邸凌月

摘 要：隨著上市公司融資方式的多樣性發(fā)展，股權(quán)質(zhì)押為上市公司提供了更加快捷便利高效的融資渠道。近年來，股權(quán)質(zhì)押已成為上市公司進行籌集資金的重要方式。股權(quán)質(zhì)押是以公司股權(quán)作為標的物的一種權(quán)利質(zhì)押，可以質(zhì)押的股權(quán)包括股份有限公司股權(quán)和有限責任公司股權(quán)。本文僅研究我國上市公司的股權(quán)質(zhì)押問題。

關(guān)鍵詞：股權(quán)質(zhì)押 上市公司 風險

一、股權(quán)質(zhì)押的概念

股權(quán)質(zhì)押是指把股權(quán)質(zhì)押給第三方，它是一種無形的質(zhì)押，共有兩種方式，一種是第三方向第四方形成債權(quán)債務關(guān)系，作為擔保方把股權(quán)作為一種擔保質(zhì)押給第三方;另一種是公司股東與第三方之間形成的債券關(guān)系，第三方要求公司股東為了擔保債務的履行把持有的公司股權(quán)質(zhì)押給第三方。股權(quán)質(zhì)押是上市公司從證券公司、銀行和信托公司等機構(gòu)進行貸款融資的重要方式，它在A股市場中已經(jīng)相當普遍，它可以將股東的靜態(tài)股權(quán)變?yōu)榱鲃拥默F(xiàn)金流，可以有效化解出質(zhì)人的融資問題，具有操作簡單、融資效率高、成本低、質(zhì)押資金用途廣的優(yōu)點，受到我國絕大部分上市公司控股股東的青睞。

股權(quán)質(zhì)押這種融資方式也為上市公司的融資提供了更多的便利：一是提供了便捷、高效的大額資金渠道。由于股權(quán)是一種無形的權(quán)益資產(chǎn)，所以它不需要像其他固定資產(chǎn)那樣通過專業(yè)的評估機構(gòu)進行評估，同時它的手續(xù)操作起來更加便捷容易。二是有效規(guī)避股份轉(zhuǎn)讓限制，股權(quán)質(zhì)押既可使股東通過不出售股票的方式融入資金，也可以使他們的持股權(quán)比例不變。三是拓寬了上市公司融資的渠道。在大股東資產(chǎn)較少、規(guī)模不大、抗風險能力不強或存在其他不能滿足銀行信貸政策的情況下，股權(quán)作為抵押標的更容易被銀行等借款方接受，以滿足公司對于資金的需要。

二、上市公司股權(quán)質(zhì)押風險

（一）加劇市場流動性與波動性風險

A股質(zhì)押總比例與滬深300指數(shù)具有一定的正相關(guān)關(guān)系，當滬深300指數(shù)下跌時，A股質(zhì)押總比例也呈下降趨勢，當滬深300指數(shù)逐漸攀升時，A股質(zhì)押總比例也會隨之上升。由于股權(quán)質(zhì)押市場價格具有波動性，所以為了保護質(zhì)押權(quán)人的權(quán)益，股份質(zhì)被押時的市場價值一般會比融資金額高。股票的市值決定了質(zhì)押的金額大小，雖然股權(quán)質(zhì)押本身對股票的價格沒有直接影響，但是股價下跌會觸及股權(quán)質(zhì)押的警戒線甚至是平倉線，一旦因此出現(xiàn)了強制平倉，這些股票將在二級市場中被大量拋售，股價將會進一步持續(xù)下跌。與此同時，多家質(zhì)押股票被強制平倉就會繼續(xù)刺激股票的價格，導致整個市場的恐慌。根據(jù)當前A股市場的相關(guān)制度，當被質(zhì)押標的股價下跌，導致股份市場價值與融資金額比例降低，觸碰預警線的時候，質(zhì)權(quán)人可以要求出質(zhì)人追加質(zhì)押物;觸及平倉線時，質(zhì)權(quán)人需要出質(zhì)人追加質(zhì)押物或贖回質(zhì)押股權(quán)，如果這時出質(zhì)人不采取相應的應對措施，質(zhì)權(quán)人則有權(quán)拋售手中股份套現(xiàn)，出現(xiàn)“股價下跌-平倉-股價繼續(xù)下跌”的惡性循環(huán)，從而對市場造成更大的波動性壓力。

（二）喪失上市公司控股權(quán)和增加違法違規(guī)風險

1、造成上市公司控股權(quán)轉(zhuǎn)移的風險。從上文股權(quán)質(zhì)押現(xiàn)狀分析中可以看出，現(xiàn)階段主要質(zhì)押方為金融機構(gòu)，而其中63.65%為證券公司，16.36%為銀行所有，8.36%為信托公司所有。由此可見，在公司治理層面，現(xiàn)階段大部分上市公司大股東的相對的質(zhì)權(quán)人是金融機構(gòu)，一旦大股東的股權(quán)高比例質(zhì)押被強制平倉，就有可能導致上市公司控股權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移，更嚴重者則是控股股東、實際控制人頻繁變更，使公司的經(jīng)營管理具有較大的波動性，會對上市公司持續(xù)穩(wěn)定帶來很大的負面影響，從而導致上市公司的動蕩。甚至是當很多股權(quán)被質(zhì)押給銀行或者信托公司等金融機構(gòu)后，他們會再次轉(zhuǎn)手股票，從而導致這些上市公司的大股東不斷變更，對上市公司的經(jīng)營管理帶來了很多的波動風險。

2、增加上市公司違法違規(guī)風險。根據(jù)上文中股權(quán)質(zhì)押狀態(tài)現(xiàn)狀分析可以看出，市場中有80%左右的上市公司股權(quán)未達預警線，5.57%的股權(quán)已達預警線未達平倉，有13.51%的上市公司被質(zhì)押股權(quán)已達平倉，可見現(xiàn)階段，部分被質(zhì)押股權(quán)仍具有較大的風險。股權(quán)質(zhì)押的融資金額、預警線、平倉線與上市公司股價都息息相關(guān)，在股價跌幅過大情況下，為避免質(zhì)押股份被強制平倉，一些大股東和上市公司都會通過選擇性信息披露、與市場機構(gòu)聯(lián)手等方式，違規(guī)操縱股價，以此增加了上市公司違法違規(guī)的風險。

（三）增加大股東的道德風險

在上市公司中，往往都是公司的大股東進行股權(quán)質(zhì)押，應健中（2018）提出他們可能會利用職務之便和現(xiàn)有法律法規(guī)的漏洞及灰色地帶，利用不正當不公正的關(guān)聯(lián)交易，從上市公司中進行圈錢，從而掏空上市公司的資金，對上市公司的經(jīng)營狀況產(chǎn)生影響，進而影響質(zhì)權(quán)人債權(quán)的實現(xiàn)。故股權(quán)質(zhì)押這種融資方式，使上市公司的大股東會具有一定的道德風險。

三、風險防范對策及有效應對機制

（一）政府應完善法律法規(guī)及提供資金與政策支持

對于政府而言，首要任務是完善相關(guān)法律法規(guī)及相關(guān)政策，從根本上約束股權(quán)質(zhì)押行為，加強對股權(quán)質(zhì)押風險的防范。

首先，政府應該出臺相關(guān)政策，規(guī)定質(zhì)押業(yè)務的額度和限制股票質(zhì)押率，加大對融資門檻、融資用途等的監(jiān)管力度，胡思奇（2013）說對于質(zhì)押率過高的股票，應該加大監(jiān)控力度，合理規(guī)避股權(quán)質(zhì)押所產(chǎn)生的相應的風險。

其次，應該完善信息披露政策，強化監(jiān)管部門的的監(jiān)管職能，并且加大上市公司和大股東們的信息披露義務，在他們認識到股權(quán)質(zhì)押風險的前提下，要求其在股權(quán)質(zhì)押達到一定比例時充分公開其相關(guān)質(zhì)押信息，一方面可以使相關(guān)人及時了解股權(quán)動態(tài)，保證其他股東的知情權(quán)，維護小股東們的利益，另一方面可以防止出質(zhì)人重復質(zhì)押，并且也保護了質(zhì)權(quán)人和第三人的相關(guān)利益。對于不及時公開披露和披露不充分的上市公司及大股東，應給予適當?shù)膽土P措施。

最后，政府可以為面臨平倉風險的上市公司提供資金支持，此前有相關(guān)媒體報道，由于資本市場近幾年來的波動加劇，上市公司的股權(quán)質(zhì)押業(yè)務與債務違約變得更加的頻繁，深圳市政府近期已安排數(shù)百億的專項資金，給在深圳當?shù)刈缘牟糠諥股上市公司提供流動性支持，為他們化解平倉風險。同時，除了深圳以外，還有山東、福建、四川、河南等省市政府，都安排了專項資金加速入場接手部分民營上市公司股權(quán)，為他們提供流動性的支持。趙洋（2018）指出在國資入股后，一些上市公司的股權(quán)質(zhì)押壓力已經(jīng)得到充分緩解，政府通過專項資金為他們解決了因股權(quán)質(zhì)押問題產(chǎn)生的燃眉之急。

（二）上市公司應加強內(nèi)部風險控制

對于上市公司而言，應該加強公司的內(nèi)部治理和風險控制，避免大股東進行高比例的股權(quán)質(zhì)押。巴曙松和尹煜（2018）指出雖然一些券商股票質(zhì)押人士認為目前股權(quán)質(zhì)押的風險確實很大，但是考慮多方面的因素后，即使股票跌破了平倉線，一般也不會被強制平倉，而是與質(zhì)權(quán)人進行談判，通過采取追加保證金、質(zhì)押物，或者提前回購部分股票收益權(quán)的措施化解質(zhì)押風險，但是上市公司也要做好應急預案以防止被強制平倉后而導致的公司實際控制權(quán)被轉(zhuǎn)移的風險。同時，公司應該及時充分公開相關(guān)股權(quán)質(zhì)押信息，當公司大股東進行大比例股權(quán)質(zhì)押時對社會進行公布，維護相關(guān)人員的利益。

（三）金融機構(gòu)需提高業(yè)務辦理門檻適當放寬時限

對于金融機構(gòu)來說，目前的股權(quán)質(zhì)押風險可以暴露出進行股權(quán)質(zhì)押的相關(guān)金融機構(gòu)的風險管理機制簡單且粗放，所以為了防范當前股權(quán)質(zhì)押風險的危機繼續(xù)擴大，辦理相關(guān)業(yè)務的金融機構(gòu)應該提高辦理股權(quán)質(zhì)押的門檻，并且一旦被質(zhì)押的股票在短時間內(nèi)大幅度的貶值時觸及警戒線甚至是平倉線時，林建偉和劉芳（2006）提出金融機構(gòu)可以要求質(zhì)押人提前還款或者賣出股票，如果在這個時候質(zhì)押人沒有辦法提前還款或者也不愿意賣出股票時，金融機構(gòu)應該要求質(zhì)押人補充質(zhì)押比例。在具體處理時，一家銀行總經(jīng)理說：“對于流動性緊張的公司，會適當放寬時限，具體要看融資人本身的業(yè)務進展和經(jīng)營水平，一個個地去談處置方案，包括找接盤方、出臺穩(wěn)定股價措施等，最極端的做法是凍結(jié)股票。

（四）投資者應理性回避質(zhì)押率過高的個股

對于投資者來說，應該謹慎回避質(zhì)押率過高，股價過高的個股。雖然目前市場整體的股權(quán)質(zhì)押被平倉的風險不大，但一些高位質(zhì)押的個股在股價連續(xù)大跌后依然面臨平倉風險，對于這些個股，投資者應該加大警惕，盡量回避。比如樂視網(wǎng)（300104）的案例，可以警示投資者們一旦遇到股價逼近警戒線甚至是平倉線的公司，應該盡量控制投資此類股票的風險，避免造成巨大的不必要的損失。

參考文獻：

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