丁宇恒

摘 要：對我國互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資和互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資的發(fā)展進行了分析和梳理。由于在股權(quán)和債權(quán)融資方面的不同特性，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資和互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資均有存在的較大意義。從互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資來看，由于其高風險高收益特性，其對于初創(chuàng)期企業(yè)的資金支持，對于形成良好的企業(yè)發(fā)展氛圍，帶動大眾創(chuàng)業(yè)熱情，激發(fā)經(jīng)濟活力具有重要的作用。但目前來講，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資需要逐步解決監(jiān)管缺位、合格投資者的認定標準缺失以及股權(quán)眾籌平臺的權(quán)利義務(wù)比較模糊等問題。而互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資本質(zhì)上，認為其是中國版本的“垃圾債”或“高收益?zhèn)?，過去的互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資在解決中小企業(yè)融資難方面所發(fā)揮的重要效力，但是卻忽視了風險。未來互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資在投資者篩選，P2P平臺監(jiān)管等方面還需不斷完善，投資者教育工作也需要進一步加強。

關(guān)鍵詞：P2P;互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資;眾籌

中圖分類號：D9 文獻標識碼：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.11.077

1 研究背景

1.1 互聯(lián)網(wǎng)金融快速發(fā)展

互聯(lián)網(wǎng)金融是傳統(tǒng)金融機構(gòu)與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和信息通信技術(shù)實現(xiàn)資金融通、支付、投資和信息中介服務(wù)的新型金融業(yè)務(wù)模式。近年來，隨著信息技術(shù)、大數(shù)據(jù)技術(shù)等的不斷發(fā)展和成熟，互聯(lián)網(wǎng)金融處在日新月異的快速發(fā)展之中。李克強總理曾經(jīng)于2015年政府工作報告中指出，我國互聯(lián)網(wǎng)金融異軍突起。2011年到2015年，我國互聯(lián)網(wǎng)金融交易規(guī)?？焖僭鲩L，增速曾經(jīng)于2013年達到了223%，為峰值水平。截至2015年底，我國互聯(lián)網(wǎng)金融交易總規(guī)模超過12萬億元人民幣，接近我國GDP總量的20%。從用戶數(shù)量來看，我國互聯(lián)網(wǎng)金融用戶人數(shù)超過5億人，為世界第一。近年來，雖然監(jiān)管逐步趨嚴，但是仍然無法阻擋互聯(lián)網(wǎng)金融繼續(xù)發(fā)展前行的腳步。

1.2 通過互聯(lián)網(wǎng)金融股權(quán)和債權(quán)融資的意義

股權(quán)融資和債權(quán)融資是企業(yè)進行資金融通的兩種基本途徑。而互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資是指通過公司股權(quán)來交換投資人資金的過程?；ヂ?lián)網(wǎng)債權(quán)融資是指通過互聯(lián)網(wǎng)進行的資金借貸行為。無論是股權(quán)還是債權(quán)的形式，均是對于我國企業(yè)融資體系的有益補充。

中小企業(yè)融資難一直是我國金融體系的頑疾，我國中小企業(yè)普遍存在著融資渠道狹窄、融資量少的歷史難題。中小企業(yè)通過傳統(tǒng)金融渠道，例如銀行、投資銀行進行融資的障礙極大。由于成本、風險等因素，銀行為中小企業(yè)提供融資的動力較弱，而銀行是我國企業(yè)的第一大融資來源。而中小企業(yè)普遍資質(zhì)較差，難以滿足上市以及通過公開市場發(fā)行債券的條件，因此難以通過投資銀行進行融資。眾多中小企業(yè)，不得不通過“高利貸”等進行資金補給，造成中小企業(yè)融資成本高企，甚至由此引發(fā)了一些社會問題。而通過互聯(lián)網(wǎng)，無論是股權(quán)融資還是債權(quán)融資的方式，拓寬了中小企業(yè)的融資來源。

2 互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資

2.1 我國互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資的特點

互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資是指通過公司股權(quán)來交換投資人資金的過程。從實踐操作角度看，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資主要有以下兩種形式：一是直接原始股東直接轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)換取投資資金;二是通過增資擴股的形式，是指投資者向企業(yè)增資，從而使得企業(yè)的總股份增加，原有投資者的股份將會被稀釋。除以上兩種主要形式之外，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資還可采取優(yōu)先股的形式。但無論采用以上何種形式，投資人均需放棄公司的一部分控制權(quán)。

目前，我國互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資主要以互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資，或“私募股權(quán)眾籌”。 具體的操作是指通過互聯(lián)網(wǎng)平臺，融資項目的相關(guān)信息向目標投資者進行公開，投資者通過出資入股公司，并基于各自的持股比例獲得相應(yīng)的收益。

2.2 互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資的發(fā)展現(xiàn)狀

當前我國互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資的發(fā)展主要面臨如下方面的問題：

一是監(jiān)管不足?；ヂ?lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌模式自從在我國出現(xiàn)以來，由于其融資的便利性，使得其被廣泛關(guān)注并很快進入到了監(jiān)管頂層設(shè)計的范疇。連續(xù)兩年被寫入《政府工作報告》。但是具體到實際操作，監(jiān)管不足的缺陷仍然凸顯出來。受限于《公司法》和《證券法》，并未明確將股權(quán)眾籌納入，股權(quán)眾籌至今尚未有明確的監(jiān)管。雖然在2016年10月，《股權(quán)眾籌風險專項整治工作實施方案》出臺，但是其僅僅對股權(quán)眾籌提出了6項禁止性的要求，這對于股權(quán)眾籌融資的常規(guī)活動的規(guī)范性和約束力遠遠不夠。

二是合格投資者的認定標準缺失。由于股權(quán)眾籌是非公開的性質(zhì)，股權(quán)眾籌需要面對的是合格投資者，只有如何合格投資者認定標準才能從事股權(quán)眾籌的投資。目前我國股權(quán)型眾籌平臺對合格投資者的定義并不清晰。

三是股權(quán)眾籌平臺的權(quán)利和義務(wù)邊界不夠清晰。在這種情況下，股權(quán)眾籌平臺對于自身權(quán)利和義務(wù)的理解和認識存在明顯的差異。一些平臺認為其只是信息中介，不對項目質(zhì)量和安全性進行甄別。而另一些平臺則認為自身是專業(yè)的投資機構(gòu)，并對項目進行了例如投前的盡職調(diào)查，投后管理等。

3 互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資

3.1 我國互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資的特點

互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資是指通過互聯(lián)網(wǎng)進行的資金借貸行為。目前，我國互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資主要以P2P為主。對于融資方而言，債權(quán)融資的優(yōu)點在于只需到期還本付息即可，無需與投資人分享公司的權(quán)益，投資人更無權(quán)干涉企業(yè)經(jīng)營。但其缺點是通過債權(quán)融資加大了企業(yè)的資產(chǎn)負債率，加大了財務(wù)杠桿也就同時也為企業(yè)經(jīng)營增加了壓力。同時，雖然P2P的融資成本與高利貸或者傳統(tǒng)民間借貸相比較低，但是與傳統(tǒng)的股權(quán)和債權(quán)相比仍然成本較高。按照目前的市場利率來看，傳統(tǒng)金融機構(gòu)如銀行的融資成本約6%，而通過P2P融資的企業(yè)融資成本則普遍在8%以上。

3.2 互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資的發(fā)展現(xiàn)狀

前期，我國P2P行業(yè)快速發(fā)展，P2P交易規(guī)模快速攀升。網(wǎng)貸之家數(shù)據(jù)顯示，我國P2P網(wǎng)貸行業(yè)于2015年10月初實現(xiàn)了第一個萬億元，用時超過7年之久;而僅僅到2016年5月底，行業(yè)實現(xiàn)第二個萬億元，僅用了7個多月，第三個萬億元于2016年11月初實現(xiàn)，時間進一步縮短至5個月。行業(yè)呈現(xiàn)加速發(fā)展的態(tài)勢十分明顯。然而，進入2018年以來，P2P網(wǎng)貸行業(yè)卻出現(xiàn)了暴雷潮。

P2P爆雷一般指的是P2P平臺無力按照約定償還投資人本息，甚至出現(xiàn)倒閉、清盤甚至法人跑路等問題。僅在2018年6月和7月，就出現(xiàn)了超過160家P2P平臺爆雷事件，投資人損失重大。

P2P平臺出現(xiàn)暴雷潮的原因較多。首先，宏觀經(jīng)濟層面，由于我國宏觀經(jīng)濟杠桿率較高，國家開始推行去杠桿政策，尤其是企業(yè)杠桿率較高。去杠桿政策的推行使得企業(yè)的融資更加困難，造成眾多企業(yè)現(xiàn)金流斷裂，出現(xiàn)無法還貸的情形，也造成了眾多企業(yè)無力按計劃償還P2P貸款。第二，從平臺自身來看，部分P2P平臺是抱著純詐騙的目的上線，多數(shù)在一兩天后突然跑路。此外，還有部分P2P平臺脫離了P2P的信息中介本質(zhì)，開始開展“資金池”業(yè)務(wù)，類似于銀行，而其與銀行相比，不僅資本金缺失，同時風控十分薄弱。一旦出現(xiàn)壞賬，造成整個平臺倒閉。內(nèi)外交困下，P2P平臺密集“爆雷”，輿論廣泛質(zhì)疑，投資者普遍對于P2P平臺失去信任。在此背景下，P2P行業(yè)再次陷入危急時刻。

3.3 央行肯定P2P的重要意義

雖然出現(xiàn)了暴雷潮，但是P2P確實在為中小企業(yè)融資方面發(fā)揮了重要的貢獻。央行在《中國金融穩(wěn)定報告（2018）》中多次提及互聯(lián)網(wǎng)金融，肯定了其重要價值。提出“2013年起，互聯(lián)網(wǎng)金融依托互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的便利性和低成本，提供小額、短期、低門檻的貸款服務(wù)，業(yè)務(wù)呈現(xiàn)井噴態(tài)勢。除傳統(tǒng)銀行開辦的網(wǎng)絡(luò)審批貸款業(yè)務(wù)外，個人從互聯(lián)網(wǎng)獲取貸款的渠道主要包括P2P平臺、網(wǎng)絡(luò)小貸公司以及持牌消費金融公司。據(jù)不完全統(tǒng)計，2013—2017年，P2P等網(wǎng)貸行業(yè)貸款余額（包括企業(yè)貸款和個人貸款）的年均復(fù)合增長率達到159%。”

央行認為，在緩解小微企業(yè)融資難問題上，以P2P為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融平臺提出了全新的思路。在面向小微企業(yè)貸款時，銀行等金融機構(gòu)往往以企業(yè)為單位進行貸前評估。不過，很多小微企業(yè)無法滿足貸款條件。而一些頭部P2P平臺則通過對小微企業(yè)業(yè)主個人信用進行評估，服務(wù)其經(jīng)營性融資需求。無論是從風險管理還是商業(yè)可持續(xù)性上來說，都是行之有效的嘗試。P2P等互聯(lián)網(wǎng)金融平臺正覆蓋越來越多的長尾用戶?？梢钥闯?，對互聯(lián)網(wǎng)金融的價值做出肯定?！秷蟾妗贩Q，“互聯(lián)網(wǎng)金融在彌補傳統(tǒng)金融服務(wù)不足、便利居民借貸等方面發(fā)揮了積極作用?！?/p>

4 互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資和互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資未來發(fā)展對比分析

可以看出，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)和債權(quán)融資，在經(jīng)歷前期的快速發(fā)展之后，目前處于調(diào)整階段。由于在股權(quán)和債權(quán)融資方面的不同特性，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資和互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資均有存在的較大意義。

從股權(quán)融資來看，股權(quán)融資非常適合初創(chuàng)期企業(yè)，初創(chuàng)期企業(yè)的風險極大，但是如果項目獲得成功，收益又是成百倍、甚至千倍的回報。今日資本的常斌，26歲投資京東，33歲成為京東投資背后操盤手，見證了京東在9年時間里交易額增長了5000倍的戰(zhàn)績。巨大的回報足以彌補眾多項目損失。可以說，初創(chuàng)期企業(yè)的特性，高風險高收益天然適合股權(quán)融資。而在一個國家的融資體系中，對于初創(chuàng)期企業(yè)的資金支持，對于形成良好的企業(yè)發(fā)展氛圍，帶動大眾創(chuàng)業(yè)熱情，激發(fā)經(jīng)濟活力具有重要的作用。而通過互聯(lián)網(wǎng)的形式進行股權(quán)融資，則進一步放大了股權(quán)融資的融資形式。因此從這個意義上來看，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資未來的存在也是十分必要的。但是對于目前來講，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資需要逐步解決監(jiān)管缺位，合格投資者的認定標準缺失以及股權(quán)眾籌平臺的權(quán)利義務(wù)比較模糊等問題。

從互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資或者P2P來看，可以看出，目前互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資已經(jīng)為實體經(jīng)濟輸入了大量的血液，其在中小企業(yè)融資方面所發(fā)揮的重要作用也得到了監(jiān)管的認可，未來的長遠發(fā)展可期。但是從近期的暴雷潮來看，各方對于互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資的本質(zhì)認識其實還是存在一定的缺失。

互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資本質(zhì)上，是中國版本的“垃圾債”或“高收益?zhèn)?，因為雖然P2P的融資利率較高利貸等低，但是仍然較傳統(tǒng)融資機構(gòu)高很多，這些去P2P平臺進行互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資的企業(yè)，基本是在傳統(tǒng)金融機構(gòu)融資無望的背景下進行的。過去，我們只看到了互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資在解決中小企業(yè)融資難方面所發(fā)揮的重要效力，但是卻忽視了風險。在互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資發(fā)展的前幾年，我國宏觀經(jīng)濟雖然有所下滑，但是整體仍然較為穩(wěn)定，而今年以來，隨著去杠桿、打破剛性兌付政策的實施，互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資行業(yè)出現(xiàn)了暴雷潮。

在歐美發(fā)達市場，高收益?zhèn)饕蓪I(yè)投資者投資，而在我國，P2P幾乎沒有任何投資門檻，在剛性兌付信仰下，眾多居民缺乏風險識別能力，P2P平臺也未建立投資者適當性制度，造成我國垃圾債的投資者是由最缺乏金融投資經(jīng)驗的普通投資者進行的。P2P暴雷潮以及由此引發(fā)的一系列問題就不足為奇了。

展望未來，互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資仍然會繼續(xù)發(fā)展，但是在投資者篩選，P2P平臺監(jiān)管等方面還需不斷完善，投資者教育工作也需要進一步加強，幫助普通投資者打破債權(quán)投資的剛性兌付信仰任重而道遠。

5 總結(jié)

本文對互聯(lián)網(wǎng)金融快速發(fā)展背景下，我國互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資和互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資的發(fā)展進行了分析和梳理。當前，我國互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)和債權(quán)融資，在經(jīng)歷前期的快速發(fā)展之后，目前處于調(diào)整階段，本文認為，由于在股權(quán)和債權(quán)融資方面的不同特性，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資和互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資均有存在的較大意義。從互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資來看，其對于初創(chuàng)期企業(yè)的資金支持，對于形成良好的企業(yè)發(fā)展氛圍，帶動大眾創(chuàng)業(yè)熱情，激發(fā)經(jīng)濟活力具有重要的作用。但目前來講，互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資需要逐步解決監(jiān)管缺位、合格投資者的認定標準缺失以及股權(quán)眾籌平臺的權(quán)利義務(wù)比較模糊等問題。而互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資本質(zhì)上，本文認為其是中國版本的“垃圾債”或“高收益?zhèn)?，過去的互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資在解決中小企業(yè)融資難方面所發(fā)揮的重要效力，但是卻忽視了風險。未來互聯(lián)網(wǎng)債權(quán)融資在投資者篩選，P2P平臺監(jiān)管等方面還需不斷完善，投資者教育工作也需要進一步加強。

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