【摘 要】 企業(yè)的現(xiàn)金持有對(duì)企業(yè)的日常運(yùn)行和投資、籌資有著至關(guān)重要的影響，過少的現(xiàn)金水平會(huì)導(dǎo)致企業(yè)運(yùn)營(yíng)困難，過多的現(xiàn)金水平會(huì)造成閑置資金的浪費(fèi)，本文結(jié)合權(quán)衡理論、融資優(yōu)序理論、代理理論對(duì)企業(yè)的現(xiàn)金持有水平進(jìn)行了理論上的分析。

【關(guān)鍵詞】 現(xiàn)金持有 權(quán)衡理論 融資優(yōu)序理論 代理理論

現(xiàn)金持有是現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)管理中一個(gè)重要的理論和實(shí)踐問題，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，比如支付員工工資、購(gòu)買原材料、支付利息等不僅關(guān)系到企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)，還與企業(yè)其他財(cái)務(wù)行為，如公司投融資政策和股利分配決策等相關(guān)。企業(yè)持有的現(xiàn)金過少，會(huì)影響到企業(yè)正常的生存和發(fā)展，而持有過量的現(xiàn)金，則會(huì)導(dǎo)致過大的機(jī)會(huì)成本，多余的現(xiàn)金甚至?xí)还芾韺雍痛蠊蓶|占有和任意使用來獲取自己的利益，從而損害企業(yè)財(cái)富和其他股東的利益。本文從理論的角度分析了影響企業(yè)現(xiàn)僅持有水平的因素。

一、權(quán)衡理論和現(xiàn)金持有水平

公司持有現(xiàn)金有三個(gè)動(dòng)機(jī)：一是現(xiàn)金持有的交易成本動(dòng)機(jī)，即公司持有現(xiàn)金是為了滿足日常發(fā)生的業(yè)務(wù)需要;二是現(xiàn)金持有的預(yù)防動(dòng)機(jī)，即公司能夠在其他融資渠道不便的情況下利用持有現(xiàn)金來滿足此時(shí)可能面臨的投資和各種活動(dòng)的融資需要;三是現(xiàn)金持有的投機(jī)動(dòng)機(jī)，即公司未來能夠趁機(jī)利用潛在的投機(jī)機(jī)會(huì)而持有現(xiàn)金（Keynes，1936）。早期對(duì)最佳現(xiàn)金持有量的研究，主要集中考慮交易成本動(dòng)機(jī)的因素。Keynes持有現(xiàn)金的交易動(dòng)機(jī)產(chǎn)生于將現(xiàn)金替代物轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金的成本。現(xiàn)金持有的權(quán)衡理論就是從現(xiàn)金持有的交易動(dòng)機(jī)出發(fā)，假設(shè)公司管理層是以股東利益最大化為原則，公司現(xiàn)金持有是由現(xiàn)金持有成本和收益二者相權(quán)衡的結(jié)果，存在一個(gè)最優(yōu)的現(xiàn)金持有量，處在現(xiàn)金持有的邊際收益和邊際成本相等的水平之上。

Baumol（1952）假定在現(xiàn)金收入是連續(xù)的，且現(xiàn)金支付是非連續(xù)的，公司的支出率不變，計(jì)劃期內(nèi)未發(fā)生現(xiàn)金收入，且不考慮公司為降低現(xiàn)金短缺風(fēng)險(xiǎn)的安全庫(kù)存現(xiàn)金量的情況下?，F(xiàn)金持有量增加，交易成本隨之下降，機(jī)會(huì)成本隨之增加。當(dāng)機(jī)會(huì)成本和交易成本之和達(dá)到最小時(shí)，公司現(xiàn)金持有量最佳。Tobin（1956）在 Baumol（1952）在交易成本需求模型的基礎(chǔ)上，引入了利率對(duì)現(xiàn)金持有量的影響。

根據(jù)權(quán)衡理論，現(xiàn)金持有水平主要與以下因素有關(guān)：（1）籌集外部資金的交易成本，（2）現(xiàn)金以外的流動(dòng)性資產(chǎn)，（3）現(xiàn)金流量。

二、融資優(yōu)序理論和現(xiàn)金持有水平

Myers and Majluf（1984）提出的融資優(yōu)序理論認(rèn)為，資本市場(chǎng)中，假若投資者擁有的關(guān)于公司資產(chǎn)價(jià)值的信息比公司管理者少，外部投資者不能準(zhǔn)確判斷該信息，那么公司股票在市場(chǎng)上的價(jià)格會(huì)偏離實(shí)際價(jià)值，可能被市場(chǎng)錯(cuò)誤地低估。如果此時(shí)公司需要發(fā)行股票為新項(xiàng)目融資，市價(jià)的低估問題將更嚴(yán)重，以至于新的投資者可以獲取遠(yuǎn)大于新項(xiàng)目的凈現(xiàn)值NPV的價(jià)值，從而導(dǎo)致現(xiàn)有股東的凈損失。由于股票定價(jià)太低，使得現(xiàn)有股東放棄凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目，造成投資不足的問題。但如果公司利用內(nèi)部資金或不會(huì)被市場(chǎng)嚴(yán)重低估的無風(fēng)險(xiǎn)債券等形式為新項(xiàng)目進(jìn)行融資，這種情況便可以避免。故在這種情況下，企業(yè)偏好采用內(nèi)部融資或低風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)融資?；谛畔⒉粚?duì)稱的情況，公司融資政策遵循先內(nèi)部融資再外部融資的順序，外部融資先是低風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)融資再進(jìn)行股票融資的融資順序。一旦公司持有現(xiàn)金多于所有凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目的需要，公司會(huì)將多余現(xiàn)金用于償還到期債務(wù)和流動(dòng)資產(chǎn)積累。

根據(jù)融資優(yōu)序理論，現(xiàn)金持有水平跟以下因素有關(guān)：（1）現(xiàn)金流量，（2）財(cái)務(wù)杠桿，（3）信息不對(duì)稱程度，（4）公司成長(zhǎng)性。

Baskin（1989）的研究結(jié)論證實(shí)，企業(yè)的盈利能力與企業(yè)的債務(wù)比率兩者之間成負(fù)相關(guān)關(guān)系，符合融資優(yōu)序假說的預(yù)測(cè)。Opler et al（1999）的實(shí)證研究也表明了公司的現(xiàn)金流量和公司的現(xiàn)金持有水平顯著正相關(guān)，

三、代理理論和現(xiàn)金持有水平

Jensen（1986）在《美國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》上發(fā)表題為《自由現(xiàn)金流的代理成本，公司財(cái)務(wù)和接管》的論文，認(rèn)為如果從股東財(cái)富最大化的角度考慮，管理者應(yīng)該以支付股利等方式來實(shí)現(xiàn)股東的財(cái)富。但在信息不對(duì)稱的前提下，代理人未必總會(huì)按照委托人利益最大化的目標(biāo)來經(jīng)營(yíng)公司。因?yàn)闇p少現(xiàn)金的持有，就是減少了管理者可以控制的資源，也相應(yīng)減少了管理者的權(quán)利。在所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的前提下，經(jīng)理人自然有動(dòng)機(jī)利用其管理控制權(quán)持有多于公司實(shí)際需要的現(xiàn)金，目的是增加自己的津貼，在職消費(fèi)及其它控制權(quán)私利，或?qū)で筮^度并購(gòu)以營(yíng)造自己的公司帝國(guó)。另一方面，當(dāng)管理者需要籌集新資本時(shí)，如果企業(yè)內(nèi)部沒有充足的現(xiàn)金，經(jīng)理就必須從公司外部籌措資金，向資本市場(chǎng)提供有關(guān)公司投資項(xiàng)目的詳細(xì)信息，這又招致了相關(guān)利益者的監(jiān)管。因此管理者從自身利益出發(fā)，往往偏好持有大量現(xiàn)金，使管理者免受來自外部投資者的約束。另外，該假說認(rèn)為當(dāng)管理者手中擁有大量可處置的自由現(xiàn)金流時(shí)，他們更可能傾向于對(duì)凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)有進(jìn)行過度投資，這些行為是以犧牲股東利益為代價(jià)來增加私人利益。管理者這種囤積和濫用自由現(xiàn)金的動(dòng)機(jī)和行為，損害了股東的利益，這種成本被稱為自由現(xiàn)金流量代理成本。

其他關(guān)于現(xiàn)僅持有水平的理論還有利益權(quán)衡理論，靜態(tài)權(quán)衡理論，信息不對(duì)稱理論等，都是在權(quán)衡理論，融資優(yōu)序理論，代理理論發(fā)展的基礎(chǔ)上演變而來，這里不多做贅述。了解公司現(xiàn)金持有水平的理論，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)治理有重要影響，合理的現(xiàn)金持有量既能保持企業(yè)高效正常運(yùn)營(yíng)，有不會(huì)造成現(xiàn)金資源的浪費(fèi)。

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作者簡(jiǎn)介：魏帥軍 （1995-）男，漢族，河南臨潁，研究生，會(huì)計(jì)理論與實(shí)務(wù)