事、盈余質量以及這兩者的交叉項與債務代理成本的關系并不能得出準確的結論。這可能歸結于，政府控股上市公司的股東主體是國家，由所有者權益理論可知，現(xiàn)代公司經(jīng)營的主要目標是在利潤最大化的前提下滿足投資者的利益需求，而政府控股的上市公司和銀行作為權益資本和負債資本的資金注入者，兩者的合作基礎是利益共享，加之政府控股的上市公司出于社會責任和媒體監(jiān)督，對其主要債權人和利益相關者——銀行的違約更會降低，因為女性董事在此情況下的監(jiān)督作用并不明朗[24，25]。

表7 列示了在11880個非政府控制樣本中，盈余質量對女性董事降低上市公司債務代理成本作用的影響的多元回歸結果。結果顯示：在非政府控制的民營上市公司中，債務代理成本明顯受到金融背景女性董事、女性監(jiān)督董事、盈余質量以及女性董事與盈余質量交叉作用的影響。且可操縱性應計利潤的絕對值越大，即盈余質量越差，股東與債權人之間的信息不對稱性越大、債務代理成本越高時，金融背景女性董事以及女性監(jiān)督董事對債務代理成本的抑制作用越顯著。

進一步橫向對比來看，在非政府控制樣本中，相比于女性監(jiān)督董事而言，金融背景女性董事在盈余質量差的上市公司中對債務代理成本的抑制作用更加顯著（交叉項T值為-3.18），這一結果可能歸結于金融背景董事能夠利用自身的知識和經(jīng)驗，為上市公司的籌資行為更好地履行咨詢和監(jiān)督職能[26]，加之女性董事特有的謹慎性，使得具有金融背景的女性董事在監(jiān)督股東投資、籌資行為，保護債權人利益方面起到重要的作用。

表4 盈余質量對上市公司債務代理成本的影響

（三）穩(wěn)健性檢驗

本文使用Heckman 樣本選擇模型消除在估計過程中可能存在的內(nèi)生性問題。

有研究顯示，債務代理成本低的公司具有更高的治理水平，因而更傾向于擴大董事會成員的多元化，更傾向于聘請謹慎的女性董事以展示公司的進步。此外，上市公司是否應有女性董事還可能受到公司治理環(huán)境等因素的影響，從而使得本文的研究可能存在子選擇偏差問題。為了解決這些問題，本文借鑒Srinidhi 等[27]的研究方法，構建Heckman 兩階段回歸模型。

表5 盈余質量對女性董事降低債務代理成本作用的影響

表6 盈余質量對女性董事降低債務代理成本作用的影響

表7 盈余質量對女性董事降低債務代理成本作用的影響

首先對模型（6）進行Probit回歸，得出逆米爾斯系數(shù)IMR[28]，然后將IMR 作為控制變量加入模型（3）的回歸分析中。

其中：femaledummy為女性董事虛擬變量，若上市公司董事會成員中包含女性董事，則賦值為1，否則為0；cfo表示現(xiàn)金流量，為經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額與期末資產(chǎn)總額的比值；lnb 表示董事會規(guī)模，為董事會成員人數(shù)的自然對數(shù)；ibr 表示獨立董事比例，為獨立董事人數(shù)與董事會成員總人數(shù)的比值；dual衡量兩職合一，董事長和總經(jīng)理由同一人擔任時取1，否則取0；growth表示公司成長性，通過主營業(yè)務收入增長率來衡量。其余變量的定義與前文相同。

結果如表8所示：假設1c、1d、1e和1f得到驗證。橫向對比可以發(fā)現(xiàn)，女性監(jiān)督董事的作用效果更加顯著（T值為-4.05）。這一結果可能歸結于監(jiān)督董事具有的專業(yè)背景（如審計、會計、財稅等）可以為上市公司帶來更多的監(jiān)督理念與技能，加大董事會對各個運作環(huán)節(jié)的監(jiān)督力度，保護債權人利益[23]。與上文的結論基本一致。

表8 Heckman兩階段回歸結果

六、結論與建議

本文實證驗證了女性董事數(shù)量與質量特征、盈余質量對債務代理成本的影響，研究結果表明：單純的女性董事比例或女性董事數(shù)量并不能對上市公司股東行為產(chǎn)生實質性的監(jiān)督作用；政府背景女性董事、金融背景女性董事、學術背景女性董事以及女性監(jiān)督董事均會顯著緩解上市公司股東與債權人之間的代理沖突。此外，女性董事數(shù)量并不是影響上市公司債務代理成本的重要因素。同時，盈余質量越差，上市公司債務代理成本越高。本文又進一步考慮了最終控制人性質的影響，發(fā)現(xiàn)在非政府控制樣本中，可操縱性應計利潤的絕對值與債務代理成本的正相關性更顯著。這可能歸結于在民營上市公司中，存在較強的債務約束，因此盈余質量與債務代理成本的關系更敏感。

進一步研究加入了女性董事與可操縱性應計利潤絕對值的交叉項，其結果顯示：在非政府控制上市公司中，隨著上市公司盈余質量變差，股東對債權人風險轉嫁的機會越大、動機越強時，金融背景女性董事和女性監(jiān)督董事對債務代理成本的抑制作用更加顯著。橫向對比來看，在非政府控制樣本中，金融背景女性董事在盈余質量差的上市公司中對債務代理成本的抑制作用更加顯著。這一結果可能歸結于，金融背景董事能夠利用自身的知識和經(jīng)驗，為上市公司的籌資行為更好地履行咨詢和監(jiān)督職能[26]，加之女性董事特有的謹慎性，使得具有金融背景的女性董事在監(jiān)督股東投資、籌資行為，保護債權人利益方面起到重要的作用。

本文的主要貢獻在于：第一，經(jīng)驗證據(jù)表明，女性董事憑借自身的素質能有效地降低上市公司股東侵占債權人利益的可能性，填補了女性董事參與公司治理對股東約束方面的研究空白。第二，引入盈余質量指標，實證揭示了在盈余質量低的非政府控制上市公司中，金融背景女性董事和女性監(jiān)督董事對債務代理成本的抑制作用更加顯著。本研究為董事會決策行為的影響因素提供了增量的經(jīng)驗證據(jù)，拓展了女性董事經(jīng)濟后果的相關研究。

綜上所述，本研究可以為緩解我國上市公司董事會治理問題提供參考。第一，性別多元化的董事會結構能加大對股東的監(jiān)督力度，減少對債權人利益的侵害；第二，在聘請女性董事時尤其要注重其質量特征，挑選具有真才實學的成員，并將女性董事安排在合乎其監(jiān)督特征的崗位上，將女性特有的“監(jiān)督”作用發(fā)揮出來；第三，為了防止股東投資不當并對債權人進行風險的轉嫁，金融背景女性董事的作用也值得肯定。