惠凱

《紅周刊》記者注意到，在勝通集團的債權人中，實際還有兩家險資恒大人壽和平安養(yǎng)老保險，此外還包括了多只養(yǎng)老產品、企業(yè)年金以及中信銀行的理財產品。

那么，上述低風險偏好的機構投資者們?yōu)楹螘钟羞`約債券呢？業(yè)內人士對此表示不解。至于后續(xù)如何處置，隆安律師事務所潘修平律師建議區(qū)別對待，險資資金應穿透，如果是個人客戶，可以按照小額債券持有人的比例兌付，如果是險資自有資金或其他金融機構的委托資金，就應按照機構債權人的兌付方案來處理了。

平安養(yǎng)老、中信銀行等機構理財陷入勝通債務泥潭

在勝通集團的債權人中，有一部分機構很特別：它們是保險公司、養(yǎng)老金和企業(yè)年金計劃。據記者獲得的債權人名單，恒大人壽保險對勝通的債權達5.61億元，基于此，恒大人壽也入選債委會。平安養(yǎng)老保險旗下的7只產品也持有勝通債券：其中平安相伴企業(yè)年金集合計劃-工商銀行持有債券規(guī)模最大、達4022萬元，平安研究驅動固收型養(yǎng)老金產品-招商銀行的持倉為2077萬元，平安精致人生企業(yè)年金集合計劃-中國銀行持有勝通債1027萬元，平安養(yǎng)老-自有資金確認債權為1.94億元。此外，中信銀行慧贏系列理財產品對勝通集團的債權達到2.87億元。

平安養(yǎng)老保險是國內重要的養(yǎng)老金和企業(yè)年金管理人。2017年，平安養(yǎng)老保險管理的企業(yè)年金規(guī)模業(yè)內第一，不過據人社部發(fā)布的2018年企業(yè)年金運作數(shù)據，平安養(yǎng)老保險管理的企業(yè)年金規(guī)模為2065億元，排名滑落第二、被泰康資產反超。就業(yè)績而言，平安養(yǎng)老保險表現(xiàn)也一般，其管理的企業(yè)年金集合計劃（固收類組合）的加權收益率只有1.6%，排名居于業(yè)內中游、較2017年下滑3名，單一計劃（固收類組合）的收益率為4.73%，業(yè)內排名同樣靠后。

究竟上述險資是無心之失還是有意為之呢（基于垃圾債策略而在債券出現(xiàn)信用風險后低價買入）？記者也采訪了恒大人壽方面，截至發(fā)稿未獲回復。由于近幾年違約頻發(fā)，垃圾債策略受到不少私募和券商資管等風格較為激進的投資人的青睞，記者也多方核實到，包括樂瑞資產等多家私募小額買入勝通債以增強整體收益，但一般而言，垃圾債策略重在低價和輕倉，上述私募持有規(guī)模少則幾十萬元、多則兩三千萬元不等，罕有持倉過億的情況。

“我真不明白，為何險資會投給風險相對較高的民營化工企業(yè)？”一位資深信評從業(yè)者向《紅周刊》記者直言，國外成熟的養(yǎng)老金投資體系下，更加青睞風險小的穩(wěn)健性現(xiàn)金流企業(yè)，尤其是公共服務、電力供水等行業(yè)，“即便是如諾華等優(yōu)秀的化工龍頭，在險資的投資版圖中占比也非常小”。而險資牽扯到勝通債務危機中，也再一次說明，外部評級公司亦無法提供真正的風險識別服務，中國債券市場的資產配置功能并不是很高、流動性也太弱，“國內銀行間信用債流動性太差、市場自發(fā)定價能力弱，買方機構往往一持到底，一旦出現(xiàn)違約風險，就難以脫身”。

不過也有業(yè)內人士表示了理解。“養(yǎng)老保險和企業(yè)年金計劃一般風控會更加嚴格，但可能對于各家公司特別看好的債券，經過一定的審核程序也可以入選投資池?！币患掖笮腿藤Y管業(yè)務的負責人表示，自去年以來民企大規(guī)模違約，信用債市場整體出現(xiàn)變化，也很難說保險公司在風控上做得不好，“2018年以后各家機構的風控更加嚴了，但是對于存量持倉債券，可用的辦法都不多”。

債市違約頻發(fā)，考驗險資風控能力

勝通債務危機也揭示了險資所面臨的信用風險。據中國保險資管業(yè)協(xié)會不久前發(fā)布的《2018-2019保險資管業(yè)調研報告》，在221家保險機構管理的超過15萬億元總資金中，債券仍然是最受青睞的大類資產配置品種——具體來說，債券投資占比39%，銀行存款占比12%，金融產品類資產占比18.5%，股票和公募基金只占10.8%。債券作為最重要的配置資產，有效熨平了養(yǎng)老金和企業(yè)年金的波動，譬如在股市大幅下跌的2018年，企業(yè)年金依然實現(xiàn)了3%的正收益。

通常來說，養(yǎng)老/企業(yè)年金和銀行理財被認為是低風險的金融產品，為何上述機構會踩雷勝通債？記者也采訪了恒大人壽，后者未作出說明。不過觀察中信銀行慧贏系列理財產品的發(fā)行資料，其債券風控標準為：主體評級≥AA的短融、主體評級≥AA+的中票/企業(yè)債/公司債。而為勝通提供評級服務的是大公國際，后者給出的主體評級在2018年底之前均維持AA+，恰好符合中信慧贏理財?shù)臉藴省?/p>

但近兩年高評級債券違約并不鮮見，Wind顯示，2017年以來違約的314只債券中，發(fā)行時債項評級為AAA/AA+的有42只，諸如17滬華信SCP001的發(fā)行評級為AAA，目前已降至C，而中民投在違約后，新世紀評級仍維持AAA評級，這一“奇觀”也引起業(yè)內側目。

相比私募和券商資管，險資的性質更具特殊性?？紤]到債市打破剛兌，那么險資如何面對信用風險？客戶是否也可接受投資虧損？對此，隆安律師事務所高級合伙人潘修平認為，近幾年債券違約后的整體清償率只有48%，不過一般會對自然人持有的小額債券作出全額或高比例兌付，因此他建議如果險資產品客戶是自然人，就比照自然人的債券兌付方案來處理，即盡量全額兌付。如果是險資自有資金或其他金融機構的委托資金，那就按照機構債權人的兌付方案來處理。

勝通274億債務中，部分機構對應債權