○ 文／馮保國

中國原油期貨重新上市以來的運行情況總體符合預期，價格發(fā)現(xiàn)和風險管理工具作用已經(jīng)開始發(fā)揮。

2018年3月26日，中國原油期貨正式揚帆起航，在上海國際能源交易中心掛牌交易，主力合約SC1809收報429.9元/桶，較上市掛牌基準價416元/桶上漲3.34%，取得開門紅。運行一年后，中國原油期貨已經(jīng)發(fā)展成為全球第三大原油期貨交易市場，保持了較高的市場活躍度，國際化程度正在逐漸加深。

從交易量情況看，截至2019年2月19日，共錄得交易日219個，雙邊成交總量6305.93萬手，成交額29.54萬億元，日均成交量28.79萬手，日均成交金額1348.9億元；單日最大成交量70.39萬手，最小成交量1.55萬手；單日最大持倉量5.94萬手，最小持倉量3114手，日均持倉量3.34萬手；單日最高成交額2857.52億元，單日最低成交金額61.97億元。同期，WTI共錄得交易日231個，成交總量13653萬手，日均成交量59.1萬手；單日最大成交量124萬手，最小成交量6.43萬手；單日最大持倉量57.34萬手，最小持倉量23.57萬手，日均持倉量42.29萬手。

相比歐美市場，中國原油期貨已經(jīng)達到了一定的市場規(guī)模。更值得關注的是，中國原油期貨上市后的兩個月內(nèi)，單日平均單邊成交量就已經(jīng)達到了5.40萬手。而在世界原油期貨發(fā)展的歷史上，WTI原油期貨經(jīng)過三年時間單邊成交量達到5萬手，布倫特原油期貨經(jīng)過五年時間單邊成交量達到5萬手。中國原油期貨僅用兩個月的時間就走完了WTI和布倫特需要幾年時間才能走完的路程，且在不到一年的時間內(nèi)就已經(jīng)發(fā)展成了全球交易量第三的市場。成績可謂喜人。

歷經(jīng)風雨

回顧過去，中國原油期貨上市的一年，也是國內(nèi)、國際政治經(jīng)濟形勢發(fā)生深刻變化，國際原油價格劇烈變動的一年。在這一年中，預期之外的事件頻發(fā)，中國原油期貨經(jīng)歷了中東地緣政治形勢變化、國際原油價格劇烈變化、中美貿(mào)易摩擦加劇、人民幣兌美元匯率較大幅度波動、中國金融環(huán)境變化等日益復雜的宏觀運行環(huán)境的考驗，表現(xiàn)出了較好的抗風險能力。

一是中東地緣政治形勢風云變幻對油市影響深刻。在美國的主導下，先后發(fā)生了美國對敘利亞實施打擊、將美國大使館搬遷至耶路撒冷、美國退出伊核協(xié)議、沙特記者卡舒吉被殺引發(fā)美國與沙特關系緊張等一系列導致中東地區(qū)地緣政治形勢急劇惡化的事件，不同程度對世界的原油供給能力變化的預期產(chǎn)生了重大影響。特別是美國宣布退出伊核協(xié)議，以及在制裁實施日對中國、印度、韓國、日本等8個國家給予豁免，使國際市場原油價格出現(xiàn)了劇烈變化，走出了過山車似的行情。

二是國際原油價格劇烈變化。中國原油期貨上市來的一年，是國際原油價格短期內(nèi)變化最為劇烈的一個時期。布倫特從年初的66.87美元/桶上漲到10月3日最高的86.74美元/桶，漲幅29.71%。WTI同樣從60.42美元/桶上漲到了最高的76.9美元/桶，漲幅27.28%。然而，歐佩克受來自美國壓力，以及沙特記者卡舒吉被殺事件和美國并未如宣稱的那樣對伊朗出口原油歸零等因素影響，國際原油價格在達到年度高點之后出現(xiàn)了反轉(zhuǎn)而呈現(xiàn)出快速下滑，布倫特在12月26日創(chuàng)出年度最低的49.93美元/桶，與年度高點相比下跌42.4%，同期的WTI則下滑至年度最低的42.36美元/桶，下跌44.92%。臨近年末，受歐佩克達成新的減產(chǎn)協(xié)議影響，略有上漲，但未能挽回國際原油市場的頹勢。到年末，布倫特收盤53.8美元/桶，WTI收盤45.41美元/桶，全年分別下跌19.55%和24.84%。

三是中美貿(mào)易摩擦加劇增加了油市不確定性。以美國宣布對進口鋼材和鋁制品提高關稅為開端，挑起了世界范圍的貿(mào)易摩擦，全球經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境面臨惡化的趨勢。同時，鑒于中美之間長期存在的巨大貿(mào)易不平衡，以及中國綜合國力的持續(xù)增長，美國以消除巨額貿(mào)易不平衡和中國缺乏知識產(chǎn)權(quán)保護為由先后對中國發(fā)起了“雙反調(diào)查”、232調(diào)查、337調(diào)查，在中國對美國出口的價值500億美元的貨物征收25%的關稅后，再度對2000億美元的商品先行加征10%的關稅，且將中美貿(mào)易摩擦的焦點指向中國的結(jié)構(gòu)性問題。中美之間持續(xù)加劇的貿(mào)易摩擦，在使兩國宏觀經(jīng)濟發(fā)展面臨新的風險的同時，加劇了中國國際貿(mào)易環(huán)境的惡化趨勢，對處于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革關鍵期的中國而言，影響更為深刻。與此同時，中國原油對外依存度在2018年突破70%，天然氣對外依存度45.3%，已經(jīng)成為全球最大的原油和天然氣雙料凈進口國，能源安全及能源轉(zhuǎn)型頻遭熱議。這是中國原油期貨市場運行繞不開的關鍵重要因素。

四是人民幣兌美元匯率的影子作用明顯。中國原油期貨以人民幣標價的特性，以及國際主要原油期貨品種以美元標價的差異，再加之原油期貨市場的金融屬性突出，使得反映一國經(jīng)濟綜合實力和貨幣政策變化的匯率因素成為了在中國原油期貨價格與其他原油期貨價格進行比較時繞不開的因素。從中國原油期貨上市以來的情況看，人民幣兌美元匯率出現(xiàn)了較為劇烈的變化，振幅11%。在現(xiàn)實的運行中，中國原油期貨的價格變化難以避免地體現(xiàn)了匯率變化的影響，其與WTI美元價格的比值（可以看作是WTI原油期貨平價計算的人民幣兌美元匯率）與人民幣兌美元匯率的走勢表現(xiàn)出了高度的相關性，二者回歸分析后的相關系數(shù)高達0.9341，解釋程度高達87.2%。

●中國原油期貨用兩個月走完了布倫特和WTI●原油期貨需要幾年時間才能走完的路程?！?供圖/視覺中國

五是中國金融環(huán)境變化的影響。期貨市場是商品的衍生品市場，一定程度上就是一個金融市場。金融環(huán)境的變化對期貨市場的運行有重大影響。一年來，中國不斷加大防范和化解金融風險的力度，基礎貨幣投放變慢，M2增速放緩，貨幣政策保持穩(wěn)中偏緊；市場利率中樞抬升，貸款等金融資源持續(xù)緊張，企業(yè)債券發(fā)行遇到新的困難；強化金融業(yè)監(jiān)管的態(tài)勢持續(xù)深入，防風險是金融業(yè)的重中之重，資產(chǎn)管理業(yè)務、金融同業(yè)、金融控股公司和互聯(lián)網(wǎng)金融迎來更為嚴厲的監(jiān)管；《關于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》正式出臺，明確資產(chǎn)管理業(yè)務不得承諾保本保收益，打破剛性兌付；供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革深入推進，降杠桿、減負債工作不斷深化，減杠桿、去杠桿成為緊要工作，信貸市場和債券市場風險暴露增加，多只信用債券出現(xiàn)違約，引發(fā)金融市場高度關注和擔憂。中國原油期貨作為資本市場的重要成員，金融環(huán)境變化對中國原油期貨市場的運行有著重要影響。

引領對外開放

一年來，中國原油期貨始終是國內(nèi)外媒體關注的焦點，更是成為了中國資本市場引領新時代對外開放的新陣地、新標桿。

從交易者結(jié)構(gòu)看，上海國際能源交易中心已經(jīng)完成香港自動化交易服務（ATS）注冊，成為新加坡金融管理局認可的市場經(jīng)營者（RMO），完成了41家境外中介機構(gòu)的備案，分布在中國香港地區(qū)和新加坡、美國、英國等地，包括石油行業(yè)內(nèi)石油生產(chǎn)商和貿(mào)易商，以及金融機構(gòu)、基金公司等國際主流境外投資者。2018年10月，中國原油期貨開戶數(shù)量超過3萬個，其中以證券公司、基金管理公司、信托公司和其他金融機構(gòu)為主的特殊單位客戶占比15%；境外投資者持倉量占比從上市2個月時的5%上升至15%左右，國際交易者的活躍度和交易深度穩(wěn)步提升。

從與國際主要原油期貨市場的關聯(lián)度看，中國原油期貨表現(xiàn)出了與WTI期貨、布倫特期貨較強的相關性和共振趨勢。從回歸分析的結(jié)果看，中國原油期貨與WTI和布倫特原油期貨的相關系數(shù)分別為0.7295、0.8112，表現(xiàn)出較強的相關性。從分段數(shù)據(jù)分析的情況看，在上市之后的前兩個月，這兩個相關系數(shù)分別為0.8947、0.9589，表現(xiàn)出了更強的相關性。這種分析的結(jié)果表明，中國原油期貨與布倫特原油期貨的相關性要高于與WTI的相關性。但從長期看，中國原油期貨與WIT和布倫特的相關性正在開始下降，表現(xiàn)出具有獨有行情的趨勢。這說明中國原油期貨已經(jīng)開始能夠反映中國市場的供需狀況，以及交易特點。

從期貨交割的情況看，中國原油期貨打通了交割流程，順利完成1809、1810、1811和1812四個主力期貨品種的交割。其中，1809保稅交割結(jié)算價488.2元/桶，按交割開始日央行公布的人民幣兌美元匯率的中間價計算折合71.43美元/桶，較同日迪拜原油現(xiàn)貨價格76美元/桶低4.57美元/桶。按同樣方法比較，1810、1811和1812的保稅交割結(jié)算價格較迪拜原油現(xiàn)貨的差價分別為-1.96美元/桶、7.87美元/桶和-1.25美元/桶，基本體現(xiàn)出了中國原油期貨價格對中國原油主要進口來源地原油市場價格的一致性。

與之相對應，中國聯(lián)合石化、中國聯(lián)合石油等原油進口貿(mào)易企業(yè)已經(jīng)開始采用上海原油期貨合約價格作為基準價購買和銷售原油，服務實體經(jīng)濟的功能正在逐步顯現(xiàn)。