梁玉環(huán)

【摘 要】防范化解重大風(fēng)險是決勝全面建成小康社會的三大攻堅戰(zhàn)之首，重中之重的是化解金融風(fēng)險。中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)以來，許多產(chǎn)能過剩企業(yè)逐漸成為僵尸企業(yè)。這些僵而不死的企業(yè)吞噬著財政、金融等資源，加劇資源錯配，給經(jīng)濟(jì)運行質(zhì)量帶來不利影響。本文在梳理現(xiàn)有文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，將僵尸企業(yè)與金融脆弱性進(jìn)行結(jié)合，探討了大量僵尸企業(yè)的形成可能會加劇金融脆弱性，違背防范金融風(fēng)險發(fā)生的目標(biāo)，對防范由僵尸企業(yè)引發(fā)風(fēng)險提出幾點建議。

【關(guān)鍵詞】僵尸企業(yè)；金融脆弱性

一、引言

自“四萬億”刺激計劃以來，中國企業(yè)的債務(wù)率急劇上升。為防止高杠桿帶來的金融風(fēng)險，2015 年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會議將“去杠桿”作為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要任務(wù)。去杠桿是降低企業(yè)負(fù)債率達(dá)到清理“僵尸企業(yè)”的目的，引導(dǎo)金融資源流向效率更高企業(yè)。市場經(jīng)濟(jì)下金融是配置資源管理風(fēng)險并為實體經(jīng)濟(jì)服務(wù)。健康的金融體系把資源分配給最優(yōu)使用者，滿足實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展多樣化需求實現(xiàn)最大化，同時避免在跨時空交易中產(chǎn)生風(fēng)險，保障經(jīng)濟(jì)金融安全，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長。但是金融也不可避免的有潛在損失可能性，高負(fù)債經(jīng)營行業(yè)更是強化了金融具有容易失敗的特性，這是狹義上的金融脆弱性，泛指一切融資領(lǐng)域在融資中的風(fēng)險積聚是廣義金融脆弱性。早期主要從狹義上來理解的，現(xiàn)在更多是從廣義角度，金融脆弱性是指風(fēng)險積聚所形成的與穩(wěn)定、堅固、不易受到破壞、摧毀相對的“狀態(tài)”。明斯基在20世紀(jì)80年代中期，就對金融脆弱性做了系統(tǒng)闡述，形成金融脆弱性假說，該假說認(rèn)為私人信用創(chuàng)造機構(gòu)，主要是商業(yè)銀行和相關(guān)的貸款者，因為內(nèi)在特性他們不得不經(jīng)歷周期性危機和破產(chǎn)浪潮：之后困境又被傳遞到經(jīng)濟(jì)體的各個部分，造成經(jīng)濟(jì)危機。而且明斯基是基于50年左右長波周期背景下分析的，指出在繁榮時期就播下了金融危機的種子。中國也正是在“四萬億”刺激下，過度的投資、借貸生產(chǎn)滋生了大量產(chǎn)能過剩產(chǎn)業(yè)，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)后，去產(chǎn)能、去杠桿成了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要任務(wù)，可是近年來我國的結(jié)構(gòu)性去杠桿存在與政策目標(biāo)相悖的情況： 對于一些產(chǎn)能過剩、資不抵債的企業(yè)，銀行不但沒有進(jìn)行債務(wù)清算，反而為其“輸血”，使其成為僵而不死的企業(yè)，主要是一些生產(chǎn)率不高但杠桿率較高的國有企業(yè)，對于有發(fā)展前景的民營企業(yè)，其杠桿率在下降，甚至發(fā)生企業(yè)遭遇銀行“抽貸、斷貸、停貸”的信貸緊縮式去杠桿，引發(fā)企業(yè)資金鏈斷裂甚至民間投資下降等問題。可見僵尸企業(yè)的大量債務(wù)和良好企業(yè)借不到貸款的現(xiàn)象持續(xù)存在加劇了資源錯配，進(jìn)而對金融體系產(chǎn)生不利影響，本文將金融脆弱性與僵尸企業(yè)結(jié)合的原因，其一是中國提出的“三去一降一補”的政策措施中包含著降低僵尸企業(yè)比率，而銀行補貼恰恰是引發(fā)僵尸企業(yè)的重要原因；其二是商業(yè)銀行和相關(guān)的貸款者，因為內(nèi)在特性他們不得不經(jīng)歷周期性危機和破產(chǎn)浪潮，最后被傳遞到經(jīng)濟(jì)體的各個部分，加強金融脆弱性從而產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)危機。本文也試著探討是否存在一種有助于僵尸企業(yè)退出或者復(fù)活、利于抑制僵尸企業(yè)的形成的機制。

二、僵尸企業(yè)形成原因及特征

“僵尸企業(yè)”（zombie companies）是指那些無望恢復(fù)生氣，但獲得放貸者或政府的支持而免于倒閉、持續(xù)虧損三年以上又不符合結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的負(fù)債企業(yè)。其主要表現(xiàn)為：無效占用大量資金、土地等資源，卻不能產(chǎn)生與之匹配的經(jīng)濟(jì)效益，本應(yīng)被市場競爭淘汰出局，卻依靠銀行輸血、政府補貼和政策支持而勉強維持生產(chǎn)經(jīng)營，形成“僵而不死”的奇特現(xiàn)象。我國“僵尸企業(yè)”主要特征為企業(yè)規(guī)模較大、行業(yè)產(chǎn)能過剩、產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域低端。

三、僵尸企業(yè)與金融脆弱性的作用機制

（一）銀行角度

僵尸企業(yè)引發(fā)商業(yè)銀行雙重風(fēng)險。一是不良貸款累積導(dǎo)致流動性風(fēng)險。僵尸企業(yè)經(jīng)營效率差、資產(chǎn)負(fù)債率高、盈利水平低，主要靠著銀行持續(xù)信貸存活。隨著債務(wù)的積累，銀行潛在不良貸款規(guī)模也在增加。一旦外部融資受到影響，僵尸企業(yè)資金鏈斷裂，銀行潛在不良貸款會迅速暴露。商業(yè)銀行需要按照相應(yīng)比例計提撥備來應(yīng)對，短期內(nèi)資本金急劇減少，只能壓縮信貸填補缺口，進(jìn)一步導(dǎo)致更多僵尸企業(yè)資金鏈緊張，形成個別僵尸企業(yè)的資金鏈斷裂—銀行不良貸款增加—銀行收縮信貸—僵尸企業(yè)整體資金鏈緊張的惡性循環(huán)，可見如果有較多僵尸企業(yè)違約，銀行不良信貸就會大幅增多，金融脆弱性加強，最終引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險危及金融穩(wěn)定。

（二）信息不對稱角度

在信息透明度方面，外部利益相關(guān)者與上市公司存在信息不對稱，外部人員對企業(yè)的真實情況并不了解，也難以察覺企業(yè)披露的信息是否真實，當(dāng)行業(yè)內(nèi)僵尸企業(yè)都利用降低信息透明度來獲取額外收益時，那么非僵尸企業(yè)提供高信息透明度也很難獲得任何正向收益，致使其沒有多少激勵提供高質(zhì)量的信息。而且行業(yè)內(nèi)僵尸企業(yè)占比越大，這種“示范效應(yīng)”就越強，僵尸企業(yè)這種采取信息不透明的行為就會擴(kuò)散到非僵尸企業(yè)中，導(dǎo)致整個行業(yè)的信息質(zhì)量降低。換就話說就是當(dāng)行業(yè)內(nèi)披露劣質(zhì)信息的企業(yè)越多，就越會“驅(qū)趕”披露優(yōu)質(zhì)信息的企業(yè)，最后行業(yè)內(nèi)充塞劣質(zhì)信息，就像經(jīng)濟(jì)學(xué)里所說的“劣幣驅(qū)逐良幣”，加劇銀行和政府對僵尸企業(yè)的輸血，加劇資源的錯配，加劇金融脆弱性，當(dāng)?shù)竭_(dá)一定程度會發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

四、政策建議

（一）防范僵尸企業(yè)引發(fā)的商業(yè)銀行風(fēng)險。

一是規(guī)制僵尸企業(yè)貸款。抵押貸款需要重新估計抵押資產(chǎn)價值并查實抵押資產(chǎn)是否多次質(zhì)押。信用貸款嚴(yán)查企業(yè)信用水平，重點防范過橋貸款、借新還舊等高風(fēng)險放貸行為。二是化解不良貸款，需將不良資產(chǎn)證券化并出售，引入社會資本參與處置，實施債轉(zhuǎn)股剝離表內(nèi)不良資產(chǎn)。三是及時補充銀行資本金，規(guī)避資本金驟降致信貸萎縮。同時建議政府發(fā)行專項債募集資本直接向銀行注資等擴(kuò)大資本金。

（二）實體經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展減緩金融脆弱性

實體經(jīng)濟(jì)本身要健康發(fā)展，才能給金融體系提供源源不斷的生機和活力。這需要采取經(jīng)濟(jì)機構(gòu)的調(diào)整，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性的改革，經(jīng)濟(jì)增長動能的轉(zhuǎn)換。僵尸企業(yè)對金融體系和宏觀經(jīng)濟(jì)具有很大的傳染性，出清僵尸企業(yè)是一個需要下決心去做的事情，也是當(dāng)務(wù)之急。對于那些持續(xù)虧損又不符合結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的企業(yè)，應(yīng)該堅決破產(chǎn)清盤。在僵尸企業(yè)處置的過程中，非常重要的是要杜絕地方政府對銀行信貸干預(yù)，強制銀行向僵尸企業(yè)輸血。

（三）強化信息透明度減緩金融脆弱性

一是銀行提升貸款質(zhì)量，降低壞賬風(fēng)險，增加獲取企業(yè)信息的頻率，及時了解企業(yè)各項指標(biāo)，減少與企業(yè)的利益聯(lián)結(jié)。針對特定企業(yè)采取以短期借款為主，輔之以長期借款的放貸政策，同時完善貸款期限結(jié)構(gòu)的相機決策。二是因為僵尸企業(yè)信息不透明具有擴(kuò)散效應(yīng)，鼓勵上市公司主動披露法律未要求強制披露的信息是監(jiān)管部門要做的，提升上市公司信息披露的含量，對粉飾財務(wù)報表、虛假披露的上市公司嚴(yán)懲；另一方面，強化對上市僵尸企業(yè)退市的執(zhí)行力度，從根源上遏制僵尸企業(yè)信息不透明的擴(kuò)散，將僵尸企業(yè)從行業(yè)中剝離。

實體經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展和金融體系穩(wěn)健，投資者素質(zhì)良好、監(jiān)管思路全面，監(jiān)管體制完善，就能夠減緩金融脆弱性防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險的發(fā)生。

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