招銀國際 葛晶晶

醫(yī)保吃緊控支出成長期目標

2017年全國醫(yī)保收入1.9萬億，同比增速16%，支出1.5萬億，同比增速12%。從社會基本醫(yī)療保險歷年的收支來看，自2015年起醫(yī)保收入增速才稍超支出增速，反映了近年來國家醫(yī)改效果逐步顯現(xiàn)，另一方面也是因為新醫(yī)保目錄頒布較遲，尚未形成增量醫(yī)保資金支付需求，而隨著2017年新醫(yī)保目錄全國執(zhí)行，國家談判品種全面執(zhí)行，2017年收入與增速較往年大幅提高，主要是因為新執(zhí)行的新農(nóng)合與城鎮(zhèn)居民醫(yī)保兩保合一影響，增速不可比。截至2017年底我國基本醫(yī)療保險覆蓋11.7億人，基本實現(xiàn)全民醫(yī)保覆蓋，而我國人口老齡化趨勢明顯，人口結(jié)構(gòu)從過去金字塔型轉(zhuǎn)變成縮減型，少年兒童比例明顯降低，人口結(jié)構(gòu)改變對醫(yī)保資金政策運行產(chǎn)生巨大壓力，主要體現(xiàn)在勞動力縮減收入端增速放緩，而老齡化催生龐大醫(yī)療需求，支出端增速加快，醫(yī)?；I資增長放緩與醫(yī)療費用支出快速增長矛盾需解決。因此保證醫(yī)保資金健康運作成為國家醫(yī)保局當(dāng)前重任，控支出成為長期目標。

首批帶量采購影響有限

首先，第一批帶量采購規(guī)模小，總體來說對仿制藥企影響有限。長期來看醫(yī)保收入放緩背景下，仿制藥降價是大勢所趨，而國家醫(yī)保局此次試水后，后續(xù)采購方案會逐步完善，我們預(yù)計下一批集采在2019下半年。其次，帶量采購意義在于減輕醫(yī)保壓力，優(yōu)化支出結(jié)構(gòu)，為新治療方式騰挪空間，帶量采購全國推廣仍需時間。最后，醫(yī)保支付標準是帶量采購后期實施的配套政策，醫(yī)保支付將從按比例支付變?yōu)榘赐ㄓ妹阮~支付，仿制藥將步入通用名時代。原研藥自付金額與仿制藥差距將增加，加速優(yōu)質(zhì)仿制藥的進口替代。

仿制藥面臨大洗牌

帶量采購對國內(nèi)仿制藥企影響深遠，仿制藥行業(yè)將進行洗牌，小型藥企難以生存，市場份額向龍頭集聚，藥企將著眼于1）控制成本，擁有原料藥制劑一體化廠家具備先發(fā)優(yōu)勢。2）藥廠將加大高端制劑研發(fā)投入，進行差異化競爭。3）轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥企。在仿制藥降價大趨勢下，預(yù)計未來國內(nèi)仿制藥毛利率將繼續(xù)下降。我們做了一個凈利率敏感性測試，假設(shè)研發(fā)費用率10%不變，藥價降低50%時，毛利率80%的產(chǎn)品，銷售費用率40%時，凈利率10%，若銷售費用率下降至30%，凈利率可上升至20%。毛利率70%的產(chǎn)品，需將銷售費用率降到20%以下，才能維持10%的利潤率。利潤率受毛利率和銷售費用降低雙重影響，預(yù)計未來低端仿制藥可維持接近10%的凈利率，競爭格局較好的仿制藥可以維持20%的利潤率。對于國內(nèi)仿制藥企來說，以仿制藥為基石發(fā)展高端制劑，同時逐步擴大創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)比重，是藥企發(fā)展突破路徑。

集采常態(tài)化 看好創(chuàng)新藥機會

2018年港股醫(yī)藥板塊經(jīng)歷了大起大落，三季度以來受政策影響整體板塊估值大幅回落，目前估值為18財年市盈率15.8倍，與過去3年平均市盈率15倍基本一致。目前不確定政策因素減弱，市場情緒有望恢復(fù)。國家?guī)Я坎少從Ｊ剑t(yī)藥行業(yè)迎來優(yōu)勝劣汰的整合，研發(fā)能力強、高仿和創(chuàng)新藥儲備豐厚的大型藥企大概率在長期競爭中勝出。