呂紅杰

【摘要】自2008年經(jīng)濟危機以來，為應對金融危機帶來的，以政府宏觀調控作為主要的調節(jié)工具。在向市場注入流動性的同時，資產(chǎn)泡沫變得嚴重，導致整體經(jīng)濟系統(tǒng)性風險上升至高水平。當下我國經(jīng)濟發(fā)展模式面臨新的發(fā)展，經(jīng)濟新常態(tài)，調結構等經(jīng)濟發(fā)展理念要求必須正確認識資產(chǎn)泡沫對經(jīng)濟發(fā)展的影響。2016年10月政治局會議也提出“注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟金融風險”。因此本文在分析我國資產(chǎn)泡沫的原因以及其特征的基礎上，結合當下的經(jīng)濟發(fā)展情況，從理論角度分析在新經(jīng)濟發(fā)展模式下防控資產(chǎn)泡沫的經(jīng)濟價值及對策。

【關鍵詞】經(jīng)濟轉型發(fā)展 資產(chǎn)泡沫 經(jīng)濟價值

一、引言

在過去的十幾年，世界經(jīng)濟經(jīng)歷大幅的波動，資產(chǎn)價格出現(xiàn)大幅度變化的現(xiàn)象，給整個世界經(jīng)濟運行帶來了非常不穩(wěn)定的因素。我國作為世界性綜合經(jīng)濟體，不但要實現(xiàn)制定的發(fā)展目標，而且要為防控全球性金融風險做出一定的貢獻，當前面臨經(jīng)濟轉型發(fā)展，要正確面對經(jīng)濟轉型發(fā)展下的資產(chǎn)泡沫，要防患于未然，從宏觀微觀層面來防控資產(chǎn)泡沫。

資產(chǎn)泡沫除了需要政府的宏觀調控之外，金融監(jiān)管機構的適時監(jiān)管也是必不可少的，2016年10月政治局會議也提出“注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟金融風險”，2018年5月在15屆上海衍生品論壇上證監(jiān)會副主席表示：要確保各類金融資產(chǎn)包括股票、債券、貸款等不形成價格泡沫。防控資產(chǎn)泡沫有利于維護經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展，減少系統(tǒng)性風險，有利于良性資本市場的形成運作，我國“十三五”。

目標的實現(xiàn)也要求降低經(jīng)濟風險，防控資產(chǎn)泡沫。

資產(chǎn)泡沫是一種經(jīng)濟現(xiàn)象，實質上是經(jīng)濟失衡，對其的研究是從資產(chǎn)價格開始的，在《新帕爾格雷夫經(jīng)濟學大辭典》里把泡沫定義為一種或者一系列資產(chǎn)在一個持續(xù)中價格上漲，但是在漲價中的預期卻是逆轉的，導致最后價格的暴跌，進而引發(fā)經(jīng)濟危機。Stiglitz等（1990）認為資產(chǎn)泡沫是指價格偏離了經(jīng)濟基本面的情形。陳道富（2015）從經(jīng)濟運行的正常波動和結構調整人手，他認為資產(chǎn)泡沫的本質是基于“非真實”因素，國民經(jīng)濟在局部領域形成與更大系統(tǒng)不協(xié)調的，但又能在相當長時間內維持的自我循環(huán)系統(tǒng)。

本文結合前人研究認為資產(chǎn)泡沫是指一種資產(chǎn)的價值或者市場價值普遍地、極大地偏離其內在價值。具體表現(xiàn)為，資產(chǎn)價格的不正常波動或者劇烈波動，以及由此引起的風險積累和金融危機，并導致經(jīng)濟出現(xiàn)衰退。如：法國密西西比股市泡沫事件、英國南海公司泡沫等。而目前我國金融市場有了一定的發(fā)展，參與主體在不斷地壯大，個體投資者、銀行、證券、保險等已經(jīng)成為市場的中堅力量，各種金融資產(chǎn)、房地產(chǎn)等成為投資目標，整個社會對資產(chǎn)價格的波動更加地敏感，因此要正確對待資產(chǎn)泡沫的影響，優(yōu)化資本市場的良性發(fā)展。

二、我國資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因

對我國資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因進行研究，可以為處理好資產(chǎn)泡沫和宏觀經(jīng)濟發(fā)展的關系提供重要的理論依據(jù)。我國資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因可以從表層和深層兩方面來分析。

（一）表層原因是流動性過剩

從表面看，在通貨膨脹的趨勢下，我國資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的主要原因是人民幣的預期升值，大量國際流動資本的涌入和貨幣政策所共同導致的流動性過剩。較低的基準利率和寬松的信貸政策促進投機資本進入資產(chǎn)市場，從而導致經(jīng)濟體系流動性過剩。資產(chǎn)泡沫的形成是以流動性過剩為基礎的。

（二）深層原因是經(jīng)濟結構失衡

對資產(chǎn)泡沫的深入分析就可以看出，資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的根源是我國粗放的經(jīng)濟增長模式導致的經(jīng)濟結構失衡，主要體現(xiàn)在以下三方面：

第一是消費儲蓄比例失衡。中國居民對儲蓄的偏好、金融市場體系的不完善以及投資渠道的狹窄是儲蓄比例失衡的主要原因。除居民儲蓄外，近年來由于財政收入的超常增長帶來的政府儲蓄及企業(yè)儲蓄也快速增長。與此同時，狹窄的投資渠道使我國國民儲蓄繼續(xù)增高。實體經(jīng)濟的投資回報率低，也使得大量資金進入資本市場進行“投機”，引發(fā)資產(chǎn)泡沫。

第二是進出口比例失衡。由于我國較高的儲蓄率，出口成為刺激經(jīng)濟增長的主要方式之一。在匯率政策的戰(zhàn)略影響下，為了保護出口企業(yè)以及維持較高出口價，央行不得不購買大量外匯以維持本幣的低匯率，這就造成了貨幣超發(fā)，積累起大量過剩的購買力，最終反映為通貨膨脹趨勢下的資產(chǎn)泡沫。

第三是投資結構失衡。在現(xiàn)行行政評估考核制度的推動下，大多數(shù)地方政府專注于投資周期短、回收快、效率高的大項目上，加劇投資與消費比例的失衡，加大產(chǎn)能過剩的矛盾，并通過產(chǎn)能過剩進一步加劇通貨膨脹趨勢下資產(chǎn)泡沫的膨脹。

三、我國資產(chǎn)泡沫的特征

由于我國資產(chǎn)泡沫特殊的產(chǎn)生原因造成了我國資產(chǎn)泡沫獨有的特征，作為轉型發(fā)展的國家，只有從資產(chǎn)泡沫的特征取宏觀調控才能防范風險，我國資產(chǎn)泡沫特征基本如下：

（一）信息不對稱與投資者結構

對于仍處在經(jīng)濟轉型期的中國，信息的傳遞的路徑并不通暢，這使市場上不同參與方在信息獲取方面存在差異。張艷（2005）認為證券市場上上市公司與投資者之間、證券交易機構、監(jiān)管機構與投資者之間等都存在信息的非對稱問題，當投資者（無論其是否為理性或非理性）對錯誤信息進行反應時，信息不對稱對泡沫資產(chǎn)投資和泡沫資產(chǎn)價格波動產(chǎn)生的影響將更為劇烈。

（二）金融自由化與信貸擴張

中國金融自由化具有漸進性特征，這在利率改革、匯率改革和資本項目管制放松等方面表現(xiàn)的尤為明顯。這一過程中，信用體系和監(jiān)管體系不健全使中國的信貸擴張中面臨多重風險。

（三）預算軟約束與制度缺陷

預算軟約束與制度缺陷在中國市場經(jīng)濟中仍在發(fā)揮作用，為資產(chǎn)泡沫的出現(xiàn)創(chuàng)造了制度條件。李廣子、李玲（2009）將預算軟約束引入資產(chǎn)價格理性泡沫，認為預算軟約束的存在會降低風險資產(chǎn)供應方的破產(chǎn)風險，使風險資產(chǎn)的預期價格高于基準狀態(tài)下的價格。

四、防控資產(chǎn)泡沫的經(jīng)濟價值

資產(chǎn)泡沫的出現(xiàn)使的經(jīng)濟風險增強，經(jīng)濟具有周期性，資產(chǎn)泡沫隨著經(jīng)濟的周期性，在不同的周期有著不同的風險性，要正確對待和化解資產(chǎn)泡沫，對于社會、市場都有重要的經(jīng)濟意義。

（一）有利于維護國內金融市場的穩(wěn)定發(fā)展

從上世紀80年代至今，先后出現(xiàn)了拉美金融危機、東南亞金融危機等，每次危機的發(fā)生都與資產(chǎn)的泡沫不可分割，防控資產(chǎn)泡沫可以使資本市場資產(chǎn)價格真正地與市場的需求相符合，可以有效提高資本市場的效率，為社會的發(fā)展帶來動力。

（二）有利于引導實體經(jīng)濟健康發(fā)展

資產(chǎn)泡沫的防控可以引導資金投資的正常流向，而不是過度流入資本市場，而實體經(jīng)濟的發(fā)展需要以資金為基礎，只有引導更多的資金流入實體經(jīng)濟才能更加有利于實體經(jīng)濟融資問題的解決，促進經(jīng)濟結構優(yōu)化，提升實體經(jīng)濟的產(chǎn)業(yè)水平，同時還能吸收更多的就業(yè)人口。

（三）有利于人民幣值的穩(wěn)定，促進人民幣國際化

當前我國已經(jīng)是世界第二大經(jīng)濟體，在世界經(jīng)濟中占有很大的比例，隨著我國人民幣加入特別提款權，標志著人民幣國際化邁出堅實的一步，但是人民幣國際化還有更遠的路需要開拓，而人民幣國際化需要人民幣有良好的經(jīng)濟作為支撐，需要有良好的金融市場為基礎，防控資產(chǎn)泡沫可以促進人民幣國際化。

五、防控資產(chǎn)泡沫的對策

Songetal（2011）認為中國正處在金融自由化的十字路口，一方面國內的金融體系高度不完備，這種金融市場的不完全對經(jīng)濟造成了很大的影響，已經(jīng)造成了中國經(jīng)濟的嚴重失衡。吳青等（2014）認為對于資產(chǎn)泡沫，中央銀行的操作應逐步由貨幣數(shù)量目標過渡到利率目標。即將利率作為主要調節(jié)手段，對資產(chǎn)市場行為進行微觀調控，以盡可能屏蔽和降低資產(chǎn)價格波動對經(jīng)濟發(fā)展的影響;同時，可將貨幣供應量作為宏觀調控方式，通過控制信貸、基礎貨幣和超額準備金等方式約束借款、貸款行為，從而降低整個金融市場的流動性風險，以推動資產(chǎn)泡沫的良性循環(huán)。

（1）實施穩(wěn)健的貨幣政策，減輕流動性過剩的壓力穩(wěn)健的貨幣政策是一種在多目標下保持平衡的貨幣政策，可隨時根據(jù)經(jīng)濟形勢的變化進行適時適度的微調，為經(jīng)濟發(fā)展提供更為穩(wěn)定的貨幣環(huán)境，長遠來看更加有利于經(jīng)濟的平穩(wěn)健康發(fā)展。

（2）完善人民幣匯率形成機制，加強對短期投機資本的監(jiān)管，應進一步推進人民幣匯率形成機制改革，增強人民幣匯率彈性。更大程度地發(fā)揮市場供求在匯率形成機制中的決定性作用，促進國際收支平衡。加快外匯市場發(fā)展，豐富外匯產(chǎn)品。推動外匯市場對外開放，延長外匯交易時間，引入合格境外主體，促進境內外人民幣匯率形成。

（3）優(yōu)化產(chǎn)業(yè)投資結構，積極應對產(chǎn)能過剩在上一輪經(jīng)濟高速增長背景下形成的巨大產(chǎn)能及國際金融危機沖擊導致外需萎縮的雙重因素作用下，我國部分產(chǎn)業(yè)再次出現(xiàn)產(chǎn)能過剩問題。為有效抑制部分行業(yè)的產(chǎn)能過剩，應積極推進產(chǎn)能擴張模式的調整，從調整產(chǎn)業(yè)投資結構人手，推動產(chǎn)業(yè)結構的優(yōu)化升級，以積極應對產(chǎn)能過剩。

（4）深化投融資體制改革，由于居民的投資渠道有限，較強的通貨膨脹預期必然會導致房地產(chǎn)市場和股票市場泡沫的產(chǎn)生和膨脹。為此，應深化投融資體制改革，大力發(fā)展資本市場，為經(jīng)濟主體提供多元的投資渠道和豐富的金融產(chǎn)品，提高儲蓄向投資轉化的效率。在此基礎上，對居民的投資行為進行正確的引導，將積累的財富引向實體經(jīng)濟部門，以促進我國經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展。

資產(chǎn)泡沫的防控需要政府、社會等多方面去宏觀調整、體制完善，我國處于經(jīng)濟轉型期，只有以經(jīng)濟現(xiàn)實為基礎，才能防空資產(chǎn)泡沫，促進經(jīng)濟的健康發(fā)展。