李喆

摘 要：在經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整、金融改革的綜合作用下，國(guó)內(nèi)信托業(yè)務(wù)在經(jīng)歷了高速增長(zhǎng)后，逐漸趨于平穩(wěn)。加上市場(chǎng)環(huán)境的日益開(kāi)放，傳統(tǒng)的信托業(yè)務(wù)已經(jīng)無(wú)法為信托公司帶來(lái)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。參考現(xiàn)行管理辦法，信托公司也只能以SPV的身份收取信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)報(bào)酬，行業(yè)同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重。為此，信托公司應(yīng)當(dāng)根據(jù)當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境合理定位自身角色，積極創(chuàng)新資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，豐富操作經(jīng)驗(yàn)，提高風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)能力。

關(guān)鍵詞：信托公司；資產(chǎn)證券化；金融改革

1 引言

當(dāng)下信托是我國(guó)金融支柱之一，對(duì)緩解企業(yè)資產(chǎn)荒、優(yōu)化市場(chǎng)配置、盤(pán)活存量具有積極意義。近年來(lái)，信托公司同諸多金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展了廣泛的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)合作，并取得了良好成績(jī)。同時(shí)，也在力求結(jié)構(gòu)創(chuàng)新，擴(kuò)展優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)，尋求經(jīng)營(yíng)獨(dú)立。文章在對(duì)資產(chǎn)證券化做了簡(jiǎn)單的理論概述后，從信托公司在市場(chǎng)中的角色入手，探討了其參與到資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)，但也指明了存在的問(wèn)題。為了提高信托公司在項(xiàng)目中的主導(dǎo)地位，豐富可選基礎(chǔ)資產(chǎn)種類(lèi)，筆者給出了幾點(diǎn)創(chuàng)新建議。

2 資產(chǎn)證券化理論概述

資產(chǎn)證券化（Asset Backed Securitization）為現(xiàn)代融資方式之一，是利用結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)信用升級(jí)，并以其未來(lái)現(xiàn)金流作為償付手段而發(fā)行的資產(chǎn)支持證券（Asset Backed Securities）活動(dòng)。未來(lái)現(xiàn)金流權(quán)益是資產(chǎn)支持證券信用是否增級(jí)的參考因素。利用風(fēng)險(xiǎn)隔離，可排除資產(chǎn)原始持有人破產(chǎn)而對(duì)投資人產(chǎn)生的消極影響。

對(duì)于發(fā)起人來(lái)講，借助資產(chǎn)證券化可對(duì)現(xiàn)有負(fù)債進(jìn)行重新管理，有效剔除風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)資產(chǎn)流動(dòng)，最大限度節(jié)約融資成本。例如，商業(yè)銀行可在保持現(xiàn)有負(fù)債水平的條件下在市場(chǎng)上交易經(jīng)證券化處理的資產(chǎn)，解決自身資金周轉(zhuǎn)難題。如果證券是由資產(chǎn)證券化而來(lái)，那么高的信用等級(jí)可獲得市場(chǎng)認(rèn)可。參考《巴塞爾協(xié)議》，在表內(nèi)外風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)總額中，核心資本、凈額資本分別不能低于4%、8%。若達(dá)到要求，則可以認(rèn)為商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健。利用資產(chǎn)證券化，可合法的減小分母值，提升資產(chǎn)安全性。同基礎(chǔ)資產(chǎn)相比，證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重偏低，這為投資者增加投資提供可能。借助資產(chǎn)證券化，不僅能增加證券品種，也能夠豐富償付結(jié)構(gòu)、信用等級(jí)，滿足各類(lèi)投資者偏好。

實(shí)務(wù)中，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化也表現(xiàn)出了諸多不足。受市場(chǎng)準(zhǔn)入機(jī)制影響，資產(chǎn)證券化發(fā)起主體受限，普通投資者有心無(wú)力，基礎(chǔ)資產(chǎn)種類(lèi)太過(guò)單一；受監(jiān)管影響，次級(jí)檔無(wú)法自由轉(zhuǎn)讓。且存在內(nèi)幕操作，項(xiàng)目信息披露遲緩，影響投資者決策。所以，銀行掌握了絕大部分資產(chǎn)證券化項(xiàng)目交易權(quán)，同時(shí)也集中了風(fēng)險(xiǎn)；資產(chǎn)證券化流程十分復(fù)雜，加上信息披露不及時(shí)，使得普通投資者無(wú)法準(zhǔn)確判斷產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)。但是，國(guó)內(nèi)信用評(píng)級(jí)體系尚不健全，起步時(shí)間晚，評(píng)級(jí)報(bào)告缺失關(guān)鍵信息，根本不能作為參考。

3 信托公司參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)與存在的問(wèn)題

在國(guó)內(nèi)現(xiàn)有法制框架下，信托公司參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定程度的必然要求。既能夠?yàn)樵紮?quán)益者創(chuàng)造收益，節(jié)約融資成本，提高借款能力，也為擴(kuò)大投資范圍、增加投資回報(bào)創(chuàng)建了條件。

3.1 優(yōu)勢(shì)分析

第一是靈活性。利用信托，可從法律層面分離、保護(hù)信托財(cái)產(chǎn)所有權(quán)、收益權(quán)，極大的體現(xiàn)了委托人意志。在房地產(chǎn)市場(chǎng)緊縮情況下，房地產(chǎn)項(xiàng)目可獲得信托資金；在貨幣政策收緊時(shí)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)可從信托渠道獲得融資。

第二是廣泛性。為降低風(fēng)險(xiǎn)，最大化提升資本效益，信托公司可在貨幣、實(shí)業(yè)、資本市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)財(cái)產(chǎn)。而保險(xiǎn)、銀行等機(jī)構(gòu)只能在法律框架下限制性經(jīng)營(yíng)，投資活動(dòng)受到較多限制。在轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵時(shí)期，信托公司可利用其在多個(gè)市場(chǎng)靈活經(jīng)營(yíng)的優(yōu)勢(shì)為轉(zhuǎn)型企業(yè)輸送資金，進(jìn)而為國(guó)家經(jīng)濟(jì)法環(huán)境作出貢獻(xiàn)。

第三是安全性。信托財(cái)產(chǎn)同受托人、委托人間存在著法律隔離關(guān)系，這為后續(xù)管理創(chuàng)造了安全、獨(dú)立的環(huán)境。例如，信托財(cái)產(chǎn)同于委托人遺產(chǎn)保持法律上的獨(dú)立性，可免于繼承清算；信托財(cái)產(chǎn)也獨(dú)立于受托人的固有資產(chǎn)。這說(shuō)明，在企業(yè)經(jīng)營(yíng)惡化并被并購(gòu)、重組后，公司資產(chǎn)也可以因信托得以保全。

3.2 信托公司參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)存在的問(wèn)題

第一，現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)模式大大降低了公司投行能力。2014年，全國(guó)信托資產(chǎn)總額中有63%為單一資金信托。資金提供方對(duì)通道類(lèi)業(yè)務(wù)有著主導(dǎo)權(quán)，使得信托公司難以親自參與市場(chǎng)籌備。例如，信托公司無(wú)法參與發(fā)起人、財(cái)務(wù)顧問(wèn)組建的項(xiàng)目籌備活動(dòng)，而且無(wú)法確定基礎(chǔ)資產(chǎn)、項(xiàng)目時(shí)間表，并不具備發(fā)言權(quán)。

第二，缺乏專(zhuān)業(yè)使得信托公司逐漸被通道化。資產(chǎn)證券化流程十分復(fù)雜，各環(huán)節(jié)涉及到專(zhuān)業(yè)知識(shí)較多，需要做好盡職調(diào)查、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)等工作。雖然信托公司聘請(qǐng)了會(huì)計(jì)師、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，但僅僅調(diào)查資產(chǎn)池，缺乏全方位調(diào)查參與者的履約能力、信用等級(jí)。在國(guó)外同業(yè)機(jī)構(gòu)中，為了提前掌握現(xiàn)金流異常情況，都會(huì)建立監(jiān)測(cè)模型。但是，因國(guó)內(nèi)信托企業(yè)缺乏專(zhuān)業(yè)人才，往往故意忽視監(jiān)測(cè)，進(jìn)而埋下了眾多風(fēng)險(xiǎn)。

競(jìng)爭(zhēng)激烈的信托市場(chǎng)加大了信托公司的生存難度。在開(kāi)放的市場(chǎng)環(huán)境下，諸多信托公司注冊(cè)成立。但整個(gè)行業(yè)并未建立績(jī)效評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，加上項(xiàng)目成敗同公司服務(wù)能力無(wú)絕對(duì)關(guān)系。有的信托公司為攬取業(yè)務(wù)，會(huì)主動(dòng)降低回報(bào)，在惡性競(jìng)爭(zhēng)下，信托行業(yè)逐漸喪失了市場(chǎng)信任。

資產(chǎn)證券化在國(guó)內(nèi)興起的時(shí)間不長(zhǎng)，業(yè)務(wù)難度小，眾多的參與主體對(duì)信托公司產(chǎn)生了排擠作用。而且證券的發(fā)行同信托公司所提供服務(wù)的專(zhuān)業(yè)性并無(wú)很大關(guān)系，絕大多數(shù)信托公司都可以勝任。即使是服務(wù)能力差的信托公司，也可參與到優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的證券化活動(dòng)。這說(shuō)明，任何信托公司都存在邊緣化、替代的風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)法建立穩(wěn)固的業(yè)務(wù)伙伴關(guān)系。

因信托市場(chǎng)環(huán)境、信托公司專(zhuān)業(yè)能力、投行能力等因素的影響，信托公司很難成為業(yè)務(wù)的核心角色。筆者認(rèn)為，信托公司除了要做好人才招聘與培訓(xùn)、完善業(yè)務(wù)機(jī)制之外，也要以信托業(yè)務(wù)為主線，發(fā)展客戶資源。此外，同時(shí)還要在信托受益權(quán)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)、信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)等方面做好創(chuàng)新。

4 信托公司在資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)上的創(chuàng)新策略

4.1 信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)創(chuàng)新淺談

第一是對(duì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)行細(xì)化設(shè)計(jì)。將來(lái)，信托市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度將進(jìn)一步加深，這對(duì)促進(jìn)基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型朝著多元化方向發(fā)展有著積極作用。發(fā)起人為了設(shè)計(jì)出滿足各種投資需求的產(chǎn)品，有必要細(xì)致分析未來(lái)現(xiàn)金流特征。特別是在基礎(chǔ)資產(chǎn)池質(zhì)量顯著低下的情況下，優(yōu)先級(jí)證券評(píng)價(jià)的提升可通過(guò)優(yōu)化次級(jí)占比實(shí)現(xiàn)；若現(xiàn)金流期限短，為確保資產(chǎn)池現(xiàn)有規(guī)模不減少，可循環(huán)購(gòu)入高質(zhì)量的入池資產(chǎn)。

第二是完善定價(jià)機(jī)制。因國(guó)內(nèi)尚未構(gòu)建完善的數(shù)據(jù)庫(kù)，發(fā)起人應(yīng)擺脫對(duì)權(quán)威的依賴，制定切合自身實(shí)際的估值方法；全面調(diào)研投資者意見(jiàn)，在發(fā)行前迅速調(diào)整定價(jià)；發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用，跟蹤調(diào)整現(xiàn)金流，及時(shí)對(duì)定價(jià)進(jìn)行更新，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。在自由市場(chǎng)，資產(chǎn)證券化受到諸多不確定性要素影響，初始定價(jià)方案并不能在整個(gè)過(guò)程中保持固定，所以發(fā)起人構(gòu)建出符合市場(chǎng)規(guī)律的定價(jià)機(jī)制，隨機(jī)應(yīng)變，提高估價(jià)的合理性。

4.2 信托收益權(quán)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)創(chuàng)新

信托收益權(quán)，即在合同范圍內(nèi)受益人所享有權(quán)利。其中，最為核心的信托收益權(quán)為財(cái)產(chǎn)性權(quán)利。因信托收益權(quán)業(yè)務(wù)能促進(jìn)信托產(chǎn)品流動(dòng)，加強(qiáng)機(jī)構(gòu)間合作，達(dá)到低成本融資的目的。為此，眾多金融機(jī)構(gòu)都十分青睞該業(yè)務(wù)。在信托收益權(quán)業(yè)務(wù)中，起到主導(dǎo)作用的往往是信托公司，可有力的調(diào)配資源，對(duì)所有機(jī)構(gòu)進(jìn)行協(xié)調(diào)。而且可操作的底層資產(chǎn)多種多樣，如房地產(chǎn)項(xiàng)目、政府平臺(tái)項(xiàng)目的貸款債權(quán)，有效的充實(shí)了資金池。筆者認(rèn)為，在已有信托收益權(quán)業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，信托公司可嘗試新建單SPV交易結(jié)構(gòu)的財(cái)產(chǎn)權(quán)信托，尋求非標(biāo)準(zhǔn)類(lèi)資產(chǎn)證券化經(jīng)營(yíng)之路。因?yàn)閷?duì)SPV交易結(jié)構(gòu)進(jìn)行了有目的性的簡(jiǎn)化，實(shí)現(xiàn)了成本

節(jié)約的目的。對(duì)于商業(yè)銀行而言，非標(biāo)準(zhǔn)類(lèi)也可以為其轉(zhuǎn)移資產(chǎn)提供平臺(tái)。

非標(biāo)準(zhǔn)類(lèi)業(yè)務(wù)的基本操作為：原始權(quán)益人將其持有的底層資產(chǎn)池作為基礎(chǔ)資產(chǎn)信托至公司；而受益憑證人則獲得有信托公司分層發(fā)行的資產(chǎn)；在整個(gè)財(cái)產(chǎn)權(quán)信托中，可同銀行達(dá)成托管協(xié)議要求其托管資產(chǎn)；而擔(dān)保機(jī)構(gòu)則負(fù)責(zé)整個(gè)信托過(guò)程的信用增級(jí)服務(wù)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)評(píng)價(jià)信用等級(jí)。同標(biāo)準(zhǔn)類(lèi)業(yè)務(wù)相比，非標(biāo)準(zhǔn)類(lèi)業(yè)務(wù)能夠在發(fā)行的時(shí)候擺脫負(fù)面清單限制，這有效的提升了發(fā)行速度。因監(jiān)管空缺，有關(guān)非標(biāo)準(zhǔn)類(lèi)產(chǎn)品的信息披露程度同比標(biāo)準(zhǔn)類(lèi)產(chǎn)品要低多的。鑒于信托業(yè)職業(yè)道德要求，投資方也應(yīng)當(dāng)盡責(zé)調(diào)查。

信托公司不僅要?jiǎng)?chuàng)新產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)范圍，也要在管理上下功夫，走專(zhuān)業(yè)化、主動(dòng)化管理之路，主導(dǎo)整個(gè)項(xiàng)目。在獲得承銷(xiāo)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品權(quán)之后，也要關(guān)注渠道建設(shè)。此外，隨時(shí)關(guān)注投資者意向，動(dòng)態(tài)化調(diào)整產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)。完善制度建設(shè)，做好人才引進(jìn)工作，逐步構(gòu)建市場(chǎng)核心競(jìng)爭(zhēng)力，為深入?yún)⑴c資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。在經(jīng)濟(jì)全球化之下，一國(guó)經(jīng)濟(jì)政策、企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策必然會(huì)引起其他國(guó)家市場(chǎng)的波動(dòng)。國(guó)內(nèi)信托公司應(yīng)當(dāng)學(xué)會(huì)總結(jié)長(zhǎng)期以來(lái)的執(zhí)業(yè)經(jīng)驗(yàn)，積極學(xué)習(xí)國(guó)外同業(yè)市場(chǎng)成功交易結(jié)構(gòu)。豐富業(yè)務(wù)種類(lèi)，擴(kuò)展包括租賃、信托受益權(quán)在內(nèi)的業(yè)務(wù)，嘗試向證券化方向邁進(jìn)。

5 結(jié)束語(yǔ)

綜上所述，資產(chǎn)證券化的誕生為市場(chǎng)主體提供了新的融資渠道，起到了盤(pán)活資產(chǎn)的作用，緩解了企業(yè)資產(chǎn)慌。隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的日益開(kāi)放、多元化，能夠合法開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)隨之增加。文章通過(guò)對(duì)信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)、不足的介紹，從不同角度給出了建議，希望對(duì)行業(yè)健康發(fā)展起到促進(jìn)作用。

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